公司业务与产品 - 公司专业从事半导体专用设备的研发、生产和销售，提供半导体装备与工艺整体解决方案 [2] - 已形成前道涂胶显影、前道清洗、后道先进封装及化合物、核心零部件四大业务板块，产品累计出厂超过2000台套 [2] - 是国内唯一可提供前道量产型涂胶显影设备的厂商，前道高产能涂胶显影机已实现与多款主流光刻机联机量产，完成国内成熟制程工艺节点全覆盖 [2] - 前道物理清洗机市占率稳居国内第一，前道化学清洗机成功打破国外垄断，高温SPM设备完成头部客户工艺验证 [2] - 后道先进封装领域涂胶显影机、单片式湿法设备成为国内客户端主力机型并成功向海外销售 [2] - 临时键合机、解键合机等应用于2.5D封装、HBM等领域的新品陆续推出，核心部件实现国产化替代 [2] 财务表现 - 2024年度实现营收17.54亿元，同比增长2.13%，前道Track、前道清洗、后道先进封装收入均有所提升，小尺寸产品收入下降 [3] - 2024年研发费用2.97亿元，同比增长49.9%，研发费用率17%，同比提升5个百分点，主要用于研发材料及服务费增加 [3] - 2025年一季度收入2.75亿元，同比增长13%，归母利润466万元，同比下降70%，一季度为传统淡季 [4] 订单与研发进展 - 2024年新签订单24亿元（含demo及LOI），同比增长10%，前道化学清洗设备及键合设备成为新增长点 [4] - 高温硫酸清洗设备通过国内领先逻辑客户工艺验证，化学清洗品类获多家大客户订单及验证性订单 [4] - 键合品类签单同比高速增长，成为具有良好增长弹性的细分赛道 [4] - 新一代超高产能架构涂胶显影机、化学清洗机、临时键合及解键合机等多款新产品迭代及研发进展顺利 [3] 行业环境与政策支持 - 国家出台《科技部重点支持集成电路重点专项》《集成电路产业"十三五"发展规划》等政策支持半导体设备产业发展 [4] - 2016-2023年中国大陆半导体设备市场规模从64.60亿美元增长至366亿美元，年均复合增长率28.11%，2024年达495亿美元，同比增长35.25% [5] - 预计到2027年中国大陆将持续保持全球300mm设备支出第一的地位 [5] 股权变动与战略合作 - 北方华创拟参与竞买1689.98万股公司股份，并协议受让1906.49万股，完成后持股比例达17.90% [5] - 北方华创与公司在半导体装备业务上具有产品互补性，有利于协同效应发挥 [6] - 北方华创收购股份事宜已通过北京国资委审批，正在履行交易所合规审批等程序 [6]

文章核心观点 公司2024年及2025Q1业绩有阶段性波动，主要因研发投入大、人员成本增加；各产品表现有差异，新签订单增长，新产品逐步放量；北方华创推进取得控制权，有望产生协同效应；预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [1][3][5][8] 事件 - 2025年4月26日，芯源微发布2024年年报；4月29日，发布2025年一季报 [1] 业绩情况 2024年 - 营收17.54亿元，同比+2.13%；归母净利润2.03亿元，同比-19%；扣非归母净利润0.73亿元，同比-61%；主营业务毛利率36.85%，同比-0.90pct；销售净利率11.49%，同比-3.08pct [1] 2024Q4 - 营收6.49亿元，同比+27%，环比+58%；归母净利润0.95亿元，同比+213%，环比+202%；扣非归母净利润0.33亿元，同比+514%，环比+679%；毛利率29.54%，同比-13.15pct，环比-16.69pct；销售净利率14.85%，同比+8.99pct，环比+7.48pct [1] 2025Q1 - 营收2.75亿元，同比+13%；归母净利润0.05亿元，同比-71%；扣非归母净利润-0.40亿元，同比转亏；毛利率34.29%，同比-6.00pct，环比+4.76pct [2] 投资要点 研发与人员成本 - 2024年研发投入2.97亿元，同比+50%，近五年研发费用CAGR超50%，研发费用率16.9%，同比+5.4pct，研发人员459人，硕士以上学历人员占比超50% [3] - 截至2024年末，员工总人数1366人，同比+22% [3] - 2025Q1研发费用率23.18%，同比+4.58pct，全年研发费用或进一步增长 [3] 产品毛利率 - 涂胶显影设备2024年收入10.50亿元，同比-1.52%，毛利率34.81%，同比+0.09pct，销量169台，同比-25%，均价621万元/台 [4] - 单片式湿法设备2024年收入6.45亿元，同比+7.43%，毛利率39.20%，同比-3.12pct [4] - 键合机及其他设备2024年收入0.15亿元，同比+13.75%，毛利率78.60%，同比+4.36pct [4] 订单情况 - 2024年新签订单约24亿元（含Demo及LOI，含税），同比增长约10% [5] - 截至2025Q1末，合同负债5.48亿元，同比+32%，环比2024年末增长22% [5] 各产品进展 前道Track - 是国内唯一提供量产型前道Track的厂商，推出多种机型，覆盖28nm及以上工艺节点，28nm以下工艺技术在验证中 [5] - 2024年持续获国内头部客户订单，高端offline机台突破，I - line、KrF机台量产跑片数据好，ArF浸没式高产能Track在导入验证 [5] - 新一代超高产能Track架构FTEX研发顺利，有望导入验证；2024年实现多种泵类零部件国产替代 [5] 前道清洗机 - 化学清洗机2024年3月推出，签单表现优秀，获多家大客户订单及验证性订单，高温SPM机台通过工艺验证 [6][7] - 物理清洗机2024年获国内领先逻辑客户批量订单 [7] 后道先进封装设备 - 2024年后道Track及单片式湿法设备签单同比增长，获海外封装龙头客户批量重复性订单 [7] - 新产品临时键合机、解键合机通过多家客户验证，获国内多家客户订单，在手订单接近20台 [7] - Frame清洗设备已通过客户验证，进入小批量销售阶段 [7] 控制权变更 - 北方华创计划通过协议受让和改组董事会取得公司控制权，双方产品布局互补 [8] 盈利预测和投资评级 - 预计2025 - 2027年营收分别为20.53/27.01/36.22亿元，归母净利润分别为2.48/4.01/6.73亿元，同比+22%/+62%/+68%，对应PE分别为80/49/29X [8] - 维持“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 报告对芯源微的投资评级为“增持”[1] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收稳健增长，新接订单良好，化学清洗、先进封装等新品开始放量，后续收入端增长动力强劲；但高研发投入致使利润端明显下滑，不过全年毛利率预计持平；北方华创将赋能公司业务发展，加速设备国产替代；维持“增持”评级[3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2025年一季报[2] 25Q1业绩情况 - 营收方面，2025Q1实现营收2.75亿元，同比+12.74%，前道Track、前道物理清洗和后道先进封装设备为主要收入来源且保持较好增长，新品化学清洗机、键合机等开始放量，化合物等小尺寸设备下滑；分地区看，受益于中国台湾客户CoWos扩产及韩国等市场突破，预计全年海外及中国港澳台收入占比维持10%；截至24年末新签订单约24亿元，同比+10%，截至25Q1存货/合同负债分别同比+11.86%/+32.38%，判断Q1新接订单良好[3] - 利润方面，2025Q1归母净利润/扣非归母净利润分别为466/-4007万元，分别同比-71%/-564%，销售净利率为-0.81%，同比-7.2pct；整体毛利率为34.29%，剔除质保金影响后同比基本持平，全年考虑化学清洗机产能爬坡等因素预计毛利率持平；期间费用率为54.6%，同比+8.8pct，其中研发费用达6382万元，同比+41%，研发费用率同比+4.6pct；期间政府补助5263万元，去年同期仅685万元[4] 业务发展前景 - 北方华创受让股权事宜顺利，将成为公司第一大股东，有助于公司Track、清洗、键合等设备加快突破；前道涂胶显影设备获国内头部客户订单，正推进ArF浸没式高产能涂胶显影机导入及验证；前道化学清洗机工艺覆盖率80%+，高温SPM机台核心指标对标海外龙头，大客户签单良好，超临界机型25H1有望进入客户端验证；后道先进封装设备中涂胶显影设备、单片式湿法设备已批量应用于一线大厂，临时键合机、解键合机进入放量阶段，在手订单近20台，2.5D/3D先进封装领域的Frame清洗设备通过客户验证[5] 投资建议 - 维持2025 - 2027年公司营收预测为20.96、26.93和34.62亿元，分别同比+19.5%、+28.5%和+28.6%；归母净利润预测为2.64、4.49和7.11亿元，分别同比+30%、+70.2%和+58.5%；对应EPS为1.31、2.23和3.53元；2025/4/28股价99.7元对应PE为76、45和28倍，维持“增持”评级[6] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,717|1,754|2,096|2,693|3,462| |YoY（%）|24.0%|2.1%|19.5%|28.5%|28.6%| |归母净利润(百万元)|251|203|264|449|711| |YoY（%）|25.2%|-19.1%|30.0%|70.2%|58.3%| |毛利率（%）|38.5%|37.7%|39.3%|40.5%|41.2%| |每股收益（元）|1.82|1.01|1.31|2.23|3.53| |ROE|10.5%|7.5%|8.9%|13.1%|17.2%| |市盈率|54.78|98.71|76.04|44.67|28.22|[8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等；主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面的数据[10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收17.54亿元同比+2.1%，归母净利润2.03亿元同比-19%，24Q4单季营收和归母净利润重回高增 [7] - 盈利能力受高研发支出及期间费用拖累，24Q4迎来改善 [7] - 存货和合同负债同比增长，2024年签单及经营现金流表现良好 [7] - 涂胶显影和清洗设备龙头地位稳固，看好化学清洗机打造第二主力产品 [7] - 筹划控制权变更，有望与北方华创形成协同发展 [7] - 考虑设备交付节奏，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“增持”评级 [7] 相关目录总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,717|1,754|1,980|2,535|3,525| |同比（%）|23.98|2.13|12.89|28.07|39.04| |归母净利润（百万元）|250.63|202.81|232.61|375.39|591.84| |同比（%）|25.21|-19.08|14.69|61.39|57.66| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.25|1.01|1.16|1.87|2.94| |P/E（现价&最新摊薄）|76.56|94.61|82.49|51.12|32.42| [1] 市场数据 |指标|数值| |----|----| |收盘价(元)|99.70| |一年最低/最高价|56.18/120.00| |市净率(倍)|7.45| |流通A股市值(百万元)|20,053.52| |总市值(百万元)|20,053.52| [5] 基础数据 |指标|数值| |----|----| |每股净资产(元,LF)|13.39| |资产负债率(%,LF)|49.62| |总股本(百万股)|201.14| |流通A股(百万股)|201.14| [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|4,264|4,735|5,493|6,791| |非流动资产|1,333|1,340|1,291|1,212| |资产总计|5,597|6,075|6,784|8,004| |流动负债|1,579|1,824|2,158|2,786| |非流动负债|1,198|1,198|1,198|1,198| |负债合计|2,777|3,023|3,356|3,984| |归属母公司股东权益|2,691|2,924|3,299|3,891| |少数股东权益|129|129|129|129| |所有者权益合计|2,820|3,052|3,428|4,020| |负债和股东权益|5,597|6,075|6,784|8,004| [8] 利润表（百万元） |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|1,754|1,980|2,535|3,525| |营业成本(含金融类)|1,093|1,215|1,526|2,100| |税金及附加|15|16|20|28| |销售费用|90|101|114|141| |管理费用|249|281|330|423| |研发费用|297|346|426|582| |财务费用|9|51|50|54| |加:其他收益|227|257|330|458| |投资净收益|9|10|13|0| |公允价值变动|2|0|0|0| |减值损失|-19|0|0|0| |资产处置收益|1|5|0|0| |营业利润|222|241|412|655| |营业外净收支|3|20|10|10| |利润总额|225|261|422|665| |减:所得税|24|29|46|73| |净利润|201|233|375|592| |减:少数股东损益|-1|0|0|0| |归属母公司净利润|203|233|375|592| |毛利率(%)|37.67|38.62|39.81|40.42| |归母净利率(%)|11.57|11.75|14.81|16.79| |收入增长率(%)|2.13|12.89|28.07|39.04| |归母净利润增长率(%)|-19.08|14.69|61.39|57.66| [8] 现金流量表（百万元） |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|442|263|346|417| |投资活动现金流|-201|-105|-67|-55| |筹资活动现金流|610|-68|-68|-68| |现金净增加额|852|90|211|294| |折旧和摊销|63|132|139|144| |资本开支|-219|-110|-75|-50| |营运资本变动|164|-135|-214|-376| [8] 重要财务与估值指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|13.39|14.55|16.42|19.36| |最新发行在外股份（百万股）|201|201|201|201| |ROIC(%)|5.33|0.42|2.34|4.45| |ROE - 摊薄(%)|7.54|7.96|11.38|15.21| |资产负债率(%)|49.62|49.76|49.47|49.78| |P/E（现价&最新股本摊薄）|94.61|82.49|51.12|32.42| |P/B（现价）|7.12|6.56|5.81|4.93| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024Q4公司收入端提速明显，化学清洗、先进封装等新品开始放量，看好收入端持续增长；2024年公司因研发费用大幅提升利润端承压，但Q4单季度改善明显；若控制权变更事项进展顺利，北方华创将赋能公司业务发展，加速设备国产替代 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年报 [2] 收入端情况 - 2024年公司实现营收17.54亿元，同比+2.1%；Q4为6.49亿元，同比+27.13%，环比+57.91%，单季度提速明显，推测系订单确认加速 [3] - 分产品来看，涂胶显影设备营收10.5亿元，同比-1.52%；单片湿法设备营收6.4亿元，同比+7.43%；其他设备营收1513万元，同比+13.75% [3] - 截至24年末，公司存货为18.16亿元，同比+10.9%；合同负债为4.5亿元，同比+20%；新签订单约24亿元，同比+10% [3] 利润端情况 - 2024年公司实现归母净利润/扣非归母净利润分别为2.03/0.73亿元，分别同比-19%/-61%，全年利润端有所承压；2024Q4公司实现归母净利润/扣非归母净利润分别为0.95/0.33亿元，分别同比+213%/+514%，单季度改善明显 [4] - 2024年公司销售净利率为11.49%，同比-3.1pct，盈利水平承压；24年公司整体毛利率为37.7%，同比-0.9pct，保持稳定；24年期间费用率为36.8%，同比+6.0pct；2024年公司研发费用达到2.97亿元，同比+49.93%，研发投入大幅提升，影响了利润端表现；期间政府补助1.37亿元，去年同期为6390万元，增厚利润 [4] 业务发展情况 - 若控制权变更事项进展顺利，北方华创将成为公司第一大股东，带来丰富产业和研发资源，有助于公司Track、清洗、键合等设备加快突破 [5] - 前道涂胶显影设备成功获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，高端offline机台快速突破，I-line、KrF机台在多家客户端量产跑片数据良好；公司正积极推进ArF浸没式高产能涂胶显影机的导入及验证工作 [5] - 前道物理清洗设备获得国内领先逻辑客户订单，持续巩固在国内市场的龙头地位 [5] - 前道化学清洗机台高温SPM机台在三大核心指标上对标海外龙头，已成功通过客户工艺验证，打破国外垄断，已获得国内多家大客户订单及验证性订单 [5] - 后道先进封装设备涂胶显影设备、单片式湿法设备已连续多年作为主流机型批量应用于台积电等海内外一线大厂；临时键合机、解键合机进入放量阶段，目前在手订单已近20台；公司在2.5D/3D先进封装领域布局的新产品Frame清洗设备通过客户验证 [6] 投资建议 - 调整2025 - 2026年公司营收预测为20.96、26.93亿元（原值为25.17和33.12亿元），分别同比+19.5%、+28.5%；归母净利润预测为2.64、4.49亿元（原值为3.89和5.04亿元），分别同比+30%、70.2%；对应EPS为1.31、2.23元（原值为1.94和2.51元） [7] - 新增2027年营收预测为34.62亿元，同比+28.6%；归母净利润为7.11亿元，同比+58.5%；对应EPS为3.54元 [7] - 2025/4/25股价95.4元对应PE为73、43和27倍，维持“增持”评级 [7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,717|1,754|2,096|2,693|3,462| |YoY（%）|24.0%|2.1%|19.5%|28.5%|28.6%| |归母净利润(百万元)|251|203|264|449|711| |YoY（%）|25.2%|-19.1%|30.0%|70.2%|58.5%| |毛利率（%）|38.5%|37.7%|39.3%|40.5%|41.2%| |每股收益（元）|1.82|1.01|1.31|2.23|3.54| |ROE|10.5%|7.5%|8.9%|13.2%|17.3%| |市盈率|52.42|94.46|72.76|42.75|26.97| [9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了公司2024A - 2027E的财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等指标及相应的增长率、利润率、收益率等比率 [11]