核心财务表现 - 25Q2实现收入46.69亿元 同比增长10.0% [1] - 25Q2经调整净利润7.75亿元 同比增长18.0% [1] - 25Q2毛利率65.0% 同比提升0.4个百分点 [1] - 经调整净利率16.6% 同比提升1.1个百分点 [2] - 经调整EBITDA为11.85亿元 同比增长29.7% [1] - 经调整EBITDA率25.4% 同比提升3.9个百分点 [1] 成本费用优化 - 销售及营销开支占比32.9% 同比下降2.4个百分点 [2] - 服务开发成本占比10.8% 同比下降0.8个百分点 [2] - 降本增效成果显著 未来仍有持续优化空间 [2] 业务收入结构 - 住宿预订服务收入13.71亿元 同比增长15.2% [2] - 交通票务服务收入18.81亿元 同比增长7.9% [2] - 其他业务收入7.55亿元 同比增长27.5% [2] - 度假业务收入6.62亿元 同比下降8.0% 降幅环比收窄 [2] 用户运营指标 - 年累计服务人次达19.9亿 同比增长7.2% [2] - 年付费用户达2.52亿 再创新高 [2] - 25Q2付费黑鲸会员同比增长24% [2] - 25H1客均收入贡献（ARPU）同比增长13.8% [2] 国际业务发展 - 国际机票业务量同比增长近30% [2] - 国际机+酒占比稳定提升 [2] - 持续优化国际业务精准补贴 逐步实现盈利 [2] 多元化业务拓展 - 艺龙酒店科技在营酒店数量超2700家 [2] - 收购万达酒管业务 完善高端酒店品牌矩阵 [2] - 25H1中转客流量增幅超100%的支线机场共17个 [2] - 城市通服务覆盖全国100多个城市及区县 [2] - 25Q2航空出行首乘用户规模环比增长241% [2] 技术创新与用户获取 - AI行程规划智能体DeepTrip应用于定制游业务流程 [2] - 自有APP日活跃用户在25Q2保持强劲增长 [2] - 加大社交媒体平台投放力度 吸引年轻用户 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收90.5亿元，同比增长11.5% [2] - 经调整EBITDA达23.4亿元，同比增长35.2% [2] - 经调整净利润15.6亿元 [2] - 年累计服务人次达19.9亿，同比增长7.2% [2][6] 住宿业务增长 - 住宿业务收入25.6亿元，同比增长18.8% [3] - 酒店管理业务运营酒店超2700家，1500家筹备中 [3] - 演唱会、体育赛事等场景推动酒店日均间夜量创历史新高 [3] 交通票务表现 - 第二季度交通票务收入18.8亿元，同比增长7.9% [4] - 上半年交通业务营收38.8亿元，同比增长11.6% [5][8] - 国际机票业务量创历史新高，二季度同比增长近30% [4][8] 用户结构特征 - 87%注册用户来自非一线城市 [7] - 年付费用户达2.52亿创历史新高 [7] - 航空首乘用户二季度环比增长241% [5][6] 业务创新与覆盖 - "城市通"服务覆盖全国100多个城市及区县 [9] - 支线机场中转客流量增幅超100%的达17个 [9] - 推出多程联运等创新服务方案 [10] 市场趋势洞察 - 国内居民上半年出游花费3.15万亿元 [2] - 非一线城市消费频次持续提升 [2][8] - 线上度假等其他收入同比增长24.1%达13.6亿元 [8]

投资评级 - 维持目标价25.5港元及买入评级 [2][6][12] - 潜在涨幅达29.7% [1][6] 核心业务表现 - 2季度核心OTA业务收入同比增长14%，住宿收入增15%，交通收入增8% [6] - 3季度核心OTA业务收入预计同比增15%，主要受住宿间夜量增长（10-15%）及ADR平稳提升驱动 [2] - 全年核心OTA业务收入预计增长16%，运营利润率同比提升约2个百分点 [2] - 2季度调整后运营利润率27%，同比上升2.4个百分点 [6] 财务数据 - 2025E总收入预测19,295百万人民币（同比+11.3%），2026E为21,535百万人民币（同比+11.6%） [3] - 2025E调整后运营利润3,756百万人民币（利润率19.5%），2026E为4,240百万人民币（利润率19.7%） [3] - 2025E调整后净利润3,458百万人民币（净利率17.9%），2026E为3,854百万人民币（净利率17.9%） [3] - 2季度调整后净利润同比增18%至775百万人民币，净利率17% [6] 运营指标 - 年付费用户数同比增10%至2.52亿，季度月均付费用户数增9%至4,640万 [6] - 自有APP DAU贡献核心OTA收入约8%，五一假期前达历史峰值 [6] 行业对比 - 在同行业覆盖公司中，目标价涨幅排名靠前（29.7%），高于携程集团（18.7%）及美团（35.8%） [12] - 市值45,360.73百万港元，日均成交量10.08百万股 [5] 盈利预测调整 - 2025E总收入预测下调0.7%，主要因交通票务收入下调1.0% [3] - 度假业务收入预测下调2.1%，其他业务收入上调0.5% [3] - 毛利率预测微调，2025E为66.8%（前值67.0%） [3]

财务表现 - 2025Q1公司实现收入44亿元（yoy+13%）[1] - 2025Q1实现经调整净利润7.9亿元（yoy+41%），经调整净利润率18%（yoy+3.6pct）[1] - 2025-2027年营收预测分别为193/221/249亿元，归母净利润预测分别为27/30/35亿元[3] 核心在线旅游平台 - 2025Q1核心在线旅游平台实现营收38亿元（yoy+18%），经营利润率29.2%（yoy+6.6pct）[1] - 交通票务业务2025Q1实现营收20亿元（yoy+15%），国际机票销量同比增长超40%[1] - 住宿预订业务2025Q1实现营收12亿元（yoy+23%），国际酒店间夜量同比增长超50%[1] - 其他业务2025Q1实现营收6亿元（yoy+20%），酒店管理业务表现强劲[1] 业务发展 - 截至2025年3月31日，集团酒店管理业务平台正在运营酒店数量超2,500家，另有超1,400家酒店在筹备中[1] - 2025年4月17日公司宣布收购万达酒店管理100%股权，以丰富中高端酒店品牌矩阵[1] - 2025Q1度假业务实现营收5.9亿元，同比下降11.8%，主要受东南亚地区安全问题影响[2] 用户表现 - 2025Q1平均月付费用户数4650万人（yoy+9.2%）[2] - 截至2025年3月31日止12个月实现年付费用户数2.47亿（yoy+7.8%）[2] - 12个月累计服务人次增长7.3%至19.6亿[2] - 非一线城市注册用户数占比超87%，微信平台新付费用户中约68%来自非一线城市[2] 市场定位 - 公司作为下沉市场OTA平台龙头，持续受益于国内长短途旅游需求释放及下沉市场渗透率提升[3] - 国际业务拓展及线上线下流量深耕推动用户增长[3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 同程旅行作为下沉市场OTA平台龙头，持续受益于国内长短途旅游需求释放、下沉市场渗透率提升、国际业务拓展以及线上线下流量深耕下的用户增长，调整2025 - 2027年营收分别为193/221/249亿元，归母净利润分别为27/30/35亿元，对应摊薄EPS为1.2/1.3/1.5元，对应P/E为16.3/14.7/12.6倍；给予2025年目标市值514亿元人民币，对应目标价24港元，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 公司表现 - 2025Q1公司实现收入44亿元（yoy + 13%）；实现经调整净利润7.9亿元（yoy + 41%），对应经调整净利润率18%（yoy + 3.6pct）[5] 核心在线旅游平台 - 2025Q1核心在线旅游平台实现营收38亿元（yoy + 18%），经营利润率29.2%（yoy + 6.6pct）[6] - 交通票务：2025Q1实现营收20亿元（yoy + 15%），国际机票销量同比增长超40%[6] - 住宿预订：2025Q1实现营收12亿元（yoy + 23%），国际酒店间夜量同比增长超50%[6] - 其他：2025Q1实现营收6亿元（yoy + 20%），酒店管理业务平台运营酒店超2500家，另有超1400家筹备中；4月17日宣布收购万达酒店管理100%股权[6] 度假业务 - 2025Q1度假业务实现营收5.9亿元，同比下降11.8%；公司致力于提高运营效率，探索用户需求[6] 用户表现 - 2025Q1平均月付费用户数4650万人（yoy + 9.2%），截至2025年3月31日止12个月年付费用户数2.47亿（yoy + 7.8%），12个月累计服务人次增长7.3%至19.6亿[6] - 截至2025年3月31日，非一线城市注册用户数超87%，2025Q1微信平台新付费用户约68%来自非一线城市[6] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|17341|19320|22120|24926| |增长率(%)|46|11|14|13| |归母净利润（百万元）|1974|2697|2987|3493| |增长率(%)|27|37|11|17| |摊薄每股收益（元）|0.87|1.16|1.28|1.50| |ROE(%)|9|11|11|11| |P/E|21.68|16.32|14.74|12.60| |P/B|2.20|1.92|1.67|1.49| |P/S|2.54|2.28|1.99|1.77| |EV/EBITDA|10.87|8.89|7.87|6.85|[7]