投资评级 - 报告对恒瑞医药(600276)维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，实现营业收入316.29亿元，同比增长13.02%，归母净利润77.11亿元，同比增长21.69% [7] - 创新药收入快速增长，2025年达163.42亿元，同比增长26.1%，占药品收入比例提升至58.3%，收入结构持续优化 [7] - 对外许可收入增长强劲，2025年达33.92亿元，同比增长25.6%，主要来自与多家国际药企的首付款，且该收入模式有望常态化 [7] - 创新药管线价值进入快速兑现期，预计2026年创新药销售收入同比增速超30%，未来几年有多款重要药物及新适应症将陆续获批上市 [7] - 基于创新药业务的强劲驱动，预计公司2026-2028年营收及净利润将保持双位数增长 [7] 公司基本数据与市场表现 - 截至报告发布日，公司最新收盘价为56.12元，总市值为3,724.80亿元，总股本66.37亿股 [3] - 公司当前市盈率为48.30倍，市净率为6.08倍 [3] - 一年内股价最高为74.04元，最低为45.66元 [3] 财务预测与估值 - 预计2026年至2028年营业收入分别为363.63亿元、412.89亿元、467.34亿元，同比增速分别为15.0%、13.5%、13.2% [7][8] - 预计2026年至2028年归母净利润分别为94.12亿元、111.38亿元、133.78亿元，同比增速分别为22.1%、18.3%、20.1% [7][8] - 预计2026年至2028年每股收益(EPS)分别为1.42元、1.68元、2.02元 [8] - 以2026年4月7日收盘价计算，对应2026-2028年市盈率(PE)分别为39.6倍、33.4倍、27.8倍 [7][8] 创新药业务与管线进展 - 2025年创新药收入增长由产品纳入医保、适应症扩展和新产品上市驱动 [7] - 2026年有10款药物和5款适应症新纳入国家医保目录，其中瑞康曲妥珠单抗等多款药物有望成为重要增长驱动力 [7] - 2026年预计达尔西利（HR+乳腺癌辅助治疗）、瑞康曲妥珠单抗（二线及以上HER2+乳腺癌）等多款药物新适应症及新产品将获批上市 [7] - 预计2027年HRS9531（GLP-1/GIP）、HR17031（胰岛素/GLP-1）等药物将获批，2028年HRS-7535（GLP-1口服）、SHR-A2009（HER3 ADC）等药物将获批 [7] - 公司拥有超过100个新分子实体(NME)处于临床开发中，每年约有20个NME进入临床阶段，中早期项目储备丰富 [7] 财务比率与运营表现 - 公司盈利能力持续提升，预计2026-2028年毛利率分别为86.8%、87.3%、87.8%，净利率分别为25.9%、27.0%、28.7% [9] - 预计2026-2028年净资产收益率(ROE)分别为14.0%、16.0%、18.1%，投入资本回报率(ROIC)分别为16.2%、18.8%、21.1% [9] - 公司财务结构稳健，预计2026-2028年资产负债率维持在11.2%至11.9%的低位，流动比率和速动比率保持健康水平 [9]