文章核心观点 - 2025年零售商业物业市场正经历深刻的结构性调整，不同背景与战略的企业呈现出截然不同的生存图景 [3][30] 港资房企：巨头的守成与求变 - **新鸿基地产**：2025财年连同合营及联营公司录得净租金收入183.92亿港元，抗风险能力强 通过引入内地人气品牌、升级会员计划等，香港商场出租率维持在95% 内地项目通过引入流量餐饮应对挑战 迎来项目爆发期，香港西沙GO PARK已开业，观塘Scramble Hill及上海ITC Maison、TODTOWN天荟将入市 [4][31] - **太古地产**：2025上半年营收同比增长20% 内地零售销售额较2019年同期高出70%，香港商场维持满租 市场分化显著，上海兴业太古汇引入路易威登地标后销售额暴涨13.5%，广州太古汇则下跌2.1% 加速战略调整，斥资21亿扩容广州太古汇至18万㎡，并以15万㎡的聚龙湾太古里布局“滨水潮流轻奢” [7][34] - **恒隆地产**：2025年内地10座商场整体收入持平，但城市分化明显 大连恒隆广场(+10%)、无锡恒隆广场(+8%)、昆明恒隆广场(+7%)增长，而武汉(-36%)、沈阳(-37%)大幅下滑 转向精细化运营，核心在于加码杭州恒隆广场，以20年33亿元租下4.2万㎡空间，将展示面从90米拓至290米，零售总体量跃升至约15万平方米 [9][36] - **领展**：面对港人北上消费的结构性转变，采取务实求稳策略 香港引入内地餐饮并完成资产提升，内地聚焦B1层“Foodie+”美食街改造，以高频刚需业态对冲租金压力 在管理层过渡期强化“烟火气”业态稳住基本盘 [11][38] - **嘉里建设**：2025年上半年净利润下滑22%，但负债率严控在40%，手握4970万平方呎土储 内地大本营上海的重点项目浦东巨峰路TOD项目PRISMA新嘉中心已封顶，预计2026年上半年亮相 [13][40] - **瑞安房地产**：公司韧性高度依赖上海，78%的租金收入来自上海项目 上海蟠龙天地以“城市微度假”概念，开业两年累计吸引超4500万人次客流，日均客流达5.55万人次 非上海项目贡献度不足，制约全国化布局想象空间 [16][43] 内地企业：存量焕新成增长动力 - **龙湖集团**：主动“踩刹车”，用三年半时间压降有息负债600亿，融资成本降至3.58%的历史低点 通过“一店一策”精细化运营稳增长，如南宁青秀天街开业三天客流68万，22岁的重庆北城天街改造引入超100家头部品牌 已累计投入近3亿元对存量项目进行升级改造 [18][45] - **华润万象生活**：2025上半年商业航道收入32.67亿元，同比增长14.6%，毛利率达66.1% 业主端NOI（营运净收入）破百亿，增长18% 零售额1220亿元，增长21.1%，接近2022年全年水平 125座在营购物中心中，104个跻身当地销售额前三 上半年新开4个项目平均开业率超91%，第三方接管项目调改后零售额增长超30% [21][48][49] 地方龙头：高端坚守与大众突围 - **青岛海信广场**：1997年开业，历经28年仍稳居“山东第一重奢场”，最高年销售额超60亿元 通过首创会员制、极致服务与情绪价值营造，构建了难以复制的运营体系 [24][51] - **利群集团**：代表“百货+超市”的大众化扩张路径，靠自建供应链和价格战成就区域霸主，年销售额一度突破百亿 2018年进入华东进行全国布局，但受跨区域整合压力及大卖场业态不景气影响，业绩自2019年起持续下滑，跌出百亿阵营 [26][53]

公司战略 - 公司当前处于“恒隆V.3”发展阶段，战略重点从过去粗放式、依托城市空白点的增长模式，转变为聚焦核心城市扩展、增强现有项目投资回报率及提升顾客体验 [5][6] - 公司不盲目开拓新城市，而是着眼于在现有成功项目或周边进行拓展，以提升整体影响力与可达性，例如上海港汇恒隆广场北座优化、上海恒隆广场扩建、昆明恒隆广场尚义街及杭州恒隆广场扩展等项目 [1][6] - 公司认为单纯依靠数量扩张的时代已结束，更倾向于通过租赁整合等高效方式扩大经营规模，例如与百大集团签订20年营运租赁合同以扩展杭州恒隆广场 [1][8][9] - 公司预计到2027年后新项目投入有望放缓，实现收入增长、支出控制的良性循环 [9] 杭州恒隆广场项目进展 - 杭州恒隆广场预计将于2025年年底起分阶段开幕，其零售部分预租率已达83%，办公楼Ｅ座已100%租出，杭州文华东方酒店预计于2026年下半年开业 [7] - 公司与百大集团签订20年租赁合同，租用杭州百货大楼，计划在接收后一年内完成改造，改造后将使杭州恒隆广场零售面积大幅增加40%，临街面积大增超过200% [1][9] - 公司计划通过连廊衔接，将百大区域整合为杭州恒隆广场的一部分，形成完整商圈，并希望与杭州大厦等竞争对手协同做大武林广场商圈 [9] 项目运营表现与行业环境 - 上海恒隆广场2025年上半年出租率维持在98%的高位，未达100%是因商场改造和空间优化需临时调整部分租户，公司观察到自今年6月起租户销售额已出现回升，认为最困难的阶段已经过去 [5] - 行业层面，办公楼市场面临供应量较大、经济环境影响及外资企业扩张放缓等压力，世邦魏理仕预测2025年全国办公楼租金跌幅为9.9%，较年初预测扩大3.2个百分点 [4][5] - 优质零售地产市场平均空置率据仲量联行统计收至10.5%，上半年累计上升0.3个百分点，但公司旗下项目表现相对稳健，策略重点是维持现有租户稳定 [5] 具体拓展案例 - 昆明恒隆广场通过改造毗邻的尚义街，成功为项目带来约15%的客流量增长，提升了街区氛围并带动商场整体销售 [6] - 公司通过打造特色街区形成互补，例如带有宠物友好设施的街区能吸引特定客群，从而激活整体商业氛围 [6]