生物科技牛市复盘：中国已深度参与全球创新 20260524 摘要 医药转型标的涌现主题性机会，联影医疗（射频电源）、泰坦科技（电 子级溶剂）、海尔生物（量子计算制冷）等科技概念标的补涨，行业转 型扩散趋势明确。 创新药催化剂密集，科伦博泰 TROP2-ADC 联合 K 药一线治疗 NSCLC 数据优异，PFS 显著改善；下周 LBA 摘要公布将进一步提升板块活跃度。 2010-2020 美股生科长牛由技术（PD-1/CAR-T/GLP-1）与并购浪潮 驱动，基本面强度超越宏观利率压制，FDA 政策红利加速新药获批。 全球生科板块 2025 年进入新牛市周期，并购金额从 618 亿修复至 1,384 亿美元；MNC 为应对专利悬崖，对优质管线需求迫切。 中国药企从旁观者转为全球竞争核心力量，科伦博泰、康方生物等 BD 交易爆发，优质资产供需匹配支撑 2026 年行情持续。 全年维度重点看好创新药、GLP-1、医疗器械、消费医疗四大方向；推 荐康方生物、康诺亚、和誉医药、众生药业、科兴制药等。 Q&A 当前医药板块的市场表现如何，以及近期出现了哪些值得关注的主题性投资机 会？ 当前医药指数表现跑输大盘，这在一定程 ...

行业与公司覆盖 * **创新药**：重点关注非小细胞肺癌治疗领域，涉及康方生物、科伦博泰、信达生物、三生国健、恒瑞医药、中国生物制药、复宏汉霖、奥赛康等公司[1][2][6][7][8][9][10] * **医疗器械**：关注向科技赛道拓展的公司，如奕瑞科技、海泰新光、联影医疗，以及时代天使、可孚医疗、手术机器人公司[1][2][3][13] * **医疗服务/消费医疗**：重点关注眼科赛道（屈光、视光、白内障项目），涉及普瑞眼科、爱尔眼科[1][2][5][6] * **医药流通**：关注零售药店行业，涉及益丰药房、老百姓大药房、大参林[1][2][4] * **中药**：提及板块的防守性资产特性[2] 核心观点与论据 创新药板块：ASCO会议为近期核心催化 * **核心催化剂**：即将召开的ASCO会议是创新药板块的核心催化剂，预计迎来临床数据和BD项目的双重催化[2] * **关键数据关注点**： * **康方生物AK112**：在晚期鳞状NSCLC的HARMONI-6研究中，PFS的HR值为0.6，已获统计学及临床显著性[6]。ASCO会议将公布OS中期分析数据，HR值是关键，市场共识0.8为及格，若达0.72则属超预期[1][6]。该研究入选全体大会，表明数据重磅[6] * **科伦博泰SKB264**：其Trop2-ADC联合K药一线治疗PD-L1阳性NSCLC的Lung-05三期研究已达到PFS主要终点，且OS呈现明显获益趋势[7]。ASCO预计公布其PFS数据[7] * **公司梯队与逻辑**： * **第一梯队（康方生物、科伦博泰）**：数据将决定下一代NSCLC治疗方案格局，可能重构中国创新药管线价值[7][8] * **第二梯队（信达生物、三生制药、恒瑞医药等）**：拥有PD-1 plus管线且平台能力强，恒瑞医药被视为复利型资产和板块核心底仓[8][9] * **其他关注领域**： * **CNS领域**：由于存在30%的安慰剂效应，做出me-better结果难度大，成功管线生命周期可长达十年甚至二十年，迭代速度慢于肿瘤领域[12]。海思科、恩华药业、绿叶制药等估值不高[11][12] * **RAS靶点领域**：Revolution Medicines的数据已获市场较高认可[11] 医疗器械板块：积极拓展科技赛道打造第二增长曲线 * **核心趋势**：医疗器械公司正积极拓展至高标准化的科技赛道（如工业电子、半导体产业链上游）以打造第二增长曲线[2] * **奕瑞科技案例**： * **新业务**：拓展OLED晶圆背板和工业PCB检测两大新业务[1][3] * **OLED业务**：与思亚科技合作向大客户供货，合肥基地已开始提供硅基OLED晶圆背板，相关产品自2025年第四季度开始确认收入，首期毛利率为37.21%[3] * **PCB检测业务**：2025年已完成相关产品设计，2026年正与头部厂商商务接洽[3]。根据行业万台规模钻孔机测算，该市场规模可达百亿级别[1][3]。工业场景下射线源等核心耗材高强度使用，预计公司在耗材供应方面也将获得可观收入[3] * **竞争优势**：无论海外还是国内竞争对手，在产能上与奕瑞科技相比都不在一个数量级，公司有望通过新建产能快速抢占市场红利[3] * **时代天使案例**： * **基本面**：专利风险基本解除，在欧洲对隐适美的反诉已成功，隐适美原始专利被宣告无效[13] * **增长前景**：预计2026年海外业务有望达成约10%的市占率[1][13]。远期若实现20%的市占率，估值有望超过200多亿[13] * **估值**：股价已接近2026年120亿估值底部附近，该位置可能存在结构性机会[13] 零售药店行业：2026年第二季度现经营拐点 * **经营变化**：2026年第二季度行业经营出现拐点[1][4] * **数据支撑**： * 4月份同店数据：益丰药房增长7%，老百姓大药房增长6%[4]；长期跟踪的中小药店同店数据从2025年约-8%的下滑恢复至-1%[4] * 4月份社零数据：中西成药增速达4%，优于整体社零数据[4] * **核心驱动因素**：供给侧优化[4] * 自2025年起行业出现持续关店潮[4] * 近期医保端监管收紧，对尾部药店生存环境构成更大压力，加速行业集中度提升[4] * **投资建议**：基于内生经营稳健及估值性价比（如益丰药房市盈率已低于13倍），首要推荐龙头企业益丰药房，以及预计第二季度业绩将实现环比增长的大参林[4] 消费医疗眼科赛道：业务高端化对冲政策风险 * **核心趋势**：业务结构持续优化和高端化战略推进，以对冲政策风险[5] * **屈光项目**：增长主要由全飞秒4.0和ICL V5 ZSP等高端术式放量拉动[5]。毛利更高的全飞秒高端术式是优先推广方向，其占比提升是屈光业务增长核心引擎[5] * **普瑞眼科案例**：截至2026年5月中旬，公众号显示已装机VISION MAX 800达18家，在连锁集团中装机密度最高[5] * **行业出清**：设备厂商收紧高端产品终端资质，使得普通机构只能开展传统偏低端术式，盈利能力受限，屈光领域正快速进入中低端市场出清阶段[5] * **视光业务**：普瑞眼科将在2026年重点发力该领域[6] * **白内障项目**：2026年关注点转向非白内障术式和自费项目的持续推广，希望通过提升高端术式占比来对冲医保基金影响[6] * **盈利预期**：随着资本开支高峰期过去，普瑞眼科等公司在2026年有较好的盈利机会[1][6]。核心观察点是6至8月传统眼科旺季的收入和盈利情况[2][6] 政策与监管影响 * **《处方药网络零售合规指南》正式稿**： * **主要变化**：去掉了“仅供参考”的附则；明确必须由执业药师审核、拦截未成年人购药、AI不得审方且不得绕过遵医嘱规定；撤回了一些琐碎的量化建议（如单个药师审方不超过300张）[5] * **行业影响**：长期看，拥有自建互联网医院、自营医生及执业药师团队的龙头企业将受益于行业整体合规成本的提升[1][5]。正式稿未出现超预期的增量监管要求[5] * **医保基金监管**：对药房板块有情绪性影响，但目前违规所涉金额和范围相对较小，对上市主体经营基本面未造成本质性影响[2] 其他重要内容 * **市场环境与板块看法**：尽管科技行情对医药板块资金流向有影响，但板块基本面未发生重大变化[14]。持续看好创新药产业趋势，同时非常看好医疗科技公司（尤其是医疗器械公司）在AI产业变革背景下取得突破性进展[14][15] * **中药板块**：主要关注内需机会，龙头和高股息标的具备防守性资产特性，对有避险需求的资金有长期吸引力[2]

报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [3] 报告核心观点 - 核心观点：看好MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）大药赛道，并建议关注众生药业，同时梳理了近期医药公司的回购计划 [1][9] - 近期市场观点：医药板块短期并非市场关注重心，资金流向科技板块导致医药板块震荡，但产业逻辑依旧景气向上，建议关注创新供应链、创新药及市场逻辑映射的个股机会 [9] - 2026年年度观点：医药产业底层逻辑是创新和出海，持续看好创新、出海、困境反转脉冲三大产业演绎脉络，药品方面建议以Pharma、已出海Biotech和供应链为基石配置，并探寻小核酸、AI创新药等新技术方向的阿尔法机会 [9] 根据相关目录分别进行总结 1 看好MASH大药，建议关注众生药业 - 市场空间：MASH是千亿级蓝海赛道，未满足需求巨大，预计到2030年全球患病人数将增至4.86亿人，药物市场规模将达到322亿美元 [9][12][13] - 疾病负担：截至2021年全球约有12.7亿人患有MASLD（代谢功能障碍相关脂肪性肝病），MASH是其进展形式，若不干预，约20%的MASH病例可进展为肝硬化，伴随疾病进展，直接医疗成本预计将翻倍以上，例如美国每年直接医疗成本将从约350亿美元增至约786亿美元 [12][13] - 治疗挑战与终点：MASH病理过程涉及多环节，药物开发存在两条主线：减少肝脏脂肪输入和合成、降低炎症和肝细胞损伤，监管和临床最关注的是逆转或延缓肝纤维化，纤维化改善是评估药物疗效的“硬终点” [14][18][19] - 药物机制对比：报告对比了不同类别MASH药物的作用路径，众生药业的核心管线ZSP1601（PDE抑制剂）直接作用于肝内炎症与肝星状细胞激活，具有抗炎、抗纤维化、改善代谢的多通路调控特点 [20][21] 2 近期公布回购计划相关公司梳理 - A股公司梳理：报告详细梳理了自2025年10月以来A股医药公司的回购计划，包括代码、简称、回购方式、目的、已回购数量及金额等，例如恒瑞医药已回购1，206万股，金额7.72亿元；京新药业已回购4，727万股，金额6.09亿元 [23][24][25][26][27] - H股公司梳理：报告同时梳理了H股医药公司的回购情况，例如固生堂回购金额53，440.71万元，京东健康回购金额37，381.64万元 [28][29] 3 医药行情回顾与热点追踪 - 行情回顾：当周（5.15-5.22）医药生物指数环比下跌2.43%，跑输创业板指数（+0.24%）和沪深300指数（-0.30%），在所有行业中涨跌幅排在第18位，2026年初至今医药生物指数下跌4.70% [9][30][34][35] - 成交情况：当周医药成交总额5，181.38亿元，占沪深总成交额的比例为3.43%，低于2013年以来的均值7.04% [9][51] - 子行业表现：当周表现最好的子行业为医疗器械（环比-0.31%），最差的为医药商业（环比-4.33%），2026年初至今表现最好的子行业为医疗服务II（上涨4.00%），最差的为医药商业II（下跌10.38%） [40][44] - 估值水平：当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为28.69，比2005年以来均值低7.10个单位，估值溢价率（相较A股剔除银行）为11.85%，较2005年以来均值低42.62个百分点，处于相对低位 [48] - 个股行情：当周涨幅前五个股为力诺药包（+38.49%）、四环生物（+27.86%）、华兰股份（+27.41%）、粤万年青（+26.12%）、泰坦科技（+25.07%），跌幅前五个股为ST海王（-22.75%）、津药药业（-22.68%）、ST万邦（-22.63%）、*ST未名（-19.30%）、赤天化（-13.66%） [52][53]

证券研究报告 | 行业周报 gszqdatemark 2026 05 25 年 月 日 医药生物 ASCO 2026 大会开幕在即，新药数据读出进入密集窗口 市场观察 本周医药生物板块下跌2.43%（排名 18/31），年初至今板块下跌4.70% 排名 22/31），当周医药板块有所回调。 ASCO 2026 大会开幕在即，新药数据读出进入密集窗口 ASCO 大会：聚焦临床转化，关注国产创新药数据读出： 美国临床肿 瘤学会年会排ASCO Annual Meeting）是全球肿瘤领域规模最大的学 术会议之一，被誉为"全球顶级肿瘤学会议"。2026 年 ASCO 年会将 于当地时间 5 月 29 日至 6 月 2 日在美国芝加哥举行，会议主题为 "The Science and Practice of Translation: Improving Cancer Outcomes Worldwide"，强调从科学发现到临床实践的转化，并推动 全球癌症患者结局改善。根据 ASCO 官方项目介绍，本届大会将设置 超过 200 场会议，覆盖多瘤种、多学科及多类型临床研究内容，是观 察全球肿瘤诊疗前沿进展和创新药临床价值的 ...