报告投资评级 - 首次覆盖，给予新乳业“增持”评级 [6][7] 报告核心观点 - 2025年公司实现高质量增长，盈利能力显著提升，收入逐季加速，净利润大幅增长，产品结构升级与成本红利共同推动毛利率改善，净利率提升幅度更大，有望提前完成五年规划目标 [6] - 公司坚持“鲜酸双强”策略，低温品类实现高增长，华东市场是核心增量引擎，DTC直营渠道成为重要增长驱动力 [6][7] - 原奶价格持续处于历史低位，为乳企提供了显著的成本端红利 [7] 财务表现总结 - **整体业绩**：2025年实现营业收入112.33亿元，同比增长5.33%，其中液体乳营收104.95亿元，同比增长6.7%，占比93.75%，实现扣非归母净利润7.74亿元，同比增长33.76% [6] - **季度趋势**：收入增长逐季加速，第四季度营收同比增长11.28%，为全年最高单季增速，扣非归母净利润在第四季度同比大幅增长76.99% [6] - **盈利能力**：2025年毛利率为29.18%，同比上升0.82个百分点，净利率为6.72%，同比上升1.56个百分点，净资产收益率(摊薄)为18.77% [1][6] - **未来预测**：报告预测公司2026-2028年每股收益分别为1.02元、1.15元、1.29元，对应市盈率分别为17.81倍、15.70倍、13.98倍 [7][9] 增长驱动因素总结 - **产品结构升级**：毛利率更高的低温鲜奶和低温酸奶收入实现双位数增长，收入占比持续扩大，新品收入同比增长超30%，销售占比连续5年保持双位数，拉升整体毛利率 [6] - **成本端红利**：上游原奶价格持续低位运行，截至2026年3月20日，国内主产区原奶均价为3.03元/公斤，同比下跌1.9%，触及2011年以来最低位，为乳企提供成本红利 [6][7] - **费用与减值控制**：2025年期间费用率同比下降0.11个百分点，其中管理费用率与财务费用率分别下降0.39和0.26个百分点，同时资产减值损失同比减少3500万元，助力净利率提升 [6][7] - **市场与渠道**：华东市场2025年营收35.24亿元，同比增长14.95%，是核心增量市场，直营(DTC)渠道营收71.63亿元，同比增长15.07%，销售占比达63.77%，较上年提升5.4个百分点 [6][7] - **战略目标**：公司2025年净利率已达6.72%，根据其2023-2027年战略规划（目标为2027年净利率较2022年翻倍至7.24%），有望提前完成五年规划目标 [6]