报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周宏观数据偏好，社融和出口数据超预期，结售汇达近10年单月新高；年初景气的商品本周降温行情“缩圈”；债市进入相对均衡区间，关注长端品种走势分化 [1][2][3][5] 各部分总结 宏观数据延续好转，企业信贷改善，出口表现强劲 - 12月社融增速高于预期，新增社融22,080亿元，同比增速8.30%，企业信贷中短贷超季节性走强，中长贷同比改善 [9] - 12月出口同比加速至6.6%，全年同比5.5%，均超市场预期，12月结售汇顺差达2014年以来单月最高值999.3亿美元 [2][9] - 汇率升值对国内资产利好，央行强调防范超调风险 [2][10] 商品行情回调，上涨范围“缩圈” - 年初以来商品和权益共振，南华商品指数涨3.7%，围绕地缘局势不确定和金属乐观预期两条逻辑，表现为贵金属>有色>黑色>农产品>能化 [3][12] - 上交所上调融资融券保证金比例及交易所出台限制措施后，商品降温，行情“缩圈”至有色和贵金属，能化、黑色、农产品由涨转跌 [3][14] - 有色板块分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，“成长”小金属品种弹性大，受供给因素驱动涨跌明显 [3][16][18] - 交易策略关注胜率和赔率变化，大金属胜率高，小金属博弈性强，贵金属交易地缘变量，黄金波动小于白银 [4][19] 债市进入相对均衡区间，关注长端品种的走势分化 - 当下利率行情进入相对均衡区间，30Y国债利率约2.3%，10Y国债利率在1.85%左右 [5][20] - 利率债短期下行空间有限，债券行情修复，大型银行买入量多，利率债做空策略收益压缩 [5][20] - 空地方债策略关注度提升，或带来利差走阔交易机会，原因是对地方债供给担忧和利差收敛 [5][21] - 二永债表现坚挺，买盘可能来自分红险和“固收+”账户，“固收+”基金配置力度值得跟踪 [6][21]

银行“二永债”赎回潮 - 2024年9月，银行出现集中赎回“二永债”（二级资本债和永续债）的现象，仅9月25日当天就有三只债券被赎回 [1][2] - 截至9月25日，当月已有15只银行“二永债”被赎回，赎回总额高达3026亿元，规模远超此前各月 [1] - 结合公告及数据预测，到9月30日，至少将有24只银行“二永债”被实际赎回，整体赎回规模将不低于3210亿元 [3] 赎回债券与新发债券的利率对比 - 9月以来被赎回或宣布赎回的“二永债”票面利率较高，范围在4.20%至5.40%之间，例如交通银行永续债利率4.59%，东营银行永续债利率4.80%，承德银行二级资本债利率4.60%，长春农商行二级资本债利率5.00% [1][2][4] - 相比之下，今年以来新发行的“二永债”利率大多在1.88%至2.90%之间，仅少数银行发行的4只债券利率在3%及以上 [4] - 被赎回债券的票面利率显著高于新发债券 [1] 赎回行为的驱动因素与影响 - 驱动因素：当前国内利率环境变化及全球主要经济体利率调整预期，促使银行赎回高利率债券，以便在利率下行周期中灵活配置更高收益资产，实现资产收益最大化 [1][4] - 积极影响：这是银行主动优化资产结构、提升资本充足率的合理举措，契合金融监管导向，旨在增强抗风险能力，为长期稳健经营筑牢基础 [1][3] - 市场影响：银行大量赎回“二永债”会使市场短期供应减少、价格波动，但长远看可引导资金流向优质企业，降低实体企业融资成本，助力经济增长与产业升级 [3] 发行主体与银行策略 - 从发行主体看，地方城商行、农商行依旧是“二永债”的重要发行方 [4] - 银行同业竞争格局将因资本结构调整而重塑，先赎回债券优化资本结构的银行在监管考核中更具优势 [4] - 除“二永债”外，中小银行还可通过引入战略投资者、增资扩股、运用优先股和可转债等方式夯实资本基础，并优化信贷资产配置以提升盈利能力 [5]

商业银行二永债发行情况 - 二季度以来商业银行二永债(二级资本债和永续债)发行规模显著增加，各类银行包括国有大行、股份行、城商行均积极参与"补血" [1] - 截至6月26日，今年以来商业银行二永债发行规模合计突破8000亿元 [1] - 二季度以来发行量超6000亿元，环比增长260.82% [1] 发行背景及作用 - 近年来商业银行盈利能力下降，利润留存补充资本空间缩窄 [1] - 发行二永债可通过外源性渠道丰富资本金来源，提升经营稳健性 [1]