投资评级与核心观点 - 华泰研究维持对周大福的“买入”评级，目标价为19.40港币 [1][5][6] - 核心观点：尽管FY26Q4集团整体零售额受外部不确定性及金价高位波动影响，但港澳市场同店销售增速亮眼，且集团在品牌转型与渠道优化方面持续发力，基本面预计将持续向好 [1] - 目标价19.40港币对应FY27（2026年4月至2027年3月）22倍市盈率 [5] 经营数据与区域表现 - FY26Q4集团零售额同比下滑1.5%，增速环比下降19.3个百分点，其中中国内地市场同比下滑8.2%，中国港澳及其他市场同比增长58.5% [1] - 同店销售增长表现分化：中国内地、香港、澳门的SSSG同比分别为+0.2%、+36.8%、+50.1% [2] - 分产品看，内地计价黄金首饰/定价首饰SSSG同比分别+6.7%/-10.3%；港澳分别+46.5%/+38.5% [2] - 分门店类型看，内地直营店/加盟店SSSG同比分别+0.2%/-5.8%，直营店展现出更强的同店韧性 [2] 品牌转型与产品策略 - FY26Q4内地市场定价首饰零售值占比达36.2%，同比提升0.7个百分点 [3] - 珠宝镶嵌黄金饰品及翡翠首饰均实现30%以上的零售值增长，预计金镶钻品类由故宫/传福/传喜等标志性系列带动 [3] - 2026年4月22日公司发布全新标志性系列“万相”，采用金镶钻、鎏彩等工艺，旨在增强在高端黄金领域的差异化竞争力 [3] - 集团推出周大福配饰与周大福家品，拓展品类边界以加强与消费者的触达 [3] 渠道发展与网络优化 - 截至2026年3月31日，集团在内地/港澳及其他市场共有门店5524/165家 [4] - FY26Q4周大福珠宝在内地新开13家店、关闭141家店，净关店128家，净关店速度较FY26Q3的230家有所放缓 [4] - 周大福珠宝在FY26全年合计净关店969家，随着低效门店出清，预计FY27净关店数量有望下降 [4] - 集团持续推进国际扩张，期内在中国香港尖沙咀广东道开设港澳地区最大旗舰店，并进驻泰国曼谷暹罗百丽宫、澳大利亚悉尼Westfield商场 [4] - FY26Q4内地电商零售值同比增长14.4%，零售值占比提升至6.6% [3] 财务预测与估值 - 维持FY26-FY28归母净利润预测为81.2/89.1/99.0亿港币 [5] - 预计FY26-FY28营业收入分别为914.88/955.60/1008.23亿港币，同比增速分别为2.04%/4.45%/5.51% [10] - 预计FY26-FY28每股收益分别为0.81/0.89/0.99港币 [10] - 预计FY26-FY28净资产收益率分别为30.03%/31.49%/33.30% [10] - 参考可比公司2026年Wind一致预期市盈率均值11倍，考虑到周大福的行业龙头地位及同店销售韧性，给予目标估值 [5][11]