运动品牌越来越不卷了——运动品牌的宣传正在从体育竞技的神坛，步入触手可及的个人运动生活中。 2024年，adidas也更新了沿用20年的品牌主张，将其从"没有不可能Impossible Is Nothing"，改为"You Got This你行的"，将挑战极限的目标寄托于个人运动 体验之中。去年，迪卡侬宣布升级品牌，发布新目标、新定位、新形象，以及新口号"Ready to Play"。 这一趋势，不仅出现在传统老牌的焕新，也体现在新兴的运动品牌之中。On昂跑一直以Run On Cloud为品牌主张；在2022年中，高性能跑鞋品牌HOKA重 写使用了13年的Slogan，发布全新主张"FLY HUMAN FLY"。2017年，lululemon围绕着"This is Yoga"的主题做品牌宣传，到2023年，"Be All In""一起好状 态"的主题标语则将品牌重心从专业运动到享受运动。国产户外品牌安高若以"运动就是玩"作为品牌主张，享受运动的乐趣。 回溯Nike的"Just Do It"，PUMA的"Fast Forever"，国内安踏"永不止步"以及李宁"一切皆有可能"，不难发现，运动品牌"超越不可能"的 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价16港币，对应FY26 21倍PE [1][5][6] 报告的核心观点 - 周大福FY26Q1集团零售额同比-1.9%（环比+9.7pct），销售额降幅收窄因去年低基数、消费者对高金价接受度提升及部分产品销售亮眼，看好其基本面持续向好 [1] - 受益定价产品增长和低基数效应，内地同店跌幅收窄，澳门市场表现强劲与当地旅游、娱乐产业复苏有关 [2] - 一口价产品占比提升支撑毛利率韧性，4月新品预计零售额超5亿港元，带动黄金镶嵌产品零售值同比增速超30% [3] - 公司延续渠道优化策略，FY26Q1净关店307家，现存门店能承接资源，预计FY26关店多，FY27关店下降 [4] - 维持FY26 - FY28归母净利润76.3、83.6、92.3亿港币，参考可比公司，维持目标价16港币 [5] 各部分总结 经营数据 - FY26Q1集团零售额同比-1.9%（环比+9.7pct），中国内地/港澳及其他市场销售同比分别-3.3%/+7.8%，环比分别+7.1pct/+28.5pct [1] 同店表现 - FY26Q1中国内地/港澳SSSG分别为-3.3%/+2.2%，内地黄金首饰及产品/珠宝镶嵌、铂金及K金首饰SSSG分别为-1.4%/-2.2%，港澳分别为+6.6%/+3.3% [2] - 中国内地直营店/中国内地加盟店/中国香港市场/中国澳门市场同店分别-3.3%/0.0%/+0.2%/+9.5% [2] 产品结构 - FY26Q1中国内地黄金首饰及产品/珠宝镶嵌、铂金及K金首饰零售额分别-3.6%/+0.5%，港澳及其他市场分别+11.4%/+4.8% [3] - 中国内地高毛利定价类黄金零售值季内同比+20.8%，占零售额比重同比提升4pct至19.8% [3] 渠道优化 - FY26Q1新开40家店、关闭347家店、净关店307家，截至25年6月30日，内地/港澳及其他市场共有门店6180/157家 [4] 盈利预测与估值 - 维持FY26 - FY28归母净利润76.3、83.6、92.3亿港币 [5] - 参考可比公司25年Wind一致预期均值17倍，维持目标价16港币，对应FY26 21倍PE [5] 财务指标 |会计年度（港币）|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万）|89,656|89,037|93,006|98,142| |+/-%|(17.53)|(0.69)|4.46|5.52| |归属母公司净利润（百万）|5,916|7,634|8,361|9,228| |+/-%|(8.98)|29.05|9.52|10.36| |EPS（最新摊薄）|0.59|0.76|0.84|0.92| |ROE（%）|22.69|28.28|29.65|31.26| |PE（倍）|22.55|17.47|15.95|14.46| |PB（倍）|5.05|4.84|4.63|4.42| |EV EBITDA（倍）|14.05|12.02|10.94|10.20| |股息率（%）|3.89|4.86|5.33|5.88|[10]

门店扩张与形象升级 - 公司在南昌万象城围挡新店，但澄清并非旗舰店，由经销商运营，第二家旗舰店计划落地北京但未确定具体商场[1] - 上海港汇恒隆广场旗舰店位于五楼，与Columbia等品牌同层，南昌万象城店位于二楼，毗邻阿迪达斯等运动品牌[1] - 新型门店采用简洁装修风格，增加服装、包袋等穿着配饰占比，并销售更高价位产品[1] 产品策略调整 - 线下门店以高性能服装为主打，如高透硬壳服饰，冷山山地系列冲锋衣定价超2500元，帐篷售价超千元[2] - 线上天猫旗舰店超半数产品售价低于500元，填补了专业户外装备千元以下的市场空白[2] - 2024年将产品线划分为"睡眠系统"、"背负系统"和"穿搭系统"三大品类，推出冷山山地系列装备并应用多项专利技术[6] 财务表现与市场环境 - 2022年上半年销售收入同比增长61.34%至8.67亿元，归母净利润增幅达111.8%[4] - 2024年帐篷及装备业务收入下跌12.56%，服装及鞋子业务微跌0.9%，配件及其他业务增长62.69%[5] - 2025年第一季度收入下跌6.07%，归母净利润和扣非净利润分别下滑2.75%和14.41%[8] 行业竞争格局 - 大众端面临骆驼、迪卡侬、蕉下等品牌竞争，中高端市场需对抗攀山鼠、Columbia、探路者等成熟品牌[8] - 露营市场遇冷因专业人群规模有限，户外行业持续增长的是鞋服配件品类[5] - 代理商反馈消费者对品牌认知度不足，过往线下渠道以装备为主且服装种类较少[5] 品牌转型挑战 - 通过"荒野横断计划"等营销活动强化专业属性，试图摆脱低价产品印象[6] - 旗舰店选址高端商场（如港汇恒隆广场与路易威登同栋），但跨区域协同发展存在难度[7] - 分析师指出品牌转型需3-5年见效，存在定位模糊风险，需平衡原有产品与高端系列的价格差距[10] 未来发展规划 - 计划重点布局一线及新一线城市核心商圈开设自营旗舰店，经销商网络聚焦二三线城市户外消费聚集区[10] - 新形象店将以销售专业徒步产品线为主，通过服饰与装备结合销售提升连带销售额和客单价[6][10]

公司业绩表现 - 巴宝莉同店销售额在截至6月的季度仅下滑1%，显著优于分析师预期的3.7%降幅 [1] - 业绩超预期推动股价在伦敦市场一度飙升6.6%，今年以来累计上涨27% [1] - 美洲市场销售额同比增长4%，远超分析师预期的0.8%增幅 [4] - 中国市场销售额下滑4% [4] 转型策略与执行 - 首席执行官Joshua Schulman推动品牌回归"英伦本源"，重点推广风衣、围巾等标志性产品 [4] - 轻便型夹克销售表现良好，策略有效性得到初步印证 [4] - 花旗分析师预计销售额可能在6月转为正增长 [4] - 公司正重塑品牌定位，重新吸引"入门级"奢侈品消费者，放弃前任的超高端手袋市场策略 [4] 组织架构调整 - 公司宣布裁减约20%员工，主要涉及英国办公室和全球零售岗位 [4] - 任命四位区域总裁进入执行委员会，使决策层更贴近消费者 [4] 行业背景 - 奢侈品行业普遍面临需求放缓 [1] - 瑞士奢侈品巨头历峰集团Q1财报超出市场预期 [1]

国产品牌崛起与跨国品牌挑战 - 小米汽车凭借雷军号召力和生态链模式在发布会期间售罄全年产能 [1] - 泡泡玛特拉布布盲盒引发Z世代消费狂潮并催生高溢价二次交易市场 [1] - 国产品牌在家电、消费电子等领域市场份额达80-95%，价格比国际品牌低20% [2][3][7] - 消费者购买逻辑转变：62%选择进口产品因"先进技术"，48%看重"性价比" [7] 跨国品牌市场拐点特征 - 从增长扩张阶段进入市场份额争夺阶段，消费者信心指数从2018年123降至2024年89 [3] - 本土品牌创新能力显著：家电新品GMV贡献率0.6%-6.1%，跨国品牌仅0.2%-0.9% [7] - 跨国品牌净利润率约4%，低于本土品牌9%，陷入销售下滑与转型投入不足的恶性循环 [8] 跨国品牌成功案例 - 某影像设备品牌通过产品组合覆盖多场景实现17%年增长率（高于品类平均14%） [9] - 欧洲小家电品牌被中资收购后通过本地研发推出创新"3合1蒸汽熨斗"扭亏为盈 [9] - 专业运动设备品牌建立技术壁垒，在可穿戴市场实现13%增长（品类平均1%） [10] 跨国品牌五项转型举措 - 推动本地创新：大家电领先品牌每月推新品，产品上市时间4-6个月，5-8%收入来自新品 [13] - 重建高端定位：通过"接受度+卓越度"公式分层打造差异化产品 [15][16] - 渠道转型：探索抖音/小红书等新兴渠道，加强直销管理获取市场响应能力 [17][18] - 强化产品传播：打造场景化内容，构建多层次KOL/KOC策略 [19][20] - 调整财务预期：为创新预留投资，建立新品贡献率等前瞻性指标 [21] 中国市场全球战略价值 - 中国贡献全球家电电子产品60-70%产能，2030年中产规模将达4亿（欧盟人口90%） [23] - 2023-2024年消费家电SKU增长5倍，本土品牌在天猫推新4500款 [23] - 中国社交电商模式全球输出：Temu月活超亚马逊，中资收购品牌在英国市场反超 [24]

品牌复兴现象 - 多个老品牌如达芙妮、美特斯邦威、真维斯等近年实现业绩翻红，达芙妮长期占据抖音女鞋热门品牌月销榜首，美特斯邦威在"618""双11"大促中持续实现翻倍增长，真维斯线上销售额从4.6亿飙升至60亿，骆驼冲锋衣登顶天猫、抖音户外品类第一 [5] - 班尼路、百丽、回力等品牌虽仍处转型阵痛期，但核心业务或明星产品线已显复苏势头 [6] 转型策略分类 海豚型 - 代表品牌骆驼从男鞋转向户外赛道，尤其发力冲锋衣品类，通过KOL合作和年轻IP联名，90后与Z世代消费者占比超85%，拿下社媒户外类目搜索与互动热度第一 [8] 带鱼型 - 达芙妮、回力舍弃门店和工厂等重资产，转型为品牌授权商，达芙妮门店从6000家锐减至几百家，品牌授权费收入占总营收近四成 [9] 章鱼型 - 美特斯邦威通过出售资产止亏，计划以"线上发券撬动线下核销"策略，联动新开"生活馆"覆盖县级行政区，打通"线上种草、线下触达"闭环 [11] 比目鱼型 - 班尼路、真维斯、百丽等聚焦存量运营，既不大规模关店也不扩张 [12] 转型共通逻辑 - 老品牌积极拥抱线上渠道，真维斯淘宝粉丝达500万，电商销售额占比超80%，达芙妮构建152个自播账号矩阵 [15][16] - 通过年轻化设计、国潮联名和互动创新传递鲜活生活态度，百丽设计周期从45天缩短至15天，库存周转率提升22%，推出定制鞋履服务单价达700至1000元 [18] - 线下门店精品化战略，旗舰店客单价达普通门店3-5倍，品牌在核心城市布局千平级"体验馆"深化用户认知 [21][22][23] 转型挑战 - 带鱼模式削弱产品掌控力，风格易被稀释为"平替"，品质问题频发 [24] - 章鱼模式押注重资产带来现金流与供应链压力，可能固化"打折品牌"认知 [25] - 比目鱼模式依赖第三方平台流量，缺乏爆款与营销创新，一二线市场声量低迷 [25] 历史兴衰分析 - 老品牌曾以"平价时尚"切入市场空白，依托加盟模式跑马圈地，签约顶流偶像进行饱和式广告轰炸，缔造全国数千家门店规模神话 [28][29][30] - 电商崛起后，品牌因设计滞后、库存高企、渠道滞销陷入恶性循环，关店潮席卷 [33] 未来机遇 - 即时零售模式将配送周期压缩至1小时，推动库存周转效率几何级提升，部分品牌接入闪购后过季库存消化率提升60%，退货率降至近乎0 [35] - 互联网巨头为品牌下沉提供基础设施，但平台抽佣与配送成本合计吞噬10%-15%毛利 [35]

公司收购与股权变更 - 法裔瑞士企业家Dan Mamane以7000万欧元（约合5.9亿元人民币）的投资方案成功竞标收购乐卡克，该报价高于其他竞争对手 [2] - Dan Mamane将持有乐卡克超过50%的股权 [2] - 收购方案包括2024年9月以2000万欧元偿还部分债务，3000万欧元重启公司运营，2026年再投2000万欧元，目前已有1600万欧元到位 [6] 公司财务状况与重组 - 乐卡克2024年上半年营收同比增长30%至8200万欧元，净亏损由2023年同期的1050万欧元扩大至1820万欧元 [6] - 2023年全年亏损为2820万欧元 [6] - 公司曾获得巴黎奥运组织委员会和法国国家共计1540万欧元的贷款支持 [6] - 母公司Airesis（持股75%）因财务困境于2024年11月申请司法重组 [4] 品牌发展战略 - 目标2030年销售额达到3亿欧元，恢复持续盈利 [6] - 未来产品线将围绕"运动时尚、运动传承、优雅生活方式和技术性能"四大领域拓展 [6] - 计划重新平衡分销渠道（精选网络、电商平台、授权门店），到2027年将国际市场销售额占比提升至目前的3倍以上 [6] - 致力于将乐卡克重新打造成高端运动及生活方式国际品牌 [6] 管理团队调整 - 组建新管理团队：前阿迪达斯首席运营官Udi Avshalom担任全球品牌战略顾问，法国Lacoste前执行总监Alexandre Fauvet担任CEO [8] - Dan Mamane本人负责整体战略，强调要重塑品牌影响力与吸引力 [8] 历史背景与运营危机 - 作为2024年巴黎奥运会法国代表团官方服装合作方，曾因付款延误导致15万件运动员服装延期交付 [6] - 母公司Airesis在奥运前被瑞士证交所暂停交易，因推迟公布年度业绩报告 [6] - 日本运动品牌迪桑特已收购宁波乐卡克服饰有限公司为全资子公司 [4]

公司业绩表现 - 2025财年营收24.61亿英镑同比减少17% 调整后营业利润2600万英镑同比减少94% [4] - 2024财年收入29.68亿英镑同比下跌4% 调整后经营利润4.18亿英镑同比下跌34% [5] - 同店销售额下降12% 其中亚太市场下滑16% 中国大陆和韩国分别下跌15%和18% [6] - 日本市场微增1% 主要受益于中国游客消费拉动 [7] - 零售收入20.76亿英镑同比减少13% 批发收入3.19亿英镑同比减少37% [8] 战略调整措施 - 新CEO Joshua Schulman推出"Burberry Forward"战略 聚焦经典风衣和外套品类 降低皮具售价 [10] - 启动组织架构变革 计划裁员1700人占全球员工总数近20% 预计2027财年节省6000万英镑成本 [10] - 2025财年下半年调整后营业利润6700万英镑 部分抵消上半年4100万英镑亏损 [10] - 强化门店视觉陈列与数字创新 重塑"永恒的英伦奢华"品牌形象 [11] - 秋冬系列订货量回升及成本控制措施为复苏奠定基础 [13] 奥特莱斯渠道影响 - 全球直营门店422家 奥莱门店54家 新开26家同时关闭26家 [17] - 奥特莱斯渠道销售额增长1%-5% 全价渠道销售额下降1%-4% [19] - 消费者转向性价比商品 二手奢侈品需求较2019年翻倍 [19] - 库存总额下降7%-9% 但毛利率下降470-520个基点至62.5% [20] - 过度依赖奥莱渠道可能稀释品牌高端形象 影响产品保值属性 [20][21] 市场反应与行业对比 - 2025财年Q4同店销售额跌幅收窄至6% 优于市场预期的7.78% [9] - 2024年4月以来股价大涨超70% 表现显著优于行业整体 [4] - 奢侈品行业整体面临寒潮 单一品牌门店销售额下降1%-4% [18]

公司转型战略 - 公司正从小家电制造商向生活方式品牌转型，核心驱动力是消费逻辑从产品功能转向生活体验的变革 [1] - 84%的消费者更注重情绪价值，倾向于购买"能让自己开心的产品" [1] - 产品思维从单一功能提供转向场景解决方案，例如推出烹饪创作、元气早餐、精致洗护等8大场景方案 [2][3] - 品牌价值重构为"轻松愉悦品质生活"的代名词，用户选择动机从产品功能转向品牌代表的整体生活方式 [3][4] 产品与场景创新 - 元气早餐场景方案包含早安破壁机、早餐机和多士炉，实现几分钟完成营养早餐 [3] - 精致洗护场景覆盖衣物从洗、烘、熨到穿的全流程，支持手机小程序远程控制滚筒智洗舱 [3] - 轻松喂养场景提供消毒泡奶一体机、无水暖摇奶器等设备，实现40℃恒温热风系统，解决0气泡、0结块等痛点 [4] - 双舱洗衣机和可拆洗破壁机等产品直接源自用户反馈，体现"用户直达计划"的精准洞察 [5][6] 研发与制造能力 - 构建三级研发体系，研发周期显著短于行业传统数月周期，拥有近600名研发人员 [6] - 自主研发超90个品类、1000多款型号，累计获得3700多项国家专利 [6] - 2024年研发费用同比增长36.48%，持续加码创新投入 [6] - 5大智能制造基地包含4个整机工厂及核心零部件工厂，配备2000㎡测试评价中心和十几个专业实验室 [6] 行业趋势洞察 - 行业竞争焦点从价格战和功能迭代转向对生活体验的理解与满足 [1] - 未来赢家需同时扎根制造业本质与消费者需求，实现"产品-场景-情绪"三重价值绑定 [7]

公司业绩表现 - 2025财年营收24.61亿英镑同比减少17% 调整后营业利润2600万英镑同比减少94% [2] - 2024财年收入29.68亿英镑同比下跌4% 调整后经营利润4.18亿英镑同比下跌34% [2] - 同店销售额下降12% 第四季度跌幅收窄至6%优于市场预期的7.78% [3][5] - 2025财年下半年调整后营业利润6700万英镑 部分抵消上半年4100万英镑亏损 [6] 区域销售表现 - 亚太市场全年可比销售额下滑16% 中国大陆和韩国分别下跌15%和18% [3] - EMEIA地区全年降8% 美洲市场下滑9% 南亚太平洋地区下降28% [3] - 日本市场微增1% 主要受益于中国游客消费拉动 [4] 战略调整措施 - 新CEO Joshua Schulman推出"Burberry Forward"战略 聚焦经典风衣和外套品类 降低皮具售价 [6] - 优化批发和奥特莱斯渠道 推翻高端策略和皮具优先策略 [6] - 计划裁员1700人占全球员工总数近20% 预计2027财年节省6000万英镑成本 [6] - 强化门店视觉陈列与数字创新 重塑"永恒的英伦奢华"品牌形象 [7] 渠道结构变化 - 全球直营门店422家 奥特莱斯门店54家 2025财年新开26家同时关闭26家 [8][9] - 奥特莱斯渠道销售额增长1%-5% 全价渠道销售额下滑1%-4% [10] - 二手商品需求较2019年几乎翻番 硬质奢侈品类别表现突出 [10] 财务与运营指标 - 库存总额在固定汇率下下降7% 报告汇率下下降9% [11] - 年度毛利率62.5% 固定汇率下降470个基点 报告汇率下降520个基点 [11] - 库存拨备费用和产品打折是毛利率下降主因 [11]