投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 特步国际旗下品牌矩阵定位鲜明，特步主品牌作为大众跑步领域龙头，其专业性及高性价比持续受到消费者青睐，明星跑鞋及丰富的跑步资源持续带动品牌出圈，索康尼及迈乐作为高端及越野跑步品牌代表持续拓展客群，看好公司中长期稳健增长趋势 [5] 运营表现总结 - **整体运营**：公司发布2025年第四季度运营情况，特步主品牌流水同比持平，在零售环境疲软下维持稳健；索康尼流水同比增长30%以上，线下高速增长，电商调整顺利 [1] - **全年达成**：2025年全年，特步主品牌流水实现低单位数增长，索康尼流水同比增长30%以上，全年目标顺利达成 [1] 特步主品牌表现 - **流水增长**：特步主品牌2025年第四季度流水同比持平，分月来看10-11月表现好于12月；2025年全年流水实现低单位数增长，受跑步品类和电商渠道均双位数增长拉动 [2] - **品牌势能**：跑步品牌势能持续向上，2025年11月上海马拉松中，公司旗舰碳板跑鞋160X 7.0 PRO助力运动员丰配友斩获男子组冠军，特步品牌全局选手穿着率继续稳居第一，达到21.5% [2] - **库存与折扣**：主品牌2025年第四季度折扣为70-75折，同比持平；2025年末库销比约为4.5个月，库存状况健康，折扣较为可控 [2] 索康尼品牌表现 - **高速增长**：索康尼2025年第四季度和2025年全年流水均同比增长30%以上，顺利完成全年目标，第四季度增长环比加速 [3] - **渠道调整**：电商战略性调整顺利，呈现复苏态势，通过减少低价产品、收紧电商折扣，有利于品牌长期成长 [3] - **线下拓展**：线下保持靓丽增长，积极于一二线城市重点商圈开店，2025年新开门店数量符合预期 [3] - **产品与店效**：新推出的胜利23、羊毛系列、OG等新产品市场反映良好，通过开大店开好店同时拓宽产品线，2025年平均月店效达到45万元 [3] 主品牌新店型与出海 - **新店型破圈**：2025年12月于上海开出首家金标领跑店，流水符合预期，预计2026年于高线城市优质商圈新开20-30家 [4] - **奥莱店拓展**：2025年已新开约30家精选奥莱店，平均面积600-800平方米，月店效超过100万元，预计2026年新开40-70家 [4] - **出海进展**：主品牌出海积极推进，2025年实现迅速增长，在新加坡开设跑步俱乐部，马来西亚和印尼旗舰店落地，跨境电商增长超过200% [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润同比增长10.8%/10.1%/10.4%至13.7亿元/15.1亿元/16.7亿元 [5] - **估值水平**：对应当前市值的市盈率（PE）分别为9.2倍/8.3倍/7.5倍 [5] - **分红预期**：预计2025年分红率为50% [5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司旗下品牌矩阵定位鲜明，特步品牌作为大众跑步领域龙头其专业性及高性价比持续受到消费者青睐，160X系列为代表的明星跑鞋以及丰富的跑步相关赛事、运动员资源持续带动品牌出圈，Saucony及Merrell作为高端及越野跑步品牌代表持续拓展客群，继续看好中长期稳健增长趋势 [5] 运营表现总结 - **特步主品牌2025Q4流水同比持平**，全年流水实现低单位数增长，受跑步品类和电商渠道均双位数增长拉动，整体维持稳健增长态势 [1][2] - **索康尼2025Q4及全年流水均同比增长30%以上**，顺利完成全年目标，Q4增长环比加速，彰显电商战略性调整顺利 [1][3] - **特步主品牌跑步势能持续向上**，2025年11月上海马拉松赛事中公司旗舰碳板跑鞋160X 7.0 PRO助力运动员丰配友斩获男子组冠军，特步品牌全局选手穿着率继续稳居第一达到21.5% [2] - **主品牌库存与折扣健康可控**，2025Q4折扣为70-75折，同比持平，2025年末库销比约4.5个月 [2] - **索康尼线下增长靓丽，店效快速提升**，积极于一二线城市重点商圈开店，2025年新开门店数量符合预期，平均月店效达45万元 [3] - **索康尼电商调整顺利**，减少低价产品、收紧电商折扣，呈现复苏态势，有利于品牌长期成长 [3] 渠道与拓展 - **主品牌新店型破圈**，2025年12月于上海开出首家金标领跑店，流水符合预期，预计2026年于高线城市优质商圈新开20-30家 [4] - **主品牌奥莱店表现优异**，2025年已新开约30家精选奥莱店，平均面积600-800平方米，月店效超100万元，预计2026年新开40-70家 [4] - **主品牌出海积极推进**，2025年实现迅速增长，新加坡开设跑步俱乐部，马来西亚和印尼旗舰店落地，跨境电商增长超200% [4] 财务预测 - **预计2025/2026/2027年归母净利润同比+10.8%/+10.1%/+10.4%**，分别达到13.7亿元、15.1亿元、16.7亿元 [5] - **预计2025/2026/2027年营业收入同比+6.02%/+7.23%/+6.67%**，分别达到143.95亿元、154.36亿元、164.65亿元 [6] - **预计2025/2026/2027年每股收益为0.49元、0.54元、0.60元** [6] - **当前股价对应2025/2026/2027年预测市盈率(PE)为9.2倍、8.3倍、7.5倍** [5] - **预计2025年分红率为50%** [5]