市场对美联储政策转向的预期 - 市场对美联储12月降息的概率定价已接近90%，远高于三周前约30%的低谷 [2] - 市场普遍预期美联储将连续第三次降息25个基点，将联邦基金利率区间降至3.5%–3.75% [3] - 高盛认为降息理由充分，因就业增长不足以匹配劳动力供给增长，且多项劳动力市场紧张度指标整体走弱，失业率已连续三个月上升至4.4% [3] - 市场预期波动剧烈，景顺亚太区全球市场策略师指出，市场对12月降息的预期概率从不久前约20%急剧上升至近100% [4] - 市场预计2026年还会有三次降息，加上12月的一次，总共降息100个基点 [4] 美联储潜在的资产负债表扩张 - 市场关注美联储是否会以某种形式重启扩表以增加市场流动性 [2] - 美联储资产负债表规模已降至6.5万亿美元，银行体系的准备金降至2.9万亿美元 [4] - 美联储缩表已于12月1日结束，为应对回购市场压力，已于10月宣布将到期证券再投资于短期票据，但未完全奏效 [5] - 美国银行预计，美联储将于周三宣布每月约450亿美元的“储备管理购买计划” [5] - 一旦正式官宣扩表，有望对股市、加密货币等风险资产形成利好 [4] 劳动力市场与通胀动态 - 20-24岁大学毕业生的失业率已攀升至8.5%，比2022年的低点高出3.5个百分点 [3] - 大学毕业生占美国劳动力的40%以上，约占美国劳动收入的55-60%，其就业机会恶化可能反映AI等效率提升措施对消费支出的负面影响 [3] - 虽然通胀仍可能是继续降息的路障，但对劳动力市场的担忧短期正占据上风 [3] - 投资者普遍预计会出现一次“鹰派式降息”，但美联储不太可能在前瞻指引上把自己锁死，若劳动力市场继续走软，进一步降息仍可能适当 [3] 美股市场情绪与季节性表现 - 在降息气氛烘托下，美股似乎正从“人工智能泡沫论”中复苏，重新备战年底的“圣诞反弹” [2] - 高盛对冲基金主管指出，三周前投资者情绪低迷，标普500指数跌破50日移动均线，客户大幅卖出，而当前隐含波动率大幅下降，多头头寸重新充盈，标普500指数距离突破高点仅差毫厘 [2] - 12月向来是美股季节性表现亮眼的一个月 [6] - 纳斯达克100指数12月的平均涨幅为1.7%，高于其1.3%的年度平均涨幅，若纳指在12月录得正收益，其平均涨幅将跃升至6% [6] - 标普500指数在12月录得正收益的胜率高达75.6%，其“月均正收益”为3% [7] - 罗素2000指数在12月的胜率高达78%，平均回报率为2.3%，月平均正收益达到4.3% [7] 华尔街机构对市场前景的观点 - 摩根士丹利对未来12个月的标普500给出了7800点的目标价，对应22倍前瞻市盈率 [8] - 摩根士丹利预计2025-2027年标普500的每股盈利分别为272美元、317美元、356美元，年增长率分别为+12%、+17%、+12%，高于市场一致预期 [8] - 摩根士丹利认为当前市场与1999年科技泡沫无类比性，当前处于早周期、企业盈利和现金流更健康、政策更呵护市场 [8] - 美国银行对2026年底标普500的目标点位为7100点，牛熊区间为5500-8500点，立场偏谨慎，因需警惕流动性见顶 [9] - 巴克莱认为盈利分化局面将持续，AI龙头盈利仍具韧性，但中小盘股盈利修复空间更大，同时需警惕AI拥挤板块的估值压力 [9] 对人工智能主题的评估 - 景顺亚太区全球市场策略师认为，AI相关股票本身没有泡沫，企业盈利强劲、估值也相对合理 [6] - 真正出现泡沫迹象的是数据中心投资，其资本开支开始依赖举债融资，且投资额已远超企业营收规模 [6] - 全要素生产率的大幅提升尚未到来，AI从技术突破到真正提升生产率可能仍需几年时间 [6] - 机构认为可以关注AI细分领域机会，如AI应用端 [9]

市场核心关注点：降息与扩表预期 - 市场对美联储12月降息25个基点的概率定价已接近90%，远高于三周前约30%的低谷 [1] - 市场普遍预期联邦基金利率区间将降至3.5%–3.75%，为连续第三次降息 [2] - 高盛认为降息理由充分，因就业增长不足以匹配劳动力供给，失业率已连续三个月上升至4.4%，多项劳动力市场紧张度指标走弱 [2] - 市场预期美联储可能进行“鹰派式降息”，但不会在1月会议前强烈暗示暂停，为后续可能的进一步降息留有余地 [2] - 市场同时关注美联储是否会以某种形式重启扩表以增加流动性，目前美联储资产负债表规模已降至6.5万亿美元，银行体系准备金降至2.9万亿美元 [3] - 美国银行预计，美联储可能宣布每月约450亿美元的“储备管理购买计划” [4] 劳动力市场与通胀动态 - 20-24岁大学毕业生的失业率已攀升至8.5%，比2022年的低点高出3.5个百分点 [2] - 大学毕业生占美国劳动力的40%以上，约占美国劳动收入的55-60%，其就业机会恶化可能反映AI等效率提升措施对消费的负面影响 [2] - 虽然通胀可能仍是继续降息的路障，但对劳动力市场的担忧短期内正占据上风 [2] - 市场对降息的预期波动剧烈，从不久前12月降息概率仅20%升至近100%，预计未来波动率将继续上升 [3] 美股市场情绪与季节性表现 - 在降息气氛烘托下，美股正从“AI泡沫论”中复苏，备战年底“圣诞反弹” [1] - 三周前投资者情绪指标低迷，标普500指数跌破50日移动均线，客户大幅卖出；如今隐含波动率大幅下降，多头头寸充盈，标普500指数接近突破高点 [1] - 12月是美股季节性表现亮眼的月份，纳斯达克100指数12月平均涨幅为1.7%，高于其1.3%的年度平均涨幅 [6] - 若纳指12月录得正收益，其平均涨幅将跃升至6%，但实现概率为57.7%；标普500指数12月正收益胜率高达75.6%，月均正收益为3% [6] - 罗素2000指数在12月表现突出，胜率达78%，平均回报率为2.3%，月平均正收益达4.3% [6] AI主题与行业观点 - 景顺亚太区策略师认为AI相关股票本身没有泡沫，企业盈利强劲、估值相对合理 [5] - 出现泡沫迹象的是数据中心投资，其资本开支开始依赖举债融资，且投资额已远超企业营收规模 [5] - 全要素生产率的大幅提升尚未到来，AI从技术突破到真正提升生产率可能仍需几年时间，市场对短期成效不必过度悲观 [5] - 巴克莱指出盈利分化将持续，AI龙头盈利具韧性，但中小盘股盈利修复空间更大；需警惕AI拥挤板块如部分超大规模云服务商的资本支出压力 [8] 华尔街机构对后市展望 - 摩根士丹利对未来12个月标普500给出7800点目标价，对应22倍前瞻市盈率，盈利是核心支撑 [7] - 摩根士丹利预计2025-2027年标普500每股盈利分别为272美元、317美元、356美元，年增速分别为+12%、+17%、+12%，高于市场一致预期 [7] - 驱动力包括正向运营杠杆、AI效率提升、税收与监管宽松，并认为当前市场与1999年科技泡沫无类比性 [7] - 美国银行立场相对谨慎，给出2026年底标普500目标点位7100点，牛熊区间5500-8500点，认为需警惕流动性见顶 [8] - 资本支出取代消费成为主要驱动力，但企业回购减少、资本支出增加可能导致流动性充裕度下降，制约市场涨幅 [8]

美联储政策预期与市场流动性 - 市场对美联储12月降息25个基点的概率定价已接近90%，三周前该概率仅为约30% [1][4] - 美联储资产负债表规模已降至6.5万亿美元，银行体系准备金降至2.9万亿美元 [5] - 市场预期美联储可能宣布每月约450亿美元的“储备管理购买计划”以增加流动性 [5] 劳动力市场与降息逻辑 - 高盛认为降息理由充分，因失业率已连续三个月上升至4.4%，多项劳动力市场紧张度指标走弱 [3] - 20-24岁大学毕业生失业率攀升至8.5%，较2022年低点高出3.5个百分点，该人群占美国劳动力40%以上及劳动收入55-60% [3] - 市场预期可能出现“鹰派式降息”，但美联储不太会在1月会议提前强烈暗示暂停，因若劳动力市场继续走软，进一步降息仍可能适当 [3] 美股市场情绪与季节性表现 - 标普500指数距离突破高点仅差毫厘，隐含波动率大幅下降，多头头寸重新充盈 [1] - 纳斯达克100指数在12月的平均涨幅为1.7%，高于其1.3%的年度平均涨幅；若12月录得正收益，其平均涨幅将跃升至6% [6] - 标普500指数在12月录得正收益的胜率高达75.6%，月均正收益为3% [7] - 罗素2000指数在12月录得正收益的胜率高达78%，月平均回报率为2.3%，月平均正收益达到4.3% [7] 华尔街机构对市场前景的观点 - 摩根士丹利对未来12个月标普500给出7800点目标价，对应22倍前瞻市盈率 [8] - 摩根士丹利预计2025-2027年标普500每股盈利分别为272美元、317美元、356美元，年增长率分别为+12%、+17%、+12% [8] - 美国银行对2026年底标普500目标点位为7100点，牛熊区间为5500-8500点，立场偏谨慎 [9] - 巴克莱认为盈利分化将持续，AI龙头盈利具韧性，但中小盘股盈利修复空间更大 [10] 人工智能主题与行业观察 - 有观点认为AI相关股票本身没有泡沫，企业盈利强劲、估值相对合理 [6] - 数据中心投资出现泡沫迹象，资本开支开始依赖举债融资，且投资额已远超企业营收规模 [6] - AI发展路径与互联网类似，从技术突破到真正提升生产率可能仍需几年时间 [6] - 机构认为可关注AI应用端等细分领域机会，因部分超大规模云服务商资本支出压力大导致投资回报下降 [10]

货币政策动向 - 美联储在10月FOMC会议上降息25个基点，自去年6月以来累计降息幅度达150个基点，并暗示未来将有更多降息 [1] - 美联储将于12月1日正式结束量化紧缩（QT），即缩减资产负债表的政策 [1] 量化宽松的影响与历史 - 量化宽松（QE）是美联储通过创造货币购买政府债券，从而向系统注入新美元的过程 [4] - 2008年金融危机后，美联储通过多轮QE将资产负债表从9000亿美元扩大至4.5万亿美元，创造了约3.6万亿美元，导致美元购买力较危机前下降约20% [4] - 2020年疫情后，美联储在当年创造了3.3万亿美元（约占当时流通美元总量的20%），资产负债表从2020年初的4.2万亿美元激增至2022年4月的8.9万亿美元 [4] 美元购买力贬值 - 自1913年美联储成立以来，美元已失去97%的购买力，1913年的100美元如今仅值3.20美元 [1] - 2020年至2025年间，美元购买力下降约25%，通胀率曾达40年来最高的9%，2020年价值100美元的商品如今售价125美元 [4] 未来货币政策风险 - 美联储下一轮QE的起点是约6.6万亿美元的臃肿资产负债表，远高于疫情前约4万亿美元的水平 [5] - 在现有高起点上重启印钞，几乎肯定会导致两位数通胀卷土重来，引发大规模、高速的货币贬值 [5]

日本货币政策正常化背景 - 日本央行于去年3月启动加息，退出实施八年之久的负利率，迄今累计加息3次、60个基点 [1] - 日本能够摆脱经济停滞并非量化宽松之功，而是因外部冲击引发的通胀和通胀预期意外回归，才启动货币政策正常化 [1] 日本量化宽松政策历史与效果 - 日本央行是量化宽松最早践行者，2001年初为应对互联网泡沫破裂正式引入量化宽松操作 [2] - 2013年4月拓展为量化质化宽松，2016年2月开启负利率时代，直至去年3月退出 [2] - 量化宽松对推升日本通胀效果不理想，2001~2012年日本消费者物价指数和核心消费者物价指数年均分别下降0.2%和0.3% [3] - 量化质化宽松期间（2013~2019年）日本消费者物价指数和核心消费者物价指数年均分别增长0.8%和0.7%，仍未摆脱低通胀格局 [3] 日本通胀觉醒的驱动因素 - 转机在2022年不期而至，日本持续突破2%通胀目标，2022~2024年日本消费者物价指数通胀分别升至2.5%、3.2%和2.7%，核心消费者物价指数通胀升至2.3%、3.0%和2.6% [4] - 通胀觉醒缘于2020年以来三大外部冲击：疫情导致全球供应链中断推升大宗商品价格、俄乌冲突进一步推高商品价格、内外货币政策分化导致日元持续贬值 [5][6][9] - 2021年底美国商品研究局价格指数收在578.3，较2020年底上涨30.3%，年均指数上涨37.1% [6] - 2022年初俄乌冲突爆发后，美国商品研究局价格指数于2022年5月升至644.1，较2021年底上涨11.4% [7] - 2021年起日元对美元汇率连跌三年，累计下跌26.7%，加剧输入性通胀压力 [9] 通胀对日本经济的影响 - 通胀提升日本名义国内生产总值增速，2021~2024年名义国内生产总值复合平均增长3.0%，好于2013~2017年的2.0% [12] - 2022年初至2024年底，日经225指数和住宅价格指数分别上涨38.6%和12.7% [12] - 到2024年四季度，日本非金融部门杠杆率为387.0%，较2020年四季度高点回落35.5个百分点 [13] - 通胀回归推升通胀预期，企业对1年期、3年期一般价格上涨预期今年二季度均为2.4%，5年期预期为2.3% [13] 工资-物价螺旋与央行政策转向 - 通胀及通胀预期抬升助推日本工资与物价上涨螺旋，今年春斗工资涨幅达到5.25%，较2021年高出3.47个百分点 [14] - 日本央行自去年1月开始加息，判断2%通胀目标已可持续实现，通胀来源已转换为工资增长和通胀预期上行 [14] 日本经济现状与货币政策挑战 - 日本属于弱复苏，2021~2024年实际国内生产总值复合平均增长1.2%，但2020~2024年复合平均增速仅有0.1% [15] - 去年实际国内生产总值增长0.1%，环比回落1.1个百分点，国际货币基金组织预测今年增长0.7% [15] - 加息将推高日本国债收益率，增加政府融资成本，30年期日债收益率已升破3%，10年期升至1.60%附近 [16] - 受益于弱日元，2021~2024年外需平均拉动日本经济增长0.35个百分点，较2015~2019年均值高出0.11个百分点 [15]

美联储政策转向 - 美联储需回归三大法定职责：最大就业、稳定物价和适度的长期利率 [2][8][14] - 非常规政策如量化宽松仅限真正紧急情况使用 且需与联邦政府协同 [1][2][8] - 政策调整或预示金融抑制措施 如重启量化宽松或收益率曲线控制 [3][9] 政策批评与影响 - 超常规货币政策加剧财富不平等 资产所有者受益而低收入群体受损 [4][12] - 企业部门分化 大公司通过廉价债务繁荣 小企业受利率上升挤压 [4][12] - 住房市场扭曲 固定利率抵押贷款保护房主 年轻家庭被高房价排挤 [4][12] 央行独立性与职能问题 - 货币政策与财政政策边界模糊 央行干预资本分配削弱独立性 [7][12] - 监管过度扩张 集监管与货币政策职能于一身导致利益冲突 [7][13] - 建议恢复专业分工 由联邦存款保险公司和货币监理署主导银行监管 [7][13] 经济预测与模型缺陷 - 美联储预测反复失准 2009年预测2011年实际GDP增长4% 实际仅1.6% [11][12] - 两年累计高估实际GDP超过1万亿美元 忽视供给侧效应 [11][12] 市场影响与资产配置 - 政策转向可能利空美元 利好黄金、白银、铜等大宗商品 [3][9] - 中国A股和港股市场或成潜在受益者 [3][9]

核心观点 - 美国财政部长贝森特公开批评美联储后金融危机时代的政策 要求其回归法定职责 包括最大就业 稳定物价和适度的长期利率 并指出非常规政策的过度使用加剧了贫富分化和机构臃肿 威胁央行独立性 [1][6][8] - 市场分析认为此举可能为重启量化宽松或收益率曲线控制等金融抑制政策铺路 若实施将对美元构成利空 同时利好黄金 白银 铜等大宗商品及A股和港股市场 [2][7] 政策批评 - 贝森特将美联储政策形容为危险的"功能增益"实验 指出超常规货币政策工具自2008年以来加剧财富不平等 使财富向资产所有者高度集中 大型企业通过廉价债务繁荣 而小型企业和年轻家庭受到挤压 [3][10] - 美联储预测存在严重失准 例如2009年预测2011年实际GDP增速为4% 但实际仅1.6% 两年累计高估超过1万亿美元 凸显模型缺陷和忽视供给侧效应 [9] 职能越界与独立性风险 - 美联储职能扩张模糊了货币政策与财政政策边界 通过资产负债表政策直接影响资本流向特定行业 并与财政部债务管理纠缠 造成货币政策迁就财政需求的印象 [4][10] - 监管过度扩张 under《多德-弗兰克法案》使美联储成为主导金融监管者 但2023年硅谷银行倒闭暴露监管与货币政策集于一身的利益冲突 建议由FDIC和OCC主导银行监管 [5][11] 政策转向要求 - 贝森特要求美联储缩减经济扭曲 回归三大法定职责 包括新增"适度的长期利率"作为重点 暗示特朗普政府压低长期融资成本（如房贷利率）的优先任务 [1][6][12] - 量化宽松等非常规政策应仅限"真正紧急情况"并与联邦政府协同使用 同时呼吁对美联储货币政策 监管 沟通等进行全面独立审查 [6][11] 市场影响解读 - 财政部长罕见公开批评美联储 结合白宫官员进驻美联储的先例 显示行政部门对货币政策影响力增强 "适度的长期利率"提法与降低30年期抵押贷款利率表态呼应 [7] - 潜在政策转向可能推动金融抑制政策 人为压低利率 导致美元走弱 利好黄金 白银 铜等大宗商品及中国A股和港股市场 [2][7]

美联储与财政部流动性对股市的影响 - 美联储与美国财政部协同释放的庞大过剩流动性是推动美股及全球股市牛市的核心力量，其影响超越传统估值指标，导致市场被政策过度扭曲 [1] - 量化宽松(QE)使美联储成为财政部的"银行家"，商业银行存款激增远超贷款增长，未用于扩大实际GDP的过剩资金推高金融市场，成为股市上涨的最强劲驱动引擎之一 [2] - 标普500指数(占GDP百分比)与企业实际利润存在显著缺口，类似20世纪60年代中期和互联网泡沫时期的背离，后续10年美股年化实际回报分别为-4%和-6% [5] 美股高估值与流动性风险 - 美股两大核心指数标普500与纳斯达克100屡创新高，但估值处于历史最高水平，科技巨头业绩若未达乐观预期叠加特朗普关税政策可能引发熊市 [1] - 股票市场估值远超生产率增长，脱节源于流动性扭曲效应而非基本面经济实力 [5] - 第三季度风险资产面临重大风险，美国财政部恢复6000亿美元国债发行计划吸走流动性，外资流入缩减及美联储每月缩表约50亿美元将导致流动性顺风转逆风 [5] 全球股市自满情绪与盈利下修 - 全球股市尤其是美股出现自满迹象，美联储高利率与缩表收紧流动性背景下股市仍创新高，但全球企业盈利净下修幅度达14 3%(过去1个月)和18 7%(过去3个月) [7] - 亚洲和欧洲市场每股盈利下修速度加快，欧洲化工与可选消费行业已出现盈利预警 [7] - 纳斯达克100指数自4月低点累计上涨35%并多次创新高，反映对大型科技公司的过度乐观，下半年美股可能出现重大裂痕 [8] 机构对美股未来走势的预测 - 标普500指数年底目标位5500点(较当前下跌约15%)，为华尔街最低预测，核心GDP与标普500回报率历史趋势显示未来数月回报率大概率转负 [8] - 2025年下半年美股可能遭遇抛售，当前估值处于历史高位且经济可能大幅放缓 [8] - 美联储明年或被迫重启QE以维持实际利率水平，但将催化更大股市泡沫 [5]

欧洲央行货币政策工具偏好 - 欧洲央行未来更倾向于通过长期再融资操作(LTRO)向商业银行提供贷款工具，而非直接大规模购债(QE) [1] - 在通胀疲软、增长放缓、金融环境不稳定或政策传导受阻时，LTRO被视为首选工具 [1] - 仅在欧元区单个成员国利率信号传导失效时，才会考虑启用定向资产购买计划 [1] 政策工具优先级排序 - 通胀持续低于目标时首选TLTROs，次选LTROs，第三选择为负利率或QE [2] - 通缩时期首选TLTROs，次选负利率，第三选择LTROs [2] - 增长长期低于潜力且通胀达标时首选TLTROs，次选LTROs，第三选择新贷款计划 [2] - 金融稳定问题首选LTROs，次选TLTROs，第三选择新贷款计划 [2] - 欧元区政策传导问题首选TLTROs，次选LTROs，第三选择QE [2] - 成员国政策传导问题首选定向购买(TPI/OMT)，次选LTROs，第三选择TLTROs [2] 量化宽松政策争议 - 欧洲央行部分决策者对2015-2022年QE政策持保留意见，因利率回升导致历史性亏损 [4] - 德国央行2024年亏损200亿欧元(约230亿美元)，创1970年代以来首次年度亏损 [4] - 欧洲央行战略评估保留QE工具但未明确使用情形，暗示未来将更审慎使用 [4] 央行官员政策分歧 - 法国央行行长倾向直接购买长期债券作为宽松工具，政策传导受阻时偏好LTRO和定向购买 [5] - 德国央行强调QE带来的巨额亏损风险，执行委员施纳贝尔认为QE刺激增长代价高昂 [6] - 施纳贝尔指出定向贷款支持能有效恢复信贷供给且更易退出机制 [6]