公司产品与技术发展 - 历经十年 公司先后推出CSL、Bestda、Aspen三代产品系列等离子体射频电源系统 [1] - 公司的等离子体射频电源系统成功打破了美系两大巨头在国内长达数十年的垄断格局 填补国内空白 [1] - 公司目前启动了包括质量流量计在内的其他半导体设备核心零部件国产化研发工作 [1] 供应链与上游元器件国产化进程 - 公司持续加强供应链的国产化 [1] - 自2021年开始 公司先后在上游采购中实现了真空电容、陶瓷电容、MCU以及SiCMOS、LDMOS、部分ADC和FPGA等元器件的国产化应用 [1] - 公司目前已确定上游元器件的全国产化方案 将持续推进元器件的全面国产化验证工作 [1]

公众号记得加星标⭐️，第一时间看推送不会错过。 许多半导体行业以外的人都好奇，人类是如何日复一日、始终如一地制造出尺寸仅为几十纳米的晶体 管，并且还能保证在不同的工艺设备、不同的生产线和不同的晶圆厂之间保持一致的。实现这一目标 的方法之一是实现设备间匹配（TTTM）。但随着晶圆厂生产的芯片越来越复杂，特征尺寸和工艺窗 口也越来越小，TTTM 的难度也越来越大。 晶圆在三个月内可能需要经过 600 到 800 道工序，因此相关设备必须能够产生一致的结果。用于计 量和测试这些结果的系统必须达到极高的标准。 "最新的技术节点需要数百个紧密相关的工艺步骤，包括多重图案化、高介电常数/金属栅极、复杂的 蚀刻化学、选择性沉积、埋入式电源轨等等。在整个制造过程中，每一个微小的工艺缺陷都可能累积 成影响良率的复合效应，"Onto Innovation应用工程总监PeiFen Teh表示。"因此，在每个关键工艺 步骤中都采用TTTM规范对于确保整条生产线的工艺稳定性至关重要。" 更短的产品生命周期、更快的良率提升速度以及多元化的供应链也给工具匹配操作带来了挑战。"由 于供应链分散，产品种类繁多，我们需要确保测试结果完全一致，因 ...

文章核心观点 - 人工智能（AI）的兴起正在颠覆传统的电子设计自动化（EDA）行业格局，类似于半导体行业早期从内部工具转向专业EDA公司的过程可能再次上演 [2][3] - 大型系统和软件公司（如谷歌、英伟达）凭借其数据、人才、资金和特定领域知识，正在内部开发先进的、不对外销售的AI设计工具，对传统EDA公司构成挑战 [3] - 当前行业处于探索和不确定阶段，传统EDA公司、初创公司及大型科技公司各自面临不同的优势与困境，短期发展难以预测 [4][5] 历史类比与行业变革 - 历史上，半导体公司曾将内部工具技术转让给EDA公司以换取免费维护，因为标准统一后自研工具不再具备经济性 [2] - 如今，系统和软件公司再次转型成为硬件开发商，在半导体和系统层面进行开发，预示着行业整合或变革的可能 [3] 大型科技公司的内部工具开发 - 谷歌已开发多代Tensor处理器及专有工具，其AI模型在理解Verilog代码和设计方面已优于人工设计，并拥有可用于RISC-V平台的测试生成工具 [3] - 英伟达开发了包括ChipNeMo在内的多种工具，其研发投入（研究人员数量）远超任何一家EDA公司的工程团队，工具范围覆盖仿真器、静态时序分析引擎、布局布线工具等 [3] - 这些公司开发的先进工具通常不对外出售，且其适用性可能局限于其专门训练的领域 [3] 传统EDA公司的困境与应对 - EDA公司拥有开发和维护大众市场工具的经验，但无法获取所有必要信息，也不完全了解客户内部工具所针对的具体问题 [4] - EDA公司正在采取试探性举措，例如围绕自身工具开发智能体解决方案，并提供API和MCP允许客户开发定制方案 [5] 初创公司与其他参与者的挑战 - 研究人员和初创公司能自由探索新思路，但其解决方案可能难以融入现有流程，且缺乏训练模型或支持大量客户所需的资金 [5] - 为追求快速增长，数千万美元的风险投资正涌入EDA初创公司领域 [5] 当前行业格局与展望 - 行业现状如同“狂野西部”，各方都在摸索可信的合作伙伴及满足需求的方式 [5] - 行业的长期发展趋势或许可以预测，但短期内哪些公司将胜出以及具体走势难以预料 [5]

核心观点 - 报告核心聚焦于“算电协同”与“人工智能”两大产业趋势，认为其正从政策与技术创新走向产业实践，并驱动相关行业价值重估与投资机会 [2][3] - “算电协同”被纳入国家超大规模新基建工程，政策强力催化叠加绿电直连项目规模化落地，正驱动电力行业价值重估，并为算力配套供电、电力设备、绿电运营等细分领域带来成长空间 [3][14] - OpenAI发布新一代旗舰模型GPT-5.4，标志着大模型技术向“原生数字员工”范式演进，其原生计算机控制能力将推动AI产业从对话式生成器向全自治智能体（Agentic AI）的范式转移 [3][28][36] 主题与产业趋势变化 算电协同驱动电力行业价值重估 - **政策定调与落地**：2026年全国两会将“算电协同”纳入超大规模新基建工程，写入政府工作报告，并与前期绿电直连、全国统一电力市场建设等政策形成合力，加速产业实践 [3][14][15] - **产业规模与需求**：2025年我国数据中心总耗电量已超3000亿千瓦时，占全社会用电量3.5%，而AI智算中心能耗强度是传统数据中心的3至5倍，千亿参数大模型训练耗电量可达1200万度，凸显算电协同的紧迫性 [17] - **项目进展**：截至2026年2月27日，全国已完成审批84个绿电直连项目，总装机规模达3259万千瓦，2026年预计落地超200个项目，总规模超15GW，项目分布呈现“全国覆盖、重点集中”特征 [20] - **市场表现**：政策催化下，电力板块已呈现超额收益，2026年2月13日至今，中信电力及公用事业指数上涨7.46%，跑赢沪深300指数8.71个百分点，子板块中电网上涨15.29% [21] - **投资主线**：算电协同主题投资机遇集中于四条主线：算力配套供电服务商、电力设备提供商、绿电运营商、调节性电源企业 [24][25][26][27] OpenAI发布GPT-5.4引领AI范式转移 - **核心能力**：GPT-5.4是首款原生支持计算机使用能力的通用模型，能直接接管系统键鼠操作，实现跨应用复杂桌面工作流自动化，并支持高达100万个Token的上下文窗口 [3][28][32] - **技术突破**：模型引入“前置思维计划”机制，允许用户中途干预推理过程，降低33%的幻觉率，并通过“工具搜索”功能最高降低47%的总Token消耗，提升计算效率 [28][32] - **产业趋势**：GPT-5.4的发布标志着AI产业正从“对话式生成器”向“全自治智能体（Agentic AI）”范式转移，商业价值捕获从广泛消费者平台转向垂直企业工作流的深层整合 [36] - **地缘与伦理影响**：AI企业的伦理价值观与地缘政治深度捆绑，影响其商业版图，未来企业采购将深度考量AI企业的政治立场与数据政策 [37] 短期产业趋势关注及建议 - **3月重点关注五大具备边际改善的赛道**：化工、锂矿、国产算力、半导体设备、海外算力 [4][38] - **化工**：制冷剂R32出厂参考价达63000元/吨，钛白粉、TDI等产品提价，配额管理支撑价格中枢 [38][41] - **锂矿**：电池级碳酸锂现货报价17.31万元/吨，津巴布韦暂停锂矿出口引发供应扰动，瑞银上调2026年均价预期至18万元/吨左右 [38][41] - **国产算力**：中国模型调用量（4.12万亿Token）首超美国模型（2.94万亿Token），DeepSeek V4将早期访问权限独家授予华为等中国芯片商，寒武纪2025年实现上市后首次全年盈利 [38][41] - **半导体设备**：英伟达交付Vera Rubin平台样品，台积电2nm产能获英伟达长期锁定，长鑫存储与长江存储同步启动扩产，中芯国际拟406亿元收购中芯北方股权以整合产能 [38][41] - **海外算力**：G.652.D裸光纤价格突破35元/每芯公里，LightCounting预计1.6T相干DSP芯片组2026年销售额超20亿美元，DRAM与NAND价格同步上涨 [38][39][41] 中长期产业趋势关注及建议 - 建议以周期为轴，关注三大方向：新科技周期下的全社会智能化进展、国产替代周期下的产业链自主可控、“双碳”周期下碳中和全产业链的降本增效 [4] 全球市场表现 - **全球股市**：上周全球股市涨少跌多，能源板块表现较好，材料、日常消费、金融表现一般 [4][42] - **区域表现**：A股能源板块上涨7.4%，公用事业上涨3.4%，表现突出；美股能源上涨1.0%，信息技术下跌0.4%；欧股能源上涨4.1% [43] - **强势股**：过去一周领涨的大市值公司多集中于信息技术和能源板块，如宝丰能源（周涨19.6%）、财捷公司（INTU.O，周涨17.6%）、中国石油（周涨13.3%） [48][51] - **异动股**：宝丰能源股价大涨因业绩增长（2025年归母净利润预增73.57%至89.34%）及中东地缘局势推升能源价格；拜尔斯道夫（BEI.DF）因发布疲软业绩指引单日重挫约18% [49][50] 重要资讯速递（精选） - **人工智能**：阶跃星辰Step 3.5 Flash模型开源后，调用量连续两日登顶OpenClaw全球第一 [4][53]；小米移动端Agent开启小范围封测 [56]；阿里桌面Agent QoderWork全面开放 [61] - **芯片半导体**：美国拟将AI芯片出口管制扩展至全球，要求英伟达、AMD等公司出口需获许可 [64]；Seedance2.0生成视频价格公布，生成15秒视频约15元 [54] - **能源**：中国石油A股市值超2.14万亿元，超越农业银行重回A股第一 [54] - **新能源汽车**：比亚迪发布第二代刀片电池及“闪充中国”战略，计划到2026年底建成2万个闪充站 [55][74] - **政策**：国家发改委主任郑栅洁表示将设立国家级并购基金，预计引导撬动资金规模超1万亿元 [58]；央行行长潘功胜表示2026年将灵活运用降准降息等多种货币政策工具 [60] - **国外动态**：英伟达拟向Lumentum和相干公司各投资20亿美元，加码AI算力生态 [62]；OpenAI正式发布GPT-5.4及GPT-5.4 Pro模型 [69]

文章核心观点 - 报告通过分析燃气轮机、输变电、船舶、海工装备、工程机械、飞机制造、机器人、存储芯片、半导体设备、光模块等十个中游制造细分领域的订单数据，指出这些领域的企业订单反馈普遍较好，行业景气度正在持续向好 [2] 燃气轮机 - 燃气轮机订单需求旺盛，多家公司披露高订单数据 [4] - 杰瑞股份自2025年11月以来，已与美国签署四份燃气轮机发电合同 [15] - 西门子能源订单积压量增至创纪录的1460亿欧元，交付时间持续增加 [4][15] - GE Vernova预计其2026年电力和电气化业务的积压订单将再次显著增长，且利润率更高，2024和2025年接到的高利润率订单要到2027年及以后才会开始交付 [15] - GE Vernova 2025年总积压订单增长逾25%，增加310亿美元至1500亿美元，其中设备积压订单同比增长约210亿美元，增幅达50% [16] 输变电 - 特变电工2025年1-9月输变电国内签约额415亿元，同比增长约10%；国际产品签约额12.4亿美元，同比增长超80% [4][21] - 特变电工中标的沙特订单总金额约24亿美元，执行时间为7年 [4][21] - 中国西电2025年七份中标合计115.4亿元，2024年六份中标合计85.2亿元，同比增长35.4% [4][21] - 2025年变压器产量同比增长48.8%，出口额90.3亿美元，同比增长34.9% [21] - “十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40% [21] 船舶 - 截至2025年12月底，中国手持船舶订单量27442万载重吨，同比增长31.5%，占世界总量的66.8% [5][26] - 以年末在手订单与当年造船完工量比值衡量，2025年交付周期达到5.1年，为2009年以来最高 [5][26] - 2025年造船产量同比增长18.2%，船舶出口同比增长26.7% [5][26] - 苏美达在手订单排产已至2028年末 [26] - 中国船舶订单饱满，排期已至2028年底，部分已到2029年 [26] - 恒力重工2026年至今已陆续承接62+4艘新船订单 [26] 海工装备 - 2024年，中国新承接各类海洋工程装备108艘、金额约186亿美元，占世界份额的69.4%，连续7年居世界首位 [28] - 中集集团截至2025年6月末，海工手持订单约55.5亿美元，已排产至2027/2028年 [6][28] - 天海防务在手订单约140亿元，其中海工船订单占比约25% [6][28] - 天海防务承接了约占全市场30-40%的风电安装平台订单 [6][28] 工程机械 - 卡特彼勒未完成订单量达创纪录的510亿美元，较去年增长210亿美元，增幅为71% [6][29] - 卡特彼勒预计2026年北美市场前景乐观，资源行业用户销售额将上升，主要得益于铜和黄金需求增加，以及重型建筑、采石和集料领域发展态势良好 [6][29] - 2025年全年挖掘机产量同比增长16.6% [29] - 2025年挖掘机等产品出口金额增长22.16% [29] - 2026年1月挖掘机销量18708台，同比增长49.50%，其中出口9985台，同比增长40.50%，占总销量53.37% [29] - 柳工2025年海外业务收入同比增长超10%，占公司整体比重提升至约47% [31] 飞机制造 - 2025年，飞机制造业增加值增长24.8% [6][36] - 空客积压订单数量在2025年末增至创纪录的8754架飞机 [36] - 波音2025年民用飞机净订单量达1173架，积压订单金额创5670亿美元纪录，包含6100多架飞机，737和787机型确认订单已排至下一个十年 [36] 机器人 - ABB 2025年四季度可比订单实现32%的强劲增长，所有业务领域均取得两位数增长，其中电气化和自动化领域分别增长33%和41% [7][37] - 绿的谐波2025年实现归母净利润12,491.65万元，同比增长122.40% [37] - 2025年日本工业机器人订单金额同比增长41.1% [7][37] - 2025年中国工业机器人产量增长28.0%，机器人减速器产量增长63.9% [37] 存储芯片 - 存储芯片受益于人工智能资本开支增长，供需紧张 [8] - 美光科技预计到2026年，超大规模企业资本支出投资将接近8000亿美元 [41] - 美光科技表示2026年全年的HBM供应量已经售罄 [8][41] - 西部数据表示其2026年的产品几乎已售罄，并与主要客户签订了确定的采购订单及长期协议 [8][42] 半导体设备 - 应用材料公司预计2026自然年度半导体设备业务增长率将超过20% [9][45] - 拉姆研究预计2026年晶圆厂设备支出将在1350亿美元左右，2025年该支出接近1100亿美元 [9][45] - ASML认为人工智能需求真实存在，客户将从2026年开始大幅增加产能 [45] - 应用材料公司预计强劲增长势头将延续到2027年 [45] - ASML截至2025年底总积压订单为388亿欧元，其中极紫外光设备积压订单为255亿欧元 [46] 光模块 - Coherent预计2027财年营收增长率将超过2026财年，2026年大部分时间已订满，2027年预订也在快速填满，12月季度积压订单较9月季度有所增长 [10][47] - Lumentum对增长的时间和规模更有信心，其订单积压现已远超4亿美元，大部分计划在2026年下半年发货 [10][47] - 中际旭创表示2025年四季度重点客户需求和订单保持较快增长，很多客户订单已下到2026年四季度，行业需求呈现高景气度和持续性 [10][47]

报告行业投资评级 - 强于大市 [1] 报告核心观点 - 持续看好半导体设备零部件国产化替代 [1] - 2026年中国商业航天进入运力降本拐点，行业景气度有望提升 [37] - 工业机械领域，刀具行业在原材料价格上涨与需求复苏共振下进入价格上行周期 [2] - 可控核聚变科研装置建设获得长期资金保障，项目推进确定性提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 周度行情回顾 - **市场表现**：本周（2026/03/02-2026/03/06）沪深300指数下跌1.07%，机械设备板块下跌2.81%，在申万一级行业中排名第19位 [2][5] - **子板块涨跌**：机械设备子板块中，激光设备表现最佳，上涨7.89%；能源及重型设备下跌0.07%，制冷空调设备下跌0.52% [8] - **板块估值**：本周机械设备板块PE-TTM为43.7倍，处于近三月92%分位值 [2][11] - **子板块估值**：PE-TTM最高的三个子板块为其他自动化（201.3倍）、机器人（193.8倍）、磨具磨料（127.2倍）；最低的三个为轨道交通III（18.8倍）、工程整机（20.8倍）、能源重型设备（30.6倍） [2][11] - **个股表现**：本周涨幅前五的公司为山东墨龙（+50%）、凯格精机（+28.92%）、华工科技（+27.73%）、威领股份（+25.72%）、卓郎智能（+21.35%） [23] - **个股表现**：本周跌幅前五的公司为禾信仪器（-30.07%）、和泰机电（-26.74%）、天准科技（-18.58%）、容知日新（-18.21%）、宇晶股份（-17.5%） [23] 2. 行业和公司投资观点 - **工业机械**：在原材料价格快速上行与需求复苏共振下，刀具行业进入价格上行周期，产业链库存价值有望重估 [2] - **工业机械**：近期国内数控刀具龙头如艾迪精密、新锐股份、华锐精密等相继发布调价函，对数控刀片、硬质合金刀具等产品实施年内第二次提价 [2] - **半导体设备&零部件**：关键材料价格上行叠加供应链安全诉求，半导体设备零部件国产化有望加速 [2] - **半导体设备&零部件**：高纯碳化硅、陶瓷基材、特种金属等设备关键材料价格持续上行，抬升零部件制造成本 [2] - **半导体设备&零部件**：珂玛科技的陶瓷加热器已量产并应用于晶圆薄膜沉积生产工艺流程，静电卡盘及超高纯碳化硅套件也已实现小批量出货 [2] - **半导体设备&零部件**：光力科技的刀片可适配主流划片机，其子公司以色列ADT软刀客户认可度较高，国产化软刀已有部分型号实现批量供货 [2] - **可控核聚变**：全超导托卡马克核聚变实验装置升级纳入超长期特别国债支持范围，2026年第一批“两重”建设项目清单中安排超1700亿元用于支持，首次明确支持该装置升级改造项目 [2] - **可控核聚变**：今创集团与华中科技大学聚变与等离子体研究所签署深度合作协议，围绕基于人工智能的等离子体破裂预测系统等技术开展联合研发，计划未来五年重点布局中国磁约束聚变装置市场 [2] - **华工科技首次覆盖**：公司是全球领先的“激光+智能制造”系统解决方案提供商，光模块业务位列全球前十 [26][27] - **华工科技首次覆盖**：2025年上半年，公司联接业务收入37.44亿元，同比增长124%，数通光模块400G、800G实现规模交付并持续放量 [27] - **华工科技首次覆盖**：预计2025E/2026E/2027E营业收入分别为163.25亿元、221.42亿元、275.55亿元，归母净利润分别为18.62亿元、22.96亿元、28.24亿元 [26] - **华工科技首次覆盖**：给予“买入”评级，预计2025E/2026E/2027E对应PE为43.5倍、35.3倍、28.7倍 [26] - **德昌电机控股首次覆盖**：公司是全球领先的汽车微型电机及系统供应商，2021年汽车微电机全球市占率第二 [31] - **德昌电机控股首次覆盖**：预计2026E–2028E营业收入分别为38.16亿美元、41.00亿美元、46.34亿美元，归母净利润分别为2.71亿美元、2.97亿美元、3.39亿美元 [31] - **德昌电机控股首次覆盖**：给予“买入”评级，对应PE为15.2倍、13.9倍、12.2倍，估值具备显著配置吸引力 [31] - **德昌电机控股首次覆盖**：新能源汽车平均搭载电机数量约为燃油车的17倍，公司在新能源车单车配套价值量（约326.5美元）高于燃油车（约217.6美元） [32] - **德昌电机控股首次覆盖**：人形机器人业务方面，凭借全球制造布局与系统级电机技术优势，公司有望成为核心供应商，保守估算单机价值量达21,389元/台 [33] - **德昌电机控股首次覆盖**：AI数据中心液冷泵业务将直接受益于液冷方案加速渗透，预计采用液冷系统的AI服务器市场规模将从2024年的200亿美元增长至2030年的7289亿美元 [34] - **商业航天行业深度**：2026年中国商业航天进入运力降本拐点，低轨星座集中部署带动高频发射常态化，可复用火箭临近突破推动单位入轨成本阶梯下行 [37] - **商业航天行业深度**：预计中国商业火箭发射服务市场规模将从2025年102.6亿元提升至2030年473.9亿元，对应CAGR约35.8% [37] - **商业航天行业深度**：在火箭发射服务环节，发动机（54%）与箭体结构（24%）合计价值量占比达78% [37] - **商业航天行业深度**：参考猎鹰9号技术路径，商业火箭单位入轨成本呈阶梯式下行，从一次性发射约5.5万元/kg，有望降至远期约1.3万元/kg [38] 3. 重点数据及公司公告 - **光力科技公告**：2026年一季度，公司半导体业务客户提货需求和发货量延续2025年下半年态势，国产半导体机械划片设备持续满产，新增订单持续增加 [53] - **国机精工公告**：公司介绍金刚石散热业务进展，2025年相关收入超1000万元，应用领域以非民用为主，民用处于国内头部厂商测试阶段 [53] - **华锐精密公告**：公司2025年度实现营业收入10.14亿元，同比上升33.65%；归母净利润1.87亿元，同比上升74.61% [53] - **上海瀚讯公告**：公司发布2025年度定向增发募集说明书，主要投资项目包括大规模无人协同异构神经网络研制及产业化项目等，总投资额约11.93亿元 [53] - **华曙高科公告**：公司2025年营业总收入7.16亿元，同比增长45.55%；归母净利润6798.12万元，同比增长1.15% [53] 4. 投资建议 - **半导体设备**：推荐北方华创、中微公司、盛美上海、拓荆科技，建议关注精测电子 [2] - **可控核聚变**：推荐皖仪科技 [2] - **商业航天**：建议关注西部材料、应流股份、斯瑞新材 [2] - **商业航天产业链**：建议关注动力系统（应流股份、斯瑞新材、国机精工）、卫星通信系统（上海瀚讯、航天电子、国博电子）、材料与结构件（西部材料、派克新材、国机重装、华曙高科）、测试与验证环节（西测测试、苏试试验） [40]

行业与公司 * 涉及的行业为半导体设备行业，特别是先进封装设备领域 [1] * 涉及的公司为ASMPT，一家半导体设备制造商 [1] 核心观点与论据 **业务结构与战略聚焦** * 公司业务分为SMT表面贴装业务与Semi半导体解决方案业务，预计2026年营收占比分别为55%与45% [4] * 先进封装（AP）是核心增长方向，预计2026年占公司总营收约35%，在Semi板块内占比接近传统封装的两倍 [4] * 公司正加速剥离非核心资产以聚焦后道封装主业，AAMI业务已完成剥离，NEXS业务预计2026年上半年出售，SMT业务正在评估剥离 [2][7] * 剥离非核心资产旨在提升业绩弹性并获取一次性处置收益，同时使业务结构进一步向先进封装与TCB聚拢 [2][7] **先进封装与TCB业务进展** * TCB（热压键合）设备是先进封装中的关键，与CoWoS、HBM等AI芯片封装环节高度相关，预计2026年占公司营收约10%，同比增速超50% [2][4] * TCB下游需求强度排序为HBM最高，Chip to Substrate其次，Chip to Wafer相对最低 [8] * HBM方面：TCB设备已进入HBM4量产阶段，12层设备已获美光、SK海力士订单，16层方案已获确认，正攻克20层方案 [2][8] * Chip to Wafer方面：2026年第一季度赢得台积电2台AOI设备（无助焊剂TCB）订单，落地时间早于指引，有望凭借高性能回补此前被低价竞争对手夺取的份额 [2][8] * Chip to Substrate方面：2025年12月获得新增订单34台，客户为英特尔与台积电，预计2026年确认收入 [8] * 公司上修TCB市场规模至2028年16亿美金（此前展望为2027年10亿美金），目标市场份额为35%~40% [8] * 关于Hybrid Bonding对TCB的替代风险，公司判断在同等规格下TCB具备成本优势，替代节奏可能慢于市场预期，同时公司也在Hybrid Bonding方向有所布局 [8][9] **近期经营表现与财务** * 2025年第四季度营收超预期，2026年第一季度订单指引强劲：预计同比增长40%、环比增长20%，达近4年单季最高 [2][5] * 2025年第四季度毛利率受Semi板块部分订单取消导致计提库存减值的一次性因素拖累，剔除该影响后毛利率呈温和上行趋势 [2][5] * 2025年净利润大幅提升主要源于出售AAMI业务带来一次性收益11.1亿港币 [6] * 2026年净利润除经营改善外，仍可能受到NEXS出售带来的一次性收益贡献 [6] **估值分析** * 公司作为半导体设备厂商，可对标海外龙头如Besi（文中提及Basy、Basing，应为Besi）等 [3][9] * 随着公司剥离非核心业务并聚焦AI成长性，未来成长确定性与业绩可见度有望增强，从而推动估值中枢上移 [9][10] * 以当前收盘价测算，公司估值约为2027年22倍PE，判断合理水平可提升至2027年30~35倍PE，对应潜在空间约30%~35% [3][10] 其他重要内容 * 公司口径变化：剥离NEXS业务后，2025年及之后的指引与展望均以“可持续经营业务”为口径 [5] * NEXS业务被剥离的原因：营收长期维持在约1亿美金水平、增长性较弱、盈利偏弱，且更偏“中道设备”，与公司聚焦的“后道设备”方向不一致 [7] * SMT业务的长期增速判断为个位数，大致为10%或高个位数水平 [7] * 公司历史上估值在十几倍到三四十倍PE区间波动，主要源于传统SMT业务的周期性较强 [9]

投资评级 - 报告对ASMPT的投资评级为“增持”，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司2025年第四季度营收同比环比双增，经调整净利润大幅改善 [7] - 公司订单储备充足，对2026年第一季度给出强劲增长指引 [7] - 公司技术壁垒持续巩固，全面聚焦后道先进封装，并在HBM领域取得客户突破 [7] - 公司正进行业务重组，包括出售AAMI业务、拟出售NEXX业务，以及对SMT业务进行战略评估，以聚焦核心 [7] - 基于业绩预期，报告维持“增持”评级 [7] 财务表现与预测 - **近期业绩**：2025年第四季度，在持续经营业务口径下，公司营收为39.59亿港元，同比增长30.9%，环比增长12.2%；经调整净利润为1.20亿港元，同比增长390.7%，环比增长42.2% [7] - **毛利率**：2025年第四季度经调整毛利率为35.8%，同比下降101个基点，环比下降175个基点，主要受产品结构变化与低毛利率订单确认影响 [7] - **收入预测**：预计公司2026年至2028年营业收入分别为165.76亿港元、189.40亿港元、207.80亿港元，增长率分别为20.67%、14.26%、9.71% [6][7] - **净利润预测**：预计公司2026年至2028年归母净利润分别为16.21亿港元、17.92亿港元、23.03亿港元，增长率分别为79.66%、10.56%、28.55% [6][7] - **每股收益预测**：预计公司2026年至2028年每股收益分别为3.88港元、4.29港元、5.51港元 [6] - **估值水平**：对应2026年至2028年预测市盈率分别为28.64倍、25.90倍、20.15倍 [6][7] 业务运营与展望 - **季度指引**：公司预计2026年第一季度营收区间为4.7亿至5.3亿美元，中值对应环比下降1.8%，同比增长29.5% [7] - **业务增长动力**：预计2026年第一季度SEMI业务有望受TCB及高端die bonder出货带动实现营收环比增长 [7] - **盈利指引**：公司预计2026年第一季度SEMI业务毛利率将回升至40%中段，SMT业务毛利率预计维持稳定 [7] - **订单情况**：公司指引2026年第一季度订单有望实现环比20%增长，将成为过去四年来最高季度订单水平 [7] 技术发展与市场地位 - **后道先进封装**：公司目标以35%至40%的TCB市场份额，巩固行业龙头地位 [7] - **HBM领域进展**：公司已获得应用于HBM4-12Hi的多家客户订单，在行业内率先实现突破，同时稳步推进HBM4-16Hi技术开发 [7] 公司战略与业务调整 - **业务聚焦**：公司已完成AAMI业务出售，并拟出售NEXX业务，以全面聚焦后道封装 [7] - **战略评估**：公司已启动对SMT业务的战略评估，未来可能采取出售、合资、分拆或上市等方案 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对DISCO Corporation维持“买入”评级，目标价为79,000日元 [1][5] - 报告核心观点认为，DISCO作为AI资本开支扩张周期中的核心“卖铲人”，凭借其在切磨抛领域超过80%的市占率、压倒性的规模优势以及对多种先进封装技术路线的全面布局，有望充分把握AI需求多点开花的产业机遇 [1][3] 产能与生产现状 - 受生成式AI带来的强劲设备需求驱动，公司工厂当前处于严重供不应求状态，出货水平超预期 [1][2] - 为应对客户紧急需求，公司时隔约三年重启了“生产支援”措施，通过派遣工程师支援一线以灵活提升短期产出能力 [1][2] - 中长期产能扩张方面，公司正在吴地区（Kure）建设新工厂，预计2028年3月竣工，通过将消耗品产能转移至新厂，原有区域转为机械设备生产，以实现物理空间的倍增 [2] 技术布局与竞争优势 - 公司认为AI芯片升级将带动其核心研磨机和减薄机需求的持续增长 [3] - 除了服务现有的HBM和CoWoS封装，公司正积极布局PLP（面板级封装）、HBF（高带宽闪存）以及CPO（光电融合）等未来技术路线所需的精密加工设备 [1][3] - 公司规模是第二名设备厂商的8倍以上，这使其在多种技术并行演进时无需取舍，能够采取“全部押注”策略 [3] - 尽管全球晶圆制造呈现分散化趋势，公司坚持在日本国内实施高度集约化生产与研发，通过人才与技术的集中来维持压倒性的竞争优势 [1] 财务预测与估值 - 报告维持公司FY2025-FY2027E归母净利润预测分别为1,278亿日元、1,785亿日元和2,123亿日元，同比增速分别为+3.1%、+39.7%和+18.9% [4][7] - 对应EPS预测分别为1,178日元、1,646日元和1,957日元 [4][7] - 基于2026财年预测，公司营业收入预计为5,249.44亿日元，同比增长24.74%；归属母公司净利润预计为1,784.59亿日元，同比增长39.66% [7] - 报告预计公司毛利率将维持在较高水平，FY2026E和FY2027E分别为71.00%和71.50% [7] - 估值方面，参考全球可比公司28倍的2026年预测市盈率（PE），考虑到DISCO在HBM及先进封装领域的垄断地位与优于同业的高毛利结构，报告给予其48倍的2026年预测市盈率，据此得出79,000日元的目标价 [4] - 截至2026年3月6日，公司收盘价为73,510日元，市值为79,730.44亿日元 [5] 行业与市场表现 - 报告指出，在先进封装加速渗透的背景下，DISCO有望持续受益于AI资本开支扩张周期 [1] - 根据可比公司估值表，日本主要半导体生产设备厂商2026年预测市盈率平均约为28.9倍 [10]

宏观策略 - 核心观点：证监会近期推出深化创业板改革和优化再融资机制两大增量政策，旨在推动资本市场从规模扩张向质量提升转型，强化其与科技创新、产业升级的深度融合，为新兴产业、未来产业提供更充足的资本支持[1][11] - 政策细节：1）深化创业板改革：复制科创板经验，增设更精准包容的上市标准，构建全流程机制以提升公司质量[11]；2）优化再融资机制：提升制度适配性，强化扶优扶科导向，并实施全流程从严监管[11] - 市场影响：政策实施后，A股市场的科技叙事将进一步丰富，对新质生产力的服务能力将显著提升，同时中长期资金的引入和全流程监管的强化将提升市场韧性和国际吸引力[1][11] 海外政治 - 核心观点：美国国内的经济、政治和法律环境均不支持特朗普长期维持对伊朗的大规模军事行动，其“强硬姿态”更可能是一种“极限施压”手段，以期在核协议谈判中获取筹码[2][12] - 具体分析：1）经济层面：持续冲突将推升油价，加剧美国通胀担忧，美联储研究显示实际油价上行10%时，美国CPI在第一年末上行约0.15%[12][13]；2）政治层面：长期军事行动背离“美国优先”承诺，民调显示仅约27%的受访者支持对伊打击[12][13]；3）法律层面：若派出地面部队将面临国会立法授权的严格限制[12][13] - 后续展望：预期冲突将在特朗普给定的时间框架内（约4周）提前结束，但仍需关注伊朗新任最高领袖的鹰派方针及以色列的敌对态度可能带来的尾部风险[2][13] 固收金工：新债分析 - 祥和转债（113701）：总发行规模4.00亿元，募集资金用于智能装备生产基地和年产1.8万吨塑料改性新材料项目，债底估值84.34元，YTM为2.97%，转换平价100.66元，预计上市首日价格在125.96-139.97元之间，预计中签率0.0015%[3][15] - 统联转债（118066）：总发行规模5.76亿元，募集资金用于智能小家电制造基地项目，债底估值92.03元，YTM为2.19%，转换平价109.11元，预计上市首日价格在139.70-155.09元之间，预计中签率0.0023%[4][17] 固收金工：市场周度观察 - 转债市场：建议关注“困境反转”相关主题转债标的，高波转债估值未来或存在进一步回调压力，上周转债转股溢价率从45%+高位显著收敛至42%+附近[5][19] - 利率债市场：节后利率上行，10年期国债活跃券收益率从1.78%上行至1.802%，主因上海楼市新政及交易盘止盈，后续收益率下破需要进一步政策催化，大概率维持震荡格局[5][20][21] - 信用债市场：1）二级资本债：本周无新发行，周成交量合计约1132亿元，较上周减少913亿元[5][23]；2）绿色债券：本周新发行2只，合计规模约7.50亿元，较上周减少32.51亿元，周成交额514亿元，较上周减少56亿元[6][24] 行业与公司：半导体设备 - 长川科技（300604）：作为SoC测试机龙头，有望充分受益于国内半导体设备去日化趋势及封测厂资本开支增加，报告上调其2025-2027年归母净利润预测至13/23/29亿元（前值为8/11/14亿元）[7][25][26] - 核心逻辑：1）AI芯片测试难度提升带动SoC测试机需求，其销售额占比从2018年的23%跃升至2025年的60%以上[25]；2）中日关系紧张背景下，去日化利好国产测试设备商[25]；3）核心客户盛合晶微IPO过会并计划扩产，将带来封测设备采购机会[25][26] 行业与公司：新能源与高端制造 - 大金重工（002487）：2025年实现营收61.7亿元（同比+63.3%），归母净利润11.0亿元（同比+132.8%），出海业务成为主要利润来源，海外收入46.0亿元（同比+165.3%），毛利率34.0%[8][27] - 业务进展：公司正从产品提供商向覆盖“制造、运输、存储、安装”全链条的综合解决方案服务商转型，已拥有自有运输船并锁定欧洲港口资源，带动单位价值量及盈利快速扩张[27] - 盈利预测：考虑国内竞争及海外贸易保护，下修26-27年归母净利润预测至17.2/25.4亿元，预计28年归母净利润32.8亿元[8] 行业与公司：汽车金融与电池材料 - 易鑫集团（02858.HK）：2025年实现收入115.6亿元（同比+16.9%），净利润11.99亿元（同比+48.0%），其中交易平台业务收入92.9亿元（同比+17.7%），SaaS服务收入达45亿元（同比激增150%）[9][29] - 业务亮点：二手车融资成为核心增长引擎，全年融资金额约421亿元，占融资总额的56%，交易量同比增长54%[29] - 盈利预测：上调2026-2027年净利润预测至17.29/22.79亿元（前值为13.98/17.01亿元），预计2028年归母净利润28.39亿元[9] - 璞泰来（603659）：2025年实现营收157.1亿元（同比+16.8%），归母净利23.6亿元（同比+98.1%），多业务板块持续向好[10][30][31] - 分业务情况：1）负极材料：2025年出货14.3万吨，预计2026年出货25万吨（同比+80%）[30]；2）涂覆隔膜：2025年出货109.42亿平（同比+56%），预计2026年出货150亿平以上[31]；3）PVDF：2025年出货4万吨，预计2026年总产能达5万吨[31] - 盈利预测：上调26-27年归母净利预测至33.3/43.8亿元，新增28年预测为53.5亿元[10]