纪要涉及的公司和行业 - 公司：昆仑万维 - 行业：AI 行业、办公软件行业、海外短剧行业、AI 音乐行业、AI 社交行业、AI 游戏行业 纪要提到的核心观点和论据 Skywork Super Agent 产品情况 - **产品定位**：基于 AI agent 架构和深度学习框架，一站式解决日常工作文档生成需求，聚焦办公套件和广义工作场景，成为每个人的 AI 助理提升生产力 [2][3] - **技术模型**：采用深度学习技术，借鉴 DeepSeek R1 模型，通过强化学习微调技术（RFT）训练搜索路径，搜索路径有先后逻辑顺序，每次搜索内容影响后续动作 [2][4][5] - **商业模式**：采用积分制收费，海外起充 20 美元，国内定价网上可查，近期有收入数据，将建立 ROI 模型推动增长 [2][6] - **与竞品区别**：针对企业办公场景，能吸引大量企业办公用户，适合核心知识型用户和对深入研究有需求人群，可解决痛点，质量和深度优于现有工具 [7][8] - **产品迭代**：迭代频率和速度较快，内容丰富度和有用性提升，扩展信息源提高生成物质量，交互界面短期内变化不大 [24][25] 公司 AI 战略布局 - **全面布局**：涵盖文本、图片、视频、音乐、3D 游戏和社交等多模态，目标 2025 年纯 AI 收入达年化 1.5 亿美元 ARR [2][18][19] - **各业务贡献**：Skywork Super Agent 预计贡献 AI 收入一半左右，AI 社交产品 Link 预计贡献 20% - 30%，其余由 AI 音乐和 AI 短剧分担 [23] 成本与投入规划 - **遵循 ROI 原则**：用户获取成本控制在 5 美元，订阅费 20 美元，起始充值率 25%，D0 ROI 目标 0.7 - 0.8，根据付费率和续费率建立成熟 ROI 模型控制买量 [2][9] - **投入与盈利预期**：2025 年预计仍有亏损但不严重，2026 年计划实现盈利，部分业务已实现每日收入大于投流成本 [21] 行业发展趋势与分工 - **通用与垂直分工**：大厂主导通用型发展，中小企业发力细分市场，人工智能代理有望实现更大场景渗透 [11] - **Agent 类产品现状与突破**：处于早期阶段，未达拐点，需在使用场景宣传扩展和基座模型技术上突破 [14] 其他产品情况 - **DramaWave 平台**：海外短剧平台，月收入约 1500 万美元，已进入行业前五，目标年底前三，明年第一，不包含在 1.5 亿美元纯 AI 收入中 [4][22][23] - **AI 音乐**：年化收入约 1200 万美元，每月收入约 100 万美元 [20] - **AI 社交产品 Linktree**：每月收入约 100 万美元，调整收入模型增加多元变现方式，目标 12 月达 300 万美元，用户数平稳增长 [32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **应对 Copilot 生态壁垒**：DeepResearch 自研模型在信息收集、获取与整理环节比 Office Copilot 有优势，侧重此环节提升竞争力 [10] - **多模态任务定价**：参考 OpenAI 标准定价，确保价格合理有竞争力且保证毛利率，国内 50 元可生成 10 - 15 个 PPT，每页网页生成费用约 15 元 [15] - **开源战略**：开源 Deep Research Agent 框架吸引开发者，坚持开源策略推动技术进步扩大影响力 [4][16][17] - **市场推广策略**：初期依靠社交媒体推广，产品通过用户推荐扩展影响力，效果优于传统广告 [31] - **国内付费窗口**：Skywork 已开放国内付费窗口，用户可点击积分页面付费 [33]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司24年及25Q1营收增长较快但利润端承压，预计2025E - 27E归母净利润增速分别为+79.6%、+167.9%、+79.2%，凭借AI或形成较强竞争优势 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月16日收盘价31.62元，年内最高/最低为52.55/25.25元，流通A股/总股本均为12.31亿，流通A股市值和总市值均为389.40亿 [2] 基础数据 - 2025年3月31日基本每股收益和摊薄每股收益均为 - 0.62元，每股净资产13.12元，净资产收益率 - 5.75% [2] 财务数据 |会计年度|营业收入（百万元）|YoY(%)|净利润（百万元）|YoY(%)|毛利率(%)|EPS（摊薄/元）|ROE(%)| P/E（倍）| P/B（倍）|净利率(%)| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |2023A|4,915|3.8|1,258|9.2|78.8|1.02|8.6|30.9|2.6|25.6| |2024A|5,662|15.2|-1,595|-226.7|73.6|-1.30|-11.5|-24.4|2.7|-28.2| |2025E|6,541|15.5|-326|79.6|78.0|-0.26|-2.4|-119.6|2.8|-5.0| |2026E|7,198|10.0|221|167.9|78.2|0.18|1.6|176.1|2.8|3.1| |2027E|7,788|8.2|396|79.2|78.4|0.32|2.8|98.2|2.7|5.1|[4] 事件分析 - 24年公司实现营收56.62亿元，同比+15.20%，归母净利润 - 15.95亿元，同比 - 226.74%；25Q1实现营收17.64亿元，同比+46.07%，归母净利润 - 7.69亿元（去年同期亏损1.87亿元） [5] - 营收增长快主要系短剧及Opera业务维持较快增速；利润端承压因加大研发投入、AI业务推广费用增加及资本市场波动致公允价值变动亏损和资产减值损失 [5] AI业务进展 - 截止25Q1，AI音乐年化流水收入ARR约1200万美元（月流水约100万美金），短剧平台Dramawave年化流水收入ARR约1.2亿美金（月流水约1000万美金） [5] - 预计2025年5月中旬在海外发布全球首款生产力场景通用Agent平台Skywork.ai；自研AI游戏《猫森学园》研发测试进展顺利，自研AI原生游戏引擎“Spark AI”有望2025年7月初正式上线 [5] 财务报表预测和估值数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023A - 2027E进行预测，涵盖流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项指标 [6] - 主要财务比率包括成长能力、毛利率、净利率、ROE等指标在各年度的情况 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司营收实现较快增长，利润端有所承压，预计2025E - 27E归母净利润增速分别为+79.6%、+167.9%、+79.2%，考虑到公司为国内AI行业第一梯队企业，或将凭借AI形成较强竞争优势 [4] 相关目录总结 财务数据 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为49.15亿、56.62亿、65.41亿、71.98亿、77.88亿元，同比增速分别为3.8%、15.2%、15.5%、10.0%、8.2% [2][5][6] - 2023 - 2027年预计净利润分别为12.58亿、 - 15.95亿、 - 3.26亿、2.21亿、3.96亿元，同比增速分别为9.2%、 - 226.7%、79.6%、167.9%、79.2% [2][5][6] - 2023 - 2027年预计毛利率分别为78.8%、73.6%、78.0%、78.2%、78.4% [2][5] - 2025年3月31日基本每股收益和摊薄每股收益为 - 0.62元，每股净资产13.12元，净资产收益率 - 5.75% [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收56.62亿元，同比+15.20%，归母净利润 - 15.95亿元，同比 - 226.74%；2025Q1实现营收17.64亿元，同比+46.07%，归母净利润 - 7.69亿元（去年同期亏损1.87亿元） [4] 业绩分析 - 营收增长较快主要系短剧及Opera业务维持较快增速；利润端承压主要因为加大研发投入、加大AI业务推广、受资本市场波动影响公允价值变动导致亏损及计提资产减值损失 [4] AI业务进展 - 截止2025Q1，AI音乐年化流水收入ARR约1200万美元（月流水约100万美金），短剧平台Dramawave年化流水收入ARR约1.2亿美金（月流水约1000万美金） [4] - 公司预计2025年5月中旬在海外发布全球首款生产力场景通用Agent平台Skywork.ai；自研AI游戏《猫森学园》研发测试进展顺利，自研AI原生游戏引擎“Spark AI”有望2025年7月初正式上线 [4]

公司整体情况 - 昆仑万维是中国领先的人工智能科技企业，形成多元 AI 业务矩阵，用户遍及全球一百多个国家和地区，累计月活跃用户近 4 亿 [1] - 2024 年公司实现营业总收入 56.6 亿元，同比增长 15.2%，整体毛利率达 73.6%；2025 年一季度实现营业收入 17.6 亿元，同比增长 46.1%，海外业务收入 16.7 亿元，同比增长 56.1%，海外业务收入占比提升至 94.4% [1] AI 业务商业化进展 - AI 社交单月最高收入突破 100 万美元，是海外收入增长速度最快的中国 AI 应用之一；截至 2025 年 3 月底，AI 音乐年化流水收入 ARR 约 1200 万美元，短剧平台 DramaWave 年化流水收入 ARR 约 1.2 亿美元 [2] - 预计 2027 年后行业进入盈利期，公司 AI 大模型业务预计也将在 2027 年开始盈利，虽短期有亏损风险，仍会坚定投入 [2] 模型迭代成果 - 2024 年推出“天工 4.0”，包括优化语音交互的“4o 版”和具备慢思考推理能力的“o1 版”，并开源 Skywork o1 模型 [3] - 2025 年一季度发布 Matrix - Zero 世界模型，开源 Skywork R1V 多模态思维链推理模型、Skywork - Reward 奖励模型；4 月 13 日推出 Skywork - OR1 系列模型；4 月 24 日开源 R1V 2.0 版本 [3] AI 各业务具体情况 AI 智能助手 - “天工”月活破千万，是国内首个集成千亿级 MoE 架构的 C 端应用，支持超长上下文窗口等功能；实时语音助手“Skyo”实现“真人级”对话体验，已落地多个场景 [3][4] - 5 月将推出全球首个生产力场景通用 Agent 平台 Skywork.ai，可优化高频场景内容生产，支持多种操作模式和内容创作 [4] AI 短剧 - 自研 SkyReels 平台 10 分钟可完成自动化创作，推出全球首个开源视频生成模型 SkyReels - V1 和无限时长电影生成模型 SkyReels - V2；截至 3 月末，SkyReels - V1 累计下载量突破 3 万次 [5] - DramaWave 短剧平台采用“付费 + 免费”模式，截至 2025 年 3 月底，月流水收入约 1000 万美元，月活跃用户量突破 1000 万，跻身行业前五 [5] AI 音乐 - 商用平台 Mureka 支持精准控制音乐生成，达到行业 SOTA 水平；2025 年 3 月推出 Mureka v6 与 o1 模型 [6] - 2025 年 3 月 Mureka 平台全球访问量达 333 万，环比增长 86.5%，增速位列全球 AI 音乐品类第一；截至 3 月底，月流水收入约 100 万美金 [7] AI 游戏 - 《猫森学园》进展顺利，AI NPC 具备情绪记忆与个性化反应能力，引入 AI 拍剧功能；自研“Spark AI”游戏引擎计划 2025 年 7 月上线 [7] AI 社交 - Linky 基于自研大语言模型，融合虚拟角色互动与 UGC 生态，自研乙游版 3D 交互模型成果显著；截至 2024 年末，累计下载量突破 1000 万次，月活跃用户达 300 万，单月最高收入超 100 万美元 [8] AI 算力芯片 - 艾捷科芯研发取得突破性进展，截至一季度末员工数量接近 200 名，涵盖多领域专业人才 [8] 海外信息分发与元宇宙业务 - 2024 年 Opera 实现收入 4.81 亿美元，同比增长 21%；经调整后 EBITDA 1.15 亿美元，同比增长 23% [8] - Opera 智能助手 Aria 拓展生成式 AI 功能至视觉领域；截至 3 月末，GX.games 累计上线游戏产品突破 10000 款，GX.store 上线 Mods 作品超 9300 个，Opera GX 推出“Stickers”功能 [8][9] 问答环节要点 天工大模型与 AI 音乐 - 2024 年发布天工 2.0、3.0 及 4.0 版本，天工 3.0 参数规模达 4000 亿；开源模型性能达世界级领先水平；推理方面经验丰富，Reward Model 居全球排行榜榜首 [10] - 2024 年 8 月推出 AI 音乐商用创作平台 Mureka，面向 B 端及 C 端专业用户收费，截至 2025 年 3 月末，月流水收入约 100 万美元 [10] Agent 产业趋势 - Agent 行业处于早期探索阶段，商业化落地尚需时间，生态重构与入口争夺可能加速，互联网流量分发格局可能重塑 [11] - 公司以市场需求和技术趋势为导向，动态评估应用场景战略价值，合理调配资源 [11] 短剧业务 - 短剧业务处于推广期，目标是丰富内容、吸引用户、稳固行业地位；海外短剧市场目前处于红利期，公司 AI 短剧平台成熟后有望降低供给成本和门槛 [11] - 短剧业务已形成多元化收入来源，进入健康回收阶段，每日回收金额大于投放金额 [11] 大模型投入战略 - 持续对大模型研发进行战略性投入，侧重增长迅速且用户需求大的 C 端场景，如音乐生成和短剧生成领域 [12] AI 应用发力方向 - 业务布局覆盖生产力场景和娱乐场景，后续会根据市场情况动态调整业务发展节奏 [12] - AI 短剧纯 AI 生成内容预计今年下半年或明年投入短剧平台，公司在多领域 AI 技术积累有助于剧集推向全球 [12] AI 音乐创作平台 Mureka - Mureka 是对数字音乐工作站的平替，降低使用门槛；全球数字音乐工作站工具市场规模有望从 40 亿美元扩大到 100 亿美元，若占 10%市场份额，对公司是 4 亿至 10 亿美元的生意 [13] - Mureka 模型技术指标超越竞品 Suno，未来全球预计只有排名前三的模型厂商能存活，公司已居第一名 [13] 大模型投入计划与财务平衡 - 中型厂商可通过精准技术路线规划、高效研发体系和垂直场景打磨突破模型性能边界，公司在部分垂直领域取得领先位置 [14] - 通过数据和算法积累形成护城河，各业务商业化进展顺利，正积极平衡投入与产出推动业绩回暖 [15] 人才储备和团队搭建 - 公司组织架构稳定，核心技术团队认同战略方向；通过多元化激励机制和成长通道吸引优秀人才，开源模型的领先有助于吸引人才 [16] AI 应用产品拓展与买量节奏 - AI 音乐和 AI 社交布局早，发展良好；AI 短剧和 AI 游戏不断积累，前景较好 [17] - 海外 C 端 AI 应用有买量红利期，公司模型支持多种语言，在本地化上有优势，能保证买量红利期 [17][18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 昆仑万维2024年营收增长但利润端承压，2025Q1营收继续增长 2024年公司实现营收56.62亿元，yoy+15.20%，归母净利润-15.95亿元，yoy-226.74%；2025Q1实现营收17.64亿元，yoy+46.07%，qoq-3.83%，归母净利润-7.69亿元 [9] - Opera持续深化AI战略布局，驱动营收高速增长 2024年及2025Q1其营收同比增长21.12%、40.10%，推动搜索与广告业务收入持续高增 [9] - 研发投入及投资业务波动，致利润端承压 2024年及2025Q1研发费用15.43、4.30亿元，yoy+59.46%、+23.43%；确认公允价值变动净损失8.25、4.91亿元，2024年计提商誉等资产减值损失3.21亿元；2024及2025Q1销售费用23.04、8.68亿元，yoy+42.23%、+92.11% [9] - AI商业化加速，全产业链布局有望持续兑现 截至2025Q1末，AI音乐年化流水收入ARR约1200万美金，短剧平台Dramawave年化流水收入ARR约1.2亿美金；预计2025年5月中旬在海外发布全球首款生产力场景通用Agent平台Skywork.ai；自研AI游戏《猫森学园》研发测试顺利，自研AI原生游戏引擎"Spark AI"有望2025年7月初正式上线 [9] - 盈利预测与投资评级调整 上调2025 - 2026年营收、下调利润并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年营业收入分别为72/80/89亿元，EPS-0.72/-0.63/-0.51元，对应当前股价PS分别为5.48/4.91/4.41倍，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|4,915|5,662|7,166|7,997|8,898| |同比（%）|3.78|15.20|26.56|11.59|11.27| |归母净利润（百万元）|1,258.36|(1,594.80)|(891.73)|(772.94)|(625.84)| |同比（%）|9.15|(226.74)| - | - | - | |EPS-最新摊薄（元/股）|1.02|(1.30)|(0.72)|(0.63)|(0.51)| |P/S（现价&最新摊薄）|7.99|6.94|5.48|4.91|4.41| [1] 市场数据 - 收盘价31.90元 - 一年最低/最高价25.25/52.55元 - 市净率2.91倍 - 流通A股市值39,284.69百万元 - 总市值39,284.69百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产10.95元 - 资产负债率19.27% - 总股本1,231.50百万股 - 流通A股1,231.50百万股 [7] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|4,858|6,163|5,181|6,883| |非流动资产|15,818|15,904|16,035|16,117| |资产总计|20,676|22,067|21,215|23,000| |流动负债|3,011|5,490|5,581|8,128| |非流动负债|681|681|681|681| |负债合计|3,693|6,171|6,262|8,810| |归属母公司股东权益|14,269|13,377|12,604|11,978| |少数股东权益|2,715|2,519|2,350|2,212| |所有者权益合计|16,984|15,896|14,954|14,190| |负债和股东权益|20,676|22,067|21,215|23,000| [10] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|5,662|7,166|7,997|8,898| |营业成本(含金融类)|1,497|1,983|2,302|2,686| |税金及附加|4|7|8|9| |销售费用|2,304|3,332|3,599|3,737| |管理费用|924|1,147|1,240|1,335| |研发费用|1,543|1,756|1,839|1,958| |财务费用|65|(10)|(37)|(34)| |加:其他收益|12|36|40|44| |投资净收益|9|7|8|9| |公允价值变动|(825)|(50)|(10)|(2)| |减值损失|(351)|0|0|0| |资产处置收益|13|0|0|0| |营业利润|(1,816)|(1,056)|(915)|(741)| |营业外净收支|(3)|0|0|0| |利润总额|(1,819)|(1,056)|(915)|(741)| |减:所得税|128|32|27|22| |净利润|(1,947)|(1,087)|(943)|(763)| |减:少数股东损益|(352)|(196)|(170)|(137)| |归属母公司净利润|(1,595)|(892)|(773)|(626)| |每股收益-最新股本摊薄(元)|(1.30)|(0.72)|(0.63)|(0.51)| |EBIT|(628)|(1,023)|(950)|(781)| |EBITDA|(302)|(508)|(231)|(164)| |毛利率(%)|73.56|72.33|71.22|69.82| |归母净利率(%)|(28.16)|(12.44)|(9.67)|(7.03)| |收入增长率(%)|15.20|26.56|11.59|11.27| |归母净利润增长率(%)|(226.74)| - | - | - | [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|290|1,566|623|1,706| |投资活动现金流|171|(593)|(842)|(691)| |筹资活动现金流|(20)|(129)|(73)|(69)| |现金净增加额|431|844|(292)|946| |折旧和摊销|325|515|719|617| |资本开支|(300)|(600)|(850)|(700)| |营运资本变动|670|2,067|821|1,840| [10] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|11.59|10.86|10.23|9.73| |最新发行在外股份（百万股）|1,231|1,231|1,231|1,231| |ROIC(%)|(3.68)|(6.13)|(6.08)|(5.30)| |ROE-摊薄(%)|(11.18)|(6.67)|(6.13)|(5.22)| |资产负债率(%)|17.86|27.96|29.51|38.30| |P/S（现价&最新股本摊薄）|6.94|5.48|4.91|4.41| |P/B（现价）|2.75|2.94|3.12|3.28| [10]

文章核心观点 公司公布24年报及25Q1业绩，虽目前有亏损但AI应用领域领先布局，随着投资业务改善及买量投入回收业绩有望改善，维持“买入”评级 [1] 公司业绩情况 - 2024年实现收入56.62亿元，同增15.2%，归母净亏损15.9亿元，亏损主因金融资产价格波动和投资亏损预计共11亿元及AI相关费用投入加大 [1] - 25Q1实现收入17.64亿元，同比增长46.07%，主因短剧及opera业务高增长，归母净亏损7.7亿，主因投资业务亏损4.9亿元及AI软件技术业务和短剧业务的市场推广费及充值渠道手续费增加 [1] AI应用场景 - AI社交平台Linky通过虚拟角色互动与用户生成内容构建独特社交体验，24年单月最高收入突破100万美元，是海外收入增长速度最快的中国AI应用之一 [2] - 2024年8月公司面向海外市场推出AI音乐平台Mureka，24年年化流水收入ARR约1200万美金 [2] - 24年末公司实时语音对话助手“Skyo”通过端到端多模态建模技术实现“真人级”对话体验 [2] 海外市场情况 - 海外信息分发与元宇宙平台Opera 2024年实现营业收入4.8亿美元，同比增长21.1% [3] - 截至2025年3月，海外短剧平台DramaWave月活跃用户量已突破1000万，年化流水收入ARR达到约1.2亿美金 [3] - 海外社交网络和短剧平台业务实现营业收入12.5亿元，同比增长28.5%，推动公司海外业务收入规模上升至51.5亿元，同比增长21.9% [3] 盈利预测与估值 - 基本维持公司25 - 26年归母净利润为 - 3.1亿元/3.3亿元，预计27年归母净利润为5.3亿元 [4] - 用SOTP估值法估计公司目标市值446.6亿元，对应目标价36.28元，维持“买入” [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年公司营收增长但利润端承压，2025Q1营收继续增长 2024年公司实现营收56.62亿元，yoy+15.20%，归母净利润-15.95亿元，yoy-226.74%；2025Q1实现营收17.64亿元，yoy+46.07%，qoq-3.83%，归母净利润-7.69亿元 [9] - Opera持续深化AI战略布局，驱动营收高速增长 2024年及2025Q1其营收同比增长21.12%、40.10%，推动浏览体验智能化升级，搜索与广告业务收入持续高增 [9] - 研发投入及投资业务波动，致利润端承压 2024年及2025Q1研发费用15.43、4.30亿元，yoy+59.46%、+23.43%；2024年及2025Q1确认公允价值变动净损失8.25、4.91亿元，2024年公司计提商誉等资产减值损失3.21亿元；2024及2025Q1销售费用23.04、8.68亿元，yoy+42.23%、+92.11% [9] - AI商业化加速，全产业链布局有望持续兑现 截至2025Q1末，公司AI音乐年化流水收入ARR达约1200万美金，短剧平台Dramawave年化流水收入ARR达约1.2亿美金；公司预计2025年5月中旬在海外发布全球首款生产力场景通用Agent平台Skywork.ai，自研AI原生游戏引擎"Spark AI"有望2025年7月初正式上线 [9] - 盈利预测与投资评级调整 上调2025 - 2026年营收、下调利润并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年营业收入分别为72/80/89亿元，EPS-0.72/-0.63/-0.51元，对应当前股价PS分别为5.48/4.91/4.41倍，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4,915|5,662|7,166|7,997|8,898| |同比（%）|3.78|15.20|26.56|11.59|11.27| |归母净利润（百万元）|1,258.36|(1,594.80)|(891.73)|(772.94)|(625.84)| |同比（%）|9.15|(226.74)| - | - | - | |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.02|(1.30)|(0.72)|(0.63)|(0.51)| |P/S（现价&最新摊薄）|7.99|6.94|5.48|4.91|4.41| [1] 市场数据 - 收盘价31.90元 - 一年最低/最高价25.25/52.55元 - 市净率2.91倍 - 流通A股市值39,284.69百万元 - 总市值39,284.69百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产10.95元 - 资产负债率19.27% - 总股本1,231.50百万股 - 流通A股1,231.50百万股 [7] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|4,858|6,163|5,181|6,883| |非流动资产|15,818|15,904|16,035|16,117| |资产总计|20,676|22,067|21,215|23,000| |流动负债|3,011|5,490|5,581|8,128| |非流动负债|681|681|681|681| |负债合计|3,693|6,171|6,262|8,810| |归属母公司股东权益|14,269|13,377|12,604|11,978| |少数股东权益|2,715|2,519|2,350|2,212| |所有者权益合计|16,984|15,896|14,954|14,190| |负债和股东权益|20,676|22,067|21,215|23,000| [10] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|5,662|7,166|7,997|8,898| |营业成本(含金融类)|1,497|1,983|2,302|2,686| |税金及附加|4|7|8|9| |销售费用|2,304|3,332|3,599|3,737| |管理费用|924|1,147|1,240|1,335| |研发费用|1,543|1,756|1,839|1,958| |财务费用|65|(10)|(37)|(34)| |加:其他收益|12|36|40|44| |投资净收益|9|7|8|9| |公允价值变动|(825)|(50)|(10)|(2)| |减值损失|(351)|0|0|0| |资产处置收益|13|0|0|0| |营业利润|(1,816)|(1,056)|(915)|(741)| |营业外净收支|(3)|0|0|0| |利润总额|(1,819)|(1,056)|(915)|(741)| |减:所得税|128|32|27|22| |净利润|(1,947)|(1,087)|(943)|(763)| |减:少数股东损益|(352)|(196)|(170)|(137)| |归属母公司净利润|(1,595)|(892)|(773)|(626)| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|(1.30)|(0.72)|(0.63)|(0.51)| |EBIT|(628)|(1,023)|(950)|(781)| |EBITDA|(302)|(508)|(231)|(164)| |毛利率(%)|73.56|72.33|71.22|69.82| |归母净利率(%)|(28.16)|(12.44)|(9.67)|(7.03)| |收入增长率(%)|15.20|26.56|11.59|11.27| |归母净利润增长率(%)|(226.74)| - | - | - | [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|290|1,566|623|1,706| |投资活动现金流|171|(593)|(842)|(691)| |筹资活动现金流|(20)|(129)|(73)|(69)| |现金净增加额|431|844|(292)|946| |折旧和摊销|325|515|719|617| |资本开支|(300)|(600)|(850)|(700)| |营运资本变动|670|2,067|821|1,840| [10] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股净资产(元)|11.59|10.86|10.23|9.73| |最新发行在外股份（百万股）|1,231|1,231|1,231|1,231| |ROIC(%)|(3.68)|(6.13)|(6.08)|(5.30)| |ROE - 摊薄(%)|(11.18)|(6.67)|(6.13)|(5.22)| |资产负债率(%)|17.86|27.96|29.51|38.30| |P/S（现价&最新股本摊薄）|6.94|5.48|4.91|4.41| |P/B（现价）|2.75|2.94|3.12|3.28| [10]