投资评级 - 报告给予和誉-B（02256.HK）“买入”评级，当前股价为12.20港元，合理价值为18.74港元 [5] 核心观点 - 报告核心观点认为，和誉-B的首款产品正迈向商业化，后续管线接力可期，研发推进迅速，即将开启商业化进程 [1][3] - 公司首款产品ABSK021的商业化兑现临近，该产品已于2025年12月获中国NMPA批准，成为中国首个获批的CSF-1R抑制剂，其美国FDA的TGCT适应症NDA申请也于2026年1月获受理 [5] - 公司拥有丰富的后备管线以支撑未来增长弹性，包括ABSK011、ABSK043、ABSK061等多个在研产品均取得积极临床进展 [5] - Merck（默克）行使ABSK021的全球商业化选择权并支付8500万美元行权费，该事件贡献了收入，使公司连续第二年实现盈利 [5] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025年公司实现主营收入6.12亿元（人民币，下同），同比增长21.5%；年内利润为5525万元，同比增长95.2%；经调整利润为8786万元，同比增长79% [5] - **收入构成**：2024年主营收入为5.04亿元，同比增长2544.2%，主要源于前期低基数及授权合作收入 [4] - **盈利预测**：报告预测公司2026至2028年主营收入分别为5.71亿元、3.75亿元和7.26亿元，2026年归母净利润为8300万元，2027年及2028年预测为亏损 [4][5] - **每股收益（EPS）**：预测2026年至2028年EPS分别为0.12元、-0.29元和-0.04元 [4] - **估值指标**：基于2025年业绩，公司市盈率（P/E）为140.8倍，市净率（P/B）为4.0倍 [8] 研发管线进展 - **ABSK011（FGF19靶点）**：于2025年6月完成后线肝细胞癌（HCC）注册性研究首例患者给药，其联合阿替利珠单抗的II期研究在220mg BID剂量组显示客观缓解率（ORR）≥50%、中位无进展生存期（PFS）≥7个月，并已获得NMPA突破性疗法认定及FDA快速通道认定 [5] - **ABSK043（KRAS G12C靶点）**：与伏美替尼联用的剂量递增阶段显示安全性可控、抗肿瘤活性积极，已进入一线EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）扩展阶段；其联合戈来雷塞用于KRAS G12C NSCLC的II期研究于2025年11月完成首例患者给药 [5] - **ABSK061（FGFR2靶点）**：针对FGFR2扩增或过表达胃癌/胃食管结合部癌（GC/GEJC）的II期研究初步结果显示安全性良好、疗效可期，其中接受ABSK061+ABSK043+化疗至少一个周期的4例一线HER2阴性患者中有3例达到部分缓解（PR） [5] - **ABSK091**：临床开发将收尾 [5] 商业化与合作协议 - 公司于2025年5月收到默克（Merck）支付的8500万美元（约合6.12亿元人民币），作为ABSK021全球商业化选择权的行权费 [5] - 除前期付款外，公司仍有资格收取ABSK021后续的里程碑付款，以及基于其年净销售额的双位数比例销售提成 [5]