市场表现与近期调整 - 12月4日，债市出现大幅调整，30年期国债期货主力合约全天跌超1.04%，创近期单日最大跌幅，30年期超长债“25超长特别国债06”收益率一度上行4BP至2.28%附近 [2] - 国债期货全线下跌，30年期主力合约创2024年11月22日以来新低，10年期、5年期、2年期主力合约分别下跌0.35%、0.24%、0.05% [3] - 银行间主要利率债收益率普遍上行，长债调整更明显，10年期国债活跃券收益率上行1.5BP至1.8525%，30年期国债收益率上行2.4BP至2.26%，盘中一度触及2.2795% [4] - 30年期与10年期国债利差已拉大至约43BP，30年期国债收益率不断破位来到年内高点 [4] 调整原因分析 - 市场调整主要源于交易行为导致的踩踏，基本面难以解释，持续阴跌叠加短期无利好，恐慌情绪升温，部分机构选择兑现浮盈，但买盘力量偏弱，形成负向循环 [5] - 央行11月在公开市场买卖国债净投放500亿元，规模较上月的200亿元有所增加，但仍低于市场预期，此消息被市场消化后，长债收益率一度小幅修复，但债市整体依然偏弱 [4] - 央行行长在人民日报的署名文章提及“始终保持货币政策的稳定性”，但机构认为相关表述并非首次提出，且延续了“保持银行体系流动性充裕”的提法，市场在恐慌情绪下可能存在过度解读 [6] 主要抛售方与动机 - 抛售方主要为银行，非银机构顺势而为，临近年末，面对市场波动，不少机构希望兑现前期浮盈“落袋为安” [7] - 银行等配置型机构对长债的承接能力受到监管指标约束，银行账簿利率风险（△EVE）和一级资本比例接近监管要求的15%红线，导致无法承接甚至可能抛售长久期债券 [7] - 公募基金费率改革可能阶段性地带来赎回压力上升，在市场下跌行情中，净值回撤在年末可能加剧公募的被动赎回压力，导致公募、券商等交易性机构进一步减持长债 [7] - 保险机构负债端增速近两个月有所放缓，且资产配置更多向股票倾斜，9月、10月保险保费收入增速为负，债券配置占比略有降低 [7] - 从11月20日至12月2日银行间超长期利率债二级交易数据看，券商自营和债基分别净卖出401亿元、221亿元，国有大行也以净卖出为主，险资则净买入609亿元 [8] - 非银机构普遍预期资本利得空间有限，近期券商自营及债基系统性快速降低久期，导致超长债收益率明显上升 [8] 市场供给与需求压力 - 2025年政府债券净发行规模预计约13.8万亿元，较上年增加2.5万亿元，2024年央行国债持仓增加了1.35万亿元，但今年前10个月因部分持仓到期导致规模减少0.73万亿元，相当于针对市场机构的政府债券净供给较上年多4.5万亿元 [8] - 由于2025年股市上涨，年金、券商自营、理财及基金等降低了债券持仓比例及久期，债市增量基本靠银行自营消化 [8] - 未来超长债存在供求失衡的压力，银行自营债券投资久期压力明显上升，险资对超长债的配置需求可能减弱，加上公募费率新规影响，供需压力值得关注 [9] 机构观点与后市展望 - 多数机构对债市短期走势持保守态度，但对长期趋势仍较为乐观，认为短期恐慌情绪难免，但在长期趋势下，此轮深跌也为后续反弹留下空间 [2][10] - 有分析认为，随着年末银行指标压力缓和，基金、券商等仓位降低，以及保险等配置需求恢复，预计超长债利差或再度修复，但交易性机构集中减持可能带来的短期市场冲击风险仍需观察 [10] - 当前长债收益率来到年内高点，经济下行压力上升，做多的胜率较高，可耐心等待政策利率下调，当前或已具备政策利率进一步下调的条件 [11] - 尽管资金面维持宽松，但货币政策走向是主要干扰因素，市场将降准降息预期延后，更多关注国债买卖等流动性投放替代性工具 [11] - 12月将有10000亿元3个月期买断式逆回购到期，央行于12月4日晚间公告将于5日进行等量续作，以保持银行体系流动性充裕 [2][11] - 考虑到年底前后央行有可能实施新一轮降准，近期中期流动性加量规模可能较此前有所回落 [11]