投资评级 - 报告对萤石网络（688475.SH）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [9] 核心观点 - 报告认为，萤石网络2025年规模实现稳健增长，2026年第一季度盈利逆势提升 [1][6] - 公司当前“智能家居+云平台服务”双主业的“业务正循环”正逐步跑通，新拓业务正处于快速放量阶段 [12] - 长期看，公司有望以智能硬件为基，乘云平台服务而上，延续智能家居行业市场领先地位 [12] 财务表现总结 - **2025全年业绩**：实现营业收入59.01亿元，同比增长8.44%；实现归母净利润5.67亿元，同比增长12.43%；实现扣非归母净利润5.24亿元，同比增长8.33% [2][6] - **2025第四季度业绩**：实现营业收入16.08亿元，同比增长8.72%；实现归母净利润1.44亿元，同比增长11.70%；实现扣非归母净利润1.33亿元，同比增长15.07% [2][6] - **2026第一季度业绩**：实现营业收入14.13亿元，同比增长2.36%；实现归母净利润1.83亿元，同比增长32.30%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比增长29.39% [2][6] - **分红计划**：公司拟向全体股东每10股派发现金红利4元（含税），对应分红率达55.60% [2][6] - **盈利能力**：2025年公司毛利率达44.18%，同比提升2.10个百分点；归母净利率达9.60%，同比提升0.34个百分点 [12] - **2026Q1盈利显著提升**：归母净利率达12.93%，同比提升2.93个百分点；毛利率同比大幅提升7.92个百分点，主要系硬件产品结构优化及云服务占比提升 [12] - **财务预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.06亿元、8.45亿元和10.08亿元，对应市盈率（PE）分别为30.41倍、25.41倍和21.29倍 [12] 业务与运营分析 - **分产品收入**：2025年，智能家居摄像机营收同比增长7.87%，智能入户营收同比增长25.25%，云平台服务营收同比增长14.51%；智能服务机器人、其他智能家居产品及配件产品营收则同比下滑 [12] - **市场地位**：据IDC报告，2025年萤石蝉联消费摄像头出货量全球第一，市场份额达13.2%；据洛图科技数据，萤石位列2025年中国智能门锁市场品牌销量及销额第四名 [12] - **云平台运营数据**：截至2025年末，萤石物联网公有云平台月活跃用户数超过7700万，IoT设备接入数超过3.6亿，其中视频类设备超过3亿；“萤石云视频”应用在智能家居类APP中拥有行业首位的月度活跃用户数 [12] - **分区域与渠道**：2025年，公司内销营收同比增长1.25%，外销营收同比增长22.27%；线上渠道营收同比增长20.82%，线下渠道营收同比增长4.21% [12] - **费用情况**：2025年，公司销售费用率同比提升1.07个百分点，管理费用率同比提升0.64个百分点，研发费用率同比下降0.34个百分点 [12]

全景生态流量发展现状 - 2025年3月全网用户规模达12.59亿，同比增长2.2%，智能设备、数字阅读、移动视频、教育学习为月活增速Top4赛道，同比分别增长9.8%、9.3%、6%、5.1% [2][8] - 智能设备行业爆发式增长：智能家居、智能穿戴、智能汽车APP月活同比分别增长14.6%、14.8%、33.2%，其中智能汽车APP月活达0.86亿 [2][10] - 米家、华为运动健康、萤石云视频去重用户规模分别为1.04亿、5787万、5350万，同比增速达31.3%、16.5%、16.3% [2][25] 跨终端协同与智能生态构建 - 智能设备行业以APP为中枢串联多品类，形成生态协同，智能家居、智能穿戴、智能汽车行业规模分别达3.54亿、1.48亿（同比+15%）、双位数增长 [10][23] - 音乐/K歌类应用向智能电视、汽车终端延伸：QQ音乐TV版活跃设备量708万台，芒果TV全景生态用户量4.25亿，OTT占比13.9% [2][42] - 华为、小米等企业通过物联网系统研发实现多设备高效互联，TOP10智能设备应用用户规模同比均增超20%，如小米运动健康增长36.4% [25][27] 小程序商业化与行业竞争格局 - 小程序整体月活达10.12亿，生活服务行业借微信/支付宝/百度小程序获取流量，蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬去重用户规模分别为5384.1万、2835.2万、1469.4万 [2][12][20] - 外卖赛道竞争加剧：美团与京东APP重合用户规模同比增15.2%至3.55亿，美团众包与达达秒送骑士APP重合用户达126万 [18] - 近一年新上线小程序中，移动视频、手机游戏类占比均超30%，抖音借短剧形成差异化优势 [12][13] 企业生态渠道拓展策略 - 芒果TV通过热门综艺IP带动00后、90后用户活跃，全景生态流量同比增长3.5%至4.25亿 [45] - 汽车品牌通过直播营销、剧集联动（如汽车之家）及KOL测评内容触达用户，易车全景生态用户量达5.93亿（同比+4.3%） [49][53][55] - 运动鞋服品牌布局微信小程序与直播矩阵：FILA斐乐、Nike耐克去重用户规模分别为333.3万（+13%）、266.1万（+20.5%） [33][35] 行业标杆数据榜单 - 互联网全景生态TOP玩家：芒果TV总用户量4.25亿，汽车之家5.09亿，新浪新闻4.96亿，易车5.93亿 [63] - 餐饮品牌线上活跃用户TOP3：肯德基9339.01万、麦当劳5857.20万、瑞幸咖啡5593.14万 [65] - 运动鞋服品牌线上活跃用户TOP3：FILA斐乐333.29万、安踏306.85万、李宁301.07万 [67]