这场"BD为王"的创新药牛市中，康诺亚当属最迎合投资者喜好的标的：过去一年时间中连续完成4次NewCo交易。 作为NewCo模式先行者之一，康诺亚通过频繁的资产拆分与跨境合作，俨然成为一座不断输出NewCo交易的"流水线工厂"。尽管这些BD的首付款并不 高，但康诺亚却拥有新标的股权，已经悄然建立起一座庞大的"虚拟王国"。 然而，NewCo模式虽然堪称"概念神"，但其本质却是基于潜力管线而进行的对赌协议，一切美好的预期都建立在管线持续推进的基础上，最终会有多少预 期落地仍未可知。 当"BD为王"的资本预期退潮，这种以潜力管线为筹码的创新药出海范式革新，投资者其实亦能品味出透支未来的风险。 01 NewCo搭建起的"帝国" 过去一年，康诺亚密集推进四笔NewCo交易，以精准的资产选择与强势的资本绑定，奠定了其"NewCo专业户"的行业地位。 02 现实的枷锁 | 交易时间 | 合作方 / 新公司 | 涉及管线 | 授权范围 | 核心收益 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024年7月 | 奥博资本(OrbiMed)控股的 Belenos | TSLP×IL-13 双抗 CM ...

当前，全球产业链供应链加速调整，中国生物科创行业成为全球创新版图中日益重要的一极。毕马威中 国生命科学行业审计主管合伙人黎志贤表示，中国企业聚焦细胞治疗及基因治疗、体外诊断、AI制药 等新兴赛道，正以其颠覆性的创新力量，引领生物创新领域在核心技术攻关、产业链协同创新上的突 破。从"创新链"到"产业链"，科技成果转化正在推动新质生产力的加速发展。 中国生物创新药的全球化已从"可选项"升级为"必选项"。《报告》显示，自2020年起，中国药企的 License-out（许可输出）交易数量的增速明显加快，NewCo（New Corporation）模式正逐渐成为新药出 海的重要标准化路径之一。 毕马威中国生命科学行业业务发展合伙人侯春熠表示，在生物科技创新蓬勃发展的当下，科研创新与商 业模式的深度融合已成为企业制胜的关键。"毕马威生物科创领航50企业"评选不仅为在技术验证、产品 开发和市场推广中表现卓越的企业提供了展示舞台，更为学术界、产业界和投资界搭建了深度交流与合 作的桥梁。 本报讯 （记者毛艺融）近日，毕马威正式发布《第三届生物科创领航50企业报告》（以下简称《报 告》），以专业视角、多维评估及实地调研为基础， ...

当初创公司Kailera Therapeutics宣布在贝恩资本（Bain Capital）领投的B轮融资中筹集6亿美元时，整个 生物技术投资圈的气氛立刻被点燃。 在2025年美国生物医药资本市场依旧寒冷的背景下，这笔融资成为今年最大规模的私募生物技术交易之 一，再次吸引全球市场的关注。这6亿美元的背后，关键依赖于恒瑞医药在中国完成的3期临床试验结 果。 作为中国的龙头企业，恒瑞正通过NewCo模式迅速拓展海外，并已取得显著成绩。 一份来自中国的"确定性" 今年7月，Kailera与其合作伙伴恒瑞医药共同宣布，KAI-9531（在恒瑞内部代号为HRS9531）在中国进 行的为期48周的3期临床试验中，取得了惊人的成功：在所有三个测试剂量水平上，患者平均体重减轻 了17.7%。更具体地说，88%的受试者体重减轻至少5%，而高达44.4%的患者实现了超过20%的体重减 轻。 在传统的生物技术融资模式中，初创公司往往依赖于临床前或早期临床（1/2期）的数据来吸引投资。 而这种由确定性临床数据驱动的资本效果也是显著的。就在中国3期数据公布后不久，Kailera迅速完成 了与美国FDA的2期结束后会议（end-of-P ...

10月8日，诺诚健华一则海外授权许可公告，在次日资本市场引发鲜明分化——公司A股股价开盘后快 速跳水，收跌6.24%，港股收跌11.64%；而交易对手方、纳斯达克上市的Zenas股价却强势上涨 24.22%。 诺诚健华把自家BTK抑制剂奥布替尼在多发性硬化症（MS）等自身免疫疾病领域的海外权益，以及两 款临床前资产有偿许可给Zenas，换来1亿美元首付款和近期里程碑付款，外加Zenas 700万普通股股 票，潜在交易总价值超过20亿美元。 根据交流会说明，首付款与股权价值叠加后合计2.8亿美元，行业对比来看首付比尚可。这已是奥布替 尼与全球生物技术巨头Biogen"分手"后的二次出海。诺诚健华此次虽也接洽过MNC（跨国制药公 司），但最终未再选择，而当前创新药全球化模式正悄然发生变化。 1亿美元首付+15%股权，曾接洽MNC却牵手Zenas 笔者梳理发现，市场针对诺诚健华此次合作偏谨慎的情绪主要集中在两个方面：一是认为首付金额未完 全匹配预期，二是合作方不够知名。 根据公告，诺诚健华此次出让的并非奥布替尼全部海外权益，而是涵盖多发性硬化领域的全球权益，包 括全球独家开发、生产和商业化权利，以及排除大中华区及东 ...

出海交易表现 - 2024年全年中国创新药达成94笔海外授权交易，总金额达519亿美元[5] - 2025年上半年出海势头更加强劲，仅72笔交易金额已突破600亿美元，超出2024年全年总额81亿美元[6] - 在BD市场带动下，二级市场生物医药板块显著回温，百济神州市值一度突破5000亿元人民币，恒瑞医药、信达生物等头部药企股价创下新高[7] 资本市场动态 - 2025年前8个月，医疗健康领域共有16家企业成功IPO，同比增长78%，其中生物医药企业占比达75%[7] - 映恩生物以2.1亿美元募资额，创下港股18A生物科技公司自2022年以来融资新高[7] - 一级市场生物医药赛道投资仍在探底，截至2025年8月底，国内该领域共发生融资事件371起，交易金额约200亿元人民币，同比分别下降2.9%和31.2%[13] - 与2021年峰值相比，融资事件和金额缩水超七成[13] 潜在政策风险 - 特朗普政府考虑推动美国外国投资委员会对中美药企交易实施强制性审查，可能影响中国实验性治疗药物对美供给渠道[8] - 若CFIUS审查实施，License-out交易流程预计延长、不确定性上升，可能导致首付款与里程碑款项推迟或减少，对依赖海外资金的创新药公司现金流构成挑战[8] 交易价值挑战 - 2025年上半年，中国药企海外授权交易首付款为29亿美元，在608亿美元总交易额中占比仅4.8%，远低于海外药企12.8%的首付款比例[10] - 单笔首付款超过五千万美元的项目中，美国占比45%，表明中国创新药在价值认可与交易定价方面仍存在“性价比”路径依赖[10] 行业结构性转型 - 行业逐步展现自我造血能力，百济神州在2025年上半年实现成立14年来首次盈利，诺诚健华同期亏损同比收窄86.7%[16] - 人工智能技术深度融入新药研发环节，有助于降低研发成本、缩短研发周期，增强全球竞争力[17] - 资本退出渠道呈现多元化趋势，NewCo交易开启本土化进程[17] NewCo交易模式发展 - 2025年以来已出现多笔NewCo交易案例，例如康诺亚与Timberlyne交易总金额3.7亿美元，荣昌生物与Vor Bio交易总金额达42.3亿美元[19] - 2025年8月，红杉中国联合多家机构完成国内首笔由人民币基金主导的NewCo交易，涉及乐普生物两款实体瘤TCE管线，乐普生物获得1000万美元首付款并保留新公司10%股权[19] - NewCo本土化为生物科技企业提供新的资产变现路径，为资本参与早期创新提供更灵活的退出机制[21]

交易概述 - 恒瑞医药将自主研发的心脏病药物HRS-1893除大中华区外的全球开发、生产和商业化独家权利授权给美国公司Braveheart Bio [1] - 交易采用NewCo模式 恒瑞医药将获得6500万美元首付款（含3250万美元现金及等值股权）及1000万美元技术转移里程碑款 [1] - 潜在总交易额最高达10.88亿美元 包括临床开发与销售相关的里程碑付款及销售提成 [1] 药物研发进展 - HRS-1893正在中国开展针对梗阻性肥厚型心肌病的III期临床试验 该疾病是最常见的遗传性心脏病 [2] - 截至公告日 HRS-189片相关项目累计研发投入约6067万元人民币 [3] - I期研究数据在2025年欧洲心脏病学会大会公布 被评价具备心肌肌球蛋白抑制剂同类最佳潜质 [4] 交易模式分析 - 此为恒瑞医药第二次采用NewCo模式进行BD交易 首次交易于2024年5月涉及3款GLP-1创新药组合 首付款1亿美元且潜在总交易额60亿美元 [3] - 本次交易未披露具体股权份额 但恒瑞医药获得等值3250万美元的Braveheart Bio公司股权 [1][3] - 双方设立联合管理委员会 各方指派对等委员（不超过5名）协调全球开发和商业化 [1] 合作方背景 - Braveheart Bio于2024年在美国特拉华州成立 主要投资方包括Forbion资本、OrbiMed等全球顶尖生命科学投资机构 [3] - 公司CEO Travis Murdoch曾创建HI-Bio并领导其与渤健之间价值18亿美元的并购交易 [4] 市场反应 - 公告当日恒瑞医药A股上涨3.35%至70.95元/股 市值达4709亿元人民币 [4] - 港股同步上涨3.07%至83.85港元/股 港股市值为5559亿港元 [4]

核心交易 - 恒瑞医药将自主研发的心肌肌球蛋白小分子抑制剂HRS-1893项目在除中国大陆、香港、澳门及台湾地区外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国Braveheart Bio公司 [1] - Braveheart Bio将向恒瑞医药支付6500万美元首付款（含3250万美元现金和等值3250万美元的股权）和完成技术转移后的1000万美元近期里程碑款，总计7500万美元 [1] - 恒瑞医药还将收取最高可达10.13亿美元的与临床开发和销售相关的里程碑付款及相应的销售提成 [1] 产品与临床进展 - HRS-1893是恒瑞医药在心脏病领域的重要创新成果，已进入III期临床阶段 [3] - 近期在2025年欧洲心脏病学会大会上公布的HRS-1893的Ⅰ期研究数据进一步坚定了对该分子的信心，被认为具备心肌肌球蛋白抑制剂同类最佳的潜质 [2] - 恒瑞在心血管疾病领域共有10余款创新产品进入临床研究及以上阶段，针对心脏病治疗领域还有SHR-6934、SHR-4658、HRS-9057等正在开展心衰相关的临床研究 [3] 疾病背景 - 肥厚型心肌病是一种以左心室肥厚为突出特征的原发性心肌病，是常见的遗传性心脏病，也是青少年和运动员发生心脏性猝死的首要原因 [1] - 心血管疾病领域存在大量且持续增长的未被满足需求 [2] 合作模式 - 恒瑞自2024年5月首次采用NewCo模式，将GLP-1类创新药组合（HRS-7535、HRS9531、HRS-4729）有偿许可给设立在美国的新公司 [2] - 该交易首付款加潜在里程碑付款累计可高达60亿美元，作为交易对价的一部分，公司还取得了19.9%的股权 [2]

交易概述 - 恒瑞医药与美国Braveheart Bio公司就心肌肌球蛋白小分子抑制剂HRS-1893项目达成独家许可协议 将除中国以外的全球开发、生产和商业化权利授权给对方 [1] - Braveheart Bio向恒瑞医药支付6500万美元首付款（含3250万美元现金和等值3250万美元股权）及技术转移后1000万美元近期里程碑款 总计7500万美元 [1] - 恒瑞医药还可收取最高达10.13亿美元的临床开发和销售里程碑付款及销售提成 [1] 交易模式分析 - 此次交易采用NewCo模式（企业联合资本成立新公司实现资产分拆出海） 本质是将早期管线的研发风险与商业化执行剥离 快速回收现金流 [2] - 该模式适合拥有丰富早期管线但海外临床与商业化能力受限的大型药企 可保留中国区权益并避免自建海外团队的重投入 [2] - NewCo模式通过引入海外资本和国际化管理团队整合资源分散风险 既非单纯产品授权也非完全自主开发 [7] 产品与技术价值 - HRS-1893是高选择性心肌肌球蛋白小分子抑制剂 可特异性抑制心肌肌球蛋白ATP酶活性 改善心肌收缩性能 [4] - 该产品针对梗阻性肥厚型心肌病（HCM）已启动III期临床 I期临床数据已在2025年欧洲心脏病学会大会公布 [4] - 肥厚型心肌病是最常见遗传性心脏病 心肌肌球蛋白抑制剂获《中国心肌病综合管理指南2025》IB类推荐 [3] 战略合作方背景 - Braveheart Bio于2024年在美国特拉华州设立 主要投资方包括Forbion资本和OrbiMed等知名机构 [1][4] - 投资方参与为公司提供资金和国际化运营资源 并为恒瑞技术平台提供信用背书 [4] 公司战略布局 - 恒瑞早在2024年5月就采用NewCo模式将GLP-1类创新药组合授权给美国新公司 首付款加里程碑款累计达60亿美元并取得19.9%股权 [5] - 公司面临国内集采压力与创新药同质化竞争 通过该模式可集中资源深耕本土市场同时突破欧美高壁垒市场 [5] - 恒瑞在心血管疾病领域有10余款创新产品进入临床研究及以上阶段 包括SHR-6934、SHR-4658等心衰相关产品 [4] 行业模式演进 - NewCo模式成为继自主出海与直接授权后的第三条出海路径 自2024年以来呈现爆发式增长 [6][7] - 该模式为药企提供多元收益模式 通过持有股权分享未来增值和分红收益 并对研发商业化进程拥有更大影响力 [7] - 模式降低交易门槛 因总许可费用特别是首付款相对传统授权较低 更易找到合适交易对手 [7] 适用资产特征 - NewCo模式要求许可标的为高潜力资产 适合具有突破性潜力的早期技术、创新药物管线或独特技术平台 [8] - 具备FIC（同类首创）或BIC（同类最佳）潜力的管线（如ADC、核药等）更可能通过该模式实现高溢价出海 [9]

合作模式 - 恒瑞医药与美国Braveheart Bio公司就自主研发的心肌肌球蛋白小分子抑制剂HRS-1893项目达成独家许可协议 采用NewCo模式实现对外授权 [1][2] - Braveheart Bio于2024年在美国特拉华州设立 主要投资方包括Forbion资本和OrbiMed等 投资方与Braveheart Bio核心高管负责公司筹建及运营 [3] - 恒瑞医药早在2024年5月便首次采用NewCo模式 将GLP-1类创新药组合有偿许可给由贝恩资本生命科学基金、Atlas Ventures、RTW资本等组建的新公司 [6] 交易条款 - 恒瑞医药将HRS-1893在除中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给Braveheart Bio [3] - Braveheart Bio向恒瑞医药支付6500万美元首付款 含3250万美元现金和等值3250万美元的Braveheart Bio公司股权 和完成技术转移后的1000万美元近期里程碑款 总计7500万美元 [3] - 恒瑞医药还将收取最高可达10.13亿美元的与临床开发和销售相关的里程碑付款及相应的销售提成 [3] 产品管线 - HRS-1893是恒瑞医药自主研发的一种高选择性的Myosin小分子抑制剂 可特异性抑制心肌肌球蛋白ATP酶活性 使心肌收缩性能正常化 减少左心室肥厚并改善舒张期顺应性 [4] - HRS-1893已开展多项临床试验 其Ⅰ期临床试验数据近期已在2025年欧洲心脏病学会（ESC）大会上公布 [4] - HRS-1893目前正在中国开展针对梗阻性肥厚型心肌病的III期临床试验 是恒瑞医药在心脏病领域的重要创新成果之一 [4] - 恒瑞在心血管疾病领域共有10余款创新产品进入临床研究及以上阶段 针对心脏病治疗领域 还有SHR-6934、SHR-4658、HRS-9057等正在开展心衰相关的临床研究 [4] 战略意义 - 此次成功引入Forbion资本、OrbiMed等全球顶尖生命科学投资机构 彰显恒瑞多元化、高价值研发管线的国际竞争力 加速心脏病领域创新疗法的全球开发进程 [6] - 近期在2025年欧洲心脏病学会（ESC）大会上公布的HRS-1893的Ⅰ期研究数据 进一步坚定对该分子的信心 相信HRS-1893具备心肌肌球蛋白抑制剂同类最佳的潜质 [6] - 恒瑞医药与英国制药巨头GSK达成合作协议 将旗下PDE3/4抑制剂HRS-9821的全球权益（除中国大陆及港澳台地区外）及多达11个项目的全球选择权授予GSK GSK为此支付5亿美元首付款 潜在交易总额高达125亿美元 [7]

核心交易概述 - 恒瑞医药与美国Braveheart Bio公司就自主研发的心肌肌球蛋白小分子抑制剂HRS-1893项目达成独家许可协议 采用"NewCo"模式出海[2][3] - 交易总额达10.88亿美元 包括7500万美元首付款及近期里程碑款 以及最高10.13亿美元临床开发和销售里程碑付款加销售提成[4] - 首付款6500万美元含3250万美元现金和等值3250万美元Braveheart Bio公司股权 技术转移后另支付1000万美元近期里程碑款[4] 交易结构细节 - 恒瑞医药将HRS-1893除中国外全球开发、生产和商业化独家权利授权给Braveheart Bio[4] - Braveheart Bio为2024年在美国特拉华州新成立公司 主要投资方包括欧洲生命科学风投机构Forbion资本和全球医疗健康投资机构OrbiMed[4] - "NewCo"模式特点为资本攒局成立新公司 药企将管线剥离授权后获得股权和现金[3] 产品研发进展 - HRS-1893为高选择性心肌肌球蛋白ATP酶抑制剂 已进入临床三期阶段[5] - 一期临床试验数据于2025年欧洲心脏病学会大会公布 针对梗阻性肥厚型心肌病的治疗在中国启动三期临床[5] - 该产品通过抑制心肌肌球蛋白使心肌收缩性能正常化 减少左心室肥厚并改善舒张期顺应性[5] 公司战略布局 - 恒瑞医药坚持自主研发与开放合作并重 通过多种合作伙伴推进研发成果高效转化[5] - 公司累计达成16笔对外授权合作 上半年对外授权交易贡献近20亿元收入[6] - 此次为继去年5月份后再次尝试"NewCo"模式出海[2]