投资评级 - 报告对东方钽业（000962.SZ）维持“推荐”评级 [6] 核心观点 - 公司作为国内钽铌行业龙头，受益于AI、高温合金等高端新兴应用领域需求多点开花，伴随定增项目落地进一步完善并扩张一体化产能，有望迎来量价双升局面 [6] - 供需矛盾突出推动钽价上行趋势明确，公司凭借优势的原材料保障体系有望深度受益 [6] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：公司实现营收15.43亿元，同比增长20.49%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长21.12%；实现扣非归母净利润2.32亿元，同比增长20.52% [6] - **2025年第四季度业绩**：公司实现营业收入3.44亿元，环比下降14.26%，同比下降10.64%；实现归母净利润0.50亿元，环比下降21.33%，同比下降12.52%；实现扣非归母净利润0.37亿元，环比下降35.12%，同比下降21.06% [6] - **钽铌主业经营**：2025年公司实现钽铌等产品销售约949吨，同比增长35%；测算钽铌主业经营利润1.80亿元，同比增长19.32% [6] - **投资收益**：2025年公司实现投资收益8089.02万元，同比增长25.49%，占利润总额比重约30.68% [6] - **联营企业表现**：2025年，西材院实现营收13.14亿元，同比增长20.05%；实现净利润2.89亿元，同比增长25.34% [6] - **存货情况**：截至2025年底，公司存货为9.27亿元，同比增加约86%，其中原材料约4.35亿元，同比增长116% [6] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为4.03亿元、5.43亿元、6.91亿元，对应2026年4月2日收盘价的PE分别为55倍、41倍、32倍 [6][7] 业务与运营进展 - **产能与销量**：2025年钽铌产品销量同比增长35%，主要得益于前期扩张产能逐步释放以及AI（钽电容、半导体钽靶材）、高温合金添加剂等行业需求快速增长 [6] - **定增项目**：2026年3月公司定增项目落地，募集资金约11.90亿元，发行价格为52.66元/股，有助于缓解产能瓶颈并优化产品结构 [6] - **项目建设**：年产400支铌超导腔智能生产线建设项目已完成主要设备安装调试；钽铌火法冶金熔铸产品生产线建设项目进入试生产阶段；钽铌湿法冶金数字化工厂、钽铌火法冶金熔炼产品、钽铌高端制品生产线等项目进入实质性建设阶段 [6] - **原材料保障**：2025年公司已和集团收购的Taboca公司成功签订3000吨铁钽铌合金合同，有力保障了钽铌原料供应安全 [6] 行业与价格趋势 - **钽价走势**：2025年，钽矿价格从79美元/磅上涨至101美元/磅；2026年第一季度，因占据全球供应15%的刚果金钽矿出现矿难，钽矿价格进一步加速上涨至约260美元/磅，供需矛盾短期难以缓解，钽价上行趋势明确 [6]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告核心观点 - 公司为国内钽铌行业龙头，受益于AI、高温合金等高端新兴应用领域需求多点开花，伴随定增项目进一步完善并扩张一体化产能，有望迎来量价双升局面 [6] - 供需矛盾突出钽价上行趋势明确，公司原料供应充分保障，有望深度受益于钽价上涨 [6] - 预计2026-2028年公司实现归母净利润分别为4.03亿元、5.43亿元、6.91亿元，对应2026年4月2日收盘价的PE分别为55倍、41倍、32倍 [6][7] 2025年业绩回顾 - **整体业绩**：2025年，公司实现营收15.43亿元，同比增长20.49%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长21.12%；实现扣非归母净利润2.32亿元，同比增长20.52% [6] - **季度业绩**：2025年第四季度，公司实现营业收入3.44亿元，环比下降14.26%，同比下降10.64%；实现归母净利润0.50亿元，环比下降21.33%，同比下降12.52% [6] - **主业经营**：2025年公司实现钽铌等产品销售约949吨，同比增长35%；测算钽铌主业经营利润为1.80亿元，同比增长19.32% [6] - **投资收益**：2025年，公司实现投资收益8089.02万元，同比增长25.49%，占利润总额比重约30.68%，主要得益于联营企业西材院下游军品需求回暖，其2025年实现净利润2.89亿元，同比增长25.34% [6] 产能与项目建设 - **定增落地**：2026年3月，公司定增项目落地，募集资金约11.90亿元，发行价格为52.66元/股，旨在缓解产能瓶颈并优化产品结构 [6] - **项目进展**： - 新增年产400支铌超导腔智能生产线建设项目已完成主要设备安装调试 [6] - 钽铌火法冶金熔铸产品生产线建设项目进入试生产阶段 [6] - 钽铌湿法冶金数字化工厂建设项目、钽铌火法冶金熔炼产品生产线建设项目、钽铌高端制品生产线建设项目已进入实质性建设阶段 [6] 行业供需与价格趋势 - **价格走势**： - 2025年，钽矿价格从79美元/磅上涨至101美元/磅 [6] - 2026年第一季度，受刚果金（占全球供应约15%）矿难事件影响，钽矿价格加速上涨至约260美元/磅 [6] - **需求驱动**：价格上涨主要受AI（钽电容、半导体钽靶材）、高温合金添加剂等行业需求快速增长驱动 [6] - **原料保障**：2025年，公司已与集团收购的Taboca公司成功签订3000吨铁钽铌合金合同，有力保障了钽铌原料供应安全 [6] - **存货情况**：截至2025年底，公司存货为9.27亿元，同比增加约86%，其中原材料约4.35亿元，同比增长116% [6] 财务预测 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为25.88亿元、31.70亿元、39.10亿元，同比增长率分别为67.7%、22.5%、23.3% [7] - **净利润预测**：预计2026-2028年归属母公司股东净利润分别为4.03亿元、5.43亿元、6.91亿元，同比增长率分别为56.2%、34.6%、27.3% [7] - **每股收益**：预计2026-2028年每股收益分别为0.76元、1.03元、1.31元 [7] - **盈利能力**：预计毛利率将从2025年的18.4%提升至2028年的20.7%；预计归母净利润率在2026-2028年分别为15.6%、17.1%、17.7% [7] - **估值指标**：基于2026年4月2日收盘价，对应2026-2028年预测PE分别为55倍、41倍、32倍；预测PB分别为5.2倍、4.7倍、4.2倍 [7]

公司产能与募投项目 - 公司当前湿法、火法及制品分厂的生产装备能力已无法满足下游增长需求 [1] - 本次募投项目旨在解决湿法生产线设备陈旧与产能不足问题 [1] - 募投项目同时旨在响应市场对高温合金、高端制品的需求 [1] 行业发展前景 - 在国家5G、工业互联网、大科学装置、国防工业等快速发展背景下，钽铌行业面临广阔发展前景 [1] - 国产化替代向系统化演进，进一步推动行业发展 [1]

公司战略与发展理念 - 公司将持续聚焦钽铌主业 [2] - 公司的发展理念是做全湿法、做优钽粉、做稳钽丝、做大火法、做强制品、做好延链 [2] - 公司将持续优化产业发展布局 [2] 公司运营与管理 - 公司将加强科技创新和精益管理两方面工作 [2] - 公司的目标是真正达到产业规模化和质量效益化 [2]

公司战略与业务聚焦 - 公司将持续聚焦钽铌主业 发展理念为做全湿法、做优钽粉、做稳钽丝、做大火法、做强制品、做好延链 [1] - 公司将持续优化产业发展布局 并加强科技创新和精益管理两方面工作 目标为真正达到产业规模化和质量效益化 [1] 资本运作与收购计划 - 针对是否进一步收购西材院股份的提问 公司目前暂无相关计划 [1]

公司战略聚焦 - 公司近年来持续聚焦钽铌主业 [1] - 公司正不断推进退出部分与主业不相关的参股公司 [1]

公司战略与发展理念 - 公司将持续聚焦钽铌主业 [2] - 发展理念为做全湿法、做优钽粉、做稳钽丝、做大火法、做强制品、做好延链 [2] - 目标为持续优化产业布局 达到产业规模化和质量效益化 [2] 运营与管理重点 - 公司将加强科技创新和精益管理两方面工作 [2] - 公司坚持把技术进步放在首位 [2] - 公司继续坚持走生产和科研相结合的发展道路 [2] 人才与创新机制 - 公司将建立健全人才发展机制 [2] - 公司将围绕新材料产品进行科技创新 [2] - 公司目标为不断实现新一批高技术产品的成果转化 [2]

策略观点 - 牛市进入第二阶段，从“科技牛”向“财富牛”过渡，当前是做多顺周期的最佳窗口 [1][6] - 提出五个做多顺周期的理由：顺周期是“时间的朋友”（股价落后于基本面改善）[6]；“十五五”规划潜在要求GDP实际增长4.1%以上 [7]；跨境资本回流将反哺内需 [8]；公募新规推动持仓从TMT向顺周期“再平衡” [9]；增量资金流入放缓，市场进入博弈深水区 [10] - 配置建议沿“有新高”思路：有色金属（金/银/铜）、新消费（零食/宠物/美护/旅游出行）、高端制造（新能源/化工/医疗器械/工程机械/国产算力链）[10] A股盈利状况 - A股剔除金融25Q3累计收入同比增速0.35%（25Q2为-0.57%），累计利润同比增速1.64%（25Q2为0.62%）[2][13] - 创业板和科创板25Q3累计利润同比增速分别为17.11%和-5.03%（25Q2为9.20%和-26.25%）[2][13] - 预计26年A股剔除金融利润同比增速11%，市场将从估值驱动转向盈利驱动，进入牛市第二阶段 [14] - 25Q3制造/TMT/金融利润同比增速改善明显，可选消费利润增速持平，必需消费利润增速转负 [18] 行业资本开支与现金流 - TMT行业25Q3购建资产支付现金同比增速2.5%（25Q2为4.8%），自由现金流同比减少928亿元，CAPEX扩张侵蚀现金流 [15] - 通信设备/半导体行业CAPEX扩张且自由现金流改善，处于供需共振高景气阶段 [15] - 材料与制造业CAPEX保持收缩，自由现金流明显改善，三季度同比分别改善1100亿元和1732亿元 [16] - 新能源（光伏/风电/电网设备）、化工（塑料/橡胶/玻纤/化学纤维）、装备制造（航海/航空装备/工程机械）等细分行业CAPEX收缩修复现金流 [16] 宏观数据 - 10月制造业PMI回落0.8个百分点至49%，生产指数回落2.2个百分点，受关税威胁和假期因素扰动 [4][23] - 10月制造业PMI原材料购进价格回落0.7个百分点至52.5%，出厂价格指数回落至47.5%，预计PPI下跌接近尾声 [4][24] - 非制造业PMI总体平稳，服务业PMI回升0.1个百分点至50.2%，建筑业PMI回落0.2个百分点至49.1% [24] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放，支持项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域 [25] 债券市场 - 25年9月债券托管量环比少增，中债登和上清所托管量合计175.5万亿元，较8月增0.9万亿元（环比减0.6万亿元）[27] - 商业银行9月增持利率债5654亿元（8月增持12979亿元），广义基金增持利率债504亿元（8月增持1207亿元）[29] - 25年9月银行间杠杆率小幅升至107.2% [30] - 9月商业银行增持7211亿元国债，与7284亿元的国债净融资额接近 [31] 计算机行业 - 2025年前三季度计算机行业总营收8329.43亿元，同比增长10.50%；归母净利润102.91亿元，同比增长47.77%；扣非归母净利润29.35亿元，同比增长535.39% [19] - 整体法下毛利率20.73%（同比-2.26pct），中位数毛利率47.34%（同比+7.45pct）；三费合计费用率19.64%（同比-2.08pct）[20] - 应收账款占营收比例37.75%（同比-4.02pct），经营活动现金流量净额-341.36亿元，同比收窄22.72% [21] - 大市值公司营收增速18.45%，扣非归母净利润同比+20.69%至78.94亿元；智驾板块业绩亮眼，AI应用板块营收稳健增长 [21] 重点公司业绩 - **华大九天**：25年前三季度营收8.05亿元（同比+8.2%），归母净利润906万元（同比-84.5%）；Q3单季营收3.03亿元（同比+1.2%），研发费用率69.2% [46][47] - **九洲药业**：25年前三季度营收41.60亿元（同比+4.92%），归母净利润7.48亿元（同比+18.51%）；毛利率37.55%（同比+2.8pcts），CDMO业务毛利率约40% [50] - **新乳业**：25Q1-3营收84.34亿元（同比+3.49%），归母净利润6.23亿元（同比+31.48%）；毛利率29.47%（同比+0.4pct），净利率7.39%（同比+1.6pcts）[53] - **伊利股份**：25Q1-3营收905.64亿元（同比+1.71%），归母净利润104.26亿元（同比-4.07%）；Q3液体乳营收同比-8.83%，奶粉及奶制品营收同比+12.65% [61][62] - **格力电器**：25Q1-3营收1371.8亿元（同比-6.5%），归母净利润214.6亿元（同比-2.3%）；Q3营收同比-15.1%，宣布中期分红55.9亿元 [83][84] - **海尔智家**：25Q1-3营收2340.5亿元（同比+10.0%），归母净利润173.7亿元（同比+14.7%）；内销Q3同比+10.8%，卡萨帝品牌Q1-Q3增长18% [86][87] - **华宝新能**：25Q1-Q3营收29.42亿元（同比+37.95%），归母净利润1.43亿元（同比-10.62%）；欧洲市场同比增长132.30%，家庭应急绿电解决方案营收突破2亿元 [90][91]

公司战略与全产业链布局 - 公司聚焦钽铌主业，通过构建从“矿山—原料—精深加工”的安全供应链，形成全产业链体系[1] - 在2025年4月实际控制人中国有色集团完成对巴西Taboca公司收购后，公司随即签署了金额达5.4亿元的铁钽铌合金原材料采购合同，以夯实供应链安全[1] - 全产业链布局利于技术研发创新，提升产品技术含量和附加值，同时钽铌矿自给率的提升使采购成本下降，在全球原料供应和价格波动时凸显成本优势[4] 融资与产能扩张 - 2023年公司向诺德基金、摩根士丹利和瑞银集团等10名特定对象发行股票，成功实现股权再融资6.75亿元，资本持续聚焦主业[4] - 钽铌板带、钽铌火法冶金、年产100支铌超导腔3个定增项目已投入生产，多个固定资产投资项目正在加速建设中[4] - 公司计划通过向特定对象发行股票募集资金12亿元，重点投向湿法、火法、高端制品三大实体项目，预计2027年底完全达到设计产能[11] 技术突破与产品高端化 - 公司持续技术创新，在超导材料、半导体靶材等高端领域突破国外技术垄断，产品结构向高附加值持续优化[1] - 成功突破高纯钽粉、大尺寸钽靶坯、射频超导腔等关键技术，满足国防军工、航空航天、人工智能等领域的国产化替代需求[5] - 开发出纯度达到99.998%（4N8）以上的超高纯钽粉，其中钨、钼、铌等三项高温难熔金属杂质总和低于0.5ppm，氧含量低于600ppm，技术质量水平达国内领先、国际先进[8] 市场应用与需求导向 - 公司产品被广泛应用于电子、通讯、航空、航天、冶金、石油、化工、医疗、原子能、太阳能等领域[2] - 捕捉到AI算力、大科学装置、高温合金等新兴领域的长期需求，优化产品结构以应对消费电子市场的周期性波动[9] - 人工智能、大数据、云计算等技术的崛起拉动高性能芯片需求，进而增加对钽靶材、高纯钽锭的需求；国家大科学装置建设也推动对超导铌材、铌超导腔的需求[9]

融资计划 - 公司拟向特定对象发行A股股票募集资金总额不超过12亿元 [1] - 发行对象包含中国有色集团及中色东方集团在内的不超过35名特定投资者 [1] - 发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80% [1] 资金用途分配 - 钽铌湿法冶金数字化工厂建设项目投资56,649.61万元 [1] - 钽铌火法冶金熔炼产品生产线改造项目投资25,319.98万元 [1] - 钽铌高端制品生产线建设项目投资25,460.68万元 [1] - 补充流动资金12,569.73万元 [1] 产能建设方向 - 重点推进湿法冶金数字化工厂建设 [1] - 升级火法冶金熔炼产品生产线 [1] - 拓展钽铌高端制品生产线 [1]