全球主动型ETF资产管理规模 - 截至2026年1月，全球主动型ETF的资产管理规模突破了一个重要里程碑，达到2万亿美元[1] - 该行业在1月份实现了约760亿美元的净流入，创下月度纪录[1] - 这一净流入额显著超过了2025年1月的517亿美元和2024年1月的247亿美元[1] 行业规模与结构 - 截至1月底，全球共有4,747只主动管理型ETF[1] - 这些ETF由674家提供商发行，在36个国家的46家交易所上市[1] 市场表现背景 - 2026年1月，标普500指数上涨1.45%[1] - 除美国外的发达市场上涨6.15%，其中韩国(+26.73%)和卢森堡(+18.64%)涨幅领先[1] - 新兴市场上涨5.50%，秘鲁(+26.23%)和哥伦比亚(+23.24%)表现突出[1] 增长驱动因素 - 主动型ETF的灵活性帮助其适应了多年的市场波动[1] - 在强劲增长时期，其对超额收益的追求和对基本面的深入关注，使其经常跑赢市值加权的被动指数[1] - 地缘政治风险以及美国市场的集中度和政策风险，促使更多投资者转向此类产品的灵活性[1] 代表性产品与公司 - T. Rowe Price等公司提供的ETF能在主动型ETF中脱颖而出[1] - 例如T. Rowe Price Blue Chip Growth ETF (TCHP)，根据ETF Database数据，过去三年回报率为29%[1] - 随着主动型ETF在全球投资基金排名中持续上升，此类基金可能在投资组合中扮演越来越重要的角色[1]

行业趋势：主动型ETF成为市场热点 - 主动型交易所交易基金正受到市场热捧 [1] - 主动选股策略成为新的市场焦点 其热度堪比曾经的“大型科技股”概念 [1] 市场结构：指数基金关注度相对下降 - 市场注意力正从传统的指数基金转移 [1]

能源股与主动型ETF投资机遇 - 2026年初能源股表现强劲，数据中心能源需求增长和行业放松管制是提升其吸引力的关键因素[1] - 主动型ETF（如TURF）相比被动型ETF可能提供更多价值，特别是在把握特定趋势方面[1] TURF ETF产品表现与策略 - TURF（T. Rowe Price自然资源ETF）在2026年初实现了13%的回报率[1] - 该ETF在过去三个月内回报率达到23.2%[1] - 该策略于去年6月推出，依靠基本面研究来投资与整体自然资源相关的股票[1] - 投资组合由T. Rowe Price经验丰富的团队管理，在该领域有悠久历史[1] TURF的投资范围与方法 - 基金积极投资于矿产、农业和能源产品上游开采领域的公司[1] - 主要关注MSCI GICS自然资源板块内的公司，但经理有自主裁量权[1] - 采用自下而上的方法，可基于成长或价值观点投资任何市值的公司，只要其符合预期的行业和基本面标准[1] - 投资范围不仅限于能源股，还包括与数据中心建设和能源需求等关键趋势间接相关的其他领域[1] 行业趋势与地缘政治背景 - 数据中心能源需求是推动能源股和相关自然资源领域的关键趋势之一[1] - 美国对委内瑞拉的突然袭击等地缘政治事件可能引发市场对能源价格波动的担忧[1] - 此类事件在长期可能为该行业释放更多潜力，但短期内带来不确定性[1] - 主动管理型ETF（如TURF）的适应性有助于其在事件驱动时跑赢被动型竞争对手[1]

公司概况 * 公司为Lazard资产管理公司，新任CEO Chris Hogbin于2023年12月上任，管理约2650亿美元资产[1] 新任CEO的优先事项与战略框架 * 新任CEO的三大优先事项：**交付**（投资业绩）、**增长**（扩大规模）、**资本化**（实现盈利增长）[11][12] * 提升投资业绩是首要任务，截至去年底，约三分之二的资产跑赢基准，但仍有改进空间[7] * 已任命Eric Van Nostrand为首席投资官，职责是监督、挑战并赋能投资组合经理，促进跨平台协作，并投资于流程和技术[8][9][10] * 公司利润率未达预期，将通过增长现有高利润产品和严格成本控制来提升，新任COO Rosalie Berman将负责优化成本结构[12][44][46][47] 业务表现与增长动力 * **资金流向改善**：2025年为转型年，剔除一项重大客户终止关系后，实现85亿美元净流入；2026年1月势头强劲，实现近30亿美元净流入[11][28] * **增长信心**：预计2026年全年将实现净流入为正，信心源于产品、客户和地域的广泛性，去年美国、欧洲和亚洲三大区域均实现净流入为正[30][31] * **国际机遇**：受益于国际市场表现十年来首次超越标普500，投资者寻求多元化，公司约三分之二的资产为非美元计价，新兴市场、国际和全球策略受到客户关注[24][25][26] * **产品策略**：保护并增长现有优势领域，包括系统化股票、全球上市基础设施、新兴市场、日本策略等[13] * **主动ETF发展**：从零开始，一年内推出7只主动ETF，规模达10亿美元，未来将继续创新并考虑拓展至欧洲等地[14][35][37] * 主动ETF行业仍处早期阶段，公司该业务规模仅占全球AUM的0.5%[38][39] 长期增长领域（空白领域） * **公开市场**：扩大在现有业务（约四分之三为股票，其余为固定收益和多资产）之外的覆盖范围，可能通过招聘或收购团队进入[15][16] * **私募市场**：目前仅有法国合资的Allya风险投资业务，规模较小，未来可能考虑以合作伙伴关系等形式谨慎进入[16][19][22] * **财富管理**：在法国和美国已有业务，是未来重要增长方向，成功模式可能是有机增长与小规模团队整合相结合[16][20] 成本优化与运营效率 * 将积极审视产品组合，对规模小（如低于1亿美元）、缺乏信心的尾部产品进行资源重新分配或合理化[45][50] * 全球运营模式存在优化机会，例如优化RFP（征求建议书）响应等流程的全球与本地平衡[52][53][54] * 计划增加面向中介机构（如综合经纪商、RIA）的一线销售人员投入，以支持业务增长[55][57] 协同效应与差异化优势 * **与财务顾问业务的协同**：可借助公司强大的品牌和“召集力”，例如利用地缘政治顾问团队为中介合作伙伴提供内容支持[62][63][68] * **财富业务详情**： * 法国：封闭式架构财富管理及私人银行业务，盈利良好，增长稳定，有机会进一步扩张[71][72] * 美国：收购的Truvo业务专注于高净值家族办公室，提供资产配置和基金管理人研究服务[72] * 财富业务收入流具有持续性，资金久期长于零售和机构业务[72] 技术创新与人工智能应用 * 已任命AI负责人，重点聚焦四个领域：投资研究流程、客户体验、效率自动化、风险治理[75] * AI旨在将分析师从数据整理中解放出来，增加用于思考和创造阿尔法的时间，并可用于投资组合构建和风险管理[76] * 在客户侧，AI可自动化撰写客户评论、准备会议资料等，提升销售团队效率[77]

涉及的公司与行业 * 公司：Lazard (NYSE:LAZ)，一家独立的投资银行和资产管理公司 [1] * 行业：投资银行业、资产管理业、并购咨询、重组与负债管理、私募资本、财富管理 [4][59][81][92] 核心观点与论据 **宏观经济与市场环境** * 美国经济目前表现强劲，但结构脆弱，依赖于两大支柱：AI投资热潮和高收入消费者支出，而后者部分受益于AI繁荣带来的股权回报 [8] * 当前监管环境比三、四年前更为宽松，为企业进行大规模交易以获取规模提供了机会窗口 [9] * 企业绩效分化加剧：20年前，美国第95百分位企业的投资资本回报率(ROIC)是第10百分位企业的10倍，如今这一比率扩大到25倍 [11] * 这种分化产生了两个后果：1) 激励头部企业收购其他企业，学术研究（如斯坦福大学的Nick Bloom）表明此类并购活动可能带来高达GDP 15%的收益 [12][13]；2) 与过去不同，并购活动增加的同时，重组和负债管理业务的需求也会保持高位 [15][17] * 欧洲企业的宏观背景与公司业绩不完全相关，许多欧洲公司是全球性企业，大部分业务不在欧洲 [77] * 欧洲顶级公司（ROIC第95百分位）的回报率与美国第92百分位的公司相当，表明欧洲存在大量优秀公司，其表现差距被普遍认知夸大 [78] **Lazard的公司战略与转型 (Lazard 2030)** * 公司战略核心是提升雄心、协同制胜并为股东创造有吸引力的回报 [29] * 已完成公司制(C-Corp)转换，吸引了更多长期投资者，提高了股票对这类投资者的吸引力 [29] * 进行了深刻的文化转型，目标是打造“商业且协作”(commercial and collegial)的文化，此转型已迅速完成并体现在内部调查和人才吸引上 [30][31] * 业务转型经历了类似J型曲线的过程，目前已完成大量底层转型，前景非常乐观 [31][32] * 咨询业务：在北美和欧洲有大量获取市场份额的机会，并正在中东扩张 [32] * 资产管理业务：采取更聚焦的策略，专注于有理论依据能产生阿尔法的领域，如量化与系统化策略、新兴市场股票、定制化解决方案等 [32][81][82] * 截至几周前财报发布时，资产管理业务已赢得但尚未到账的委托资金达130亿美元，预计全年资金流将为净流入 [32] * 公司业务是独立咨询公司中最多元化的，不仅因为有资管业务，还因为其地理、产品和策略的多样性，咨询业务正朝着并购/非并购、上市公司/私人公司各占一半的方向发展 [104] **咨询业务的具体策略** * 已完成重大人员转型：2022年底在200名董事总经理(MD)中，已与80名分道扬镳，并已超额补充 [53] * 关键驱动因素是提升每位董事总经理的生产力，这已较2023年提升了250万美元，并认为未来有更多提升空间 [53] * 计划每年净增10-15名董事总经理（招聘加晋升减离职），2024年已达成，2025年将超额达成 [53] * 由于招聘强劲，目前平台上约40%的董事总经理为新加入者，随着招聘正常化，该比例将降至约30%，仅此一项即使不做其他努力，也能使人均生产力提升约100万美元 [54][55] * 在北美将继续招聘，重点行业包括医疗保健服务、工业、消费零售、体育媒体娱乐、电力与能源等 [55] * 2026年在北美的一个重点是重新平衡大型上市公司业务，提升在北美排行榜上的表现 [57] * 将扩大在欧洲和中东的业务 [58] * 非并购业务（如PCA募资业务、重组与负债管理团队）增长机会显著 [59][60] * 私募资本相关业务已成为重要增长引擎：十年前，咨询收入中约25%与私募资本相关，现在占比已达40%，并有清晰路径将其提升至更大业务规模的50% [66] * 已大幅提升对赞助商（私募资本）的覆盖和服务能力，认识到其中巨大的费用池，文化变革也包含于此 [67][68] **资产管理业务的具体策略** * 传统资产管理业务聚焦于有理由相信主动管理能产生阿尔法的领域 [81] * 量化与系统化平台是公司的优势领域，也是资金流入的重要来源 [82] * 其他优势领域包括新兴市场股票（凭借本地市场专业知识）和定制化解决方案（如全球上市基础设施产品） [82] * 财富管理业务在巴黎表现优异，Lazard品牌在该领域有巨大潜力，其生成的内容（如地缘政治洞察）对超高净值家族办公室有吸引力 [85][92] * 公司规模在财富管理业务上具有“金发女孩”效应：足够大以提供全球网络和内容，又足够小以保持定制化感觉 [92] * 已任命新的资产管理业务领导层（Chris Hogbin, Eric Van Nostrand, Rosalie Berman），团队充满凝聚力与活力 [90][91] * 量化策略采用“人机结合”模式，结合量化与基本面覆盖，解释了其优异表现并吸引投资者 [101] * 已在美国推出超过6只主动管理ETF，并计划推出更多，这为将机构产品以节税、流动的方式向零售投资者开放提供了机会 [102] **人工智能(AI)的应用与影响** * AI在几乎所有与客户的讨论中都无处不在，高管们关注其对收入和成本的影响 [20] * 公司为利用新技术提升效率、生产力和对客户的价值，聘请了Perplexity的副手Dmitry Shevelenko加入董事会，自称是唯一拥有AI原生背景董事的华尔街公司 [22] * 公司内部存在关于大语言模型(LLM)发展是否会进入平台期的争论（如Yann LeCun的观点），但目前每次迭代仍有显著改进，这种不确定性是市场对AI敞口极度敏感的核心 [22][24] * 正在利用AI工具提高效率，例如CEO使用AI进行每日简报和客户会议准备，公司CRM因AI融合而更有效 [114][115] * 目标是利用AI降低获取公司内部集体知识的摩擦，让银行家能更专注于面对面接触和关系 [115] * 预计未来两三年，交易团队规模将变小，董事总经理与非董事总经理的比例将发生变化，为初级员工提供更多上升空间 [115] * 认为面对面讨论的语境是AI工具无法完全捕捉的差异化因素 [116] **资本配置与财务** * 资本配置优先级发生变化：历史优先的股票回购重要性降低 [112] * 首要目标是最大程度抵消递延薪酬计划带来的稀释 [112] * 在此之后，优先事项是：1) 以合适的价格和文化寻找能促进任一业务增长的并购机会；2) 积累现金和/或去杠杆 [113] * 新的CFO (Tracey Farrar) 的优先任务之一是在公司职能部门中寻求效率提升，AI的应用将有助于此 [111][112] 其他重要内容 * Lazard的核心理念是“情境阿尔法”(contextual alpha)，即在微观分析基础上，综合考虑监管、宏观等情境因素，这一理念在当今商业与政府互动更紧密的环境下更为重要 [4][6] * 公司是唯一在北美和欧洲都具备深厚本地根基的独立咨询公司 [41] * 品牌被认为是业内最佳 [41] * 文化转型包括改变过去被认为难以共事、缺乏协作的认知，目标是打造一个让CEO愿意让自己子女来工作的专业环境 [43] * “协作”(collegial) 并非指人人都是“老好人”，而是指像海豹突击队一样，为共同目标高效协同作战，公司已与一些不具生产力的“好人”分道扬镳 [45][46] * 公司股价自2023年10月1日CEO上任以来已实现显著股东总回报(TSR)，但相比其他资管公司和独立咨询公司的估值，仍有巨大上行潜力 [106]

行业趋势：主动型ETF市场持续扩张 - 主动型ETF已成为ETF市场的主要增长引擎 其发行数量在去年创下历史新高 发行人推出了近1000只主动型ETF 打破了2024年584只的纪录 [2] - 尽管有创纪录的146只主动型ETF清盘 且其寿命通常短于被动型基金 但资产管理公司并未显示出退缩迹象 他们押注投资者需求和投顾对主动产品的采纳将继续超过失败风险 [2] - 去年主动型ETF获得了约4750亿美元的净流入 约占去年ETF市场新投资资金的三分之一 [3] 市场参与者与资金流向 - 去年主动型ETF的净流入中 约有一半流向了六家公司：摩根大通、资本集团、Dimensional、iShares、美国世纪和富达 [3] - 净流入部分表明投顾对主动型ETF的进一步采纳 资金流入势头正在增强 意味着投顾对该工具更熟悉且更愿意将客户资金配置其中 [4] - 最活跃的发行人是GraniteShares、Themes ETF Trust和Defiance 它们分别发行了71只、63只和59只主动型ETF [5] 产品策略与类型 - “短期、交易导向型”基金是最受欢迎的产品类型 去年发行数量超过340只 包括使用缓冲策略或提供小众领域及单一股票敞口的基金 [5] - 相比之下 去年仅发行了150只被动型ETF [5] - 存在产品快速失败的现象 例如2x Daily Software Platform ETF (SOFL)和Azoria 500 Meritocracy ETF (SPXM)在推出仅几个月后即关闭 这通常是机构为吸引日内交易者而大量推出产品以测试市场反应的结果 但传统资产管理公司较少采用此策略 [4]

财务数据和关键指标变化 - 公司2025年全年总收入为30亿美元，较2024年增长5% [4][11] - 第四季度总收入为8.92亿美元，同比增长10% [11] - 2025年全年财务咨询业务收入创纪录，达到18亿美元 [6] - 第四季度财务咨询业务收入为5.42亿美元，同比增长7% [11] - 2025年全年资产管理业务收入为12亿美元，资产管理规模同比增长12% [4][8] - 第四季度资产管理业务收入为3.39亿美元，同比增长18%，环比增长15% [12] - 第四季度平均资产管理规模为2610亿美元，同比增长12% [13] - 截至2025年12月31日，资产管理规模为2540亿美元，较2024年12月增长12%，但较2025年9月下降4% [13] - 2025年全年薪酬费用为20亿美元，薪酬比率从2024年的65.9%改善至65.5% [14][15] - 2025年全年非薪酬费用为6.13亿美元，非薪酬比率约为20% [15] - 2025年全年调整后有效税率为22.7%，第四季度为29.5% [15] - 2025年第四季度向股东返还9800万美元，包括4700万美元季度股息和5000万美元股票回购 [15] - 2025年全年向股东返还3.93亿美元，包括1.87亿美元股息、9100万美元股票回购和1.15亿美元用于满足员工纳税义务 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - **财务咨询业务**：2025年每位董事总经理的平均收入为890万美元，自2023年以来每位董事总经理增加了250万美元 [7][18] - 财务咨询业务董事总经理净增人数超过2024年的两倍，2024年净增11人，2025年超过此目标 [6][7] - 与私募资本相关的咨询收入占比从2019年的约25%增长至目前的约40%，目标是未来达到50% [19] - 2025年第四季度，财务咨询收入在团队和地域上呈现多元化，参与了多宗标志性交易 [11] - **资产管理业务**：2025年实现了创纪录的总流入，超过500亿美元的目标 [8] - 2025年第四季度管理费为3.01亿美元，同比增长17%；全年管理费为11亿美元，同比增长5% [12] - 第四季度和全年的激励费用均同比增长，分别为3700万美元和5900万美元 [13] - 2025年第四季度，市场增值100亿美元，外汇减值8亿美元，净流出197亿美元（主要因一个美国次级顾问关系终止） [13] - 若剔除上述关系，2025年全年净流入为84亿美元 [13] - 公司已赢得但尚未获得资金的委托规模为130亿美元，高于去年水平 [5][9] - 全球ETF平台在2025年支持了强劲的总流入，过去一年在美国成功推出7只主动型ETF，资产管理规模已超过8亿美元 [8] 各个市场数据和关键指标变化 - **欧洲、中东和非洲地区**：财务咨询业务收入创纪录 [6] - **北美市场**：公司任命了财务咨询业务的联合负责人，并成立了新的高级银行家团队，以增加对大市值上市公司的覆盖，这是2026年的首要任务 [20] - **全球扩张**：2025年在丹麦和阿拉伯联合酋长国开设了新办公室，并积极在其他国家探索进一步扩张 [20] - **客户资金流向**：第四季度客户资金主要流向量化、新兴市场和日本股票策略，具体包括：韩国客户超过10亿美元投入全球股票优势策略，多个客户超过10亿美元投入新兴市场股票基金，英国机构客户近7亿美元投入日本战略股票，澳大利亚客户3.5亿美元投入新兴市场股票优势策略，美国保险公司超过2.5亿美元投入国际股票优势策略，以及第四季度美国客户超过6亿美元投入美国股票精选策略 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正在执行“Lazard 2030”长期增长战略 [4][9] - 财务咨询业务通过积极重塑董事总经理团队，加强商业和协作文化，升级与客户的连接 [17] - 目标每年净增加10-15名财务咨询业务董事总经理 [6] - 将董事总经理人均收入目标从2025年的890万美元提升至2030年的1250万美元 [19] - 资产管理业务正在进行转型，专注于能为客户增加最大价值的市场领域，如量化驱动策略、新兴市场和定制解决方案 [23] - 资产管理业务已组建了由首席执行官、首席运营官和首席投资官组成的专注且协调的高管领导团队 [22] - 公司致力于成为独立金融机构中采用人工智能的领导者，以释放集体智慧并提升客户和股东的成果 [24] - 公司强调“情境阿尔法”的概念，即结合宏观经济、地缘政治、监管等多方面因素提供独立、差异化的建议和投资解决方案 [25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 展望未来，预计两大业务均有大幅增长 [5] - 在财务咨询方面，并购周期持续深化，客户对其他咨询解决方案（如私募资本咨询、重组和负债管理）的需求保持强劲 [5] - 预计2026年财务咨询活动将加速 [8] - 2025年是资产管理业务的明确拐点 [8] - 预计2026年资产管理业务将实现净正流入 [9][23] - 预计2026年投资者将继续向国际市场重新配置资产，而公司在该领域的实力和表现尤为强劲 [24] - 尽管存在持续的政策和地缘政治不确定性，但预计2026年并购活动将加速，因为公司寻求实现规模和聚焦 [20] - 与过去周期不同，由于企业业绩持续分化，预计并购活动增加的同时，重组和负债管理活动也将保持高位 [21] - 预计2026年私募股权活动将增加，因为基金管理人需要向有限合伙人返还资本，同时募资活动保持强劲 [21][44] - 公司预计2026年将实现额外的运营杠杆，尽管招聘活动强劲 [62] 其他重要信息 - 公司首席财务官变更，Tracy Farr接替Mary Ann Betsch，Mary Ann将在过渡期间担任高级顾问 [3][4][37] - 公司宣布季度股息为每股0.50美元 [16] - 次级市场和续期基金活动预计将成为私募股权领域永久性的一部分，渗透率仍有增长空间（可能接近三分之一，远低于50%）[46][85] - 公司认为，由于企业投资资本回报率和整体业绩的差异日益扩大，重组和负债管理活动可以与并购活动共存，这与历史模式不同 [31][91] - 人工智能的应用已加速，包括用于生成简报、会议准备和客户关系管理洞察等 [25][104][105] - 公司董事会成员包括人工智能领域的专家 [103] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于非并购咨询业务的收入构成和前景展望 [28] - 回答：2025年收入构成约为60%并购，40%非并购。公司相信，非并购业务的占比可以随时间从略高于40%提升至50%左右。这得益于募资业务（特别是二级市场）的持续扩张、以及重组和负债管理业务的强劲表现。企业业绩的广泛差异使得并购与重组活动可以共存。公司预计咨询业务将更加多元化和增长 [30][31][32][33] 问题: 关于首席财务官过渡的时间安排和原因 [36] - 回答：此次过渡完全属于正常流程，并不突然。由于是内部候选人，熟悉公司情况，因此生效日期较快。前任首席财务官将担任高级顾问以确保平稳过渡 [37] 问题: 关于私募股权驱动的并购活动前景及续期基金活动的风险 [44] - 回答：基于与大型另类资产管理公司高管的讨论，预计2026年私募股权活动将增加，原因是有限合伙人渴望现金回报，以及对估值预期的买卖价差收窄。续期基金和二级市场业务预计将继续增长，并成为私募股权领域的永久性特征，因为其渗透率仍然相对较低 [45][46][47] 问题: 关于资产管理业务第四季度费率趋势及130亿美元未注资委托的资产构成和费率 [48] - 回答：第四季度末的费率略高于季度平均费率，因为11月关闭的大型次级顾问关系费率较低，且未影响整个季度。130亿美元未注资委托中，主要是新兴市场股票、上市基础设施等费率较高的策略，也有一些系统性服务费率略低。总体费率与第四季度水平大体一致 [51][52] 问题: 关于地缘政治紧张和美国中期选举对并购对话和活动的潜在影响 [55] - 回答：目前对公司层面的讨论没有影响。董事会和高管层认识到需要考虑更广泛的变量，这正是公司“情境阿尔法”的优势所在。预计中期选举不会对环境产生实质性改变，无论选举结果如何，预计都不会有重大立法。当前政府的监管环境对交易更为包容，这可能促使公司在下次总统大选前完成交易 [56][57][58][59] 问题: 关于在强劲招聘背景下，薪酬比率和运营杠杆的路径 [61] - 回答：尽管招聘强劲，公司预计2026年将实现额外的运营杠杆，但这取决于收入增长。提高董事总经理生产率是关键，同时新任首席财务官将致力于在公司和各职能部门提高运营效率 [62] 问题: 关于2026年初并购活动趋势及不同地域的展望 [65] - 回答：目前为时尚早，但公司1月份业务有良好增长。美国首席执行官似乎比非美国首席执行官更有信心。公司在北美、欧洲乃至全球都看到显著的交易兴趣。许多欧洲公司业务全球化，因此受全球局势影响。全球经济的分化正在引发客户关于其运营的讨论 [66][67][68] 问题: 关于资产管理业务新任首席执行官关注的重点领域和变革方向 [69][70] - 回答：重点在于执行“Lazard 2030”战略，主要集中在三个方面：1) 通过强劲的投资业绩为客户服务；2) 扩大规模，专注于扩展现有产品，并探索传统市场、私募和财富渠道的增长机会；3) 推动业务效率，实现盈利性增长，并全面整合人工智能 [71][72][73] 问题: 关于实现2026年资产管理净正流入指引的具体驱动因素和细分领域表现 [77] - 回答：净流入是总流入和流出两个大数字的差额。2026年预算为强劲的总流入，且没有类似去年的大型次级顾问关系关闭，预计流出将恢复正常水平。未注资的130亿美元委托主要集中在新兴市场、系统化、上市基础设施/实物资产以及另类投资平台。公司看到资产所有者正寻求从美国向国际市场多元化配置 [78][79][80] 问题: 关于次级市场业务未来增长是否会放缓 [85] - 回答：预计不会放缓。尽管并购活动回升，但二级市场在该领域的渗透率仍然相对温和（可能接近三分之一），有足够的扩张空间，并已成为市场永久性的一部分 [85][86] 问题: 关于资产管理业务无机增长的机会和框架 [89] - 回答：公司始终会评估无机机会，但会非常挑剔，考虑因素包括是否具有增值性、是否有吸引力的回报、稳健的流程、文化契合度以及经济可行性。目前重点仍是执行，优先领域包括公开市场、私募和财富渠道 [89][90] 问题: 关于当前处于重组周期的哪个阶段 [91] - 回答：由于公司业绩差异日益扩大，当前环境与历史周期不同。处于行业后端的公司需要重组和负债管理援助，而处于前沿的公司则有进行并购的强烈动机。因此，预计重组活动将持续，并与并购周期呈现不同的相关性 [91][92][93] 问题: 关于新招聘董事总经理的生产率潜力以及不同业务线（私募资本、重组）的生产率差异 [96] - 回答：新招聘的董事总经理质量更高，适应速度可能更快。随着新董事总经理占比从40%降至更正常的30%，生产率将有额外提升。非并购与并购业务董事总经理的生产率没有实质性差异。北美地区由于收费水平较高，平均生产率略高于其他地区 [97][98][99][100] 问题: 关于人工智能投资的竞争定位、具体应用及差异化潜力 [101] - 回答：公司处于前沿，但其他公司会跟进，目标是保持领先一步。人工智能已融入日常运营，例如生成“情境阿尔法”概念、准备每日简报、会议前分析演示文稿等。这将帮助团队专注于增加最大价值的部分：提出有洞察力的问题、加强客户人际关系和信任。人工智能也将助力后台效率提升 [103][104][105][106][107][108] 问题: 关于人工智能如何影响薪酬杠杆、时间表和潜在幅度 [111] - 回答：人工智能通过提高董事总经理生产率来创造运营杠杆，从而降低非董事总经理薪酬比率。长期来看，技术可能使每位董事总经理所需的团队规模变小，这为初级员工承担更多责任、向上流动提供了机会，有助于培养未来的董事总经理 [112][113][114] 问题: 关于2026年非薪酬费用指引 [115] - 回答：预计将继续在业务两端进行投资（客户发展、前沿技术等）。预计美元金额将实现中高个位数增长（取决于汇率变动），并随着收入增长，目标在2026年使非薪酬比率回到目标区间 [117]

业绩总结 - Lazard在2025财年的净收入为12亿美元，95%的收入来自管理费和其他收入[53] - 2025年第四季度的总净收入为892百万美元[41] - 2025年净收入为18亿美元，较2024年的17亿美元增长了6%[90] - 2025年运营收入为5.05亿美元，较2024年的3.03亿美元增长了66%[60] - 2023年净收入为24.4亿美元，较2022年下降12%[157] - 2023年调整后的净收入为7500万美元，调整后每股净收入为0.77美元[157] - 2023年公司整体调整后的净收入为24.40亿美元，同比下降12%[161] 用户数据 - 2025年Financial Advisory部门的客户中有346个客户的费用超过100万美元[16] - 2025年新增客户中，费用超过200万美元的客户数量为75个[69] - 2025年来自美洲的收入占总收入的60%，来自EMEA和亚太地区的收入占40%[69] 资产管理 - Lazard的资产管理在2025年第四季度的资产管理规模（AUM）为2540亿美元[53] - 截至2025年，平均管理资产（AUM）为2720亿美元，较2024年的2330亿美元增长了18%[58] - 2025年AUM的正流入为632亿美元，流出为428亿美元，净流入为203亿美元[63] - 2025年，资产管理的平均费用为44个基点[58] - 67%的资产管理规模投资于非美元证券[17] 财务目标与展望 - Lazard的目标是到2030年实现收入翻倍，且每年的总股东回报率（TSR）目标为10%到15%[27] - 2025年Financial Advisory部门的管理董事（MD）年均增长目标为10到15名[30] 并购与市场扩张 - 2025年完成的并购交易中，价值超过5亿美元的交易数量为73笔[69] - 2025年，Lazard的员工总数为1574人，其中管理董事216人[71] 负面信息 - 2023年调整后的资产管理部门的净收入为10.99亿美元，同比下降17%[159] - 2023年调整后的薪酬和福利支出为10.14亿美元，占调整后净收入的75%[159]

小盘股ETF投资机会 - 小盘股ETF在经历数月资金外流后重新吸引投资者关注 市场动态显示潜在机会 [1] - 去年（指2025年）前七个月为资金外流 但在过去五个月中有四个月实现资金流入 [2] - 货币与财政条件转向有利于小型公司 历史数据显示 在美联储降息后的12个月内 小盘股表现平均优于大盘股6% [3] - 估值指标显示小盘股具备吸引力 其交易价格较疫情前五年平均水平有12%的折价 相对大盘股的折价幅度达36% [4] - 建议投资者获取贝塔暴露 而非在价值与增长策略间做选择 [4] 主动型ETF发展趋势 - 主动型ETF在2025年录得创纪录的5800亿美元资金流入 而主动型共同基金同期遭遇6400亿美元资金流出 [5] - 过去十年间 主动型ETF资产增长1.2万亿美元 而主动型共同基金资产流失近4万亿美元 [5] - 2025年固定收益主动管理人的表现优于股票主动管理人 47%的主动固定收益管理人跑赢基准 而主动股票管理人的比例仅为32% [6] - 主要固定收益类别的主动管理人平均产生34个基点的超额回报 [6] 投资组合多元化主题 - 2025年多元化配置的理由增强 多个资产类别均实现正回报 [7] - 2025年是自2019年以来股票、债券和大宗商品首次全部跑赢现金的一年 [7] - MSCI ACWI指数中76%的国家表现优于美国 该比例为2009年以来最高 [7] - SPDR Bridgewater All Weather ETF被提及为多元化配置选项 该基金在过去13天中有12天的交易量超过1000万美元 [8]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度每股收益为0.81美元，与上一季度持平 2025年全年每股收益为3.09美元，高于2024年的2.93美元 [4] - 第四季度收入环比增长2%至1.438亿美元 全年收入同比增长6.9%至5.54亿美元 [4][5] - 第四季度营业利润环比增长3%至5240万美元 全年营业利润同比增长6.3%至1.951亿美元 [6] - 第四季度营业利润率为36.4%，略高于上一季度的36.1% [6] - 第四季度末资产管理规模为905亿美元，较第三季度末略有下降 但第四季度平均资产管理规模高于上一季度 [6] - 第四季度净流入资金为12亿美元，全年净流入资金为15亿美元 [6][21] - 第四季度有效费率（不含业绩报酬）为59个基点，与上一季度持平 [5] - 第四季度薪酬比率降至39%，全年为40%，略低于年初40.5%的指引 [7] - 第四季度有效税率为25.7%，全年为25.3%，与2024年一致 [8] - 2025年底流动性总额为4.03亿美元，较上一季度末增加3900万美元 [8] 各条业务线数据和关键指标变化 - **美国房地产投资信托基金**：作为规模最大的策略，2025年回报率仅为3.2%，在标普500的11个GICS板块中排名垫底 [20] - **自然资源股票**：2025年回报率约为30% [21] - **全球上市基础设施**：2025年回报率在14%至22%之间，取决于子策略 [21] - **房地产多策略**：2025年回报率为17% [21] - **开放式基金**：第四季度净流入1300万美元，其中两只美国房地产基金有大量流入，第三只房地产基金和核心优先股基金有流出 [21] - **非美国SICAV基金**：第四季度流入8900万美元 [22] - **主动型ETF**：第四季度净流入1.75亿美元，其中2500万美元为种子资本，1.5亿美元来自客户 [22] - **咨询业务**：新增4个委托，总额6.89亿美元，现有客户流入8600万美元，抵消了1.24亿美元的终止委托 [22] - **子咨询业务**：净流入3000万美元，期间活动包括新增两个5.32亿美元的委托，一个3.3亿美元的账户终止，以及客户再平衡流出1.72亿美元 [22] - **非交易型REIT**：自2024年1月成立以来年化回报率为10.3%，是同类非交易型REIT中位数回报率的两倍多 [10] - **核心优先股策略**：尽管收益率正常化且固定收益配置重新建立，但仍处于资金流出状态，可能面临来自私募信贷策略的竞争 [29] 各个市场数据和关键指标变化 - **全球市场**：2025年股市连续第三年实现两位数增长，但第四季度市场情绪转向价值型股票 [11] - **多元化实物资产**：第四季度上涨约3%，与全球股市持平，但全年表现优于股市 [11] - **自然资源股票**：第四季度上涨超过6%，受金属和矿业股走强推动 [11] - **全球房地产股票**：第四季度整体持平，亚太市场上涨被其他地区疲软所抵消 [11] - **美国REITs**：第四季度小幅下跌，但不同物业类型回报差异巨大，工业和酒店REITs大幅上涨，数据中心和电信业主表现低迷 [11] - **私募房地产**：根据NCREIF ODCE指数初步结果，总回报率为0.9%，标志着连续第六个季度总回报增长，是自2022年低迷以来最清晰的复苏信号 [12] - **上市基础设施**：机场表现突出，得益于强劲的客运量 [12] - **固定收益**：大多数类别（包括优先证券）在第四季度总回报率小幅为正 [12] - **黄金**：2025年表现突出，价格上涨64% [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在2026年专注于收获过去几年在新策略、新工具和人才方面投资的回报 [25] - 关键目标包括增加对RIA渠道的覆盖，同时保持在综合经纪商的存在；在全球化子咨询业务上投入更多资源；以及在美国以外的日本、中东和亚洲等地扩大机构业务 [25] - 公司认为其最大的资产管理策略——房地产，正在进入一个有利的回报周期 [25] - 公司对主动型ETF的推出感到满意，并计划继续将核心策略转化为ETF产品 [29][63] - 离岸SICAV工具的增长努力正在取得回报，2025年及过去26个季度中的24个季度录得创纪录的净流入 [30] - 公司预计对新工具和策略的资产负债表资金投入已达到顶峰 [30] - 公司将继续致力于促进上市市场的资本形成 [32] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 预计2026年经济活动和市场回报将在经历多年高度集中的增长后趋于广泛化 [14] - 对全球增长、通胀和利率的预期高于共识水平 [14] - 认为经济和市场的轮动正在进行中，实物资产的表现就是证据 [14] - 认为黄金相对于比特币已过时的说法已被证伪，同样关于房地产等资产类别已过时的说法也会随时间修正 [15] - 股市估值处于历史高位，资产配置调整的理由比以往更充分，轮动才刚刚开始 [15] - 房地产过去几年表现落后的驱动因素（利率快速上升、部分领域供应过剩、增长放缓）已成为过去 [16] - 长期利率已基本持平2.5年，加上自2020年以来建筑成本上涨40%，导致新供应大幅减少 [16] - 预计供应减少和经济增长加速将共同推动REIT收益在2026年和2027年加速增长至约8% [16] - 自然资源股票和全球上市基础设施是市场领导力拓宽如何释放长期回报的清晰例证 [17] - 产能纪律、借贷成本上升和基础设施老化限制了自然资源供应，而人口增长、AI基础设施需求、国防增长和电气化加速则推动了需求 [17] - 认为仍处于多年大宗商品超级周期的早期阶段 [17] - 随着市场领导力扩大到超大型科技股之外，这些公司提供了结构性增长、收益、多元化，并且是对高估值传统资产的有吸引力的补充 [18] - 在固定收益市场，较低的短端利率结合更广泛、更强劲的增长对优先证券有利 [18] - 公司业务在利率正常化和通胀持续的环境下，对利率的敏感性可能比表面看起来更温和 [24] 其他重要信息 - 公司已赢得但未注资的管道在2025年底达到17.2亿美元，涉及20个委托，上一季度为17.5亿美元，三年平均为9.7亿美元 [22] - 管道中54%为美国REIT策略，23%为全球上市基础设施，16%为全球房地产 [23] - 推动活动改善的因素包括：配置者对宏观环境和利率周期更有信心、上市股票表现优异带来投资组合灵活性增加、对通胀敏感型配置的兴趣增加、以及从表现不佳的竞争对手处获取份额 [23] - 过去几个季度披露的已知终止委托规模在5亿至6亿美元之间，主要由客户配置和投资工具变化驱动，而非业绩问题 [23] - 自2024年9月美联储开始降息以来，六个季度中有五个季度实现净流入，平均每季度6.12亿美元，与此前加息周期九个季度的资金流出形成对比 [24] - 主动型ETF在2025年底达到5只，总资产管理规模为3.78亿美元，其中种子资本为9000万美元 [29] - 公司在澳大利亚的资产管理规模在过去两年翻了一番，达到12亿美元 [24] - 2026年公司将庆祝成立40周年 [31] - 公司认为上市提供了纪律、治理、品牌知名度和资源，并提供了强大的资产负债表来支持种子策略和共同投资 [32] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于私募房地产的需求改善迹象及其在2026年的潜在贡献 [36] - 公司认为投资者对私募房地产的兴趣回归尚处于早期阶段，但已看到一些良好的早期迹象 [36] - 兴趣水平正在增加，特别是随着私募信贷市场、相关工具以及财富渠道出现一些裂痕，这些渠道此前筹集了大量资金 [37] - 私募信贷面临利率下降、潜在信用问题以及资金募集过多等挑战，导致资金流出，部分资本可能转向房地产市场 [37] - 私募房地产市场的复苏将需要时间，但公司已看到更多潜在客户，并且其非交易型REIT因正确的投资策略、良好的业绩表现、获得关键规模以及平台覆盖扩大而处于有利地位 [38] 问题: 基于成熟策略的主动型ETF是否能更快地扩大规模 [39] - 公司认为绝对可以更快扩大规模，因为它们是核心策略，只是通过不同的工具提供 [39][40] - 市场已经表明主动型ETF是未来的发展方向，新的商业模式更多地使用主动型ETF [40] - 投资者知道他们得到的是什么，只是通过不同的工具实现 [40] - 公司设定了里程碑，希望新推出的工具能达到一定规模，以便配置者可以高效交易 [40] - 一旦达到关键规模，让基于模型的用户和其他配置者感到满意，它们有潜力非常迅速地扩大规模 [41] - 这与一些面向财富市场的私募策略（如非交易型REIT或间隔基金）形成对比，后者是新的配置，部分策略未经充分测试，且因涉及私募元素而让把关者感到更多风险 [41] - 公司以REIT ETF为例，第一笔5000万美元资产管理规模用了159天，而最近一笔5000万美元只用了一个多月，表明采用正在加速 [43] 问题: 机构渠道的最新进展及未来展望 [45] - 机构业务是公司业务的关键转折点，过去一年一直在讨论 [45] - 目前管道已连续两个季度非常强劲，且本季度管道在委托数量、配置者所在地域和策略范围上都有所拓宽和深化 [45] - 环境改善为配置者带来了更多投资组合流动性，股市表现创造了更多灵活性，加上持续通胀的背景，更多配置者回归公司管理的策略 [46] - 公司团队坚持执行过程和计划，同时正在投资机构业务，增加销售专业人员和顾问，对该市场领域更加乐观 [47] 问题: 关于“已赢得但未注资”管道中当季赢得并注资部分增加的现象及驱动因素 [48] - 从更长的历史来看，当季赢得并注资的情况相当一致，最近几个季度的上升只是反映了前述更广泛动态，并无特别之处 [48][50] 问题: 机构方面，全球范围内对咨询和子咨询业务的需求区域分布 [53] - 在过去几年更具挑战性的环境中，咨询业务活动更多集中在美国 [53] - 现在开始看到活动扩展到美国以外的国际市场，原因包括非美国市场表现更好、对地缘政治的担忧以及非美国配置者不希望过于集中在美国 [54] - 配置者所在地包括比利时、加拿大、日本、菲律宾、英国等，公司希望随着在非美国市场投入更多销售人才，这一趋势能持续 [54] 问题: 可能推动全球房地产成为更强劲顺风车的动态因素 [55] - 首先，全球房地产通常更受全球机构的青睐，随着全球机构对房地产需求的重新加速，它们可能更偏好全球房地产 [56] - 其次，对于美国投资者（包括财富和机构），现实是国际资产在过去10到12年表现不佳，这导致人们认为存在结构性问题的看法 [56] - 但背后的现实因素（如中国增长放缓、欧洲增长缓慢、欧洲和日本利率重置周期）大多已成为过去 [57] - 去年，国际房地产表现明显优于美国房地产，这可能是未来几年的预兆，公司看到全球机构和美国机构的行为都在发生变化 [57] 问题: 主动型ETF的需求细分领域及是否有意外发现 [61] - 没有太多意外，但实际发生的情况增强了公司的信心 [62] - 观察到只使用ETF的RIA，这是如果不推出主动型ETF就无法获得的资金 [62] - 也看到现有开放式基金持有者将其业务转换为使用ETF，存在一些转换 [62] - 在ETF的业务预测中，已经考虑了一定程度的“蚕食”，目前情况符合预期 [62] - 如果这些资金原本会流失，那么推出主动型ETF使公司净受益 [63] - 还有只使用ETF的模型构建者 [63] - 目前活动主要来自独立RIA，因为综合经纪商需要经过上架流程，公司正在为此努力，这将揭示从开放式基金向ETF转型的其他维度 [63] - 公司将分阶段推出ETF，未来还将为其他开放式基金资产管理规模创建ETF工具，这将是一个持续多年的过程 [64]