**公司：济川药业** 核心观点与论据 * **2025年前三季度业绩承压**：受蒲地蓝、小儿豉翘等呼吸类产品销售未达预期影响，收入和利润均面临压力，利润下降幅度大于收入，主要由于刚性费用摊销困难[2] * **2025年新产品表现分化**：清清肠药、硫酸镁钠钾及盐酸非索非那定表现良好，其中盐酸非索非那定上市首年（2025年）收入达1.2-1.3亿元人民币[2][4] 但硫酸镁钠钾面临集采压力，预计影响收入约3亿元人民币[2][11] * **2026年第四季度预期显著好转**：受益于呼吸道疾病发病率上升和库存恢复正常状态，预计经营情况将显著好转，蒲地蓝和小儿豉翘等重点产品需求恢复，新品种保持增长[2][6] * **零售端调整进行中**：调整旨在降库存和稳定价格，数字化建设、品牌梳理和渠道优化预计逐步改善零售业务表现，但短期内可能不会立即见效[2][8] * **渠道价格管理策略**：通过协商方式管理B2C和O2O渠道价格，控制渠道间价差[9] 并根据产品时效性采取不同市场策略，呼吸道产品侧重O2O，补益类产品侧重B2C[10] * **2026年收入增长预期较低**：整体收入增幅预期在个位数，主要因缺少新的大体量品种带动增长，且面临集采压力[11] * **现金储备充足，分红政策积极**：截至2025年前三季度，货币资金加交易性金融资产约110亿元人民币，预计维持在100亿元左右水平[5][17] 尽管2025年利润显著下滑，董事会意向是继续提高分红比例，保持稳定高额分红[21][22] * **核心大单品现状与策略**： * **蒲地蓝**：2025年收入约20亿元人民币，比2024年有所下降[23] 核心策略是维持现有水平，并通过转为OTC包装、加强品牌建设来提升零售端销售[23] * **小儿豉翘**：2025年全年收入有所下降，零售占比约35%[23] 面临集采不确定性，但对进入基药目录抱有期待[23] * **院内外渠道净利率差异**：小儿豉翘和蒲地蓝在院内外渠道的净利率存在明显差异，主要体现在销售费用率上，两者利润率相差约10个百分点[24] 产品管线与研发进展 * **即将上市的新品**： * **新引进原研清肠剂**：预计2026年上半年获批，有望赶上医保谈判，销售峰值预期超过5亿元人民币（超过硫酸镁钠钾约4亿元的峰值）[5][12] 但新品放量需5年左右[5][13] * **小儿便通颗粒**：处于正常审评审批中，预计2026年上半年能否获批存在不确定性，销售峰值预期为5-10亿元人民币[14] * **在研创新产品进展**： * **柴葛口服液**：三期入组已完成，预计2026年上半年提交NDA材料[15] * **鼾眠颗粒**（治疗儿童腺样体肥大）：IND已受理，预计2026年三四月份入组第一例病人[15] * **内部编号001小分子创新药**（用于术后镇痛）：临床申请已受理[15] * **生长激素**：地产化工作加速推进，预计2026年6月申报地产化版本，2027年底或2028年初上市[15] * **商务开发（BD）预期**：2026年预计会有一些新产品落地，商业化品种将围绕现有渠道优势布局[16] 集采影响与应对 * **历史集采影响出清**：雷贝拉唑肠溶片集采影响已基本出清，2023年销售额10多亿元，2026年预计仅剩几千万元，不到1亿元[18] * **当前集采压力**：主要面临硫酸镁钠钾及健胃消食两个品种的集采压力，其中硫酸镁钠钾是主要影响因素（预计影响收入约3亿元）[11][18] 小儿豉翘颗粒也存在潜在风险，但相对温和[18] * **集采应对策略**：通过新引进原研清肠剂替代面临集采的硫酸镁钠钾[12] 对于小儿豉翘，计划通过上市小儿豉翘糖浆与颗粒形成补充，以降低集采影响[18] 其他重要信息 * **库存情况**：截至目前，各细分品类库存水平基本处于正常偏低状态，约30至40天左右[7] * **健胃消食片体量**：2025年全年销售额约4.5亿元人民币[19] 目前正推进部分省份挂网，但准入工作需待进入医保后再推进[19][20] * **股权激励**：公司每年实施员工持股计划（针对绩优员工，以个人绩效考核为主），2026年已进行两批，目前暂未听说有其他形式的股权激励计划[25] * **渠道策略差异**：零售端销售费用率较低，与院内渠道利润率相差约10个百分点[24] 公司计划通过临床专家背书提升儿科产品品牌知名度[24]

涉及的行业与公司 * 济川药业[1] * 医药行业[1] 核心财务表现 * 2025年前三季度营业总收入39.32亿元，同比下降32%[3] * 2025年前三季度归母净利润10.2亿元，同比下降46%[3] * 2025年前三季度扣非净利润8.6亿元，同比下降49%[3] * 第三季度营业收入11.8亿元，同比下降33%[3] * 第三季度归母净利润2.98亿元，同比下降47%[3] * 第三季度扣非净利润2.39亿元，同比下降54%[3] * 前三季度营业成本9.3亿元，同比下降23%[9] * 第三季度营业成本2.6亿元，同比下降30%[9] * 前三季度毛利率同比降低0.9个百分点，但环比增加3.9个百分点[2][9] * 前三季度销售费用率34%，同比下降3.7个百分点[2][9] * 前三季度管理费用率8.2%，同比增加3个百分点[2][9] * 前三季度研发费用率6.9%，同比增加1.8个百分点[2][9] 产品表现与市场动态 * 硫酸美纳钾第三季度销售额1.1亿元，同比增长约25%，前三季度总销售额3亿元[4] * 盐酸非索非那定第三季度销售额4,000万元，前三季度累计销售额8,000万元[4][5] * 零售端9月、10月零售完成率达100%，每月零售额约2-3亿元[6] * 零售份额有望回升至30%-40%[6] * 蒲地蓝在医院销售占比超过50%，小儿豉翘达到75%[15] * 小儿豉翘糖浆2025年销售额约为几千万元[19] * 硫酸美纳钾集采中标，保有一半市场份额[4][17] * 中成药集采目录尚未公布，预计几个大产品进入集采的概率较低[17] 研发管线进展 * 化药创新药增强流感产品（玛西洛沙韦/西洛他唑）成人适应症已于7月份获批[7][13] * 流感药青少年适应症预计明年上半年获批，儿童适应症三期临床入组中[7] * 长效生长激素预计2028年初完成地产化并商业化[7] * 术后肠道功能恢复产品LB1,148预计明年6月报NDA[7] * 银屑病PD4第二个三期临床入组已完成，预计明年年中报NDA[7] * 中药新药小儿便通颗粒NDA获受理[7] * 柴葛退热口服液三期临床入组过半[7] * 鼾眠颗粒预计12月获临床批件[7] * 黄龙咳喘颗粒预计明年1月获临床批件[7] * 公司签约清肠五类新药及妇科领域国谈产品[7] * 自研创新药第一个项目预计今年12月提交正式IND[8] 库存与运营状况 * 零售端库存相对健康，库存水平大约在1至2亿元之间，相当于一个月甚至不到一个月的销售量[6][9] * 医院端库存全年基本保持在40天左右[9] * 公司七八月份主要解决品牌一致性问题，包括库存和价格梳理[6] * 三季度毛利率提高因产能提升和终端纯销情况改善[20] * 财务费用变化较大，由银行存款利息减少及账上货币资金减少导致[9] 未来展望与战略 * 预计第四季度市场行情回暖，降幅会大幅度收窄[11] * 2026年收入增长目标为个位数增幅，利润增幅会更高[11] * 基药目录项目或在今年内完成，小儿豉翘可能受益[12][24] * 若进入基药目录，小儿豉翘销量提升30%-40%完全可能[24] * 公司希望维持长期稳定的分红水平[10] * 公司在考虑新一期股权激励计划[18] * 签署进口创新药以接续硫酸镁钠钾，该产品专利期到2033年[4][22] * 公司对未来几年发展充满信心，新产品将逐步填补收入下降带来的空缺[26]