日本货币政策正常化背景 - 日本央行于去年3月启动加息，退出实施八年之久的负利率，迄今累计加息3次、60个基点 [1] - 日本能够摆脱经济停滞并非量化宽松之功，而是因外部冲击引发的通胀和通胀预期意外回归，才启动货币政策正常化 [1] 日本量化宽松政策历史与效果 - 日本央行是量化宽松最早践行者，2001年初为应对互联网泡沫破裂正式引入量化宽松操作 [2] - 2013年4月拓展为量化质化宽松，2016年2月开启负利率时代，直至去年3月退出 [2] - 量化宽松对推升日本通胀效果不理想，2001~2012年日本消费者物价指数和核心消费者物价指数年均分别下降0.2%和0.3% [3] - 量化质化宽松期间（2013~2019年）日本消费者物价指数和核心消费者物价指数年均分别增长0.8%和0.7%，仍未摆脱低通胀格局 [3] 日本通胀觉醒的驱动因素 - 转机在2022年不期而至，日本持续突破2%通胀目标，2022~2024年日本消费者物价指数通胀分别升至2.5%、3.2%和2.7%，核心消费者物价指数通胀升至2.3%、3.0%和2.6% [4] - 通胀觉醒缘于2020年以来三大外部冲击：疫情导致全球供应链中断推升大宗商品价格、俄乌冲突进一步推高商品价格、内外货币政策分化导致日元持续贬值 [5][6][9] - 2021年底美国商品研究局价格指数收在578.3，较2020年底上涨30.3%，年均指数上涨37.1% [6] - 2022年初俄乌冲突爆发后，美国商品研究局价格指数于2022年5月升至644.1，较2021年底上涨11.4% [7] - 2021年起日元对美元汇率连跌三年，累计下跌26.7%，加剧输入性通胀压力 [9] 通胀对日本经济的影响 - 通胀提升日本名义国内生产总值增速，2021~2024年名义国内生产总值复合平均增长3.0%，好于2013~2017年的2.0% [12] - 2022年初至2024年底，日经225指数和住宅价格指数分别上涨38.6%和12.7% [12] - 到2024年四季度，日本非金融部门杠杆率为387.0%，较2020年四季度高点回落35.5个百分点 [13] - 通胀回归推升通胀预期，企业对1年期、3年期一般价格上涨预期今年二季度均为2.4%，5年期预期为2.3% [13] 工资-物价螺旋与央行政策转向 - 通胀及通胀预期抬升助推日本工资与物价上涨螺旋，今年春斗工资涨幅达到5.25%，较2021年高出3.47个百分点 [14] - 日本央行自去年1月开始加息，判断2%通胀目标已可持续实现，通胀来源已转换为工资增长和通胀预期上行 [14] 日本经济现状与货币政策挑战 - 日本属于弱复苏，2021~2024年实际国内生产总值复合平均增长1.2%，但2020~2024年复合平均增速仅有0.1% [15] - 去年实际国内生产总值增长0.1%，环比回落1.1个百分点，国际货币基金组织预测今年增长0.7% [15] - 加息将推高日本国债收益率，增加政府融资成本，30年期日债收益率已升破3%，10年期升至1.60%附近 [16] - 受益于弱日元，2021~2024年外需平均拉动日本经济增长0.35个百分点，较2015~2019年均值高出0.11个百分点 [15]