NewCo模式战略与交易概况 - 公司过去一年内密集完成4次NewCo交易，通过资产拆分与跨境合作建立起庞大的“虚拟王国” [1][3] - 交易核心收益结构包括首付款、里程碑付款以及获得新公司股权，首付款金额在875万美元至3000万美元之间，里程碑付款最高达5.025亿美元 [4] - 公司通过保留大中华区权益、获得新公司少数股权（如Belenos 30.01%股权、Timberlyne 25.79%股权）实现对自免、肿瘤等多个热门领域的覆盖 [4][5][6] - 所有交易对手方均为资本巨头，包括奥博资本、贝恩资本、RTW等美元基金，与NewCo模式依赖海外资本市场退出的属性高度匹配 [6] 交易带来的财务与运营影响 - NewCo交易带来的资金注入有效补充了公司现金流，2025年上半年公司现金、定期存款及短期理财产品约27.96亿元，较2024年上半年增加2亿元 [6] - 交易模式使公司在获得短期现金流的同时，丧失了对未来潜在重磅炸弹产品的核心控制权，自主推进的后期管线仅剩司普奇拜单抗与CMG901两款 [11] - CMG901的海外权益已授权给阿斯利康，公司自主商业化范围仅限于大中华区 [11] 管线资产临床进展与竞争格局 - 注入NewCo的管线多处于临床早期阶段，CM512于2024年9月才完成I期临床首例受试者入组，海外哮喘适应症研究至2025年一季度才启动 [8] - CM313针对原发免疫性血小板减少症在2025年才完成II期临床患者入组，其IgA肾病II期等研究仍在进行患者入组准备 [8] - 管线面临激烈竞争，CM313所在的多发性骨髓瘤领域已有达雷妥尤单抗等成熟药物，CM512所处的特应性皮炎赛道国内有10款竞品进入III期 [9] - 公司核心商业化产品司普奇拜单抗2025年上半年实现销售收入1.69亿元，仅完成全年5亿元销售预期的33.8% [13] NewCo模式的风险与估值挑战 - NewCo股权价值基于融资估值计算，如Timberlyne参考1.8亿美元融资对应7亿美元估值，这种估值本质是资本对未来的预期定价，存在大幅下调风险 [10] - 美国《优先投资政策》备忘录将中国列为“外国对手”，限制在生物医药领域的非控股股权投资，公司作为NewCo的少数股东可能面临政策冲击 [10] - 从I期临床到最终上市，药物的成功率不足10%，自免与肿瘤领域因机制复杂失败风险更高 [9] - 市场对NewCo预期的过度美化扭曲了估值逻辑，部分机构将未进入临床的管线按商业化阶段资产定价，忽略了生物医药研发的高风险性 [15]