报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 进入2025年四季度，摊余成本法定开债基迎来集中开放期，因其能提供稳定收益受市场关注；本轮开放在投资者和资产配置上有变化，投资者视角银行自营需求稳定、理财资金增加，资产视角产品配置由政金债转向信用债；后续应关注3 - 5年封闭期债基开放带来的3 - 5y品种配置行情，信用债关注利差压缩机会，政金债在费率新规落地后有配置价值但利差压缩行情或不及以往 [1][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 历史上的摊余成本法债基 - 摊余成本法定开债基自2019年成立，经历多轮开放期，2025Q4 - 2026Q2将迎第三轮开放高峰，其于2019年5月开始发行，在2019年四季度和2020年三季度有两波发行高峰，近年不再新批 [2][11] - 存续产品债券配置以政金债为主但近年占比下降，截至2025年三季度持仓占比从高点90%附近回落至75%附近 [2][12] - 历史上产品进入密集开放期时，对应期限重仓品种表现较好，如3y、7y产品对应期限政金债利差明显压缩 [16] 本轮有什么不一样 投资者视角 - 银行自营近年持有规模稳定在2500亿元左右，主要持有3y及以上产品，以长期配置为目的，短期交易诉求不高 [17] - 银行理财2025年因整改稳净值压力大幅增持，规模从2024年四季度171亿元增至2025年三季度930亿元，偏好中长期纯债基金，且增持3y及以内产品，更偏好中端信用债 [20][23] 资产视角 - 2025年以来开放产品债券配置由政金债转向信用债，2025年前三季度36只开放产品多数从政金债转为普信债，仅3只仍以政金债为主 [4][26] - 原因一是银行理财参与度提升偏好信用债，二是低利率环境下机构追求更高票息回报 [26] - 36只基金前五大持仓等级以AAA级高等级债券为主，其次是无评级；期限匹配到期基金封闭运作期，可据此把握对应品种结构性机会 [27] 关注新一轮摊余成本法债基开放下3 - 5y品种的机会 - 2025Q4 - 2026Q2，3 - 5年封闭期债基进入开放期，主力期限呈“3 - 5年→5年→3年”切换，5年期品种首次形成到期高峰 [5][32] - 信用品种方面，理财资金放量或驱动3 - 5年高等级普信债利差压缩，但前期利差已处24年以来较低分位，可等基金费率新规落地后博弈机会 [5][33] - 政金债方面，前期抛盘使3 - 5y政金债利差分位数处2022年以来高点，费率新规落地后是配置时点，但新产品增量资金投向政金债不足，利差压缩行情或不及以往 [6][35][37]