报告公司投资评级 - 投资评级：增持 [5] - 目标价格：26.00元 [5] - 当前价格：20.65元 [6] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度扣除非经常性损益的净利润超出预期，主要得益于美妆品类及线上渠道的高速增长，同时毛利率与销售费用率之间的差额持续改善，改革成效正逐步兑现，多品牌恢复良性增长 [2] - 考虑到公司美妆及电商收入趋势向好，但2026年第一季度公允价值变动损益影响略大于预期，调整了2026至2028年的每股收益预测，参考同业估值并考虑到公司处于改革期，后续盈利能力修复弹性较大，给予2026年40倍市盈率估值，对应目标价26元，维持增持评级 [11] 财务表现与预测总结 - **2026年第一季度业绩**：营业收入为17.95亿元，同比增长5.38%；归母净利润为2.22亿元，同比增长2.30%；扣非净利润为2.66亿元，同比增长38.21%，超出预期 [11] - **盈利能力**：2026年第一季度毛利率为65.85%，同比提升2.44个百分点；销售费用率为42.01%，同比上升1.60个百分点；管理费用率为7.37%，同比下降0.49个百分点；归母净利率为12.37%，同比下降0.37个百分点 [11] - **归母净利润增速低于扣非净利润的原因**：主要受公允价值变动损失9346万元拖累（2025年同期为收益902万元），部分被其他收益（3852万元）和投资收益（4309万元）的增量所抵消 [11] - **现金流**：2026年第一季度经营活动产生的现金流量净额为3.78亿元，同比下降38.58%，主要因品牌投资节奏前置、广告营销投入增加及生产原材料采购支出增加所致 [11] - **历史及预测财务摘要**： - 营业总收入：2024年为56.79亿元，2025年为63.17亿元（同比增长11.2%），预计2026年为69.83亿元（同比增长10.5%）[4] - 归母净利润：2024年为亏损8.33亿元，2025年为盈利2.68亿元（同比增长132.1%），预计2026年为4.37亿元（同比增长63.2%）[4] - 每股收益：2024年为-1.24元，2025年为0.40元，预计2026年为0.65元 [4] - 净资产收益率：2024年为-12.4%，2025年为3.9%，预计2026年为6.2% [4] - **估值指标**：基于最新股本摊薄，对应2025年市盈率为51.88倍，预计2026年市盈率为31.80倍 [4] 业务分拆与运营分析总结 - **分品类收入**：2026年第一季度，个护/美妆/创新/海外事业部分别实现营收7.91亿元/3.29亿元/2.33亿元/3.47亿元，同比变化分别为-2.1%/+42.2%/-14.5%/+1.7%，美妆品类引领增长，其收入占比提升至26.0%（同比增加6.7个百分点）[11] - **重点产品表现**：公司聚焦亿元单品，佰草集大白泥、玉泽干敏霜、六神驱蚊蛋在2026年第一季度商品交易总额均实现翻倍增长；潜力单品佰草集仙草油自2025年8月上市后成为品牌第二增长曲线，第一季度对品牌贡献约10% [11] - **渠道表现**：2026年第一季度线上渠道整体同比增长27.7%，其中国内业务线上同比增长47.0%，占国内业务比例提升至35.1%（同比增加9.7个百分点）；美妆线上同比增长62.5%；个护线上同比增长37.9% [11] - **线上运营策略**：增长得益于核心品牌电商内容团队转为内部配置，同时优化了从内容种草到品牌自播、达人直播的承接模型 [11] 资产负债表与关键比率总结 - **资产负债表摘要**：股东权益为70.71亿元，每股净资产为10.52元，市净率（现价）为2.0倍，净负债率为-37.59% [7] - **预测财务比率**：预计销售毛利率将从2025年的62.6%持续提升至2028年的65.6%；息税前利润率预计从2025年的2.4%提升至2028年的9.7%；销售净利率预计从2025年的4.2%提升至2028年的8.6% [12] 同业比较总结 - 与可比公司（巨子生物、珀莱雅、丸美股份、贝泰妮、华熙生物）相比，上海家化基于2026年预测每股收益的市盈率为32倍，高于行业平均的24倍，但公司2025至2027年预测每股收益的年复合增长率预计为47%，显著高于行业平均的27% [13]