科技行业电话会议纪要关键要点总结 一、纪要涉及行业与公司 行业覆盖 - 海外算力产业链（PCB、光模块、ODM）[1][3] - 国产算力（GPU芯片、HBM、晶圆代工）[1][12][16] - 半导体设备（存储设备、先进逻辑设备）[1][18][20] - 端侧AI硬件（AI眼镜、可穿戴、机器人）[1][4][22] - 模拟芯片[16][17][18] - 光模块散热与材料（NPO散热、磷化铟衬底）[2][11] 公司覆盖 - PCB/覆铜板：沪电股份、方正科技、景旺电子、胜宏科技、南亚新材、华正新材、生益科技、兴森科技、东山精密[1][7][8][10] - 光模块/散热/材料：中际旭创、中石科技、云南锗业、光智科技、海创光电、先导智能[2][10][11] - 国产算力芯片：寒武纪、海光、沐曦、壁仞、燧原、天数智芯[1][12][16] - 晶圆代工/存储：中芯国际、华虹半导体、长鑫存储、长江存储[4][16][18] - 半导体设备：中科飞测、新凯来、精测电子、芯源微、北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科[18][19][20][21] - 模拟芯片：艾为电子、南芯科技、TI[16][17] - 端侧AI硬件：歌尔股份、思特威、豪鹏科技、瑞芯微、恒玄科技、乐鑫科技、漫步者[22][23] 二、核心观点与论据 （一）海外算力产业链估值修复 - PCB、光模块、ODM龙头2027年PE仅5-10倍，远低于10-20倍合理区间，被认为大幅低估[1][3] - 2027年全球资本开支预计增长50%-60%，龙头公司业绩具备1-2倍增长潜力[1][3] - 科技板块经历极致悲观情绪后出现强力反弹，卖盘持续枯竭，短期情绪底和政策底已现[3] - 海外算力光模块和PCB领域因Rubin和TPU项目延迟导致2026年Q3业绩分化，但预计Q4及2027年Q1随着长短料问题解决和项目加速，上游物料环节将迎来加速增长[3] （二）PCB行业基本面 - 砍单传闻经核实不属实，英伟达Rubin项目为需求延后而非消失，未出现砍单迹象[6] - CCL前置指标显示，9月和10月月均拉货金额仍比GB200/GB300时期高出70%-80%[6] - 自9月下旬起Rubin项目交付加速，10月进一步提速，Q3因交付延迟的业绩将在Q4集中释放[6][7] - 谷歌TPU v8快速上量，行业产能依旧紧缺；沪电股份、胜宏科技等新产能Q4逐步开出，高多层板产品推动业绩增长[7] - 亚马逊"砍单"实为产品迭代，从风冷版本向液冷版本切换，并非实际需求量下滑[7] - 1.6T交换机自2025年下半年推出后，2026年Q3-Q4明显加速放量，PCB价格是800G产品的一倍以上，利好沪电股份、方正科技等交换机业务占比较高的公司[1][7] - 传统PCB业务订单景气度延续，头部上市公司订单交期普遍保持3个月以上，Q4预计仍能保持10%-20%或20%左右的价格增长[7] - PCB板块估值已回落至过去三到四年AI牛市以来最低水平，普遍在15倍以下，部分公司甚至低于10倍，具备较高性价比[8] （三）PCB投资标的与关键时间节点 - Q4业绩释放边际变化角度，建议重点关注景旺电子和胜宏科技[8] - 交换机领域建议关注沪电股份和方正科技[10] - 上游CCL环节建议关注南亚新材、华正新材和生益科技[10] - 新技术方向建议重点关注兴森科技和东山精密[10] - 关键时间节点：2026年11月至12月英伟达Rubin Ultra的PCB设计方案（尤其是CCM部分）即将公布，前期市场看到PTFE方案，后续应重点关注碳氢树脂等方案；预计2026年11-12月方案初步揭晓后引发第一波关注，最终方案预计2027年Q1敲定，届时可能引发第二波行情[9] （四）光模块行业景气度与投资逻辑 - Marvell对Lumentum的收购引发市场对国内DFB芯片环节担忧，但经与中际旭创等公司沟通，总体影响并未如市场预期那么大[10] - 海外砍单传闻不属实，中际旭创明确表示不存在砍单情况，仅存在结构性调整，减少部分800G订单以增加1.6T订单生产[10] - 光模块行业整体景气度无忧，明后两年增长趋势依然明确[10][11] - NPO散热方向：富士康已在建设NPO相关产线，项目落地确定性较高；中际旭创供应给英伟达的NPO产品主要采用内置光源方案，对散热提出更高要求；中际旭创已入股中石科技，计划采用金刚石加石墨烯散热方案，目前处于送样阶段；中石科技是中际旭创实现该方案的核心供应商，中际旭创也将成为中石科技2027年收入增长的主要客户[2][11] - 磷化铟国产化方向：云南锗业与AOI签订供货合同，约定2027年至2031年间供应合计90万片4英寸磷化铟衬底，2027年单片价格约7,600元，价格水平良好；磷化铟相关公司是光模块产业链中基本面变化最显著的环节[2][11] - 磷化铟衬底方向建议关注云南锗业、光智科技、海创光电以及先导智能[11] （五）国产算力板块 - 2026年Q3国内AI加速器市场一线龙头环比增速放缓：寒武纪Q3单季度收入35亿元，环比增长13.5%；海光Q3收入约58亿元，环比增长15.6%；增速放缓主要因供给层面因素，包括代工排期、HBM基板及配套基础材料交付瓶颈，标志着行业从验证可用性阶段转向应对供应链产能瓶颈阶段[12] - 二线GPU厂商（沐曦、壁仞、燧原、天数智芯）前三季度普遍实现不同程度扭亏或减亏，Q3收入加速爆发，正从研发投入期迈向盈利拐点；IDC数据显示2026年上半年国产厂商出货量同比高增，持续挤压海外产品市场份额[1][12] - 行业共性结论：存货和预付款普遍上行，为主动备货行为；寒武纪Q3存货达116.65亿元，较Q2增加34亿元，主要为晶圆、HBM和基板[12] - 二线厂商收入结构从依赖单一地方政府和政策性招标转向算力租赁和云厂商市场化采购[13] - 国产GPU竞争标识从单卡算力转向算子覆盖率、多卡集群稳定性、集群交付方案及Token成本等多维度竞争[13] （六）HBM供应情况 - HBM供应从"卡脖子"式硬性约束转变为成本和配额约束，整体供给风险下降[1][13] - SK海力士和三星等海外原厂持续扩充HBM3E及HBM4产能，2026年下半年整体投片量有所提升；海外云厂商已锁定2027年大部分产能，但现货市场交期和严重溢价有所缓解[13] - 长期供给依然偏紧，受洁净室建设、堆叠良率及对普通DRAM产能挤占等因素影响，价格中枢并未显著缓解[13] - 国内厂商采购HBM边际改善：原厂交付节奏改善；厂商产品策略分化，部分高端产品继续使用高容量HBM，轻量化推理解决方案通过降低单卡HBM容量并利用多卡互联系统架构弥补单卡存储带宽，降低对HBM依赖[13] - 国产HBM已进入小批量阶段，良率和大规模商用仍有距离，但正处于加速迭代的向上发展状态[13] - 拥有稳定HBM渠道和交付能力的GPU厂商竞争优势将进一步扩大[14] （七）CSP资本开支传闻 - CSP资本开支下修传言实际为模式调整和分层，并非需求消失[15] - 算力扩容模式从表内资金采购、入表折旧的重资产模式转向轻资产合作模式（托管、租赁等），CSP考虑混合架构，部分需求转向OPEX和表外实现[15] - 提升国产芯片份额的底层逻辑和内部要求依然存在，海外卡限制未消失，CSP在2027年规划中仍有分散供应链、提高国产算力池占比的内部指标[15] - CSP对国产算力考核标准从"能不能跑通"转向对标同场景下海外卡的Token成本、稳定性、集群故障率及运维成本[15] - 供给侧HBM环节改善和需求侧对资本开支的过度悲观解读，表明国产算力基本面已接近底部，2027年放量有望进一步兑现[15] （八）国产算力投资机会——"三支箭" - 芯片领域：关注头部厂商寒武纪、海光，以及二线梯队沐曦、天数智芯、壁仞、燧原[16] - Fab领域：围绕中芯国际和华虹半导体布局[16] - 高速互联领域：交换芯片和产业链相关公司[16] - 此外，围绕国产HBM进行强势补足的长鑫存储也值得关注[16] （九）模拟芯片板块 - 模拟芯片板块整体是后周期弹性优选，国内公司2026年Q3收入普遍超预期，海外龙头TI收入和毛利率表现良好[16] - 产业端供需紧张状况尚未缓解，交期维持高位，部分产品交期还在拉长，部分产品渠道价格持续上行[16] - 本轮模拟芯片上行周期仍处于较前端位置，国内相关公司PS估值仍处于历史非常低水平[16] （十）端侧AI与模拟芯片增量需求 - 端侧AI对音频、电源、驱动及散热相关芯片需求大幅拉动，料号数量和总价值量显著提升，产品趋向低功耗和更小体积面积[17] - 增量需求体现在实时唤醒功能、新音频与触觉交互需求、液冷散热驱动等方面[17] - 艾为电子：音频、散热及NPU语音产品已陆续导入海内外龙头客户；AI眼镜领域已实现对大部分主流客户导入，谷歌、Meta等客户料号份额逐步提升；国内市场小米等客户产品中也有较大用量；主动散热芯片、驱动芯片及NPU语音产品正与客户进行方案评估[17] - 南芯科技：在电源管理方面提供全面解决方案[17] - AFE电源领域国产份额持续提升，主要龙头厂商三次侧电源产品导入节奏逐步加快[18] - 光模块领域除DSP和Driver外，TIA、TEC等模拟芯片对应较大增长空间[18] （十一）半导体设备国产化 - 存储领域：长江存储、长鑫存储大部分设备已在2025年完成验证；2026年开始以武汉客户（长江存储）为例设备国产化率显著提升，FAB2（2022年建造至2026年初）设备国产化率约百分之小几十，FAB3国产化率预计可达百分之中几十至大几十；2026年和2027年是存储设备国产化率提升的关键年份[18] - 四个瓶颈设备品类突破节奏： - 明场检测（Bright Field Inspection）：中科飞测、新凯来和精测电子为主要参与者，中科飞测与新凯来在存储客户端进展较快，单台设备已通过验证，正进入多台设备协同验证阶段，预计核心放量时间点在2026年Q4[18][19] - 涂胶显影设备：武汉客户验证节奏较快，2026年1月已开始AP测试，2026年Q3已产生小批量机台订单，预计2027年Q1芯源微国产机台在武汉FAB3国产化比例将达到非常高水平[21] - 高能离子注入设备：高能和大束流产品一致性难度较高，预计2027年才能实现较快国产化突破[21] - 刻蚀与薄膜沉积设备：价值量最高，综合国产化率已达约30%，部分大品类可实现国产全替代，但90:1高深宽比刻蚀和钨的刻蚀与沉积等新应用仍处于0到1突破阶段或缓慢爬坡[21] - 先进逻辑领域：目前国产设备综合国产化率约25%上下，北方华创因承接较多国家级02专项项目处于领先地位，中微公司、拓荆科技、华海清科等逐步取得突破；2025年已有大批量先进逻辑设备送样至下游晶圆厂跑片测试，预计先进逻辑设备国产化率提速将出现在2027年下半年至2028年[20] - 总体来看，2026年和2027年是存储扩产及设备国产化率大幅提升的元年，从2027年下半年开始逻辑芯片领域将接力成为推动国产化进程的主要力量[1][20] （十二）AI端侧硬件市场特性与标的 - AI端侧硬件具备波动性较低、拥有坚实业绩基础的资产属性，筹码拥挤度相对较低，适合机构投资者稳健配置[22] - 成长性主要由模型迭代驱动，模型发展倾向于向纵向应用侧拓展（短剧、游戏、机器人等），为端侧硬件落地场景[22] - 产业成长驱动力在于各大模型厂商推出的Agent应用：若单个Agent吸引1亿人次使用，每人次带来100至200美元年度订阅费或硬件销售额，每个模型公司可增加百亿级别营收，反哺AI硬件投资[22] - 细分赛道及相关标的： - 整机代工：歌尔股份，受益于新形态AI硬件产品代工机会[22] - 视觉传感器：思特威，受益于机器人、智能终端等对更多摄像头需求[22] - 电池：豪鹏科技，受益于便携式智能终端续航能力要求提升[22] - SoC芯片：瑞芯微（机器人领域）、恒玄科技（可穿戴设备）、乐鑫科技（泛终端领域），2027年估值预计在35倍左右，端侧市场情绪较好时具备充足向上空间[22] - 品牌厂商：漫步者，2027年估值预计在十几倍水平，业绩自2026年Q3起已进入稳步上行区间[23] （十三）端侧AI估值水平 - SOC板块2027年估值中枢约30倍，龙头消费电子公司PE约10倍，属于合理甚至偏低估水平[1][4] - 自2026年10月以来端侧AI逻辑愈发清晰，消费级存储市场迎来拐点，行业催化剂不断涌现（OpenAI"甜甜圈"项目及全家桶产品、苹果新端侧设备、Meta等云服务商布局物理AI端侧产品）[4] 三、其他重要但可能被忽略的内容 宏观政策与地缘政治关注点 - 北美民主党在中期选举中取得胜利已落地，其对AI政策的潜在压制影响需持续观察[5] - 中东地区地缘政治变化是重要关注点[5] 关键公司动态 - 11月16日IPO公司在此之前可能发布新模型或确认到年底的ARR预期；若11月至12月呈现加速增长态势，将为现有算力叙事持续反弹提供支撑[5] 新兴技术趋势 - Physical AI、AI agents及personal agent等新方向在北美市场已初现裂变迹象[5] 国内政策驱动力 - 股市资金政策及对国产战略性基建等领域投入，预计将成为后续市场主要驱动力之一[5] 光模块上游材料战略意义 - 磷化铟国内供应具有战略重要性，无论海外竞争格局和宏观政策如何变化[11] - 云南锗业与AOI合同约定2027年至2031年供应合计90万片4英寸磷化铟衬底，2027年单片价格约7,600元[11] 端侧AI模拟芯片预期差 - 端侧AI应用对模拟芯片增量需求在价值量、国产导入节奏及海外客户拓展方面进展迅速，但市场对此可能存在预期差[17]

文章核心观点 - 托伦斯11月4日涨停，日振幅值达20.20%，日换手率达37.83%，收盘价96.19元，成交额10.72亿元，总市值178.41亿元，因涨幅达15%登上龙虎榜 [1][6] - 龙虎榜当日总买入额2.28亿元，总卖出额2.24亿元，总净买406.33万元，北向资金与机构席位呈现明显净卖出态势 [2][7] - 公司2026年前三季度营业收入同比增长16.56%，但归母净利润同比大幅减少65.00%，呈现增收不增利特征 [5][9] 股价与交易表现 - 11月4日涨停，日振幅值达20.20%，日换手率达37.83%，收盘价96.19元，成交额10.72亿元，总市值178.41亿元 [1][6] - 今年以来托伦斯已30次登上龙虎榜，上一次登上龙虎榜为10月13日 [3][8] 龙虎榜买卖情况 - 总买入额2.28亿元，总卖出额2.24亿元，总净买406.33万元 [2][7] - 买入方面：国泰海通证券上海长宁区江苏路买入7380.24万元，北向资金买入6914.55万元，国泰海通证券常州健身路买入3461.46万元 [2][7] - 卖出方面：北向资金卖出1.17亿元，机构席位1卖出4434.13万元，机构席位2卖出2230.63万元 [2][7] - 买入前5营业部中，国泰海通证券上海长宁区江苏路净买入7210.79万元，深股通专用净卖出4774.65万元，国泰海通证券常州健身路净买入3439.13万元 [3][8] - 卖出前5营业部中，深股通专用净卖出4774.65万元，机构专用净卖出2743.89万元，机构专用净卖出1286.28万元，机构专用净卖出342.09万元，机构专用净卖出1096.67万元 [3][8] 公司基本面与主营业务 - 托伦斯精密制造(江苏)股份有限公司位于江苏省南通市启东市汇龙镇新洪路1000号，成立日期2017年1月23日，上市日期2026年7月10日 [4][9] - 公司是国内领先的精密金属零部件的研发、生产和销售的综合服务商，致力于为半导体设备提供高性能的关键工艺零部件、工艺零部件、结构零部件、气体管路及系统组装产品等，同时工艺能力覆盖激光设备领域，可提供高功率激光器所需的激光器腔体和冷却工艺零部件产品 [4][9] - 主营业务收入构成：半导体工艺零部件62.03%，半导体结构零部件30.51%，其他3.75%，激光设备零部件3.01%，其他(补充)0.69% [4][9] - 所属申万行业为电子-半导体-半导体设备，所属概念板块包括半导体设备、小盘成长、先进封装、存储概念、专精特新等 [4][9] 股东与财务数据 - 截至9月30日，股东户数4.20万，较上期增加3.72%；人均流通股734股，较上期减少3.59% [5][9] - 2026年1月-9月，实现营业收入5.94亿元，同比增长16.56%；归母净利润2076.12万元，同比减少65.00% [5][9] - 机构持仓方面，截止2026年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司位居第二大流通股东，持股53.96万股，为新进股东 [5][10]

证券研究报告 | 策略点评 2026 年 11 月 04 日 投资要点 分析师：储杨阳 执业编号：S0300525060002 电话： 邮箱：chuyangyang@ykzq.com 投资策略研究 行业涨跌情况：今日申万一级行业多数收涨，电子、通信、有色金属、机械 设备等涨幅靠前，涨幅分别为 9.74%、7.05%、5.34%、4.96%，食品饮料、 煤炭等跌幅靠前，跌幅分别为 1.79%、0.98%。 概念板块涨跌情况：今日涨幅居前概念板块为半导体设备、半导体精选、 GPU、中芯国际产业链、国家大基金、模拟芯片、半导体硅片、先进封装、 HBM、半导体产业、ASIC 芯片、光芯片、MCU 芯片、芯片、晶圆产业。 风险提示 股市有风险，投资需谨慎。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 6 粤开市场日报-20261104 今日关注 指数涨跌情况：今日 A 股主要指数悉数收涨。截止收盘，上证指数涨 2.16%， 收报 3686.17 点；深证成指涨 4.22%，收报 11335.69 点；科创 50 涨 9.92%， 收报 1265.47 点；创业板指涨 6.40%，收报 2544. ...

核心观点 - 非银金融行业：稳市政策打出组合拳维护资本市场平稳运行，券商板块重新进入流动性定价阶段，板块公募持仓处于低位，估值安全边际充足，截至2026/11/3证券Ⅱ(申万)PB为1.07x，行业估值处于2012年以来3.1%分位数，处于左侧布局窗口，推荐配置 [1][8] - 北交所丰光精密：半导体业务放量驱动业绩增长，并购拓展智能装备版图，上调为"买入"评级 [2] - 计算机德赛西威：营收保持高增速，海外扩张+创新业务贡献未来增长，维持"买入"评级 [3] - 电力设备德业股份：26Q3营收归母净利环比增长，业绩亮眼 [4] - 策略观点：静待资金面负反馈结束，建议超配机器人、AI应用、新消费、半导体、光模块，关注创新药 [69] 非银金融行业：稳市政策组合拳 - 11/2金融管理部门召开座谈会，推出一揽子稳市场稳预期相关政策，主要包括两项结构性货币政策工具的加力使用、"护盘式回购"的调整优化、18只主动ETF的加快建仓，以及对于融资风险指标的统筹研究 [6] - 结构性货币政策工具成为监管维稳市场的有力抓手，2024年9月24日互换便利和股票回购增持再贷款两项工具推出开启本轮牛市，两批次互换便利操作合计用资1050亿元，全市场回购增持贷款额度已累计约4400亿元 [6] - 座谈会提出同意开展第三批互换便利操作，参与机构拓展到31家机构，申请额度加码至1000亿元，已于11/3开展；股票回购增持再贷款政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降低至1% [6] - "护盘式回购"是上市公司开展市值管理的重要工具，证监会将对"护盘式回购"作出调整优化，股价"破发"成为开展"护盘式回购"的情形之一，并豁免"公司股票上市已满六个月"才可开展回购的限制；要求上市3年内的上市公司当股价触及护盘式回购情形的应严格实施稳定股价措施；超募上市公司在触及护盘式回购时应及时实施回购，并将通过集中竞价卖出所得收益纳入回购专项基金 [7] - 主动ETF方面，截至11月2日合计募集资金超过350亿元，其中已有16只产品结束募集，证监会将引导和鼓励已完成募集的18只主动ETF加快开展投资建仓，后续将推出更多新指数股票ETF和股债恒定比例等多资产指数基金 [7] - 融资融券方面，证监会将会同证券交易所指导证券公司对融资保证金比例、可充抵保证金证券折算率、维持担保比例等风险控制指标进行统筹研究，以更好发挥逆周期调节功能，提升市场流动性 [8] 北交所丰光精密（920510.BJ） - 2026年前三季度公司实现营业收入2.26亿元，同比增长44.27%；归母净利润1248.59万元，同比增长242.10%；扣非归母净利润1115.52万元，同比增长186.92% [10] - 前三季度营收同比增长44.27%，其中Q3单季增速68.90%，增长核心驱动来自半导体设备用零部件销售收入增长，主要受益于半导体设备整机需求上行、公司持续拓展新项目叠加本期新增合并主体唯实深蓝 [10] - 报告期末公司总资产达7.43亿元，较上年末增长37.58%，主要系唯实深蓝并表所致 [10] - 2026年前三季度公司实现营业利润1649.88万元，同比增长260.82%，主要系营收增长摊薄单位固定成本、高毛利率半导体制造装备订单占比增加、公司完成上合工厂搬迁工作叠加销售订单增长、产能规模效应逐步释放、新增合并主体唯实深蓝带来的营业收入及利润增量 [11] - 费用端公司销售费用同比下降约27%，但财务费用因汇兑损失而同比增加 [11] - 公司以1.122亿元收购北京唯实深蓝科技有限公司51%股权，截至报告期末完成交易支付，唯实深蓝已完成股权变更登记并纳入合并报表范围，标志着公司推动精密零部件、机器人传动部件与智能感知系统业务协同贯通的战略布局正式落地 [11] - 公司作为北交所精密制造龙头，积极推进谐波减速器落地，外延布局惯性导航与智能控制领域，预计26-28年实现营收2.80/3.35/3.81亿元，归母净利润0.19/0.26/0.35亿元 [11] 计算机德赛西威（002920.SZ） - 公司2026Q3实现营收95.19亿元，同环比+23.75%/+13.24%，在Q3国内新能源车销量同比下滑11%的情况下营收仍保持较高增速；Q3毛利率18.88%，同比小幅抬升、环比回落0.57pct，主因缺料导致的产能利用率降低以及客户存储补差价周期影响 [13] - Q3归母净利润5.91亿元，同环比+4.54%/-24.56%，毛利率下滑叠加研发奖金费用增加导致Q3归母净利润环比有所下滑 [13] - 新品类加速拓展：HUD在上汽大众、一汽-大众、上汽通用、东风日产等量产；舱驾一体已完成技术验证与国内车企的量产，年内量产海外车企项目，同时已获得外资品牌客户面向全球市场的新项目定点；智能功放业务获得上汽大众、上汽通用、CAT、北汽的项目定点；智能进入业务新增获得阿维塔、北汽、奇瑞汽车、捷途汽车等客户定点 [13] - 2026年新项目订单年化销售额超过220亿元，同比增长超过20%；上半年机器人域控业务已量产出货 [14] - H1境外销售收入16.17亿元，同比增长55.71%，收入占比从7.09%提升至10.85%，毛利率超31%，西班牙工厂三条产线已建设完成，7月开始试产 [14] - 川行致远低速无人车已在广东多地投放车辆开启运营，并与多家客户达成合作意向；公司机器人域控产品已实现量产，并同步开展多种方案的开发 [14] - 预计2026-2028年公司营收349/394/447亿元，归母净利润26.4/30.9/37.7亿元，维持"买入"评级 [14] 电力设备德业股份（605117.SH） - 26年前三季度公司实现营业收入171.8亿元，同比+94.20%，实现归母净利润42.72亿元，同比+82.03%；单季度看，26Q3实现营业收入65.39亿元，同比+97.49%，环比+5.78%；实现归母净利润15.55亿元，同比+88.50%，环比+1.64% [17] - 公司依托覆盖全球160余个国家和地区的渠道优势，深耕多元储能场景，紧贴各地需求迭代户用及工商业储能产品，估算26年前三季度逆变器总销量190+万台；已推出第六代产品，第七代更优成本方案将推出，采用碳化硅器件缩小体积、提升性价比 [17] - 估算26年前三季度公司储能电池包销售收入近80亿元，电池包估算总出货13GWh+，对应出货数量130万台+ [18] - 公司通过垂直供应链整合严控成本，26年前三季度经营活动产生的现金流量净额达71.17亿元，同比+167.35%，经营回款能力与利润增长形成正向印证 [18] - 预计2026E-2028E年公司分别实现归母净利59.79/80.64/92.86亿元，YoY+88.6%/34.9%/15.2%，对应EPS为4.70/6.33/7.29元，维持"买入"评级 [18] 电力设备日月股份（603218.SH） - 2026年前三季度公司实现营业收入38.72亿元，同比下降20.26%；实现归母净利润2.10亿元，同比下降51.63%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比下降52.72% [20] - 单季度看，2026年Q3公司实现营业收入13.17亿元，同比下降19.19%；实现归母净利润4789.48万元，同比下降68.24%；实现扣非归母净利润5192.20万元，同比下降63.87% [20] - 收入端下滑主要系主要产品出货量下降、及无生铁业务所致 [20] - 公司稳步推进乏燃料容器铸件业务，百吨级核乏燃料容器铸件2026年上半年首批成品已实现发货交付；2026年6月成立宁波日月新材料科技有限公司，致力于打造高温合金"母合金制备+精密铸件铸造"一体化产业平台 [21] - 国外市场方面，2026年上半年实现维斯塔斯海上产品稳定供货、恩德新品机型量产，积极推进客户深度合作 [21] - 预计26-28年公司分别实现归母净利润3.46/5.98/6.56亿元，同比-37.6%/+73.2%/+9.7%，EPS分别为0.34/0.58/0.64元，维持"增持"评级 [21] 电力设备珠海冠宇（688772.SH） - 2026年前三季度公司实现营业收入116.22亿元，同比增长12.61%；实现归母净利润-1.67亿元，同比下降143.22%；实现扣非归母净利润-2.8亿元，同比下降205.07% [23] - 单季度看，2026年Q3实现营业收入42.95亿元，同比增长1.70%；实现归母净利润3599.02万元，同比下降86.67%；实现扣非归母净利润2129.92万元，同比下降90.37% [23] - 收入端保持稳步增长，手机电池收入同比增长43.14%；主营动力及储能类业务的子公司浙江冠宇电池有限公司实现营业收入23.76亿元，同比增长63.89% [23] - 利润端受多重外部因素压制：美元兑人民币汇率持续下行导致汇兑损失显著增加、财务费用大幅增长；出口退税率政策调整导致实际成本上升；原材料均价较去年同期仍处于高位，产品销售价格调整存在一定滞后性 [24] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额为9.02亿元，同比下降48.01%，主要系原材料价格高位导致购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加 [24] - 公司持续推进钢壳电池、高硅负极电池等技术创新与应用，电池硅含量已提升至40%，所搭载电芯的能量密度超过1000Wh/L；已与新兴智能穿戴设备、可移动通信终端等领域头部厂商建立合作 [24] - 预计2026E-2028E年公司实现归母净利润0.15/8.85/13.23亿元，同比-96.8%/+5823.4%/+49.6%，对应EPS分别为0.01/0.78/1.16元，维持"买入"评级 [25] 汽车比亚迪（002594.SZ） - 26前3季度实现收入5663亿元（同比+0.01%），归母净利润223.45亿元（同比-4.24%）；Q3单季收入2214.9亿元（同环比+13.6%/+13.8%），归母净利润100.2亿元（同环比+28.1%/+21.6%） [28] - Q3毛利率18.01%，同环比+0.40pct/-0.87pct；Q3单车毛利3.01万元（同环比-2.2%/-9.1%），与出口占比下降对应（Q3 41.6% vs Q2 42.5%，环比-0.9pct）；Q3单车净利7573元（同环比+7.9%/+1.8%） [28] - 26Q1/Q2/Q3销量分别为70.05/110.80/132.31万辆，同比-30.0%/-3.2%/+18.7%，Q3环比+19.4%；前三季度累计313.16万辆（-3.9%），降幅较上半年（-15.7%）大幅收窄；9月单月销量46.36万辆、同比+17.0%，创年内新高，其中出口新能源汽车18.07万辆、占当月销量39.0% [29] - 截至10月7日全国已建成12165座闪充站，其中闪充高速站2111座，覆盖341座城市，年内计划落成20000座闪充站 [29] - 公司再度追加10艘大型汽车滚装船订单，新船全部交付完成后专属海上舰队规模将达到18艘，总运力突破13万CEU标准车位当量 [29] - 预计2026-2028年公司营业收入有望达到8604/10097/11454亿元，归母净利润有望达到354/536/606亿元，维持"买入"评级 [29] 农林牧渔牧原股份（002714.SZ） - 26Q1~Q3公司实现营收/归母净利润922.00/-93.19亿元，同比-17.52%/-163.05%，基本EPS为-1.67元；26Q3实现营收/归母净利润327.90/-32.41亿元，同比-7.18%/-176.28% [31] - 26Q3营收同比-7.18%，低于26Q2同比-26.94%降幅；26Q3净利润-32.41亿元，亏损幅度小于26Q2的-48.62亿元，出栏量同比增长且均价环比小幅回升导致收入降幅环比收窄、净利润环比减亏 [31] - 26Q1~Q3/26Q3商品猪营收768.16/266.71亿元，同比-25.73%/-18.07%；出栏商品猪5873.0/2011.4万头，同比+2.45%/+6.26%；加权销售均价为10.45/10.43（元/公斤），同比-26.42%/-23.24% [32] - 26Q3商品猪出栏均价10.43（元/公斤）较26Q2的9.64（元/公斤）小幅回暖，带动业绩环比减亏 [32] - 26Q1~Q3/26Q3毛利率为-2.24%/-3.44%，同比-20.97pct/-21.54pct；前三季度期间费用率为6.88%，同比+0.71pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别+0.22pct/+0.40pct/+0.03pct/+0.06pct [33] - 预计26~28年归母净利润为-97.79/228.85/277.90亿元，同比-163.1%/+334.0%/+21.4%，对应PE为-24.5/10.5/8.6倍，维持"买入"评级 [33] 汽车吉利汽车（0175.HK） - 前3季度实现收入2726亿元（同比+13.8%），核心利润149.0亿元（同比+41%）；Q3单季收入989.6亿元（同环比+10.3%/+10.2%），核心利润52.1亿元（同环比+32.5%/+1.8%），自Q1起逐季上行（45.6/51.2/52.1亿元）；Q3汇兑税前净亏损-4.53亿元 [36] - 26Q3毛利率17.96%，同环比+1.46pct/-0.40pct，环比小幅回落系银河等主力品牌放量（银河Q3占比+5pct）；Q3单车收入12.18万元（同环比+3.3%/-3.2%） [36] - 26Q1/Q2/Q3销量分别为71.16/71.34/81.08万辆，Q3同环比+6.5%/+13.7%；前三季度累计223.58万辆（同比+3%） [36] - Q3出口32.2万辆（同环比+187%/+19%），出口占比39.7%（同环比+24.9pct/+1.9pct）；国内批发约48.93万辆（同比-25%/环比约+10%） [37] - 分品牌：极氪11.0万辆（同比+108%）、银河34.9万辆（同比+20%/环比+29%，为Q3总量环比+13.7%的主要贡献）、领克5.2万辆（同比-41%）、吉利品牌30.0万辆（同比-8%）；同比增量几乎全部来自出口，国内同比仍为负 [37] - 预计公司2026-2028年归母净利润为201/255/299亿元，维持"买入"评级 [37] 国防军工中国船舶（600150.SH） - 2026年前三季度公司实现营收1311.2亿（同比+22.1%），实现归母净利润134.4亿（同比+129.7%），实现扣非归母净利润135.4亿（同比+209.0%） [39] - 年初至报告期末公司共交付民品船舶145艘，交船数量及毛利均同比增加，经营业绩同比提升，手持订单结构进一步优化 [39] - 2026年初至报告期末公司经营活动产生的现金流量净额为218.95亿元，上年同期为30.95亿元，主要系收到的船舶建造产品节点款同比增加 [39] - 所得税事项对公司当期利润的影响6.92亿元，作为非经常性损益列报，系将中国重工子公司股权持有期间产生的利润相关的所得税计入当期损益、将股权增值所得相关的所得税计入所有者权益 [40] - 预计公司2026-2028年实现营收1836.64/2158.59/2484.32亿元，同比增20.8%/17.5%/15.1%，归母净利润192.76/246.92/302.11亿元，同增145.6%/28.1%/22.4%，对应EPS为2.56/3.28/4.01元，维持"买入"评级 [40] 汽车友升股份（603418.SH） - 前三季度实现营业收入33.92亿元，同比下降2.05%；归母净利润3.66亿元，同比增长1.83%；扣非归母净利润3.6亿元，同比增长0.28% [42] - 单季度看，Q3实现营业收入11.51亿元，同比下降10.52%，

市场整体表现 - 今日早盘创业板指冲高回落，此前一度涨超1% [1] - 沪深两市半日成交额9251亿，较上个交易日缩量675亿 [1] - 全市场超3700只个股下跌 [1] - 截至收盘，沪指跌0.1%，深成指涨0.14%，创业板指涨0.1% [3] 机器人及物理AI概念 - 机器人、物理AI概念反弹 [3] - 永臻股份2连板 [3] - 福莱新材、中马传动涨停 [3] - 索辰科技20CM涨停 [3] AI漫剧概念 - AI漫剧方向大晟文化、浙文影业、龙版传媒均走出3连板 [3] - 引力传媒、德才股份3天2板 [3] 半导体设备概念 - 半导体设备概念表现活跃 [3] - 托伦斯涨超15% [3] - 京仪装备涨超8% [3] 近端次新概念 - 近端次新概念活跃 [3] - 贝特利20cm涨停 [3] - 马矿股份2连板 [3] 下跌方向 - "羊"字辈方向集体走弱 [3] - 澳洋健康、阳光照明、阳光乳业、百洋股份跌停 [3]

核心观点 - 10月海外央行加息暂停，关注欧洲债券市场，法德利差显著上行；港股短期内静待利好催化；配置上建议哑铃型结构，两端兼顾成长与防御，在通胀粘性、货币政策转向和AI科技叙事背景下，流动性与估值扩张空间或受约束，哑铃组合在不同情景下均具备弹性 [2] - 十一月研选金股包括英伟达（看好长期AI需求可持续性）、中国重汽（出口龙头优势巩固，高股息与低估值提供支撑）、腾讯（AI应用加快迭代，打通全场景商业化）、先声药业（商业化、研发、BD共驱高成长确定性）、协鑫科技（多晶硅低价倾销标准明确，收购加码第二成长曲线）[2] 北方华创（002371 CH） - 3Q26营收113.1亿元人民币，同比增长约1%，低于报告及市场预期，管理层提到个别品类物料供应紧张或造成短期内部分订单交付存在压力 [2] - 随着国产逻辑/存储扩产加速，半导体设备能见度强，订单交付压力虽遇短期压力，若物料供应改善，订单交付和业绩增长有望加快 [2] - 利润率短期回落，新产品持续落地，半导体设备行业景气度高，订单落地或随零部件供给压力减小而加速增长 [3] - 调整2026/27/28年收入预测至449.7/605.4/769.4亿元，调整毛利率至39.6%/40.3%/41.2%，调整基本EPS至10.72/16.01/21.43元 [3] - 维持买入评级，目标价调整至800元人民币，对应50倍2027年市盈率，收盘价人民币504.00元，潜在涨幅+58.7% [2][3] 阳光电源（300274 CH） - 3Q26收入/归母净利/扣非归母净利180/13.4/16.9亿元人民币，低于预期，同比降22%/68%/58%，环比+17%/-55%/-25% [6] - 3Q储能系统发货17GWh，但海外项目从发货到确认收入通常约需半年，确认收入规模仅9-10GWh，毛利率21%，环比-13ppts，影响因素包括碳酸锂涨价、电池出口退税下调等 [6] - 期末存货/合同负债同比大增37%/47%，已发货但未确认收入的大量订单将在4Q26和明年确认；预计储能系统4Q26出货量超20GWh，全年超60GWh，同比增长超40%，明年有望翻倍 [6] - 看好储能业绩修复及AIDC业务长期潜力，10月作为英伟达生态合作伙伴在OCP峰会亮相，为仅有的3家内地SST企业之一，长期发展空间巨大，目前股价对应2027年市盈率仅9.9倍，估值吸引，维持买入，目标价人民币99.50元，潜在涨幅+52.4% [6][7] 新能源汽车行业 - 10月新能源汽车车企销量表现分化：零跑连续第四个月突破10万辆，小鹏单月交付突破5万辆创历史新高，小米交付亦超过5万辆；比亚迪、极氪保持同比增长，蔚来、理想及鸿蒙智行销量同比回落 [8] - 海外市场仍是车企重要增长来源，10月比亚迪乘用车及皮卡海外销量同比增长约103%，小鹏海外交付同比增长166% [8] - 展望四季度，年末销售冲刺有望支撑车企销量，但四季度销量可能集中释放，2027年一季度车市或重新进入季节性淡季，短期销量及板块表现或面临波动 [8] - 建议继续关注新品周期、海外增长及物理AI三条主线，重点关注小鹏MONA L05及后续增程车型放量、吉利极氪增长与海外拓展，以及比亚迪海外市场、高端化和智能化进展 [8] 全球主要指数表现 - 恒指收盘23,526，当日升1.03%，年初至今跌13.01%；国指收盘7,943，当日升0.47%，年初至今跌10.89% [4] - 上A收盘3,783，当日跌0.83%，年初至今跌9.09%；深A收盘2,169，当日跌1.15%，年初至今跌18.09% [4] - 道指收盘51,787，当日跌0.38%，年初至今升7.75%；标普500收盘7,569，当日升0.36%，年初至今升10.57%；纳指收盘25,372，当日升0.83%，年初至今升9.16% [4] - 英国富时100收盘10,638，当日跌1.14%，年初至今升7.12%；法国CAC收盘8,020，当日跌0.34%，年初至今跌1.59%；德国DAX收盘25,865，当日跌0.45%，年初至今升5.61% [4] 主要商品及外汇价格 - 布兰特原油收盘104.81，三个月升25.04%，年初至今升72.27%；期金收盘3,956.90，三个月跌1.90%，年初至今跌8.52%；期银收盘50.13，三个月跌13.53%，年初至今跌30.37%；期铜收盘14,380.00，三个月升3.12%，年初至今升15.00% [5] - 日圆报158.45，三个月跌1.18%，年初至今跌1.07%；英镑报1.34，三个月跌0.16%，年初至今跌0.26%；欧元报1.12，三个月跌2.77%，年初至今跌4.68% [5] - HIBOR报4.58，三个月及六个月变动均为0.00；美国10年债息yield报4.96，三个月升5.74个基点，六个月升13.10个基点 [5] - 恒指技术走势：50天平均线24,071.18，200天平均线24,902.80，14天强弱指数44.212，沽空74,577百万港元 [5] 恒生指数成份股要点 - 腾讯控股收盘397.20港元，市值3,578,109百万港元，5天股价升5.19%，年初至今跌33.69%，52周最高657.00港元、最低377.60港元，2026E市盈率11.48倍，2026E股息率1.51% [10] - 小米集团收盘28.60港元，市值608,765百万港元，5天股价升11.37%，年初至今跌27.23%，2026E市盈率25.05倍 [10] - 比亚迪电子收盘20.54港元，5天股价跌7.64%，年初至今跌38.94%；联想集团收盘19.66港元，5天股价跌11.20%，年初至今升112.31% [10] - 中芯国际收盘42.62港元，5天股价跌5.20%，年初至今跌40.35%，2026E市盈率30.89倍 [10] - 恒生指数整体收盘23,525.97，市值30,893,675百万港元，5天股价升2.47%，年初至今跌8.21%，2026E市盈率16.13倍，2026E股息率3.75% [10] 国企指数成份股要点 - 比亚迪股份收盘72.35港元，市值615,159百万港元，5天股价升5.39%，年初至今跌24.12%，2026E市盈率14.84倍 [11] - 小鹏汽车收盘38.24港元，5天股价升7.54%，年初至今跌51.81%；理想汽车收盘44.36港元，5天股价升1.88%，年初至今跌31.60% [11] - 美团收盘74.35港元，5天股价升7.44%，年初至今跌28.03%，2026E市盈率247.50倍；快手收盘27.52港元，5天股价升4.96%，年初至今跌56.97% [11] - 阿里巴巴收盘99.55港元，市值1,981,244百万港元，5天股价升3.59%，年初至今跌30.29%，2026E市盈率15.33倍 [11] - 恒生中国企业指数整体收盘7,943.10，市值26,947,483百万港元，5天股价升2.42%，年初至今跌10.89%，2026E市盈率17.29倍，2026E股息率3.34% [11] 近期研究报告覆盖 - 深度报告涵盖2026下半年市场展望、全球宏观再通胀下AI驱动、新基建数据中心、先进制造与出行科技（物理AI进入产业验证期，汽车先行、机器人接力）、新能源与公用事业（聚焦储能装机新机遇）、医药、房地产、金融、消费、科技等行业展望 [9] - 每日报告覆盖康龙化成（3Q26业绩再提速，订单加速向后期转化）、SK海力士（存储供不应求或持续）、三花智控（3Q26收入稳健增长，毛利率环比改善）、潍柴动力（3Q26扣非盈利创新高，电力能源增长持续兑现）、吉利汽车（3Q26单车盈利环比承压，出口退税调整增加中期不确定性）、比亚迪股份（3Q26单车盈利承压，海外增长利润贡献仍待改善）等 [9] - 其他每日报告包括奥比中光（机器人视觉业务持续拓展）、九号公司（3Q26电动两轮车逆势增长）、康方生物（依沃西首个非肺癌III期头对头研究成功）、亿纬锂能（消费税传导总体顺利，动力与储能业务增长前景乐观）、凯莱英（3Q26业绩提速、4Q或迎集中交付）、宁德时代（3季度出货维持高增，单位盈利承压）、爱旭股份（毛利率提升助推3Q归母净利润转正）、爱芯元智（边缘AI新产品或成新增长极）、劲方医药（KRAS G12D海内外优异数据密集披露）等 [9]

宏观策略：消费增速的决定因素与展望 - 报告提出反常识观点：近年中国消费偏弱并非居民“更谨慎”所致，宏观消费倾向2024年64.8%与2019年持平，微观口径2025年68%虽低于2019年但仍高于2005-2019年趋势外推值65.6% [1][39] - 中国居民消费率偏低主因消费倾向偏低而非收入比重偏低：2024年居民消费率40%低于38国平均53.7%达13.7个点，消费倾向64.8%较38国平均90.6%低近26个点，而居民可支配收入占GDP比重61.7%略高于38国平均59.3% [39] - 消费倾向由老龄化、收入差距缩小、社保完善等结构性因素支撑：日本1990-2003年名义消费增速从7.9%降至-1.0%而消费倾向从80.5%升至89.5%；中国2010-2019年社零同比从18%降至8%而消费倾向从60.9%升至64.8%，同期基尼系数从0.491降至0.462、养老金覆盖率从55.9%升至68.9% [39] - 消费不等式“消费增速≥经济增速”大多成立，推导公式为消费增速≈经济增速+k，k=居民收入比重变化+消费倾向变化≈居民消费率变动，2010年以来多数年份k≥0 [39] - “服务CPI-PPI”可跟踪k的变化：PPI相对服务价格上行时居民消费率趋于下降，PPI相对服务价格下行时居民消费率趋于回升 [39] - 今年社零偏低（前9月同比1.1%）系PPI回升压低k、“以旧换新”透支需求与社零低估服务消费三重因素所致；上半年名义经济增速5.4%左右而社零仅增1.3%，1-9月含服务的零售总额增2.5%其中服务零售增4.9%快于商品3.9个百分点 [1][39][40] - 预计2026Q4-2027H1社零读数回升、2027H2动能回升，2027年社零和整体消费同比都将显著高于2026年，依据为“服务CPI-PPI”转入上升周期、耐用品透支或于2027年下半年结束、消费拐点领先于地产拐点 [40] 固收：华发信用事件对债市的影响 - 华发事件与万科事件对比：华发信用风险暴露层级较万科起点低，但融资主体债务体量较大、存量债券到期集中且系头部地方国资房企，舆情快速发酵；万科流动性支持主要依赖股东资源、资产交易及地方协调，华发由珠海市国资委间接控制，地方国资可主导通过国有企业受让资产、协调银行续贷和推动资本安排等方式提供流动性支持 [40] - 万科事件处置核心在于公开债券展期条款、持有人协调和股东支持；华发事件处置核心更偏向地方国资主导下的资产变现、银行存量融资稳定以及公开债券刚性兑付 [40] - 华发核心债券在2026年10月26日-30日一周期间接近100BP的估值调整，10月30日蔓延至信用债及利率债后成为债市主要品种收益率全线上行的“导火索”之一 [40] - 短债基金潜在受影响规模测算：整体可能面临赎回负反馈的潜在规模约在6500-10500亿元区间，中性情景约8500亿元左右，其中重仓地产债基金对应规模约100-250亿元；短债基金债券整体抛压约1000-5500亿元，压力情景下约3000亿元，极端情景下抛压上限或超5000亿元 [40][41] - 华发事件影响或整体可控，累计信用利差走阔幅度或在8-15BP左右，2026年10月30日后信用利差继续走阔剩余空间或在3-10BP左右 [2][41] - 信用债策略：机构止盈情绪充分释放后可捕捉调整后的修复窗口分批入场，高评级中短端预计率先修复，中低评级及长端修复较慢，可优先关注公开债履约正常、国资支持路径清晰、流动性较好且存在估值错杀的AAA及AA+短久期品种 [2][41] - 利率债策略：万科风险舆情影响有限，债市调整时久期越长利率上行幅度越大、期限利差趋于走阔，30Y作为低利率环境下的交易博弈品种波动率将放大，建议适度降低久期、关注5-10Y的中久期机会 [2][41] 行业：食品饮料中小盘 - 9月底以来反弹仅维持两周：158只等权指数10月13日为92.25，10月22日收于86.42，7个交易日-6.33%，近5日-3.62%，由领先54个行业板块中位数2.3个百分点转为落后1.3个百分点，近20日仍领先1.6个百分点 [42] - 回调过程缺乏量能配合：个股量比中位数0.75、合计0.89，站上1.0的仅37只（10月13日为44只）；10月22日板块成交283.99亿元占两市15287.14亿元的1.86%；沪深两融余额6个交易日减少657.28亿元降至24423.96亿元，更接近承接不足而非集中抛售 [42] - 位置退至115日区间下四分之一：等权指数处于区间23.3%分位（10月13日为50.7%），距5月8日高点-15.86%，距7月24日低点仅6.08%；个股位置中位数24.6%，119只（75%）在40%分位以下，20只收于区间最低收盘价其中白酒8只 [42] - 权重与尾部换位是本期最值得关注的变化：10月22日全市场放量下跌，创业板指-4.37%、跌停49只，食品饮料中位跌幅2.57%，而贵州茅台+0.67%、伊利股份+0.72%、双汇发展+0.93%，换手5%以上组当日-6.51%、2%以下组-2.13%；10月13日近20日涨幅前8位中已有6只进入10月13日至10月22日跌幅前8 [42] - 估值偏低的一端集中于龙头：118只有正PE的整体法PE(TTM)20.41倍，PB中位数2.13倍，股息率中位数2.27%、46只不低于3%；大市值组PE 24.3倍对应ROE 4.7%，小市值组33.2倍对应1.4%；同期板块总市值仅减少0.85%而等权指数下跌6.33%，差异来自权重股抗跌 [42] - 结论：仍属估值修复而非需求修复，但修复载体已由高弹性小票转向低估值龙头；中报收入端仅提供弱修复，营收中位数+4.4%、净利-0.8%，95只营收正增长；三季报是下一个关口，截至10月22日样本内仅12家披露、白酒0家 [42][43] 行业：环保（垃圾发电与污水收费改革） - 政策跟踪：江苏省住建厅2026年10月27日就《太湖流域地区污水处理收费模式改革指导意见》进行稳评公示，将管网运维费用纳入污水处理成本，理顺管网商业模式，改变“厂网一体化”的经济可行性 [6][44] - 垃圾焚烧板块26Q1-3营收379亿元（同比+5%），归母净利润79亿元（-2%），主要系伟明环保因设备下滑盈利承压，剔除伟明后板块归母净利润同比+10%；板块平均所得税率17.5%（+2.1pct） [6][44] - 运营主导型企业盈利稳健增长：瀚蓝环境26Q3加回主动优化影响后业绩同增6%；绿色动力26Q3加回信用减值后净利润同增29%；永兴股份26Q1-3业绩同增11%（Q3单季同增9%）；军信股份26Q1-3归母同增8% [6][44] - 现金流：26Q1-3垃圾焚烧板块经营性现金流净额137亿元（+3%），购建固定无形长期资产支付现金54亿元（-1%），简易自由现金流83亿元（+6%）；25年以来国补回收显著加速，26Q1-3绿色动力、瀚蓝环境当期国补回收率均超100% [6][44] - 垃圾发电toB进化：25年垃圾处理量增速前三为永兴+18%、中科+16%、军信+14%；产能负荷率前三为瀚蓝114%、旺能112%、海创107%；25年8家公司还原供热后平均吨发384度/吨（+0.8%），厂用电率15.2%（-0.2pct） [45] - 非电可再生价值与炉渣涨价：25年板块平均发电供热比6.7%、行业首位达24%；圣元25年炉渣提价后平均单价120-130元/吨、最高超200元/吨，海创25年完成74个项目炉渣提价、平均提价近12元/吨 [45] - 出海新成长：测算24年东盟10国垃圾发电理论空间约62万吨/日（约为国内1/2），印尼项目首批4个（伟明中2、旺能中1），测算印尼垃圾发电项目ROE17.65%、较国内基准模型+3.17pct [45] - toC分红能力3倍提升空间：光大、绿动25年国补回款率超100%，25年分红潜力前三为光大224%、绿动195%、上海环境157%；测算板块稳态现金流可支撑分红比例超140%，25年板块平均分红比例45% [45] - 生物油价格：截至2026/10/29，欧洲生物航煤均价2530美元/吨周环比持平，中国生物航煤2130美元/吨周环比-1.84%；国内二代生柴12400元/吨周环比下降1.59%；UCO餐厨废油均价7850元/吨周环比上升0.64% [45] - 环卫装备：26M1-9环卫车合计销量61265辆同增9.92%，其中新能源环卫车销售18238辆同增88.10%，新能源渗透率29.77%同比+12.37pct；新能源CR3/CR6分别为47.39%/61.68%，盈峰环境、宇通重工、福龙马市占率分别30.85%/10.08%/6.46% [45] 行业：公用事业 - 四部门部署燃气轮机创新发展：国家能源局等四部门印发指导意见，提出到2030年建成自主可控的“研发—制造—验证—维护”全产业链体系，基本满足分布式能源、海上油气平台用燃气轮机及油气长输管道压缩机等发展需要，重型燃气轮机发电试点取得阶段性成效 [46][47] - 重点攻关整机、关键部件、材料及控制系统，推进氢氨醇等多元燃料适配和人工智能应用，建设开放共享试验验证平台；依托调峰发电、热电联产等项目推广自主燃气轮机，探索“天然气+燃气轮机发电”“新能源+燃气轮机发电”联营；国企牵头的示范应用及产业化推广项目可适当突破最低投资收益率要求 [47] - 国家能源局预计迎峰度冬电力供需总体平衡：极端寒潮、一次能源供应紧张可能导致局部地区高峰时段供需偏紧，可通过余缺互济等措施缓解；受超强厄尔尼诺影响预计冬季总体偏暖但冷暖起伏较大，湖南、江西、贵州等地凝冻风险上升 [47] - 电价：2026年10月全国平均电网代购电价同比下降11.7%；煤价：2026年10月30日动力煤秦皇岛港5500卡平仓价1008元/吨同比+30.91%周环比-2.04%，10月月均价1020元/吨同比2025年10月上涨273元/吨 [47] - 水情：2026年10月30日三峡水库站水位173.05米蓄水正常，入库流量10,200立方米/秒同比下降26.09%，出库流量12,000立方米/秒同比下降22.58% [47] - 用电量：2026M1-9全社会用电量8.07万亿千瓦时（同比+3.9%），第一产业、第二产业、第三产业、居民城乡用电分别同比+3.4%、+4.1%、+6.8%、-0.3%；发电量7.5万亿千瓦时（同比+2.2%），火电、水电、核电、风电、光伏分别+0.7%、+3.7%、+3.7%、+1.9%、+12.9% [47] - 装机：2026M1-8火电新增5871万千瓦（同比+17.7%），水电新增751万千瓦（同比+9.8%），核电新增482万千瓦，风电新增5326万千瓦（同比-7.9%），光伏新增9719万千瓦（同比-57.9%） [47] - 投资建议：水电重点推荐长江电力；核电重点推荐中国核电、中国广核，建议关注中广核电力H；火电建议关注华能国际H、华电国际H；绿电建议关注龙源电力H、中闽能源、三峡能源，重点推荐紫金龙净 [47] 公司点评：电力与公用事业 - 申能股份2026年前三季度营收205.45亿元同比-1.85%，归母净利润21.29亿元同比-35.78%，毛利率17.53%同比-5.30pct；Q3归母净利润4.46亿元同比-63.97%，单季控股发电量161.22亿千瓦时同比-7.47%；前三季度控股发电量419.67亿千瓦时同比-3.2%，上网电价均价0.512元/千瓦时同比+0.015元/千瓦时；Q3新增控股装机136.29万千瓦主要为托里135万千瓦风电项目，截至9月底控股装机2203.36万千瓦同比+18.5%，风光合计占比45.9% [48][49] - 长江电力2026年前三季度营收630.56亿元同比-4.08%，归母净利润263.44亿元同比-6.56%；前三季度境内六座梯级电站发电量2250.58亿千瓦时同比-4.28%，Q3发电量923.14亿千瓦时同比-14.89%；Q3毛利率66.33%同比-4.18pct，单季公允价值变动损失5.93亿元；前三季度财务费用61.49亿元同比-14.13%减少10.12亿元；经营活动现金流净额403.43亿元同比-5.95%，扣除购建长期资产支出后343.15亿元为同期归母净利润的1.30倍；2025年度现金分红244.68亿元占归母净利润70.92%，承诺2026-2030年每年分红不低于当年归母净利润70% [90][91] - 新奥股份2026年前三季度营收954.99亿元同比-0.39%，归母净利润28.74亿元同比-16.15%，归母经营利润36.99亿元同比-2.10%；Q3归母净利润7.85亿元同比-22.92%，扣非归母净利润13.78亿元同比+59.10%，归母经营利润10.34亿元同比+0.25%；前三季度天然气总销售气量299.17亿方同比-0.9%，零售气192.22亿方同比+0.2%，平台交易气36.44亿方同比-7.7%；舟山接收站接卸量103.78万吨同比-47.6%；经营活动现金流净额72.78亿元同比+10.88%，购建长期资产支付现金42.00亿元同比-26.38%；累计增持新奥能源1,172.11万股持股约35.30%，承诺2026-2028年每年现金分红比例不少于当年归母经营利润的50% [68][69] - 东方电气2026年前三季度营收561.98亿元同比+1.2%，归母净利润38.39亿元同比+29.4%，毛利率16.1%同比+0.7pct；Q3归母净利润11.25亿元同比+6.5%，扣非归母净利润11.29亿元同比+22.7%，毛利率16.7%同环比+1.5/+2.1pct；前三季度新增生效订单934.75亿元同比+5.5%其中能源装备制造占69%；前三季度全国火电/水电/核电新增装机分别6625/916/602万千瓦同比+16.9%/+27.9%/+293.5%；9月与哈萨克斯坦AMF集团签署2台G50燃机及配套发电机组供货合同 [69] - 许继电气2026年前三季度营收100.30亿元同比+6.1%，归母净利润6.01亿元同比-33.4%，毛利率19.5%同比-4.4pct；Q3营收35.05亿元同比+16.6%，归母净利润1.85亿元同比-30.9%；26年前三季度国网固定资产投资超4500亿元同比+5.2%，公司累计中标特高压26.6亿元其中换流阀23.0亿元、金额份额26.4%保持行业前二；主网前四批中标19.8亿元同比+37.3%、金额份额3.3%同比+1.2pct，继保及监控系统份额提升至13.1%；26年第一批国网电能表招标量3225万只同比+0.8%，A级单相/B级三相表中标均价159.6/381.6元/只较25年第二批+17.9%/+12.0% [70][71] 公司点评：机械与电力设备 - 中国动力2026年前三季度营收463亿元同比+13%，归母净利润20亿元同比+68%；Q3营收155亿元同比+16%，归母净利润7.1亿元同比+147%；Q3销售毛利率22.0%同环比+7.0/3.8pct，销售净利率9.8%同环比+4.2/1.6pct；截至6月末新签订单418亿元同比+23%，低速柴油机接单1079万马力同比+

核心观点 - 上市银行2026年三季报业绩提速增长超出预期，Q3息差同比降幅收窄、其他非息增速上扬是增速环比提升的主要驱动，国有行营收增速保持高位、利润增速超出预期，优质地区城商行营收增速和拨备提升幅度超出预期 [2] - 政策进一步优化资本市场支持工具制度安排，互换便利增加参与机构数量、适当降低互换费率、优化质押和操作模式，股票回购增持再贷款由阶段性安排转为长期制度性安排、再贷款利率由1.25%降至1%，入市融资成本进一步降低 [3] - 科达制造26年1-9月营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比+25.6%/+66.3%/+81.7%，单三季度同比+23.0%/+55.1%/+74.1%，盈利能力同比提升、现金流持续净流入，海外建材产能持续释放、锂电产能布局稳步推进 [4] - 杭氧股份26Q3营收47.73亿元同比+16.39%，归母净利润4.24亿元同比+52.63%，毛利率23.75%同比+3.26pcts、环比+3.97pcts，液氩价格总体趋势较好带动盈利能力提升 [5] - 联讯仪器26Q3营收25.12亿元同比+711.40%，归母净利润14.39亿元同比+3488.07%，产品结构升级带动盈利能力持续提升，26Q1-Q3毛利率分别为66.76%、72.68%、77.63%，净利润率分别为24.34%、42.95%、57.27% [6] - 盛美上海2026年前三季度收入维持增长，电镀、先进封装、PECVD、Track订单及验证进展打开中长期成长空间，盈利水平阶段性承压，调整2026-2027年归母净利润预测为14.81和20.53亿元（前值18.29、22.85亿元），维持2028年归母净利润预测26.67亿元 [8] - 水井坊渠道出清成效逐步显现，报表端表现企稳，现金流、预收款等经营质量亦有改善，预测2026-28年归母净利润为3.13/3.73/4.31亿元，EPS为0.64/0.77/0.88元 [9] - 舍得酒业报表端已经历两年左右时间调整，后续在低基数下有望恢复增长，积极进行低度化产品和线上渠道拓展，预测2026-28年归母净利润2.17/2.95/3.53亿元 [10] - 安琪酵母26年前三季度总营收136.08亿元同比增长15.45%，归母净利润11.71亿元同比增长4.90%，扣非归母净利润10.15亿元同比增长5.18%，预测2026-28年归母净利润16.51/19.45/22.78亿元 [11] - 安培龙2026Q1-3营收9.5亿元同比增长10.0%，归母净利润0.1亿元同比下降86.6%，营收稳健增长、运营整体承压但26Q3边际改善，预测26-28年归母净利润为0.3/1.2/1.9亿元 [12] 行业研究·银行 - 上市银行三季报业绩提速增长超出预期，Q3息差同比降幅收窄，其他非息增速上扬，是增速环比提升的主要驱动 [2] - 国有行营收增速保持高位、利润增速超出预期 [2] - 优质地区城商行营收增速和拨备提升幅度超出预期 [2] 行业研究·非银 - 2026年11月2日政策进一步优化制度安排，互换便利方面提出进一步增加参与机构数量、适当降低互换费率、优化质押和操作模式 [3] - 股票回购增持再贷款方面，政策由阶段性安排转为长期制度性安排，再贷款利率由1.25%降至1% [3] - 入市融资成本进一步降低，与多项政策形成合力，共同维护资本市场平稳发展 [3] 公司研究·建材 - 科达制造26年1-9月营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比+25.6%/+66.3%/+81.7% [4] - 单三季度营业收入/归母净利润/扣非归母净利润同比+23.0%/+55.1%/+74.1% [4] - 盈利能力同比提升，现金流持续净流入 [4] - 海外建材产能持续释放，锂电产能布局稳步推进 [4] - 陶机接单小幅增长，碳酸锂销量及单价环比略下滑 [4] 公司研究·机械制造 - 杭氧股份26Q3营收47.73亿元同比+16.39%，归母净利润4.24亿元同比+52.63% [5] - 毛利率23.75%，同比+3.26pcts、环比+3.97pcts，液氩价格总体趋势较好带动盈利能力提升 [5] - 上调26-28年归母净利润预测至12.53、15.49、17.92亿元 [5] - 联讯仪器26Q3营收25.12亿元同比+711.40%，归母净利润14.39亿元同比+3488.07% [6] - 产品结构升级，盈利能力持续提升，26Q1-Q3毛利率分别为66.76%、72.68%、77.63%，净利润率分别为24.34%、42.95%、57.27% [6] - 上调26-28年归母净利润预测至35.30、69.81、101.33亿元 [6] 公司研究·电子 - 盛美上海2026年前三季度收入维持增长，电镀、先进封装、PECVD、Track订单及验证进展打开中长期成长空间 [8] - 考虑盈利水平阶段性承压，调整2026-2027年归母净利润预测为14.81和20.53亿元（前值18.29、22.85亿元） [8] - 维持2028年归母净利润预测26.67亿元，清洗设备竞争优势稳固、平台化发展逻辑未变 [8] 公司研究·食品饮料 - 水井坊预测2026-28年归母净利润为3.13/3.73/4.31亿元，折合EPS为0.64/0.77/0.88元 [9] - 水井坊渠道出清成效逐步显现，报表端表现企稳，现金流、预收款等经营质量亦有改善，后续轻装上阵收入及业绩有望延续增长态势 [9] - 舍得酒业预测2026-28年归母净利润2.17/2.95/3.53亿元，报表端已经历两年左右时间调整，后续在低基数下有望恢复增长 [10] - 舍得酒业积极进行低度化产品和线上渠道拓展，推进产品与渠道创新，待需求回暖后业绩弹性值得期待 [10] - 安琪酵母26年前三季度总营收136.08亿元同比增长15.45%，归母净利润11.71亿元同比增长4.90%，扣非归母净利润10.15亿元同比增长5.18% [11] - 安琪酵母预测2026-28年归母净利润16.51/19.45/22.78亿元，海外市场继续拓展，酵母蛋白或打开品类边界，国内糖蜜成本红利以及规模效应释放下盈利能力仍有望提升 [11] 公司研究·高端制造 - 安培龙2026Q1-3营收9.5亿元同比增长10.0%，归母净利润0.1亿元同比下降86.6% [12] - 营收稳健增长，运营整体承压但26Q3边际改善 [12] - 预测26-28年归母净利润为0.3/1.2/1.9亿元，当前股价对应2026-2028年PE估值分别为405、85、54倍 [12]