2025 年 12 月 17 日 招银国际环球市场 | 宏观研究 | 宏观视角 美国经济 Economic Perspectives - 就业小幅走弱 美国 10 月新增非农就业大幅萎缩，因年初政府裁员的合同买断结束时间集中 来临，私营就业保持扩张。11 月新增非农就业反弹并好于市场预期，但主要 集中在建筑、医疗和教育服务等少数行业，失业率意外升至 4.6%创近 4 年新 高。由于政府停摆导致 10 月部分数据缺失，此次非农就业数据噪音较大，货 币市场反应温和。就业市场整体走弱，但尚未大幅恶化。首次领取失业金和持 续领取失业金人数小幅改善，服务业 PMI 就业指数和 Indeed 网站职位招聘数 回升，显示就业市场仍有韧性。我们预计 2026 年经济增速和失业率可能走 平，通胀先降再升，美联储可能在 6 月降息一次。 就业小幅走弱，美联储降息空间有限。美国就业市场小幅走弱，但尚未大 幅恶化。首次领取失业金和持续领取失业金人数仍在低位，并从 10 月开 始小幅改善。服务业 PMI 就业指数和 Indeed 网站职位招聘数缓慢回升。 10月除汽车和汽油外的零售环比增速保持快速扩张，显示消费仍有韧性。 AI 应用扩 ...

9月份制造商库存环比下降0.1%；零售商库存环比增长0.4%。 责任编辑：丁文武 美国普查局数据显示，9月份企业库存环比增长0.2%，之前一个月则没有变化。 美国普查局数据显示，9月份企业库存环比增长0.2%，之前一个月则没有变化。 22位经济学家的预测中值为：+0.1%（预测区间：-0.1%至+0.3%）。 9月份批发商库存环比增长0.5%，此前一个月环比下降0.1%。 22位经济学家的预测中值为：+0.1%（预测区间：-0.1%至+0.3%）。 9月份批发商库存环比增长0.5%，此前一个月环比下降0.1%。 9月份制造商库存环比下降0.1%；零售商库存环比增长0.4%。 责任编辑：丁文武 ...

根据报告，美国10月裁员人数上升至185万，为2023年初以来最高，主要由住宿和餐饮服务业推动。招 聘人数在前一个月激增后减少21.8万。10月辞职率也降至2020年5月以来最低。 美国劳工统计局在公告中指出，由于政府关门，其暂时暂停了用于调整10月职位空缺数据的常规方法。 该机构将于1月7日发布11月报告，并于1月9日发布12月非农就业报告。 美国10月职位空缺攀升至五个月来最高水平，但招聘减少和裁员增多表明劳动力市场仍在持续放缓。 根据美国劳工统计局当地时间12月9日公布的数据，职位空缺数量在10月小幅增至767万，高于9月的766 万。尽管职位空缺总数增加，但这些新增职位主要来自于零售、批发和医疗保健等少数行业，其中医疗 保健行业一直是今年就业增长的最大驱动力。 ...

波黑“黑色星期五”消费总额与结构 - 波黑联邦在“黑色星期五”促销期间（11月27日至29日）居民消费总额达6.4亿马克 [2] - 波黑联邦11月28日（周五）当天营业额为2.64亿马克，11月27日（周四）为2.54亿马克，11月29日（周六）为1.16亿马克 [2] 波黑联邦与塞族共和国消费数据对比 - 波黑联邦11月28日营业额为2.64亿马克，较去年同日的2.27亿马克显著增长 [2] - 波黑塞族共和国11月28日总营业额超过2.28亿马克，而去年同日约为6050万马克 [2] 数据差异原因与市场观察 - 波黑塞族共和国数据显著差异主要源于统计范围扩大，当前税控系统已覆盖批发业务，而此前仅针对零售行业 [2] - “黑色星期五”带动波黑消费市场呈现活跃态势，但消费者对促销真实性疑虑以及新法规的执行情况将成为影响未来市场信心的关键因素 [2]

工业经济 - 1-10月全省规模以上工业增加值同比增长6.8% [1] - 10月当月规上工业增加值同比增长5.8% [1] - 10月装备制造业、高技术制造业、数字核心产品制造业分别增长8.0%、11.7%、9.4% [1] - 10月计算机通信和其他电子设备制造业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业分别增长12.3%、18.1% [1] 消费市场 - 1-10月全省社会消费品零售总额达38816.8亿元，同比增长4.0% [2] - 10月限额以上家用电器和音像器材类商品零售额同比增长7.4% [2] - 10月计算机及其配套产品类零售额同比增长48% [2] - 1-10月限额以上批发业、零售业销售额分别增长5.1%、7.6% [2] - 1-10月限额以上住宿业、餐饮业营业额分别增长2.7%、5.1% [2] 服务业 - 1-9月全省规模以上服务业营业收入同比增长7.2% [2] - 1-9月居民服务修理和其他服务业、租赁和商务服务业、水利环境和公共设施管理业营业收入分别增长14.2%、12.7%、9.7% [2] 固定资产投资 - 1-10月全省固定资产投资同比下降8.7% [3] - 1-10月基础设施投资中，电力热力生产和供应业、装卸搬运和仓储业投资分别增长22.9%、27.2% [3] - 1-10月制造业投资下降4.1%，但降幅较1-9月收窄0.4个百分点 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国就业市场出现意外反弹，企业就业增速较快，但也存在失业率上升、企业招聘意愿谨慎等问题，薪资增速有韧性且行业分化，这些情况对美联储政策有影响，降息节奏可能后置 [3][4] 各部分总结 招聘情况 - 消费行业新增招聘增多，零售工业及汽车职位新增招聘减少 [3] - 截止2025年10月31日，招聘计划月均大幅回落至30447人，较9月均值回落80766人，2021年时为12.7万人，2019年时为10.4万人 [3] 非农就业情况 - 就业增量意外反弹，企业就业增速较快 [3] - 截止2025年9月，新增非农就业增加11.9万，其中政府增加2.2万，企业增加9.7万 [3] - 从行业结构看，零售业新增13.9万，批发业新增9.4万，金融业9月新增就业5万 [3] - 9月失业率回升至4.4%，升至2021年10月以来最高 [3] 薪资增速情况 - 非农就业市场展现薪资韧性与行业分化特征，服务业就业强劲表现支撑市场，结构性调整对政策传导效果影响日益显著 [4] - 截止2025年9月，私营部门平均非农就业周薪增速增至3.8%，较8月小幅增长0.3个百分点 [4] - 9月份商品生产+3.7%，下降0.3pct，服务生产中贸易和运输分别+2.7pct，信息+2.9pct，金融+0.2pct [4] - 本次非农呈现表面稳、内里软特征，新增岗位反弹但伴随前期数据下修与失业率上升，反映企业招聘意愿偏谨慎 [4] - 求职人数增长快于岗位扩张，导致新增就业增加但失业率同步上行，整体指向需求走弱、就业结构偏松，对美联储而言不足以促成12月立即降息，但强化后续降息周期必要性，政策层保持观望偏鸽，降息节奏更可能后置而非取消 [4]

日企在华数量与投资规模变化 - 在华日企数量从2019年的33341个持续下降至2025年4月的27148个，呈现长期下行趋势 [3] - 日企对华投资规模从2018年约1.9万亿日元的高峰波动下降，至2023年已降至约6000亿日元 [1][10] - 2023年日企对华实际投资38.9亿美元，同比减少15.5%，占中国当年外资总额2.4% [10] 日企在华地域分布调整 - 截至2025年4月，日企数量前十省份中，仅天津和湖北实现正增长，其余八个省份日企数量均下降 [1][7] - 上海日企数量最多，份额占29.3%，但较前次调查减少164家；山东跌幅最大，两年间减少229家，份额下降0.7个百分点 [5][7] - 日企高度集中在以上海为核心的长三角和粤港澳大湾区，中西部地区的四川与湖北成为新的增长焦点 [7] 日企投资战略与行业结构转变 - 日企在华战略重心从“生产基地、出口中心”转向更注重本土需求的“消费中心”，超过六成日企看重中国庞大市场规模 [11] - 制造业投资规模从2020年的7905亿日元显著收缩至2023年的2005亿日元，非制造业投资占比升至49% [13] - 新设立日资企业主要集中在零售、餐饮、批发等行业，传统汽车制造业投资减少，新能源领域成为新重点 [11][13][14] 驱动布局调整的核心因素 - 劳动力、土地成本上升及竞争加剧导致劳动密集型和高污染企业运营压力加大，是触发企业撤离的重要因素 [7][18] - 地缘政治和社会安全风险等非经济性因素被部分日企纳入投资决策考量，提高了其对安全因素的敏感度 [20] - 国际环境不确定性推动日企强化“中国+1”或“中国+N”模式，分散关键零部件生产以降低对单一市场依赖 [20]

固定资产投资总体增长 - 1-10月全市固定资产投资（不含农户）同比增长7.8% [1] - 设备购置投资大幅增长73.7%，占全市固定资产投资比重为30.2%，同比提高11.4个百分点 [1] - 高技术产业投资增长48.4%，受互联网企业算力硬件购置及中关村科技园投资项目带动 [1] 分领域与分产业投资 - 基础设施投资增长0.6%，制造业投资增长2.7%，房地产开发投资下降14.7% [2] - 第一产业投资增长22.3%，第二产业投资增长7.9%，第三产业投资增长7.8% [2] - 批发和零售业投资增长2.1倍，住宿和餐饮业投资增长1.5倍，受商圈及批发市场升级改造带动 [2] - 信息传输、软件和信息技术服务业投资增长1.0倍，文化、体育和娱乐业投资增长63.7% [2] 房地产市场运行 - 全市房屋施工面积10172.9万平方米，同比下降8.2%，其中住宅施工面积5061.7万平方米，下降9.3% [2] - 全市商品房销售面积815.9万平方米，同比下降3.7%，其中住宅销售面积554.3万平方米，下降7.3% [2] - 纯商品住宅销售面积增长15.0% [2]

美联储12月降息前景 - 美联储理事斯蒂芬·米兰认为强于预期的通胀数据和就业市场持续疲软迹象表明12月需要进行连续第三次降息，并指出降息50个基点可能是合适的[1] - 美联储主席鲍威尔表示12月货币政策会议进一步降息并非板上钉钉，强调在稳定物价和实现充分就业两大目标间平衡政策没有绝对安全的路径[1] - 自9月以来多项数据显示美国就业市场表现疲弱，这成为美联储持续降息的主要压力所在[2] 美国服务业经济指标 - 美国10月服务业采购经理人指数（PMI）从9月的50升至52.4，超出市场预期的50.8，创2月以来新高[2] - 服务业PMI产需两端大幅改善，商业活动指数从49.9升至54.3，新订单指数从50.4升至56.2[2] - 餐饮住宿、零售、批发、房地产和医疗服务等11个行业扩张，娱乐休闲、金融保险和建筑等6个行业处于收缩状态[2] 美国制造业经济指标 - 美国10月制造业PMI从9月的49.1降至48.7，低于市场预期的49.5[3] - 初级金属、食品饮料和运输设备等6个制造业行业扩张，纺织业、服装皮革和家具等12个行业处于收缩状态[3] - 制造业产出和库存下降，显示该领域相对疲弱[3] 经济数据对货币政策影响 - 服务业PMI超过48.6预示经济扩张，该领域展现韧性可能减轻美联储12月持续降息的压力[2] - 尽管服务业表现强劲，但制造业PMI疲弱表明美联储12月降息压力并不小[3] - 美国政府停摆导致新的经济数据缺位，增加了货币政策决策的不确定性[1]

政策核心内容 - 贵州省新一轮以旧换新政策接续实施 对重点领域消费和批发 住宿 餐饮业出台支持政策 [1] - 汽车购新补贴政策时间为11月5日至12月31日 按照总额控制 先到先得 用完即止原则 [1] - 购买7座及以下非营运乘用车新车 发票开具地 注册登记地为贵州的个人消费者可获补贴 [1] - 购车发票金额10万元以下每台补贴3000元 10万元至20万元每台补贴4000元 20万元以上每台补贴5000元 该补贴不与报废更新 置换更新补贴叠加享受 [1] 汽车行业政策优化 - 汽车报废更新活动政策优化为消费者新车购买的发票开具地 注册登记地应为贵州 [2] - 汽车置换更新活动政策恢复为消费者直接申请补贴方式 取消手机GPS定位或身份证号前两位为52的限制 [2] - 取消提交补贴申请资料须在14个自然日内的时间限制 新车购买发票开具地 注册登记地应为贵州 [2] - 如果补贴资金提前使用完毕 活动将提前结束 [2] 批发住宿餐饮业支持措施 - 印发支持餐饮业发展的13条措施 促进餐饮业降本增效 提升品质 激发市场活力 [2] - 后续将印发支持批发业 住宿业发展的若干措施 对符合条件的企业给予激励支持 [2] - 对批发 零售 住宿 餐饮业企业按照一图三清单做好帮扶培育 建立省 市 县三级联系包保机制 [2]