报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度业绩短期承压，但剔除北美市场影响后，营业利润同比增长超过10%，长期逻辑未改 [1][3][6] - 公司正处于组织变革关键节点，并加大股东回报力度，包括A股持续回购、D股启动回购计划，且回购股份将100%注销，把握优质资产低估机会 [3] - 预计公司2026至2028年归母净利润分别为202.4亿元、224.4亿元、238.4亿元，对应市盈率分别为9.5倍、8.6倍、8.1倍 [3][4] 2026年第一季度业绩表现 - 实现收入736.9亿元，同比下降6.9% [1][6] - 实现归母净利润46.5亿元，同比下降15.2% [1][6] - 业绩承压主要因北美极端天气拖累需求，以及关税成本同比增加 [1][6] 分市场业务表现 **中国市场** - 需求较为疲软，但公司通过零售变革、极致成本、大暖通整合等举措，实现营业利润同比增长 [1] - 变革成效持续兑现：第一季度统仓订单量占比达65%，较2025年末提升8个百分点；致境与揽光套系化产品占比达43%，较2025年末提升13个百分点 [1] - 空调业务表现亮眼，第一季度收入同比增长 [1] **海外市场** - 外销收入合计下滑3.2%，主要受北美市场拖累 [2] - 欧洲市场表现亮眼：白电业务坚持高端化，Horizon系列上市后反响积极；暖通业务同比增长20%以上，商用空调业务同比增长15%以上 [2] - 新兴市场增长强劲：南亚市场同比增长17%，东南亚市场同比增长12%；公司通过主打差异化产品、引领产品升级、聚焦品牌店建设及强化终端服务来推动增长 [2] 盈利能力与费用分析 - 第一季度毛利率为25.3%，同比微降0.1个百分点；其中中国市场毛利率同比提升，外销毛利率有所下滑 [2] - 第一季度销售费用率为8.6%，同比下降1.0个百分点；管理费用率为4.0%，同比上升0.8个百分点；研发费用率为4.2%，同比上升0.1个百分点；财务费用率同比上升1.3个百分点 [2] - 第一季度归母净利率为6.3%，同比下降0.6个百分点 [2] 财务预测汇总 - **营业收入**：预计2026年至2028年分别为3113.96亿元、3339.75亿元、3567.01亿元，同比增长率分别为3.0%、7.3%、6.8% [4][10] - **归母净利润**：预计2026年至2028年分别为202.42亿元、224.37亿元、238.39亿元，同比增长率分别为3.5%、10.8%、6.3% [3][4][10] - **每股收益**：预计2026年至2028年分别为2.16元、2.39元、2.54元 [4][10] - **盈利能力指标**：预计2026年至2028年毛利率分别为26.2%、26.2%、25.9%；净资产收益率分别为16.4%、16.7%、16.5% [10]