投资评级 - 报告维持上海家化“推荐”评级，当前价格为17.45元 [2] - 评级基于公司改革思路逐渐捋顺、各大品牌经营陆续改善的判断 [8] 核心观点 - 核心品牌延续高增，盈利能力持续优化 [1] - 2026Q1-Q3公司实现营收53.61亿元，同比增长8.06%，归母净利润8.06亿元，同比增长98.95%，扣非归母净利润3.76亿元，同比增长63.01% [8] - 2026Q3营收15.70亿元，同比增长5.87%，归母净利润4.25亿元，同比增长204.80%，主要系出售丝芙兰股权投资收益，叠加基金及股票公允价值变动损失同比减少、理财收益同比增加所致，扣非归母净利润0.25亿元，同比增长157.32% [8] - 预计2026-2028年公司收入分别为69.50/76.91/84.56亿元，同比增速分别为10.0%/10.7%/10.0%，对应归母利润分别为8.00/5.73/6.78亿元，同比增速分别为198.8%/-28.3%/18.3%，当前股价对应26-28年PE分别为15X/20X/17X [8] 分产品经营情况 - 个护产品26Q3收入5.87亿元，同比减少3.14%，预计主要系25Q3基孔肯雅热带来六神驱蚊产品高基数所致，六神驱蚊蛋保持较快增长，香氛沐浴露销售稳步提升，新品小六神已初步切入母婴防护细分赛道 [8] - 美妆产品26Q3收入4.86亿元，同比增长37.30%，佰草集在泥膜品类、精华油品类中建立差异化布局，大白泥销售延续增长态势，仙草油成为品牌第二增长曲线，玉泽持续巩固面霜品类布局 [8] - 创新产品26Q3收入1.48亿元，同比减少6.75% [8] - 海外产品26Q3收入3.49亿元，同比减少4.41% [8] 盈利能力与费用分析 - 26Q3毛利率62.82%，同比增长1.35个百分点，主要系高毛利美妆品类占比提升，且采购端价格优化以及生产端自动化及智能化提升所致 [8] - 26Q3销售费用率51.06%，同比增长1.17个百分点，预计主要系线上费投与品牌建设投入增加所致，公司计划聚焦投放亿元、潜在亿元单品，持续提升营销投入产出效率 [8] - 26Q3管理费用率7.64%，同比减少2.75个百分点，主要系规模效应释放摊薄费用率 [8] - 26Q3研发费用率3.25%，同比增长0.30个百分点 [8] - 26Q3归母净利率27.10%，同比增长17.69个百分点，扣非归母净利率1.57%，同比增长0.92个百分点 [8] 渠道建设 - 公司加快线上渠道能力建设，完成抖音内容团队的内化与投放能力沉淀，核心品牌逐步搭建自有内容团队，增强对站内外流量的协同承接能力 [8] - 内容电商方面，自播与达人直播矩阵联动逐步成熟，自播占比稳步提升 [8] - 货架电商根据不同平台特性实施差异化运营，“一渠一策”的运营模式逐步落地 [8] 财务预测与关键指标 - 营业收入2025A为63.17亿元，2026E为69.50亿元，2027E为76.91亿元，2028E为84.56亿元，增长率分别为11.2%/10.0%/10.7%/10.0% [2][9] - 归母净利润2025A为2.68亿元，2026E为8.00亿元，2027E为5.73亿元，2028E为6.78亿元，增长率分别为132.1%/198.8%/-28.3%/18.3% [2][9] - 每股收益2025A为0.40元，2026E为1.19元，2027E为0.85元，2028E为1.01元 [2][9] - 毛利率2025A为62.6%，2026E为65.6%，2027E为66.8%，2028E为67.5% [9] - 归母净利润率2025A为4.2%，2026E为11.5%，2027E为7.5%，2028E为8.0% [9] - ROE 2025A为3.88%，2026E为10.79%，2027E为7.40%，2028E为8.22% [9] - 资产负债率2025A为32.76%，2026E为31.10%，2027E为30.74%，2028E为30.30% [9] - 经营活动现金流2025A为8.01亿元，2026E为5.33亿元，2027E为7.45亿元，2028E为8.60亿元 [9] - 每股股利2025A为0.24元，2026E为0.36元，2027E为0.26元，2028E为0.30元，股利支付率2026-2028E均为30.00% [9] - 股息收益率2025A为1.37%，2026E为2.04%，2027E为1.47%，2028E为1.73% [9]