纪要涉及的行业或公司 * 行业：速冻食品行业 [1][2] * 公司：安井食品 [1][2][3][4]、巴比食品 [4]、立高食品 [4] 核心观点和论据 * **安井食品龙头优势强化**：近期销售反馈积极，并适度回收了部分产品促销力度，在龙头集中红利下有望率先走出价格压力 [1][2] * **安井食品2025年战略转向新品驱动**：近期收购“安斋”品牌进军清真市场 [1][2] * **安井食品渠道升级**：2025年重点推进商超等大B定制 [1][2] * **安井食品定制产品规模效应显现后将拉升毛利率** [3] * **安井食品利润率有望改善**：随着C端高毛利产品放量、商超及新零售渠道放量，净利率有望修复 [4] * **速冻行业旺季需求回暖**：当下处在速冻销售旺季，需求环比回暖，价格战边际趋缓 [4] * **2026年行业改善与修复是主线**：预计品类端火锅料和菜肴类修复快于面米、渠道端大B修复快于小B快于C端的趋势将继续演绎 [4] * **龙头企业具备弹性**：低基数下龙头企业收入增速有望提升，利润端具备向上修复弹性 [4] * **建议关注标的**：安井食品（旺季动销稳健且利润率有望修复）、巴比食品（新店型拓店顺利且有望提速）、立高食品（商超渠道红利+稀奶油政策红利） [4] 其他重要内容 * **风险提示**：消费力恢复不及预期、行业竞争加剧、新品推广和渠道拓展不及预期 [5]

消费风向与行业回顾 - 2025年食品饮料(中信)板块累计下跌4%，相对沪深300跑输20% [1] - 白酒板块承压显著，年初至今下跌7%，啤酒、调味品等顺周期板块分别下跌9%和7% [1] - 大众品α分化明显，食品(主要为保健品及安琪酵母)、速冻、饮料板块年初至今分别上涨18%、15%、12%，乳制品累计上涨7% [1] - 2025年社会零售总额保持温和增长，消费量逐步企稳，食品CPI前低后高，11月同比+0.2%实现回正 [1] - 高端消费先行抬头，体验消费率先回暖，产品大单品生命周期缩短，渠道信任度提升，健康化方向明确 [1] 白酒行业展望 - 行业处于动销、价盘、报表三重底部，2025年充分释放风险，2026年有望迎来“供给先行、需求渐进”双改善 [1] - 供给持续出清，2025Q3报表加速探底，近期龙头贵州茅台和五粮液带头控量稳住价盘底部与渠道信心 [2] - 酒企2026年目标普遍理性，预计策略为量先于价、动销优先、份额为上 [2] - 需求渐进修复，当下动销冰点已过，开瓶出现环比改善，短期看2026年春节动销有望延续环比修复，“茅五”预计动销领先，地产酒刚需凸显 [2] - 中长期看优质龙头资产配置价值持续凸显 [2] 啤酒与饮料行业 - 啤酒行业期待餐饮修复拉动板块量、价表现超预期，建议把握2026Q1配置窗口 [3] - 啤酒板块优选大单品驱动的α个股燕京啤酒，以及基本面稳健的高分红标的华润啤酒、青岛啤酒(A+H股)、重庆啤酒 [3] - 饮料行业规模稳步扩容，细分赛道无糖茶、能量饮料、包装水增速领先，行业竞争保持激烈态势 [3] 食品细分板块 - 餐饮供应链近期需求环比回暖，价格战边际趋缓，龙头如安井销售反馈积极，有望率先走出价格压力 [4] - 2026年预计火锅料和菜肴类修复快于面米，渠道端大B修复快于小B快于C端，低基数下企业收入增速有望提升，利润端具备向上修复弹性 [4] - 零食板块重点把握零售变革及产品驱动两条主线，2026年量贩重点关注运营提效，生产制造公司更多由α驱动 [4] - 乳制品预期2026年下半年有望实现原奶周期拐点，优先看好牧业估值修复盈利改善，其次把握新乳业结构升级及龙头伊利股份配置价值 [4] - 中国保健品市场仍处成长期，新成分新功效具备爆量机会，抖音等内容电商渠道红利突出 [4] - 保健品板块优选高弹性的品牌商H&H国际控股、若羽臣，代工环节优选受益于集中度提升、全球扩张的龙头仙乐健康 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司2025年中报营收76.04亿元同比+0.80% 归母净利润6.76亿元同比-15.79% 扣非归母净利润6.03亿元同比-21.85% [1] - 25Q2营收40.05亿元同比+5.69% 归母净利润2.81亿元同比-22.74% 扣非归母净利润2.60亿元同比-26.11% [1] - 拟派发中期红利1.425元/股（含税）共计4.73亿元 占25H1归母净利润70.02% [1] - 公司确立并强化"产品驱动"战略 全面拥抱商超大B定制化业务 新品嫩鱼丸、肉多多烤肠市场反馈良好 [3] - 外延并购鼎味泰、鼎益丰已于7月开始并表 深度整合其优势精品商超渠道、便利店场景以及冷冻烘焙业务 [3] - 公司7月于港交所上市 募集资金主要用于海外市场扩张的战略合作及并购 开启国际化扩张节奏 [3] 财务表现 收入表现 - 25Q2速冻调制食品收入17.50亿元同比-1.4% 菜肴收入15.80亿元同比+26.05% 面米收入5.83亿元同比-10.78% 农副产品收入0.87亿元同比-4.85% [2] - 25Q2经销商渠道收入31.34亿元同比+1.60% 特通直营渠道收入3.28亿元同比+19.37% 商超渠道收入1.52亿元同比+7.98% 新零售及电商渠道收入3.91亿元同比+35.15% [2] - 25Q2华南地区收入同比+28.01% 境外收入同比+19.93% 华东和西南地区环比+9.33%和+10.35% [2] - 25Q2经销商数量净增1家 [2] 盈利能力 - 25H1毛利率20.52%同比-3.39pcts 25Q2毛利率18.00%同比-3.29pcts环比-5.32% [3] - 25H1归母净利率8.89%同比-1.75pct 25Q2归母净利率7.03%同比-2.59pct [3] - 25H1扣非归母净利率7.93%同比-2.30pct 25Q2扣非归母净利率6.50%同比-2.80pct [3] 费用控制 - 25H1四项费率合计同比-0.34pct 销售费用率同比-0.34pct 管理费用率同比-0.48pct 研发费用率同比-0.07pct 财务费用率同比+0.56pct [3] - 25Q2四项费率合计同比+0.18pct 销售费用率同比+0.12pct 管理费用率同比-0.61pct 研发费用率同比-0.10pct 财务费用率同比+0.77pct [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润14.16/16.59/18.59亿元 同比-5%/+17%/+12% [4] - 对应EPS分别为4.25/4.98/5.58元/股 当前股价对应P/E为18x/16x/14x [4] - 预计2025-2027年营业收入158.99/173.86/187.85亿元 同比+5%/+9%/+8% [5] - 预计2025-2027年毛利率21.6%/21.9%/22.0% 净利率9.0%/9.7%/10.0% [9]