报告公司投资评级 - 评级为“增持”[5] - 目标价格为25.79元[5][10] - 当前价格为22.17元[5] 报告核心观点 - 公司独有的UDM模式支撑高端制造研发能力，布局的高景气赛道业务放量空间值得期待[10] - 内生+外延多点开花，盈利表现亮眼[1][10] - 新兴科技持续布局，包括AI玩具、AI可穿戴设备、低空经济、卫星通信等[10] 业绩与财务摘要 - 2024A至2028E营业总收入预计从3,573百万元增长至7,470百万元，2025A同比增长15.6%，2026E预计同比增长26.1%[4] - 2024A归母净利润为252百万元，2025A同比增长129.4%至577百万元，2026E预计为497百万元[4] - 2026-2028E每股净收益预计为0.64/0.78/0.96元[4][10] - 2024A至2028E净资产收益率预计从5.4%提升至11.4%[4] - 2024A至2028E销售毛利率预计从28.4%提升至30.9%[11] 业务表现与增长 - 26H1公司营收同比+23%（剔除并表的金属结构件收入3.1亿元）[10] - 分品类看，26H1创新消费电子/智能控部件/汽车电子/健康环境同比+37%/+14%/+6%/+206%[10] - 创新消费电子方面，电子烟、电助力自行车及图标图案熨烫机等产品均实现快速增长，电子烟业务产能逐步释放，电助力自行车业务受益于客户产品迭代升级[10] - 智能控部件内，高端食品器械及游戏模拟控制设备表现优异，对冲水冷散热控制系统收入下行[10] 盈利能力与费用控制 - 26Q2还原汇兑亏损（约2500万）后，扣非利润同比+73%[10] - 26Q2毛利率同比+1.3pct，主要得益于高利润率的新品拉动[10] - 26Q2销售/管理/研发费用率2.1%/6.1%/7.7%，同比-0.4pct/-0.8pct/-1.5pct，降本控费表现良好[10] 并购与战略布局 - 公司于2025年12月完成对发斯特51%股权收购，完善了在精密结构件的布局[10] - 技术层面，公司持续攻坚高端精密制造核心工艺[10] - 市场拓展层面，公司深耕传统优势赛道、前瞻布局AR智能穿戴、低空经济、卫星通信等新兴高增长领域[10] - 公司依托海内外基地实现产能协同与高效交付，提升全球化运营能力[10] 新兴科技布局 - 智能产品层面，公司积极推进AI玩具、AI可穿戴设备等创新产品的研发与量产进度[10] - 智能制造层面，公司与北京容芯致远科技有限公司达成战略合作，联合深圳市天思智慧科技有限公司设立合资企业，共同构建国产化算力设备智能制造产业生态[10] 估值与可比公司 - 参考可比公司，考虑公司核心制造优势及多元业务布局赋予的估值溢价，给予公司2026年40X PE[10] - 可比公司包括和而泰（2026E PE 21.7）、长盈精密（2026E PE 37.7）、歌尔股份（2026E PE 24.4）、思摩尔国际（2026E PE 42.8），平均2026E PE为31.7[12]

核心观点 - 赢合科技2026年上半年业绩持续增长，主因锂电设备订单执行效率与交付规模同步提升 [5] 业绩表现 - 26H1营业收入60.9亿元，同比增长42.83% [4] - 26H1归母净利润3.51亿元，同比增长29.40% [4] - 26H1扣非归母净利润3.45亿元，同比增长28.71% [4] - 26Q2营业收入40.41亿元，同比增长38.12%，环比增长97.21% [5] - 26Q2归母净利润2.89亿元，同比增长12.88%，环比增长366.64% [5] - 26Q2扣非归母净利润2.86亿元，同比增长11.89%，环比增长381.99% [5] 锂电设备业务 - 26H1锂电池专用生产设备收入50.26亿元，同比增长79.52% [6] - 26H1锂电设备毛利率17.5%，同比下滑1个百分点 [6] - 26H1锂电设备境外收入6亿元（剔除斯科尔），同比-12%，占锂电设备收入12%，同比-12个百分点 [6] - 26H1锂电设备境内收入44.3亿元，同比+109%，呈现复苏迹象 [6] - 公司收购昂华（上海）自动化工程股份有限公司，补齐锂电后段模组PACK环节核心能力，构筑自主可控锂电装备整线服务能力 [6] 合同负债与存货 - 26H1末合同负债35.19亿元，相比25H1末增长39%，相比上年末增长5.6% [7] - 26H1末存货48.66亿元，相比上年末增长40%，主因订单增加备货增加 [7] - 发出商品26H1账面价值14.11亿元，相比上年末增长65%，业绩持续增长潜力充裕 [7] 固态电池设备 - 公司“固态湿法涂布机”斩获第六届国际科创节“年度产品创新奖” [8] - 公司联合参编及发布了固态电池、大圆柱电池两大行业白皮书 [8] 电子烟业务 - 26H1控股子公司斯科尔电子烟业务收入6.69亿元，同比下降48% [10] - 26H1斯科尔净利润0.44亿元，同比下降86% [10] - 26H1斯科尔净利率7%，同比下降18个百分点 [10] - 斯科尔已在英国、美国、俄罗斯、印度尼西亚、香港等国家和地区设立子公司，高效响应雾化业务客户售前及售后服务需求 [10]

投资评级 - 报告给予赢合科技“买入”评级，维持此前判断 [6] 核心观点 - 赢合科技2026年上半年业绩持续增长，主因锂电设备订单执行效率与交付规模同步提升 [2] - 锂电设备业务受益于国内扩产复苏，公司通过收购补齐整线设备能力 [2] - 合同负债和发出商品高增，显示业绩增长潜力充裕 [3] - 固态电池设备布局领先，电子烟业务下滑但正拓展新市场 [3] 业绩表现 - 赢合科技2026年上半年营业收入60.9亿元，同比增长42.83% [1] - 归母净利润3.51亿元，同比增长29.40% [1] - 扣非归母净利润3.45亿元，同比增长28.71% [1] - 2026年第二季度营业收入40.41亿元，同比增长38.12%，环比增长97.21% [2] - 第二季度归母净利润2.89亿元，同比增长12.88%，环比增长366.64% [2] - 第二季度扣非归母净利润2.86亿元，同比增长11.89%，环比增长381.99% [2] 锂电设备业务 - 赢合科技锂电池专用生产设备2026年上半年收入为50.26亿元，同比增长79.52% [2] - 毛利率为17.5%，同比下滑1个百分点 [2] - 2026年上半年境外收入12.64亿元，剔除电子烟业务后锂电设备境外收入6亿元，同比下降12% [2] - 锂电设备境外收入占锂电设备收入的12%，同比下降12个百分点 [2] - 2026年上半年锂电设备境内收入44.3亿元，同比增长109%，呈现复苏迹象 [2] - 赢合科技收购昂华（上海）自动化工程股份有限公司，补齐锂电后段模组PACK环节核心能力 [2] - 构筑起自主可控的锂电装备整线服务能力 [2] 订单与增长潜力 - 赢合科技2026年上半年末合同负债35.19亿元，相比2025年上半年末增长39% [3] - 相比上年末增长5.6% [3] - 2026年上半年末存货48.66亿元，相比上年末增长40%，主因订单增加备货增加 [3] - 发出商品2026年上半年账面价值14.11亿元，相比上年末增长65% [3] - 业绩持续增长潜力充裕 [3] 固态电池设备 - 赢合科技的“固态湿法涂布机”斩获第六届国际科创节“年度产品创新奖” [3] - 联合参编及发布了固态电池、大圆柱电池两大行业白皮书 [3] 电子烟业务 - 赢合科技控股子公司斯科尔2026年上半年电子烟业务实现收入6.69亿元，同比下降48% [3] - 净利润0.44亿元，同比下降86% [3] - 净利率7%，同比下降18个百分点 [3] - 斯科尔已在英国、美国、俄罗斯、印度尼西亚、香港等国家和地区设立子公司 [3] - 能够高效响应雾化业务客户售前及售后服务需求 [3] 盈利预测 - 维持2026-2027年、新增2028年归母净利润预测分别为8.80亿元、10.00亿元、12.33亿元 [4] - 对应PE为16倍、14倍、11倍 [4] - 预测2026年营业收入124.33亿元，同比增长31.63% [5] - 预测2027年营业收入153.70亿元，同比增长23.62% [5] - 预测2028年营业收入186.95亿元，同比增长21.63% [5] - 预测2026年归母净利润增长率63.55% [5] - 预测2026年EPS为1.36元 [5] - 预测2026年ROE为11.53% [5]