GE HealthCare has achieved revenues of $20.6bn in fiscal year 2025 (FY25) amid ongoing imaging demand and now expects earnings to fall in the $4.95 to $5.15 per share range for FY26. The imaging giant’s share expectations for FY26 exceeded analysts’ estimates of $4.92 per share, according to data compiled by London Stock Exchange Group (LSEG) and seen by Reuters. GE HealthCare’s shares on the Nasdaq stock exchange rose by around 1.1% to $79.71 per share at market open following the release of its financ ...

涉及的公司与行业 * 公司：深圳迈瑞医疗 (300760.SZ) [1] * 行业：中国医疗器械行业 [3] 核心观点与论据 **短期增长加速与催化剂** * 管理层指引2025年第四季度增长将进一步加速（对比2025年第三季度已实现同比增长+1.5%的拐点）[1] * 预计国内业务将在2026年恢复正增长，并在2027年进一步加速 [1] * 即将进行的香港IPO是一项吸引全球人才、提升国际品牌形象的战略举措，可能成为估值重估的催化剂 [1] **长期增长驱动力与战略** * 海外业务（占收入>50%）是主要的增长引擎，公司制定了在未来五年内将新兴市场份额翻倍的明确目标 [1] * 收入结构正向经常性收入模式（如IVD试剂）和高附加值、高利润率产品（如Resona A20超声）以及高端医院客户转移 [1] * 集成的“设备+IT+AI”智慧医院解决方案正在构建更强大的护城河 [1] **市场担忧与分析师观点** * 部分投资者可能担忧2025财年指引的短期利润率压力以及国内复苏步伐 [2] * 分析师认为利润率下滑是为长期全球领导地位进行的战略性投资，是暂时的 [2] * 预计国内去库存将在2025年第四季度完成，国内业务将从2026年开始按顺序复苏 [2] **估值与投资建议** * 公司估值相对于国内同行存在显著折价（2026年预期市盈率约23倍 vs 国内同行约38倍）[2] * 与全球跨国公司相比，其市盈增长比率（PEG）相当，但分析师认为其更快的长期增长轨迹未被充分反映 [2] * 历史上，该股交易价格曾低于其估值区间的底部（-1个标准差）[2] * 当前股价为203.680元人民币，目标价为285.000元人民币，预期股价回报率为39.9%，预期总回报率为42.7% [4][6] * 重申“买入”评级，是医疗器械领域的首选之一 [4] 公司市场地位与行业展望 * 迈瑞医疗是中国最大、全球化程度最高的医疗器械制造商，在其三大核心领域（PMLS、IVD、MIS）均处于国内领先地位 [3] * 中国医疗器械行业是政府战略倡议的关键支柱，受益于人口老龄化、医疗支出增加以及进口替代政策推动 [3] * 尽管该行业在2024年面临逆风，但医院采购正在复苏，预计2026年国内市场的正常化将使迈瑞等行业领导者受益 [3] 财务数据与预测 **盈利摘要** * 2023年净利润115.82亿元人民币，每股收益9.558元人民币，增长20.4% [5] * 2024年净利润116.68亿元人民币，每股收益9.558元人民币，增长0.0% [5] * 2025年预测净利润94.88亿元人民币，每股收益7.772元人民币，下降18.7% [5] * 2026年预测净利润109.82亿元人民币，每股收益8.996元人民币，增长15.7% [5] * 2027年预测净利润125.01亿元人民币，每股收益10.240元人民币，增长13.8% [5] **损益表与利润率** * 2024年销售收入367.26亿元人民币，毛利率63.1%，调整后EBITDA利润率36.9%，调整后EBIT利润率33.3% [8] * 2025年预测销售收入347.99亿元人民币，毛利率61.1%，调整后EBITDA利润率33.8%，调整后EBIT利润率30.0% [8] * 2026年预测销售收入392.86亿元人民币，毛利率60.8%，调整后EBITDA利润率33.9%，调整后EBIT利润率30.4% [8] **增长预测** * 销售收入增长：2025年预测-5.2%，2026年预测+12.9%，2027年预测+13.7% [8] * 核心净利润增长：2025年预测-18.7%，2026年预测+15.7%，2027年预测+13.8% [8] 业务细分与市场目标 **收入构成与增长（基于2025年上半年数据）** * **IVD**：国内收入占比62%，海外38% [12] * 国内：2025年上半年同比增长-27%，2025全年预测-9%，2026年预测+12% [12] * 海外：2025年上半年同比增长+12%，2025全年预测+16%，2026年预测+19% [12] * 新兴市场份额5.4%，目标在5年内提升至与中国市场份额（12.8%）同等水平 [12] * 化学发光与凝血产品市场份额目标在3年内从10%翻倍 [12] * **PMLS**：国内收入占比33%，海外67% [12] * 国内：2025年上半年同比增长-2%，2025全年预测+3%，2026年预测+12% [12] * 海外：2025年上半年同比增长+6%，2025全年预测+12%，2026年预测+6% [12] * 新兴市场份额13.2%，目标在5年内提升至与中国市场份额（34.2%）同等水平 [12] * **医学影像**：国内收入占比38%，海外62% [12] * 国内：2025年上半年同比增长-58%，2025全年预测-43%，2026年预测+9% [12] * 海外：2025年上半年同比增长+5%，2025全年预测+9%，2026年预测+13% [12] * 平均市场份额34%，高端市场份额持续增加 [12] * 微创外科产品市场份额预计在带量采购（VBP）下将提升 [12] 产品结构与高端化进展 * 2024财年三大产品线收入占比：PMLS 37%，IVD 38%，医学影像 20% [24] * Resona系列高端超声占超声总收入的比例从2019年的38%提升至2025年的62% [14][15] * 来自三级医院的收入占比从2020年的62%提升至2025年的73% [16][17] 公司战略与目标 * 公司目标在未来5-10年内将海外收入贡献提升至总收入的70%，并成为全球医疗器械行业前20名的公司 [25] * 公司正逐步拓展高潜力的内窥镜和动物医疗领域 [25] 估值方法 * 目标价285元人民币基于现金流折现（DCF）的分类加总估值模型得出 [26] * 各部分估值：PMLS 68元，IVD 140元，医学影像 41元，电生理与血管介入产品 9元，净现金 17元，其他 12元 [26] * 使用加权平均资本成本（WACC）9.2%和永续增长率3% [26] 风险因素 1. 地缘政治风险（如中美贸易紧张）可能影响收入来源、投资或全球原材料采购 [27] 2. 若带量采购导致产品出厂价大幅下降且销量增长无法抵消降价影响，公司可能受到不利影响 [27] 3. 专利保护风险 [27] 4. 技术趋势与客户需求评估风险 [27] 5. 关键物料或零部件供应中断风险 [27] 6. 分销网络中断风险 [27]

涉及的行业与公司 * 公司为迈瑞医疗（Mindray，300760 SZ），行业为医疗科技（Medtech），具体包括患者监护系统（PMLS）、医学影像（MI）和体外诊断（IVD）[1][15] 核心财务表现与业务分析 * 公司2025年第三季度收入为人民币90.91亿元，同比增长1.5%，符合预期，但净利润为人民币25.01亿元，同比下降19%，低于预期，主要因运营费用率高于预期（28.7% 对比 预期23.7%）[1] * 三大核心业务2025年第三季度同比增长情况：PMLS增长2.6%，MI增长1%，IVD下降2.8%[2] * 国内PMLS业务收入降幅从2025年上半年的-57%收窄至第三季度的-25%，而海外PMLS销售增长14%，占该业务总收入的70%[2] * 国内MI业务收入同比下降30%，海外收入增长7%，国内业务持续面临去库存和带量采购（VBP）的双重压力[2] * 国内IVD业务收入同比下降22%，海外收入增长14%，海外销售占IVD业务的37%[2] * 公司在化学发光、生化和凝血试剂的市场份额仅约10%，仍有巨大增长空间[2] 管理层指引与未来展望 * 管理层预计去库存过程将在2025年第四季度完成，渠道库存周期将正常化至约两个月，因此不会影响2026年业绩[9] * 公司预计IVD行业在2026年将继续收缩，但幅度小于2025年[9] * 海外收入增长预计将继续超过国内，海外收入占总收入的份额预计每年提升几个百分点[9] * 公司计划加强其在手术和电生理领域的创新产品组合，长期看好胃肠和呼吸介入耗材[9] * 手术机器人业务仍处于早期阶段，商业化预计还需要数年时间[9] * 若没有合适的并购目标，公司将考虑增加股息支付以提升股东回报[9] 投资观点与风险 * 高盛维持对迈瑞医疗的买入评级，12个月目标价调整为人民币285元（原为314元），基于两阶段DCF估值法（终端增长率2%，WACC 9.5%）[13][16] * 投资逻辑包括中国强劲的医疗基建、进口替代趋势、海外市场份额提升潜力以及具有成本效益的产品组合[15] * 关键催化剂包括采购活动复苏、医疗设备以旧换新计划更新以及新产品发布[15] * 主要下行风险包括：带量采购（VBP）对产品出厂价的进一步影响、在中国顶级医院渗透进度不及预期、进入北美和欧洲市场的困难、专利相关诉讼风险以及贸易政策的意外变化[17] 其他重要数据与预测调整 * 高盛更新了预测模型，将2025年收入预测从337.98亿元下调至334.42亿元（下调1.1%），将2025年净利润预测从105.38亿元下调至87.71亿元（下调16.8%）[14] * 预计公司2025年全年收入为334.42亿元（同比下降9%），2026年收入为369.66亿元（同比增长11%）[6][14] * 预计公司2025年全年净利润为87.71亿元（同比增长16%），2026年净利润为102.05亿元（同比增长15%）[6][14] * 图表显示公司毛利率（GPM）和净利率（NPM）的历史及预测趋势[7][8] * 图表详细分析了公司的去库存进程，显示渠道库存已从7-9个月降至2个月[11][12]

涉及的行业或公司 * 深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司（Shenzhen Mindray Bio-Medical Electronics，300760 SZ）[1] * 医疗设备行业（Medical device sector）[1] 核心观点和论据 业绩拐点与复苏预期 * 预计3Q25业绩（10月29日发布）将成为关键拐点 收入可能恢复同比正增长 预计3Q25收入为人民币90亿元（同比增长1%） 净利润为人民币27亿元（同比下降12%）[1][2] * 复苏由海外业务加速增长（预计实现双位数增长）和国内市场降幅收窄驱动 预计4Q25/2026年将延续复苏趋势[1][2][9] * 预计2025-2027年收入/每股收益复合年增长率为14%/16%[13] 长期增长战略与驱动力 * 长期增长故事保持完整 由三大战略支柱驱动：数字化（智能医院生态系统）、全球化（深化本土化战略）以及向更高利润的经常性收入业务转型[1][24][28] * 全球化是最大且最确定的增长驱动力 公司目标在未来5-10年内将海外收入贡献提升至总收入的70%[28][38] * 数字化战略通过“设备+IT+AI”智能医院生态系统 超越单一产品 提供整体高价值解决方案[28] 利润率趋势与成本控制 * 短期内利润率仍面临压力 主要受国内定价环境影响 但预计将呈现环比稳定[2][15] * 长期高盈利前景稳健 驱动力包括：向高端产品（如Resona A20超声）转型 高端系列Resona的销售贡献从2019年的38%增至2025年的49%[15][20] 来自高端医院（三级医院）的销售贡献从2020年的62%增至2025年的73%[15][20] 通过垂直整合关键原材料实现显著成本削减 目标在三年内将CLIA试剂成本降低至少50%[15][20] * 预计净利润率将从2025年的30.2%恢复至2027年的31.4%[3] 带量采购影响与市场份额 * 带量采购对定价的影响可控 并为公司提供了巩固市场份额的战略机遇[19] * 对于设备（主要是超声） 带量采购仅限于中低端产品 对投资组合的影响较小 估计总收入影响仅为约5%[19][25] 对于IVD试剂 带量采购加速市场整合和进口替代 作为国内领导者 公司有望受益[25] * 公司目标在三年内将其在CLIA和凝血检测的市场份额翻倍（从当前5%提升） 在肿瘤标志物和甲状腺功能检测的市场份额在2024年底为10%+ 预计将继续提升[25] 地缘政治风险与海外扩张 * 公司通过积极的“本土化”战略有效缓解地缘政治风险 在14个国家建立本地生产能力 约70%的国际收入来自拉丁美洲、亚太、中东/非洲的发展中国家 这些市场增长更快 地缘政治摩擦通常较低[23] 其他重要内容 财务预测与估值 * 更新了盈利预测 将2025-2027年每股收益预测下调4-9% 但仍比2027年Visible Alpha共识高3%[3] * 修订后的目标价为人民币285元（原为300元） 基于约27倍2026年预期市盈率 与中国医疗设备同行44倍的平均市盈率相比具有吸引力 与跨国公司的估值相比也具吸引力 基于目标价的2026年预期市盈增长率比为1.6倍[3] * 当前股价为人民币220.2元 市值约为人民币2669.8亿元（约374.84亿美元）[5][8] 业务构成与市场地位 * 公司是领先的医疗设备制造商 拥有三条产品线：生命信息与支持（2024年占总收入37%）、体外诊断（38%）和医学影像（20%）[37] * 公司在国内和全球各产品线均处于领先地位 并正拓展至高潜力的内窥镜和动物护理领域[38] 风险因素 * 主要下行风险包括：地缘政治风险、带量采购的潜在不利影响、专利保护风险、无法准确评估技术趋势和客户需求、关键材料或组件供应中断、分销网络中断等[40]

公司概况 * 公司为迈瑞医疗 (Mindray, 300760 SZ) 是一家领先的中国医疗器械制造商 专注于病人监护 医学影像和体外诊断(IVD)领域[22] 核心财务表现 * 2025年上半年收入同比下降18.4% 低于高盛预期7.4% 主要因中国区收入同比下降33.4%及海外收入同比增长5.4%均低于预期[1] * 2025年上半年盈利为50.69亿元人民币 同比下降33.0% 低于高盛预期22.9% 主因出厂价下调导致毛利率下降及高昂的研发投入[1] * 第二季度收入同比下降23.8% 压力大于第一季度的同比下降12.1% 主要因渠道去库存加速[2] * 第二季度中国区收入同比下降42.4% 其中病人监护与生命支持(PMLS) 医学影像(MI) 体外诊断(IVD)业务分别同比下降64% 66% 30%[2] * 海外收入第二季度同比增长6.3% 低于全年15%的增长指引 压力主要来自PMLS业务(同比下降8.4%) 而MI和IVD业务保持稳健(分别同比增长6.1%和19.1%)[2] 毛利率(GPM)分析 * 2025年上半年整体毛利率下降至61.7% (2024年为63.1%)[16] * PMLS业务毛利率降至60.6% (2024年为62.6%) 主因低端产品价格竞争激烈[17] * MI业务毛利率降至65.1% (2024年为66.9%)[17] * IVD业务毛利率面临更大压力 降至59.5% (2024年为62.0%) 主因带量采购(VBP)导致出厂价下调[17] * 公司预计2025年下半年毛利率仍面临压力 但试图通过增加高端产品销售占比和降低原材料成本来维持毛利率[17] * 预计所有三大业务板块的毛利率在2025年下半年将继续下降 但预计从2026年起在反内卷行动的推动下 PMLS和IVD的毛利率将复苏 混合毛利率将回升至62%[17] 渠道库存与去化 * 公司加速了渠道去库存 尤其是在2025年第二季度的PMLS板块 以更好地释放库存风险[2] * 截至2025年上半年 预计PMLS MI IVD的渠道库存已分别恢复至5个月 3.5个月和4个月水平[2] * 尽管根据医院招投标追踪器显示4-6月采购活动依然强劲 但公司收入仍面临压力 印证了主动去库存的行为[2] 业绩指引与展望 * 公司指引总收入增长将在2025年第三季度转正[1] * 公司指引中国区收入将在2025年第三季度迎来转折点[1] * 公司指引海外收入增长将在2025年第三季度加速 主要由IVD业务更快的增长驱动[1] 长期发展战略 * 公司强调两大长期战略：海外市场和 recurring业务(重复消费业务)[18] * 其全球化战略目标是在新兴市场取得与中国相似的市场份额(设备占34% IVD占13%) 并认为海外市场是中国的4-5倍 能长期驱动收入增长[18] * 公司目标聚焦于 recurring业务 包括微创手术耗材 动物医疗产品和心血管耗材 预计超声刀和吻合器将在2025年上量 其在中国区的总潜在市场达110亿元人民币[18] 预测调整与投资建议 * 高盛将公司2025E/26E/27E净利润预测下调-7.7%/-2.6%/-1.6% 以反映更快的渠道去库存和价格压力导致的更低毛利率[19] * 维持对公司的买入(Buy)评级[19] * 将12个月目标价从300元人民币下调至296元人民币 因下调近期预测但上调了对 recurring业务的长期预期[20] * 当前股价为246.77元人民币 对应19.9%的上涨空间[25] 主要风险因素 * 关键下行风险包括：1) 带量采购(VBP)对部分产品出厂价的进一步影响 2) 在中国顶尖医院渗透进度低于预期 3) 进入北美和欧洲市场的困难 4) 专利相关诉讼风险 5) 贸易政策的意外变化[23] * 公司55%的收入来自中国 其交易价格低于5年平均远期市盈率 主要因政策风险[22]