行 业 及 产 业 美容护理 2026 年 04 月 20 日 业 研 究 / 行 业 点 相关研究 证 券 研 究 报 告 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 王盼 A0230523120001 wangpan@swsresearch.com 聂霜 A0230524120002 nieshuang@swsresearch.com 联系人 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com ⚫ 风险提示：宏观不确定性加剧；市场需求变动；行业竞争加剧；医美监管趋严。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行 评 - ⚫ 本阶段化妆品医美板块表现弱于市场。2026 年 4 月 10 日至 2026 年 4 月 17 日期间， 申万美容护理指数下滑 0.1%，表现弱于申万 A 指数 2.6pct。其中，申万化妆品指数上 涨 0.1%，弱于申万 A 指 2.4pct；申万个护用品指数下滑 0.8%，弱于申万 A 指数 3.4pct。 ⚫ 周观点：3 月化妆品社零高增，预计 Q2 旺季再创新高。据国家统计局，单 3 月我国 ...

行 业 及 产 业 美容护理 2026 年 04 月 20 日 业 研 究 / 行 业 点 相关研究 证 券 研 究 报 告 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 王盼 A0230523120001 wangpan@swsresearch.com 聂霜 A0230524120002 nieshuang@swsresearch.com 联系人 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 3 月化妆品社零高增，预计 Q2 旺季再创新高 看好 ——化妆品医美行业周报 20260420 本期投资提示： ⚫ 风险提示：宏观不确定性加剧；市场需求变动；行业竞争加剧；医美监管趋严。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 中庚基金 使用。1 行 1.1 化妆品医美板块：本阶段化妆品医美板块表现弱于市场 评 - ⚫ 本阶段化妆品医美板块表现弱于市场。2026 年 4 月 10 日至 2026 年 4 月 17 日期间， 申万美容护理指数下滑 0.1%，表现弱于申万 A 指数 2.6pct。其中，申 ...

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][12] 核心观点总结 - 报告认为上海家化在2025年实现业绩扭亏为盈，美妆品类成为核心增长驱动力，公司财务健康度显著改善，未来聚焦品牌深化、渠道优化和管理创新，成长值得期待 [5][6][11] 公司业绩与财务表现 - 2025年公司实现营收63.2亿元，同比增长11.2%，归母净利润2.68亿元，成功扭亏为盈 [5] - 2025年经营性现金流为8亿元，同比大幅提升 [5] - 2025年毛利率为62.6%，同比提升5个百分点，净利率为4.24% [10] - 2025年期间费用率为60.61%，与去年基本持平，其中销售费用率48%，同比提升1.2个百分点，管理费用率9.27%，同比下降1.47个百分点 [10] - 2025年应收账款同比下降26.5%至5.66亿元，存货同比下降7.6%至6.22亿元，运营效率提升 [10] - 截至报告发布，公司最新收盘价20.71元，总市值139亿元，市盈率51.77 [4] 分业务收入分析 - **个护业务**：2025年实现营收24.19亿元，同比增长1.65%，毛利率64.89%，同比提升1.3个百分点，以六神品牌为核心，通过产品升级巩固地位 [6] - **美妆业务**：2025年实现营收16.13亿元，同比大幅增长53.7%，毛利率73.8%，同比提升4.13个百分点，营收占比提升7.1个百分点，成为核心增长驱动力，佰草集全年GMV超过2亿元 [6] - **创新业务**：2025年实现营收8.11亿元，同比微降2.31%，毛利率49.75%，同比大幅提升8.82个百分点，以启初、高夫品牌深耕细分赛道 [6] - **海外业务**：2025年实现营收14.71亿元，同比增长3.90%，毛利率53.59%，同比提升5.27个百分点，以汤美星为核心稳步推进全球化 [7] 分渠道收入分析 - **线上渠道**：2025年国内业务线上收入26.64亿元，同比增长21.89%，占主营业务收入比例提升至42.2%，毛利率65.72%，同比提升3.28个百分点 [8] - **线下渠道**：2025年线下收入36.50亿元，同比增长4.60%，占比57.8%，毛利率60.31%，同比提升5.75个百分点 [8] 未来展望与盈利预测 - **品牌深化**：计划做大做强佰草集、玉泽、六神等核心品牌的亿元单品，并推出婴童品牌“小六神”拓展母婴赛道 [11] - **线下复苏**：通过六神产品包装升级、价盘管控与打假维护渠道秩序，提升渠道利润，同时优化佰草集线下门店运营 [11] - **组织与创新**：深化内部激励机制，聚焦高夫、启初等品牌增长，并推动海外业务改善 [11] - 预计公司2026-2028年营业收入增速分别为14%、11%、11% [12] - 预计公司2026-2028年归母净利润增速分别为38%、28%、21% [12] - 预计公司2026-2028年EPS分别为0.55元/股、0.70元/股、0.85元/股，对应PE分别为38倍、29倍、24倍 [12]

行业投资评级 - 报告对化妆品医美行业给出“看好”评级 [3] 核心观点 - 行业需求端增长稳健 2026年1-2月化妆品社零增速跑赢大盘 品牌端营收利润稳健增长 制造端边际改善 [4] - 电商代运营板块关注度高 相关公司预计利润高增 医美端受宏观经济因素影响预计上下游表现略疲软 但药械供给端放量 预计后续更多新品带动消费者兴趣 [4] 行业数据与趋势 - 2026年1-2月社会消费品零售总额合计8.61万亿元 同比增长2.8% 其中限额以上化妆品类零售额合计753亿元 同比增长4.5% 跑赢社零大盘1.7个百分点 增长景气度与去年同期基本持平 [4] 化妆品板块公司分析 - 若羽臣：收购国际高端品牌奥伦纳素完善品牌矩阵 美容保健品斐萃表现持续超预期 助力公司第一季度营收端高速增长 抖音渠道斐萃第一季度GMV增速达三位数 [4] - 上海家化：三大品牌淘系+抖音双渠道第一季度合计GMV高增 六神大单品驱蚊蛋 佰草集新品仙草油 玉泽干敏霜及油敏霜等助力营收高增 [4] - 润本股份：市场洞察力较强 持续根据市场需求拓展新品 蛋黄油面霜为秋冬核心主力单品 防晒系列推出儿童水感防晒啫喱 同时推出控油祛痘系列产品 [4] - 青松股份：面膜业务为核心增长支柱 凭借高毛利 强技术壁垒与国际客户订单回流 增长确定性强 护肤业务聚焦功效护肤 油养肤 防晒 次抛精华等高景气赛道 [4] - 珀莱雅：预计26年第一季度营业收入23.59亿元 同比增长0% 归母净利润3.90亿元 同比增长0% [5] - 丸美生物：预计26年第一季度营业收入8.89亿元 同比增长5% 归母净利润1.35亿元 同比增长0% [5] - 润本股份：预计26年第一季度营业收入2.76亿元 同比增长15% 归母净利润0.51亿元 同比增长15% [5] - 水羊股份：预计26年第一季度营业收入11.94亿元 同比增长10% 归母净利润0.40亿元 同比减少5% [5] - 贝泰妮：预计26年第一季度营业收入10.44亿元 同比增长10% 归母净利润0.33亿元 同比增长15% [5] - 福瑞达：预计26年第一季度营业收入9.20亿元 同比增长5% 归母净利润0.53亿元 同比增长5% [5] - 华熙生物：预计26年第一季度营业收入9.70亿元 同比减少10% 归母净利润1.12亿元 同比增长10% [5] - 青松股份：预计26年第一季度营业收入5.03亿元 同比增长20% 归母净利润0.02亿元 同比增长20% [5] 医美板块公司分析 - 爱美客：受宏观经济 竞争格局与产品周期等因素影响 25年业绩略显疲软 26年第一季度预计公司变革成效初显 营收恢复双位数增长 后续通过内研外购等方式突破产品周期限制 [4] - 机构端仍在回暖过程中 轻医美尤其是以新氧为代表的高性价比模式受到消费者认可 预计高性价比轻医美将成为未来机构端开店主力 [4] - 朗姿股份：通过提升内部运营效率 高端女装复苏等方式和趋势 预计营收及归母净利润双位数增长 [4] - 爱美客：预计26年第一季度营业收入7.63亿元 同比增长15% 归母净利润4.88亿元 同比增长10% [5] - 朗姿股份：预计26年第一季度营业收入15.39亿元 同比增长10% 归母净利润1.05亿元 同比增长10% [7] 电商代运营及个护板块公司分析 - 壹网壹创：AI+助力降本增效 GEO打开业绩天花板 预计26年第一季度利润端增速30% [4] - 青木科技：合作潮玩品牌并开拓自有品牌 预计26年第一季度利润端增速30% [4] - 若羽臣：预计26年第一季度营业收入8.61亿元 同比增长50% 归母净利润0.55亿元 同比增长100% [7] - 壹网壹创：预计26年第一季度营业收入2.73亿元 同比增长10% 归母净利润0.34亿元 同比增长30% [7] - 青木科技：预计26年第一季度营业收入3.16亿元 同比增长15% 归母净利润0.13亿元 同比增长30% [5] 母婴板块公司分析 - 孩子王：预计26年第一季度营业收入26.43亿元 同比增长10% 归母净利润0.36亿元 同比增长15% [5] 投资分析意见 - 化妆品核心推荐：渠道/品牌矩阵完善 GMV高增长的毛戈平 上美股份 上海家化 [4] - 化妆品期待业绩增速边际改善的标的：珀莱雅 丸美生物 润本股份 巨子生物 贝泰妮 华熙生物 [4] - 母婴板块推荐：圣贝拉 孩子王 [4] - 医美推荐：把握研发拿证壁垒高 盈利能力强的上游环节公司 重点看好大单品驱动 产品管线布局广泛的标的 推荐爱美客 朗姿股份 [4] - 电商代运营+个护自有品牌推荐：若羽臣 壹网壹创 水羊股份 青木科技 [4] 估值与评级 - 珀莱雅：市值238.9亿元 26年预测PE 13倍 评级“买入” [6] - 巨子生物：市值297.1亿元 26年预测PE 14倍 评级“买入” [6] - 上美股份：市值189.0亿元 26年预测PE 13倍 评级“买入” [6] - 丸美生物：市值98.0亿元 26年预测PE 18倍 评级“买入” [6] - 毛戈平：市值355.9亿元 26年预测PE 21倍 评级“买入” [6] - 林清轩：市值81.2亿元 26年预测PE 13倍 评级“买入” [6] - 润本股份：市值97.6亿元 26年预测PE 25倍 评级“增持” [6] - 水羊股份：市值83.6亿元 26年预测PE 29倍 评级“买入” [6] - 贝泰妮：市值157.4亿元 26年预测PE 33倍 评级“增持” [6] - 福瑞达：市值69.0亿元 26年预测PE 23倍 评级“增持” [6] - 华熙生物：市值201.2亿元 26年预测PE 39倍 评级“增持” [6] - 上海家化：市值136.8亿元 26年预测PE 32倍 评级“买入” [6] - 青松股份：市值43.3亿元 26年预测PE 23倍 评级“买入” [6] - 爱美客：市值344.4亿元 26年预测PE 24倍 评级“买入” [6] - 朗姿股份：市值74.1亿元 26年预测PE 21倍 评级“增持” [6] - 复锐医疗科技：市值15.0亿元 26年预测PE 4倍 评级“买入” [6] - 若羽臣：市值97.7亿元 26年预测PE 25倍 评级“买入” [6] - 壹网壹创：市值82.8亿元 26年预测PE 55倍 评级“增持” [6] - 青木科技：市值55.8亿元 26年预测PE 30倍 评级“增持” [6] - 圣贝拉集团：市值27.4亿元 26年预测PE 12倍 评级“买入” [8] - 孩子王：市值107.8亿元 26年预测PE 18倍 评级“增持” [8]

投资评级 - 报告对上海家化（600315.SH）给予“买入”评级，并予以维持 [2] 核心观点 - 报告认为上海家化作为老牌国货龙头，通过贯彻执行“四个聚焦”的经营战略，已逐步企稳，核心品牌陆续进入反转上升期，亿级大单品打造效果优秀并有望持续复用孵化经验，推动品牌、渠道、产品多重共振 [3] - 公司2025年实现扭亏为盈，营收63.17亿元，同比增长11.25%，归母净利润2.68亿元，盈利能力持续改善，战略调整成效显著 [3] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营收63.17亿元（同比+11.25%），归母净利润2.68亿元（同比扭亏为盈），扣非净利润0.45亿元 [3] - **2025年第四季度**：营收13.56亿元（同比+12.83%），净亏损1.38亿元，扣非后净亏损1.86亿元，亏损幅度同比收窄，主要因营销投放加大蓄力增长导致短期数据承压 [3] - **盈利能力**：2025年毛利率62.59%（同比+4.99个百分点），净利率4.24%（同比转正）[3] - **费用情况**：2025年销售/管理/财务/研发费用率分别为48.00%/9.27%/0.12%/3.22%，同比分别+1.31/-1.47/-0.42/+0.56个百分点，公司加大营销投放力度 [3] - **盈利预测**：预计2026-2028年公司收入分别为70.82亿元、78.89亿元、87.13亿元，同比增长12%、11%、10%；归母净利润分别为3.80亿元、4.79亿元、5.60亿元，同比增长42%、26%、17% [3] - **估值指标**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为36倍、29倍、25倍 [2][3] 业务分拆与战略执行 - **分品类表现**： - 美妆业务：2025年收入16.13亿元，同比大幅增长53.70%，毛利率73.80%（同比+4.13个百分点），成为核心增长驱动力 [3] - 个护业务：2025年收入24.19亿元，同比增长1.65%，毛利率64.89%（同比+1.30个百分点）[3] - 创新业务：2025年收入8.11亿元，同比下降2.31%，毛利率49.75% [3] - 海外业务（汤美星）：2025年收入14.71亿元，同比增长3.90%，毛利率53.59%，核心品类收入稳步回升 [3] - **分渠道表现**：公司聚焦线上业务增长，2025年线上/线下收入分别为26.64亿元、36.50亿元，同口径计算同比增长21.89%、4.60%；毛利率分别为65.72%、60.31%，线上运营质量有效提升 [3] - **核心品牌与产品**：公司聚焦六神、玉泽、佰草集三大核心品牌，并成功培育三大亿元单品（佰草集大白泥、玉泽干敏霜第二代、六神驱蚊蛋），同时六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）等潜力单品表现亮眼，持续复用亿元单品孵化经验 [3] - **经营战略**：公司贯彻执行“四个聚焦”战略，即聚焦核心品牌、品牌建设、线上渠道和效率 [3] 关键财务比率预测 - **成长能力**：预测2026-2028年营业收入增长率分别为12.1%、11.4%、10.5%，归母净利润增长率分别为41.9%、26.1%、17.0% [5] - **获利能力**：预测2026-2028年毛利率分别为63.8%、64.8%、65.5%，净利率分别为5.4%、6.1%、6.4%，净资产收益率（ROE）分别为5.4%、6.5%、7.2% [5] - **每股指标**：预测2026-2028年每股收益（摊薄）分别为0.56元、0.71元、0.83元，每股经营现金流分别为0.49元、0.81元、1.15元 [2][5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 上海家化2025年战略聚焦效果突出，顺利实现扭亏为盈 [1][6] - 公司成功打造三大亿元单品，验证了细分赛道孵化能力，护肤品类与线上渠道表现优异，为未来增长奠定基础 [11] - 精细化运营能力持续强化，品牌盈利模型有望改善，预计2026-2028年业绩将持续增长 [11] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入63.17亿元，同比增长11.25%；实现归母净利润2.68亿元，同比增长132.12% [2][6] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入13.56亿元，同比增长12.83%；归母净利润为-1.38亿元 [2][6] - **盈利能力改善**：2025年全年毛利率同比大幅改善5个百分点至62.59% [11] - **费用率变化**：2025年销售费用率同比上升1.3个百分点至48%；管理费用率同比下降，研发费用率整体上升 [11] - **单季度利润承压原因**：第四季度销售费用率上升较快，且对联营企业和合营企业的投资收益科目出现较大亏损 [11] 业务与运营分析 - **分品类表现**： - 美妆品类收入同比高速增长53.7%至16亿元 [11] - 个护品类收入同比增长1.65%至24亿元 [11] - 创新和海外业务较为平稳 [11] - 各品类毛利率均有改善 [11] - **分渠道表现**： - 线上渠道成为核心增长引擎，同口径下收入同比增长22%，毛利率同比提升3.28个百分点 [11] - 线下渠道收入同比增长4.6%，毛利率同比提升5.75个百分点 [11] - **亿元单品成功孵化**：2025年成功打造三大亿元单品，分别为佰草集大白泥（全年GMV超2亿元）、玉泽干敏霜（第二代）及六神驱蚊蛋 [11] - **潜力单品储备**：六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）、玉泽特润霜、佰草集仙草油等潜力单品表现亮眼 [11] 未来业绩预测 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为70.32亿元、77.84亿元、85.95亿元 [18] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归属于母公司所有者的净利润分别为3.28亿元、3.81亿元、4.68亿元 [18] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.49元、0.57元、0.70元 [11][18]

行业投资评级 - 维持“超配”评级 [1][5][29] 核心观点 - 当前行业处于技术应用深化与经营表现分化并行阶段，AI正逐步由营销辅助工具向研发、功效评估及运营决策等核心环节延伸 [5][22][29] - 企业基本面改善节奏并不一致，短期板块仍将以结构性机会为主 [5][29] - 中长期看，行业具备向产品力提升、研发驱动和经营质量改善演进的空间，建议关注品牌基础强、研发储备深、产品迭代能力优且经营质量稳健的标的 [5][29] 行情回顾 - **指数表现**：2026年3月20日至4月2日，SW美容护理行业指数下跌4.91%，跑输同期沪深300指数约2.63个百分点，涨幅在SW一级行业中排名第二十六 [5][12] - **细分板块**：二级细分板块走势分化，个护用品上涨0.37%，医疗美容和化妆品分别下跌2.57%和4.09% [5][14] - **个股表现**：行业内约19.35%的个股录得正收益，80.65%的个股录得负收益；涨幅榜上，两面针上涨19.20%居首；跌幅榜上，爱美客下跌17.20%最大 [5][15][17] - **行业估值**：截至2026年4月2日，美容护理行业整体PE（TTM，剔除负值）约为32.64倍，估值较上周有所上升，但低于行业2015年以来的估值中枢 [5][18] 行业重要新闻 - **AI技术渗透**：自2025年6月以来，美护巨头持续加码AI应用，已由营销延伸至研发、评估、数据分析等核心环节；例如，欧莱雅与英伟达合作打造美妆护肤AI引擎，推动研发效率实现百倍级提升 [5][19][22] - **上海家化业绩**：2025年上海家化营收63.2亿元，同比增长11.2%；归母净利润2.7亿元，成功扭亏为盈；经营性现金流净额8.0亿元，同比增长193.3%；“四个聚焦”战略推动品牌、渠道与效率同步改善 [5][23] - **橘宜集团增长**：2025年橘宜集团零售额突破51亿元，营收突破43亿元，同比增长22%；多品牌、多品类与全球化布局共同支撑集团持续增长 [5][24] 上市公司重要公告 - **珀莱雅**：截至2026年3月31日，累计回购股份154.70万股，占总股本0.39%，支付金额约1.01亿元，回购进展稳步推进 [5][25][26] - **丸美生物**：2025年营收34.59亿元，同比增长16.48%；但受费用增长影响，归母净利润降至2.47亿元，同比下降27.63%；线上渠道收入占比达88.56% [5][27] - **两面针**：2025年营收10.63亿元，同比增长0.90%；归母净利润984.61万元，同比下降87.86%，主要系交易性金融资产公允价值变动损益减少所致；经营性现金流净额6101.19万元，同比增长327.26% [5][28] 建议关注标的 - **润本股份（603193）**：婴童护理与驱蚊细分龙头，凭产品差异化与全渠道拓展带动业绩稳步增长 [29][30] - **华业香料（300886）**：国内内酯香料龙头，依托核心产品优势拓展海内外渠道，深耕优质客户带动业绩稳步增长 [29][30] - **珀莱雅（603605）**：国货美妆龙头，多品牌协同发力，产品力与渠道力齐升，业绩有望保持高增长 [5][29][30] - **上海家化（600315）**：国货日化龙头，多品牌梯队化发展，医研共创研发与全域渠道革新双强，业绩有望增长 [5][29][31]

投资评级与核心观点 - 报告对上海家化维持“买入”评级 [4] - 核心观点：公司2025年业绩符合预期，经营质量明显回暖，成功扭亏为盈，毛利率显著优化，并聚焦高潜力细分赛道与线上渠道驱动增长，为未来高质量增长奠定基础 [1][2][3] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入63.17亿元，同比增长11.25% [1] - 2025年实现归母净利润2.68亿元，成功扭亏为盈（2024年为亏损8.33亿元） [1][6] - 2025年毛利率为62.6%，同比提升5.0个百分点 [1] - 2025年销售费用率为48%，同比提升1.31个百分点；管理费用率为9.27%，同比下降1.47个百分点 [1] - 2025年第四季度单季归母净利润为-1.38亿元，主要因公司加大品牌营销投入为来年蓄力 [1] 分业务表现与产品策略 - 个护产品收入24.19亿元，同比增长1.65% [2] - 美妆品类收入16.13亿元，同比增长53.70% [2] - 海外业务收入14.71亿元，同比增长3.9% [2] - 创新产品收入8.11亿元，同比下滑2.31% [2] - 公司已落地三大亿元级单品：佰草集大白泥全年GMV超过2亿元；玉泽干敏霜二代焕新上市后实现两位数增长；六神驱蚊蛋拓展使用场景 [2] - 拥有六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）等丰富的潜力单品储备 [2] - 2026年将聚焦有机会成为Top3的细分赛道，亿元单品矩阵有望进一步扩充 [2] 分渠道表现与运营策略 - 线上业务收入同比增长21.89%，毛利率同比增加3.28个百分点 [3] - 达播端通过达人分层运营提升内容质量与响应速度，集中资源打造亿元单品 [3] - 自播端完成直播间标准化建设，核心品牌抖音自播业务实现较好增长 [3] - 线下营业收入同比增长4.60%，毛利率同比增加5.75个百分点 [3] - 线下通过优化门店、打造体验场景、稳固经销商渠道实现企稳发展 [3] 未来展望与盈利预测 - 公司2026年力争营收同比实现两位数增长 [1] - 预计2026-2028年归母净利润分别为4.22亿元、5.29亿元、6.49亿元 [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.63元、0.79元、0.96元 [4] - 预计2026-2028年市盈率（PE）分别为34倍、27倍、22倍 [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为70.98亿元、78.56亿元、86.86亿元，同比增速分别为12.36%、10.67%、10.57% [6]

投资评级与核心观点 - 报告给予上海家化“买入”评级 [1] - 报告核心观点：公司2025年业绩扭亏为盈，战略调整效果显现，成功孵化亿元单品并提升品牌势能，看好其渠道与组织架构调整后的业绩释放 [1][2][6] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入63.17亿元，同比增长11.2% [2][8] - 2025年实现归母净利润2.68亿元，实现扭亏为盈 [2] - 2025年扣非后归母净利润为0.45亿元，同比扭亏为盈 [2] - 业绩增长主要依托主营业务增长、毛利率提升、投资的基金投资收益和公允价值变动损益同比增加 [2] 收入端分析：战略调整与品牌建设 - 公司聚焦核心品牌，成功培育三大亿元单品：佰草集大白泥全年GMV超2亿元；玉泽干敏霜（第二代）焕新上市后实现两轮数增长；六神驱蚊蛋采用专业配方实现8.2小时长效驱蚊，并通过香水级香型与便携设计拓展使用场景 [3] - 六神清爽香氛沐浴露、玉泽油敏霜（第二代）、玉泽特润霜、佰草集仙草油等潜力单品表现亮眼 [3] - 公司聚焦六神、玉泽、佰草集等核心品牌建设，加大投放力度：“六神”推出升级驱蚊蛋并联动IP；“玉泽”深化医研共创并邀请樊振东代言身体护理系列；“佰草集”大白泥借助抖音达播渠道增长，品牌完成视觉体系与线下门店焕新 [3] - 大力推动线上业务：达播端通过头部与腰尾部达人分层运营打造亿元单品；自播端完成直播间标准化建设，核心品牌抖音自播业务实现较好增长 [4] - 线下渠道与成长型客户协同发展，通过“万店万堆”、“逢六必爽”等场景化营销活动及优化KA渠道货盘结构改善运营质量 [4] - 2025年第四季度分产品收入：个护/美妆/创新/海外分别实现收入2.23/5.12/2.16/4.03亿元，同比-13.9%/+31.8%/-6.8%/+23.5% [4] - 2025年第四季度分产品平均售价（ASP）：个护/美妆/创新/海外分别为7.74/44.89/12.19/15.54元/支，分别同比+30.34%/+523.33%/+50.93%/+38.45% [4] 利润端与盈利能力分析 - 2025年第四季度毛利率为61.81%，同比提升10.99个百分点，环比提升0.33个百分点 [5] - 2025年第四季度期间费用率为73.02%，同比下降2.23个百分点，但环比上升9.72个百分点 [5] - 费用率细分：管理费率11.17%（同比-7.70pct）；销售费率56.57%（同比+4.01pct，主要因营销类费用增加）；研发费率5.40%（同比+1.49pct，主要因研发人员费用、产品检测及合作费用、无形资产摊销增加） [5] - 2025年第四季度净利率为-10.16%，环比下降19.57个百分点 [5] - 2025年全年毛利率为62.6%，同比提升（2024年为57.6%） [8][10] - 2025年全年净利润率为4.2% [10] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为71.85亿元、80.58亿元、88.64亿元，同比增长13.7%、12.2%、10.0% [6][8] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为3.39亿元、4.14亿元、4.81亿元，同比增长26.6%、22.3%、16.2% [6][8] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年EPS分别为0.50元、0.62元、0.72元 [6][8] - 估值：以2026年3月30日收盘价21.24元/股计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为42倍、34倍、30倍 [6][8]

行业投资评级 - 报告对化妆品医美行业给予“看好”评级 [2] 核心观点 - 周观点：美护港股业绩亮眼，毛戈平和上美股份展现出“长坡厚雪”的长期增长潜力 [4][10] - 2026年3月20日至3月27日期间，申万美容护理指数下滑2.4%，表现弱于申万A指数1.7个百分点，其中化妆品指数下滑2.9%，个护用品指数上涨0.5% [4][5] - 2026年1-2月，限额以上化妆品类零售额合计753亿元，同比增长4.5%，增速跑赢社零整体（2.8%）[30] 行业表现与数据总结 - **板块与个股表现**：报告期内，板块内表现前三的个股为倍加洁（+7.2%）、嘉亨家化（+5.2%）、延江股份（+5.0%）；表现后三的个股为力合科创（-8.0%）、上美股份（-6.8%）、爱美客（-6.8%）[6] - **电商渠道数据**：提供了2026年2月抖音与淘系渠道主要国货品牌的GMV数据，例如上美股份合计GMV为15.7亿元（同比增长6%），珀莱雅合计GMV为13.9亿元（同比下降4%），毛戈平GMV为7.4亿元（同比增长26%）[27] - **欧睿行业数据**： - 护肤品市场：2024年中国护肤品市场规模为2712亿元，同比下滑3.7%[36]。国货品牌竞争力增强，珀莱雅、自然堂等5个国货品牌进入市占率前十[36]。珀莱雅品牌市占率达4.7%，超越雅诗兰黛（7.3%）成为品牌口径第三名[40] - 彩妆市场：2024年中国彩妆市场规模为620亿元，同比微增0.4%[41]。国货品牌毛戈平市占率大幅提升1个百分点至3.7%，成为打破高端国际品牌垄断的前锋[41][42] - **机构持仓**：根据2024年第四季度基金报告，美容护理行业重仓配置比例在申万一级行业中位居第31位[44]。具体公司持仓变动显著，例如丸美生物持股总市值环比增长8355%至3.1亿元，而珀莱雅持股总市值环比下降72%至4.4亿元[44][45] - **行业动态**： - 参半母公司小阔集团拟赴港上市，2023-2025年营收从10.96亿元增至24.99亿元，年复合增长率51%，2025年线上口腔护理及牙膏市场零售额均列第一[4][32] - 橘宜集团2025年全年零售额51亿元，海外零售额破6亿元[33][34] - 两款新型肉毒素（因明生物的重组A型肉毒毒素和华东医药经销的芮妥欣®）获NMPA批准上市[35] 重点公司业绩回顾与点评 - **毛戈平 (01318.HK)**：2025年营收50.50亿元，同比增长30.0%；归母净利润12.04亿元，同比增长36.7%，正式跻身国货美妆“50亿俱乐部”[4] - **上美股份 (02145.HK)**：2025年营收91.78亿元，同比增长35.1%；股东应占利润11.54亿元，同比增长43.7%[4][11]。下半年业绩强劲，收入同比增长54.07%至50.70亿元[11]。毛利率为76.43%，同比提升1.21个百分点[12]。主品牌韩束营收73.60亿元，占总营收80.2%[12] - **林清轩 (02657.HK)**：2025年营收24.5亿元，同比增长102.5%；归母净利润3.60亿元，同比增长92.9%[4][16]。毛利率为82.01%[16]。核心单品山茶花精华油累计销量突破5500万瓶[17] - **上海家化 (600315.SH)**：2025年营收63.17亿元，同比增长11.25%；归母净利润2.68亿元，同比扭亏为盈[4][20]。毛利率为62.6%，同比提升5.0个百分点[20]。美妆品类营收16.13亿元，同比大幅增长53.70%[21] - **若羽臣 (003010.SZ)**：2025年营收34.32亿元，同比增长94.4%；归母净利润1.94亿元，同比增长84.0%[4][23]。自有品牌营收18.13亿元，同比增长261.94%，营收占比达52.83%[25] 投资分析意见 - **化妆品板块**：核心推荐渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的毛戈平、上美股份、上海家化；同时关注业绩增速有望边际改善的珀莱雅、丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物；母婴板块推荐圣贝拉、孩子王[4] - **医美板块**：重点看好研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游环节公司，推荐爱美客、朗姿股份[4] - **电商代运营及个护自有品牌**：推荐若羽臣、壹网壹创、水羊股份、青木科技[4]