投资评级 - 首次覆盖珂玛科技，给予“买入”评级 [3][11] - 中性目标价为76元/股，上行目标股价为89元/股 [3][11] 核心观点 - 存储芯片3D化及逻辑芯片制程升级驱动公司产品需求，AI驱动下国内存储芯片和高阶逻辑芯片的产能扩充及技术升级推动PECVD/ALD等薄膜沉积设备需求保持高速增长趋势 [1] - 公司新产能将于2025年下半年持续开出，氮化铝陶瓷加热器产能从2024年60支/月提升至2025年年底200支/月水平，以满足核心客户2026年出货需求 [1] - 氮化铝加热器、静电卡盘等核心功能模块国产化率仅为14%左右，替代空间广阔，公司在国内市占率和营收规模上处于相对领先地位 [2] - 公司业务从陶瓷结构件向半导体制程中同晶圆接触的核心功能模块发展，功能性模块业务快速增长，2024年营收占比达38%，实现营收2.91亿元，而2023年该部分业务营收为3200万元 [22][25] 财务数据和估值 - 预计公司2025-2026年归母净利润为4.28/6.32亿元，对应PE为60/41倍 [3][4] - 预计公司2025-2027年营收分别为11.81/16.53/20.01亿元，同比增加37.69%/40.00%/21.09% [56] - 预计公司2025-2027年毛利率为55.06%/55.80%/56.29% [56] - 2024年公司营业收入为857亿元，同比增长78.5%，归母净利润为311亿元，同比增长279.9% [4] 公司核心逻辑 - 陶瓷加热器和静电卡盘业务成为公司新的主要增长动力，2024年功能性模块业务营收占比达38%，净利率从2023年的17%提升到2024年的36.3% [22][25] - 制程升级大幅带动沉积需求+国产化替代机遇，AI需求驱动带动国内存储芯片和高阶逻辑芯片的产能扩充和技术改造/升级 [37] - 公司氮化铝陶瓷加热器产能集中在苏州新厂，预计到2025年年底理论产能达到200支/月，2026年达到300支/月水平 [53] - 氮化铝陶瓷加热器价格较金属加热器更高，能达到薄膜沉积设备成本的14%，以一台PECVD设备假设单价在750万，设备成本350万左右，则对应氮化铝陶瓷加热器的成本在50万左右 [36] 行业分析 - 预估2025年国内薄膜沉积市场规模能达到80亿美金，存储芯片的高深宽工艺以及3D化趋势和逻辑类High-K工艺将带动包括PECVD和ALD需求呈现大幅增长态势 [51] - 国内设备厂商在PECVD和ALD上的国产化比率持续提升，PECVD国产化率可以达到70%，ALD上部分制程产品通过了晶圆厂的POR，后继国产化率有望达到25%甚至更高水平 [51] - 对于国内设备厂商，测算2025年的SAM为48.4亿美金，该部分国产薄膜沉积设备对应的氮化铝陶瓷加热器的价值空间达到了25亿人民币 [51] - 2026年国内晶圆产能继续保持增长态势，根据进度预计增长70K-115kwpm（不包含HW系相关产能扩充），新增产能逐步往更先进的制程方向发展 [37][39]