报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，看好公司发展目标，预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，维持“买入”评级 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收/归母净利润分别为106.65/5.38亿元，分别同比 - 3%/+25%；2024Q4总营收/归母净利润分别为25.16/0.64亿元，分别同比 - 10%/+28%；2025Q1总营收/归母净利润分别为26.25/1.33亿元，分别同比 + 0.4%/+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比 + 0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比 - 1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比 - 0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比 - 1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比 + 1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比 + 2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比 + 5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，“24小时”系列占比持续提升，收入同比增长超15%；低温调制乳同比实现双位数增长；“初心”系列实现双位数增长；“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比保持双位数，推出“初心”清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比 + 11%/-13%；营收占比分别同比 + 8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 公司自研“鲜活go”平台业务规模持续增长，用户复购率与留存率显著提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比 - 7%/+2%/-17%/-11%，西南地区仍为主要市场，华东地区表现亮眼 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] - 预计2025 - 2027年主营收入分别为109.75/116.46/124.13亿元，增长率分别为2.9%/6.1%/6.6%；归母净利润分别为6.74/7.90/8.90亿元，增长率分别为25.3%/17.3%/12.6% [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 新乳业2024年年报及2025年一季报显示主业收入稳健、盈利能力提升，低温品类表现亮眼，直销渠道快速增长，华东地区表现突出，预计2025 - 2027年业绩向好 [5][6][8][9] 根据相关目录分别进行总结 主业收入与盈利能力 - 2024年总营收106.65亿元、归母净利润5.38亿元，分别同比-3%、+25%；2024Q4总营收25.16亿元、归母净利润0.64亿元，分别同比-10%、+28%；2025Q1总营收26.25亿元、归母净利润1.33亿元，分别同比+0.4%、+48% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为28.36%/5.15%，分别同比增长1.5/1.2pcts；2025Q1毛利率/净利率分别为29.50%/5.25%，分别同比增长0.1/1.7pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为15.56%/3.57%，分别同比+0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为14.68%/1.22%，分别同比-1.2/-3.0pcts；2025Q1销售/管理费用率分别为17.01%/3.54%，分别同比-0.1/-1.6pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款为14.91/118.44亿元，分别同比下降4%/3%；截至2025Q1末，合同负债2.71亿元（环比-1.38亿元） [5] 低温品类表现 - 2024年液体乳/奶粉/其他营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，分别同比+1%/-10%/-34%；口径调整后液体乳毛利率为29.90%，同比+2pcts [6] - 2024年销量/均价分别同比+5/-7pcts，以量驱动为主 [6] - 低温鲜奶和低温酸奶均中高个位数增长，“24小时”系列占比提升、收入同比超15%，低温调制乳双位数增长，“初心”系列双位数增长，“活润”品牌增长超20% [6] - 新品收入占比双位数，“初心”推出清洁配方纯酸奶与原味自立袋，“活润”推出“多维晶球”与轻食杯系列 [6][7] 渠道与区域表现 - 2024年直销/经销营收分别为62.25/36.82亿元，分别同比+11%/-13%；营收占比分别同比+8/-4pcts至58.37%/34.52% [8] - 抖音、京东等自营线上销售渠道收入达11.61亿元，增长32%；营收占比提升3pcts至10.88% [8] - 自研“鲜活go”平台业务规模增长，用户复购率与留存率提升 [8] - 2024年西南/华东/华北/西北地区营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿元，同比-7%/+2%/-17%/-11%，西南为主要市场，华东成新兴增长点 [8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.92/1.03元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍 [9] 财务预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|10,665|10,975|11,646|12,413| |增长率（%）|-2.9%|2.9%|6.1%|6.6%| |归母净利润（百万元）|538|674|790|890| |增长率（%）|24.8%|25.3%|17.3%|12.6%| |摊薄每股收益（元）|0.62|0.78|0.92|1.03| |ROE（%）|17.1%|19.3%|20.3%|20.4%|[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为106.65亿元、106.65亿元、5.38亿元、5.79亿元，同比-2.93%、-2.93%、24.8%、24.47%；毛利率、归母净利率为28.36%、5.04%，分别同比提升1.49、1.12pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为15.56%、3.57%、0.46%、0.95%，分别同比变动0.28、-0.71、0.03、-0.53pct [3] - 2024Q4公司营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为25.16亿元、25.16亿元、0.64亿元、0.72亿元，同比-9.94%、-9.94%、28.08%、-2.25%；毛利率、归母净利率为25.99%、2.54%，分别同比提升0.74、0.75pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为14.68%、1.22%、0.64%、0.9%，分别同比变动-1.23、-3.02、0.19、-0.98pct [4] - 2025年一季报公司营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为26.25亿元、1.33亿元、1.41亿元，同比+0.42%、+48.46%、+40.35%；毛利率、归母净利率为29.5%、5.08%，分别同比提升0.12、1.64pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为17.01%、3.54%、0.47%、0.67%，分别同比变动-0.07、-1.57、+0.09、-0.37pct [7] - 预计公司2025 - 2027年实现营收111.97、119.63、130.05亿元，同比增长4.98%、6.84%、8.71%；实现归母净利润6.85、8.38、10.01亿元，同比增长27.43%、22.37%、19.44%，对应EPS为0.80、0.97、1.16元，对应当前股价PE为22、18、15倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价17.57元，总股本8.61亿股，流通股本8.51亿股，总市值148亿元，流通市值147亿元，52周内最高/最低价为18.26/7.98元，资产负债率70.5%，市盈率34.48，第一大股东为新希望投资集团有限公司 [2] 2024年经营情况 整体业绩 - 营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为106.65亿元、106.65亿元、5.38亿元、5.79亿元，同比-2.93%、-2.93%、24.8%、24.47%；毛利率、归母净利率为28.36%、5.04%，分别同比提升1.49、1.12pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为15.56%、3.57%、0.46%、0.95%，分别同比变动0.28、-0.71、0.03、-0.53pct [3] Q4业绩 - 营业总收入、营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为25.16亿元、25.16亿元、0.64亿元、0.72亿元，同比-9.94%、-9.94%、28.08%、-2.25%；毛利率、归母净利率为25.99%、2.54%，分别同比提升0.74、0.75pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为14.68%、1.22%、0.64%、0.9%，分别同比变动-1.23、-3.02、0.19、-0.98pct [4] 产品表现 - 高端“24小时”系列占比持续提升，收入同比增长超15%；“初心”系列实现双位数增长；活润品牌实现增长超20%；低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，高端鲜奶和低温调制乳同比实现双位数增长，新品收入占比保持双位数 [5] 业务拆分 - 分产品，液体乳、奶粉、其他收入分别为98.36、0.71、7.58亿元，同比0.83%、-9.63%、-34.27%；分地区，西南、华东、华北、西北、其他区域收入分别为38.29、30.66、9.23、12.66、15.82亿元，同比-6.51%、1.52%、-16.78%、-11.12%、18.13%；分销售模式，直销、经销收入分别为62.25、36.82亿元，同比11.42%、-13.29%，直销的比例提升至62.83%，提升了6.02pct [6] 2025年一季报情况 - 营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为26.25亿元、1.33亿元、1.41亿元，同比+0.42%、+48.46%、+40.35%；毛利率、归母净利率为29.5%、5.08%，分别同比提升0.12、1.64pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为17.01%、3.54%、0.47%、0.67%，分别同比变动-0.07、-1.57、+0.09、-0.37pct；净利率提升主要受益于管理和财务费用率下降 [7][9] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收111.97、119.63、130.05亿元，同比增长4.98%、6.84%、8.71%；实现归母净利润6.85、8.38、10.01亿元，同比增长27.43%、22.37%、19.44%，对应EPS为0.80、0.97、1.16元，对应当前股价PE为22、18、15倍 [10] 财务报表和主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|10665|11197|11963|13005| |增长率(%)|-2.93|4.98|6.84|8.71| |EBITDA（百万元）|1200.84|1500.63|1781.16|2064.60| |归属母公司净利润（百万元）|537.69|685.18|838.43|1001.44| |增长率(%)|24.80|27.43|22.37|19.44| |EPS(元/股)|0.62|0.80|0.97|1.16| |市盈率（P/E）|28.12|22.07|18.04|15.10| |市净率（P/B）|5.11|4.27|3.56|2.96| |EV/EBITDA|11.74|11.55|9.49|7.86|[12]