投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [8][10] 核心观点 - 收入端：公司背靠规模可观、增长稳健、较为集中的全球湿巾市场，在政策及品牌采购策略变化的催化下，基于配方技术、认证和验厂壁垒，有望和头部品牌形成“进入壁垒&产品力→客户粘性→长期且优盈利订单倾斜”的正循环，美国新工厂则有望驱动公司再上一台阶 [3][8] - 利润端：公司历史盈利能力波动主因毛利率变化叠加管理费用率上行，减值为阶段性扰动，伴随湿巾毛利率修复、产能利用率回升、新工厂投建后逐步成熟、咨询费等可控支出维持低位，叠加减值回归常态，公司盈利有望进入修复通道 [3][5][31] 公司概况与业务 - 公司以湿巾ODM/OEM为核心，海外客户为业绩基本盘，2025年湿巾收入6.8亿元，占总收入87.5% [5][17][25] - 2025年公司实现营业收入7.7亿元，归母净利润0.77亿元 [17] - 分地区看，2025年国内/海外收入占比分别为33%/67%，外销毛利率35.9%大幅领先国内的3.9% [25] - 客户集中度高，2025年前五大客户销售额占比79%，核心客户包括宝洁、金佰利、Woolworths、强生、利洁时、欧莱雅等，合作时长达5~16年 [7][25][84] 行业发展与需求 - 全球湿巾市场规模可观且增长稳健，2025年市场规模达191亿美元，2018-2025年复合年增长率为1.6% [6][37] - 北美是核心市场，2025年销售额占比39% [6][37] - 中国湿巾市场2018-2025年复合年增长率为6.6%，2025年规模为18.3亿美元，主要由人均消费量提升驱动 [37] - 中国湿巾人均消费量和渗透率仍有较大提升空间，2024年人均年消费额仅1.3美元，明显低于全球平均的2.3美元，渗透率4.7%也低于全球的9.4% [37][39] 行业供给与竞争 - 中国湿巾出口份额稳中略升，2024年占世界出口份额8.8%，较2017年提升0.9个百分点 [6][45][51] - 东盟为中国出口核心增量，而发达经济体因近岸采购比例提升叠加东盟转口比例增加，中国对其直接出口比例下降 [6][45] - 行业集中度较高，2025年行业CR5、CR10分别为32%、40% [6][88] 行业催化因素 - 政策维度：英国禁售含塑湿巾法案及欧盟PPWR（包装与包装废弃物法规）推动产品向无塑升级、包装向单一可回收材料转变，为中国具备无塑卷材生产能力、合规达标、良率稳定的供应链企业带来增量订单机会 [6][54] - 品牌采购策略：品牌商在制品环节以自产为主，但在小批多频、新兴市场、受地缘政治及政策影响的弹性需求增多背景下，外协产能有望增加 [6][59] - 头部品牌如宝洁推行供应链3.0战略，向同步响应型转变，中国凭借供应链完整性有望成为重要目标；金佰利则聚焦“数字化重构、产品聚焦和本地化强化”，在非美市场可能增加对原辅材料的全球招标和区域多供 [64][65][66] 公司核心竞争优势 - **认证与审厂壁垒**：公司覆盖多地合规认证（如ISO22716、ISO13485、BRCGS、美国FDA/EPA等），为服务海外优质品牌及KA客户建立准入门槛，客户审厂以年度高频为主，提高了行业进入壁垒 [7][68][72] - **研发与技术优势**：公司以高研发投入驱动“溶液配方定制开发”能力领先，研发费用率长期位于3.5%以上，拥有两大现代化研发中心，与国内高校建立产学研合作 [7][72][73] - **产品与交付优势**：公司湿巾产品系列全、品类丰富，涵盖6大系列60多个品种，能够满足客户一站式采购需求，2018-2021年湿巾产能利用率均超过100%，具备较强的交付弹性 [7][74][80] - **客户粘性与成长潜力**：公司与行业前五大客户均有合作，基于高行业集中度特征，公司绑定头部客户成长的天花板高，目前占前五大品牌湿巾采购额的份额预计均低于1%，提升空间可观 [7][87][88] 财务与盈利预测 - 公司历史盈利能力波动主要受毛利率变化及管理费用率上行影响，2025年湿巾毛利率为26.9%，同比提升7.6个百分点，显示修复迹象 [5][31] - 预计公司2026年、2027年归母净利润分别为0.81亿元、1.24亿元，增速分别为+5.4%、+52.6%，对应市盈率分别为39倍、26倍 [8]