投资评级 - 报告对百隆东方（601339 SH）维持"优于大市"评级 [1][3][36] 核心财务表现 - 2025年上半年营收35 91亿元（同比-9 99%），其中纱线业务营收-7 30%，销量同比-6 73% [1] - 毛利率同比提升5 20个百分点至15 20%，扣非归母净利润3 60亿元（同比+236 33%），归母净利润3 90亿元（同比+67 53%） [1] - 第二季度营收18 60亿元（同比-13 7%），归母净利润2 17亿元（同比+42 0%），毛利率环比提升0 65个百分点至15 51% [2] - 中期拟每10股派现1 5元，分红比例达57 67% [1] 业务结构分析 - 越南基地贡献收入28 28亿元（同比-8 4%），净利润3 04亿元（净利率10 7%），工厂维持满产 [2] - 国内产能利用率超90%，基本实现盈亏平衡，较去年同期减亏 [2] - 色纺纱销量占比46%，收入占比提升至58%，越南工厂色纺纱毛利率达23%（坯纱毛利率10 5%） [2] 盈利驱动因素 - 毛利率改善主因：国内及越南工厂高开工率（国内超90%，越南近满产）、原材料成本下行、色纺纱占比提升 [1][2][34] - 财务费用率下降0 9百分点，受益越南盾贬值带来3339万元汇兑收益 [1] - 通商银行稳定贡献收益，上海信聿亏损收窄至139万元（去年同期亏损5600万元） [1] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至6 6 7 0 7 4亿元（原预测4 6 5 4 6 4亿元），同比增速61 9% 5 8% 5 8% [3][36] - 预计2025年毛利率14 3%（原预测11 9%），归母净利率8 3%（原预测5 8%） [34] - 2025年EPS预测0 44元，对应PE 12 6倍，PB 0 86倍 [37] 行业与订单展望 - 美国对越南关税政策落地后，7月起订单恢复趋势明显，接单情况好转 [2][3] - 预计下半年维持高开工率，低价棉花库存成本优势将持续支撑盈利能力 [3][36]

业绩表现 - 2025年上半年预计实现净利润3 5亿元—4 1亿元 同比增长50 21%—75 97% 扣非净利润3 23亿元—3 83亿元 同比增长201 87%—257 94% [1][2] - 2024年营业收入79 41亿元 同比增长14 86% 净利润4 1亿元 同比下降18 62% 扣非净利润2 2亿元 同比大增1128 03% [3] - 2024年越南百隆完成营业收入59 97亿元 同比增长13 03% 实现净利润5 04亿元 同比增长299 91% [7] 产能与布局 - 越南子公司产能占公司全部产能约77% 产能达126万纱锭 [1][6] - 2024年境外营收54 25亿元 营收占比68 32% [1][7] - 国内以购买国产棉 进口棉为主 越南工厂全部采购国际市场棉花 并适时以期货棉作为补充 [3] 经营模式与客户 - 形成"小批量 多品种 快速反应"经营模式 提供全系列 多品种色纺纱线 [6] - 终端客户包括李宁 安踏 特步 361度等国内品牌 以及耐克 PUMA 阿迪达斯 H&M等国际品牌 [6] - 2024年销售坯纱实现销售收入32 71亿元 [7] 行业与原材料 - 原材料约占营业成本的70% 其中棉花占比最高 [3] - 2022年投资棉花期货大赚7 77亿元 2023年投资收益1 27亿元 2024年降低至7671 52万元 [4] - 存货周转天数由2023年286 5天下降至2024年225 9天 存货周转率由1 26次增长至1 59次 [7]