业绩表现 - 公司FY2026H1营收同比下降1.1%至389.86亿港元，经营利润同比增长0.7%至68.23亿港元，经营利润率同比提升0.3个百分点至17.5% [1] - 归母净利润同比增长0.1%至25.34亿港元，公司派发中期股息每股0.22港元，派息率为85.7% [1] 内地市场表现 - FY2026H1中国内地营收同比下降2.5%至321.94亿港元，其中零售渠道营收同比增长8.1%，批发渠道营收同比下降10.2% [2] - 公司在中国内地拥有5663家周大福珠宝零售店，较财年初净关闭611家门店，期内新开设57间门店，新开门店月均销售额超过130万港元，同比增长72% [2] - 内地市场电商销售零售值同比增长27.6%，销售势头保持强劲 [2] 产品结构 - FY2026H1定价黄金首饰及产品销售收入同比增长9.3%，占公司营收比重提升2.7个百分点至29.6% [3] - 按克重计价的黄金首饰及产品收入同比下降3.8%，营收占比下降2.2个百分点至65.2% [3] - 周大福传喜、传福、故宫系列销售额达到34亿港元，同比增长48% [3] 港澳及海外市场 - FY2026H1中国香港、中国澳门及其他地区营收同比增长6.5%至67.92亿港元，主要受惠于零售消费气氛回暖及人流复苏 [4] - 公司通过门店升级、搬迁及开设新店提升新加坡、马来西亚等现有市场零售体验，并积极拓展东南亚、大洋洲等高潜力新市场 [4] 未来业绩展望 - 受益于金价提升及产品优化，10月1日至11月18日公司内地市场零售值增长35.1%，港澳及其他市场零售值增长26.5% [5] - 预计公司FY2026全年收入增长3.1%至924.53亿港元，归母净利润增长36.8%至80.92亿港元 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 公司 FY25Q4 零售值同比降幅逐季收窄，整体零售值同比下降 11.6%，中国内地零售值同比下降 10.4%，中国香港澳门及其他市场零售值同比下降 20.7% [7] - 分品类看，中国内地 FY25Q4 珠宝镶嵌、铂金及 K 金首饰零售值同比增长 2.4%，黄金首饰零售值同比下滑 12.3%，黄金首饰定价产品零售值占比提升支持毛利率 [7] - 渠道优化，截至 FY25 末总门店数 6423 家净关店 892 家，新开新形象时尚店店效高于同店平均 [7] - 预计 FY2025 - FY2027 收入分别为 903.75 亿、950.65 亿、998.76 亿港币，净利润分别为 55.47 亿、63.37 亿、71.97 亿港币，当前市值对应 FY26PE 为 15X [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - FY2023 - FY2027E 营业总收入分别为 95017、109000、90375、95065、99876 百万元，同比增长 -4%、15%、-17%、5%、5% [3] - FY2023 - FY2027E 营业利润分别为 7763、9231、14916、15930、17087 百万元，同比增长 -10%、19%、62%、7%、7% [3] - FY2023 - FY2027E 归母净利润分别为 5384、6499、5547、6337、7197 百万元，同比增长 -20%、21%、-15%、14%、14% [3] - FY2023 - FY2027E 每股收益分别为 0.54、0.65、0.56、0.63、0.72 元，PE 分别为 17.9、14.8、17.3、15.2、13.4，PB 分别为 3.0、3.7、3.7、3.4、3.1 [3] 基础数据 - 总股本 9987 百万股，香港股 9987 百万股，总市值 90.0 十亿港元，香港股市值 90.0 十亿港元 [4] - 每股净资产 2.5 港元，ROE（TTM）25.6，资产负债率 69.6% [4] - 主要股东为 Cheng Yu Tung Family，持股比例 72.4821% [4] 股价表现 - 1m、6m、12m 绝对表现分别为 9%、26%、 - 5%，相对表现分别为 18%、19%、 - 32% [6] 资产负债表 - FY2023 - FY2027E 流动资产分别为 77267、79182、66677、66089、68444 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 非流动资产分别为 10074、9637、9019、8401、7784 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 资产总计分别为 87341、88819、75696、74490、76228 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 流动负债分别为 51022、57520、44252、40486、39344 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 长期负债分别为 2959、4553、4553、4553、4553 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 负债合计分别为 53981、62073、48805、45039、43897 百万元 [8] - FY2023 - FY2027E 归属于母公司所有者权益分别为 32397、25715、25768、28223、30983 百万元 [8] 现金流量表 - FY2023 - FY2027E 经营活动现金流分别为 9776、13836、28266、15023、15970 百万元 [9] - FY2023 - FY2027E 投资活动现金流分别为 - 1694、 - 717、 - 8679、 - 8627、 - 8625 百万元 [9] - FY2023 - FY2027E 筹资活动现金流分别为 - 2839、 - 16830、 - 11282、 - 9396、 - 7345 百万元 [9] - FY2023 - FY2027E 现金净增加额分别为 5244、 - 4000、8305、 - 3000、0 百万元 [9] 利润表 - FY2023 - FY2027E 总营业收入分别为 95017、109000、90375、95065、99876 百万元 [11] - FY2023 - FY2027E 营业成本分别为 73513、86428、63331、66244、69197 百万元 [11] - FY2023 - FY2027E 毛利分别为 21172、22285、26728、28474、30297 百万元 [11] - FY2023 - FY2027E 营业利润分别为 7763、9231、14916、15930、17087 百万元 [11] - FY2023 - FY2027E 归属普通股东净利润分别为 5384、6499、5547、6337、7197 百万元 [11] 主要财务比率 - 年成长率：FY2023 - FY2027E 营业收入同比增长 -4%、15%、-17%、5%、5%，营业利润同比增长 -10%、19%、62%、7%、7%，净利润同比增长 -20%、21%、-15%、14%、14% [12] - 获利能力：FY2023 - FY2027E 毛利率分别为 22.3%、20.4%、29.6%、30.0%、30.3%，净利率分别为 5.7%、6.0%、6.1%、6.7%、7.2%，ROE 分别为 16.6%、25.3%、21.5%、22.5%、23.2%，ROIC 分别为 10.5%、12.6%、11.9%、14.1%、15.7% [12] - 偿债能力：FY2023 - FY2027E 资产负债率分别为 61.8%、69.9%、64.5%、60.5%、57.6%，净负债比率分别为 24.0%、32.2%、31.1%、25.2%、21.7%，流动比率分别为 1.5、1.4、1.5、1.6、1.7，速动比率分别为 0.4、0.3、0.5、0.5、0.5 [12] - 营运能力：FY2023 - FY2027E 资产周转率分别为 1.1、1.2、1.2、1.3、1.3，存货周转率分别为 1.3、1.4、1.1、1.4、1.4，应收帐款周转率分别为 17.0、17.8、17.7、21.7、21.4，应付帐款周转率分别为 68.5、85.0、70.2、84.9、84.8 [12] - 每股资料：FY2023 - FY2027E 每股收益分别为 0.54、0.65、0.56、0.63、0.72 元，每股经营现金分别为 0.98、1.39、2.83、1.50、1.60 元，每股净资产分别为 3.24、2.57、2.58、2.83、3.10 元，每股股利分别为 1.22、0.55、0.39、0.44、0.50 元 [12] - 估值比率：FY2023 - FY2027E PE 分别为 17.9、14.8、17.3、15.2、13.4，PB 分别为 3.0、3.7、3.7、3.4、3.1，EV/EBITDA 分别为 12.5、10.8、12.1、11.0、10.0 [12]