核心观点 - Zillow Group 2025年第四季度业绩表现喜忧参半，营收超出预期但调整后每股收益不及预期[1] 公司2025年全年实现GAAP净利润扭亏为盈，从2024年净亏损1.12亿美元转为净利润2300万美元[3] 公司对2026年第一季度及全年业绩给出积极指引，预计营收将实现中双位数增长[10][11] 财务表现 - **第四季度营收与利润**：季度总营收同比增长18%，从5.54亿美元增至6.54亿美元，超出市场预期的6.5亿美元[1][4] GAAP净利润为300万美元（每股0.01美元），上年同期为净亏损5200万美元（每股亏损0.22美元）[2] 非GAAP净利润为9800万美元（每股0.39美元），同比增长44%，但低于市场预期的每股0.42美元[1][2] - **2025年全年业绩**：全年总营收从22.4亿美元增至25.8亿美元[4] 全年GAAP净利润为2300万美元（每股0.09美元），2024年为净亏损1.12亿美元（每股亏损0.48美元）[3] 全年非GAAP净利润为4.17亿美元（每股1.64美元），上年同期为3.49亿美元（每股1.38美元）[3] - **盈利能力指标**：第四季度毛利润为4.76亿美元，毛利润率73%，上年同期为4.2亿美元，利润率76%[6] 第四季度调整后EBITDA为1.49亿美元，利润率23%，上年同期为1.12亿美元，利润率20%[6] 分业务表现 - **住宅业务**：第四季度住宅业务营收为4.18亿美元，同比增长8%，增长动力来自Zillow Preferred、ShowingTime等代理和软件产品[4] - **抵押贷款业务**：第四季度抵押贷款业务营收为5700万美元，上年同期为4100万美元，增长主要受购买贷款发放量飙升67%的推动[5] - **租赁业务**：第四季度租赁业务营收同比大幅增长45%至1.68亿美元，主要受多户住宅营收同比增长63%的驱动[1][5] 现金流与流动性 - **第四季度**：经营活动产生的现金流为7200万美元，低于上年同期的1.22亿美元[9] - **2025年全年**：经营活动产生的现金流为3.68亿美元，低于2024年的4.28亿美元[9] - **资产负债表**：截至2025年12月31日，现金及现金等价物为7.68亿美元，其他长期负债为4300万美元；上年同期分别为11亿美元和6700万美元[9] 业绩展望 - **2026年第一季度**：预计总营收在7亿至7.1亿美元之间[8][10] 预计调整后EBITDA在1.6亿至1.75亿美元之间[10] 预计租赁业务营收同比增长超40%，抵押贷款业务营收同比增长约40%，住宅业务营收预计实现高个位数增长[8][10] - **2026年全年**：预计总营收将实现中双位数增长，其中租赁业务营收预计同比增长约30%[11]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入同比增长18%至6.54亿美元，接近指引范围上限 [9][24] - 2025财年总收入同比增长16%，达到公司预期的中双位数增长目标 [9][30] - 第四季度调整后EBITDA为1.49亿美元，利润率达到23%，同比提升260个基点 [24][29] - 2025财年调整后EBITDA同比增长25%，EBITDA利润率同比扩大近200个基点 [9][24] - 2025财年实现GAAP净利润2300万美元，达成全年盈利目标 [9][24] - 2025财年自由现金流为4.2亿美元，同比增长36% [35] - 2025财年固定成本占收入比例从2024年的44%下降至41% [31] - 2025财年股权激励费用为3.9亿美元，同比下降13% [32] - 公司预计2026年第一季度总收入在7亿至7.1亿美元之间，同比增长18%（按中点计算） [36] - 公司预计2026年第一季度调整后EBITDA在1.6亿至1.75亿美元之间，利润率约为24%（按中点计算） [36] - 公司预计2026年全年收入将实现中双位数增长 [38] - 公司预计2026年股权激励费用将同比下降超过10% [38][41] 各条业务线数据和关键指标变化 待售业务 - 第四季度待售业务收入同比增长11%至4.75亿美元 [10][25] - 2025财年待售业务收入达19亿美元，同比增长9% [10][11] - 过去三年，待售业务收入累计增长16%，而同期成屋销售量下降了19% [12] - 第四季度住宅收入同比增长8%至4.18亿美元 [10][26] - 2025财年住宅收入同比增长7% [30] - 第四季度抵押贷款收入同比增长39%至5700万美元，超出约20%的预期 [10][27] - 2025财年抵押贷款收入同比增长37% [30] - 第四季度购买贷款发放量同比增长67% [27] - 2025财年购买贷款发放总量同比增长53% [13] - 2025年贷款专员生产率提高了11% [13] - 第四季度，44%的客户连接来自增强型市场，高于一年前的21% [12] - 在增强型市场中，Zillow Home Loans的平均采用率达到两位数 [13] - 第四季度，Zillow Showcase在新房源中的占比从一年前的1.7%提升至3.7% [16] - 帮助买家评估负担能力的工具BuyAbility，用户数从第三季度末的290万增至360万 [14] - 2025年，Follow Up Boss的智能消息功能从试点扩展到全国，代理商发送了超过700万条AI驱动的消息 [15] 租赁业务 - 第四季度租赁业务收入同比增长45%至1.68亿美元 [10][27] - 2025财年租赁业务收入达6.3亿美元，同比增长39% [10][30] - 第四季度多户住宅收入同比增长63% [10][27] - 2025财年多户住宅收入同比增长58% [11][31] - 租赁业务收入占总收入的比例从一年前的21%提升至第四季度的26% [27] - 第四季度平均每月活跃租赁房源达250万套 [19] - 公司估计其租赁房源份额从2024年的54%增至2025年的63% [19] - 第四季度Zillow Rentals平均每月吸引3100万独立访客 [20] - 截至第四季度末，多户住宅物业（25+单元）数量同比增长44%，达到7.2万处，创历史新高 [28] - 自2022年以来，租赁业务收入年均增长32%，显著超过行业估计的14%的年增长率 [21] - 公司预计2026年租赁业务收入将增长约30% [38][67] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度待售业务收入增长比NAR报告的3%的住宅房地产行业增长率高出约800个基点 [25] - 2025年，公司收入增长比住房市场增长率高出1300个基点 [30] - 在假设更正常的住房环境下（600万套成屋销售），公司估计2025年EBITDA利润率可能达到中高30%的范围，而实际报告的利润率为24% [34] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的长期战略是整合和数字化房地产交易的各个环节，为消费者和专业人士提供更便捷的体验 [7] - 战略核心是结合可信赖的品牌、深度参与的消费者受众以及专业人士依赖的一流软件 [6][7] - 公司正在通过增强型市场创造更互联的体验，整合搜索、看房、融资和代理商协作 [11] - 目标是实现超过75%的客户连接来自增强型市场体验 [43] - 公司相信其独特的资产组合和垂直整合战略使其能够抵御通用AI的冲击，并利用AI提升专业效率和客户体验 [6][51][52] - 在租赁业务方面，战略是构建一个全面的双边市场，并现代化租赁交易流程 [17][18] - 公司推出了Zillow Pro，这是一个综合服务套件，旨在帮助代理商管理所有客户，包括非Zillow来源的客户，目前处于测试阶段，计划下半年全国推广 [16][71] - 公司计划在2026年适度增加营销支出，特别是在增强型市场和租赁业务方面，以抓住机遇 [40][107] - 公司对近期行业内的法律事务和合并持乐观态度，认为不会对业务产生重大影响，因为绝大多数卖家和代理商都希望获得最广泛的曝光 [22][56][66] - 公司的中期财务目标是实现50亿美元收入和45%的EBITDA利润率 [43] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 住房市场仍然远低于正常水平，2025年成屋销售量同比持平，为410万套 [33] - 公司预计，当住房市场状况改善时，业务将有显著上升空间 [33] - 对于2026年，公司计划待售环境继续在底部徘徊，但负担能力有所改善（购房支出占家庭收入中位数的比例从2023年38%的峰值降至2025年12月的32%），这带来了一些乐观情绪 [38][94] - 公司预计2026年EBITDA利润率将继续扩大，同时投资于可变成本 [38] - 法律费用在第四季度高于预期，对利润率造成180个基点的拖累，预计2026年全年将造成约100个基点的利润率拖累，第一季度约为200个基点 [29][37][40][73][84] - 公司对资本管理保持积极，2025年偿还了4.19亿美元的可转换债券，并回购了6.7亿美元的股票，全年共向股东返还11亿美元现金 [34] - 截至2025年底，公司拥有13亿美元现金和投资，并获得了5亿美元的循环信贷额度 [35] 其他重要信息 - 公司庆祝Zillow.com成立20周年 [5] - 使用公司至少一款产品的代理商参与了估计80%的住宅房地产交易 [7] - ShowingTime平台促成了美国90%的待售房屋看房安排 [8] - 客户关系管理软件Follow Up Boss支持全国超过80%的高成交量团队 [8] - 公司预计租赁业务有超过10亿美元的年收入机会 [21][49] - 公司设定了在不增加现有房屋销售的情况下增加15亿美元收入的目标，2025年增加了3.47亿美元增量收入 [32] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于租赁业务趋势和AI垂直整合的未来 [46] - **回答 (租赁趋势):** 租赁业务的增长源于其独特的战略，即整合所有类型的房源（包括大型公寓社区和长尾独户住宅），这吸引了大量受众（第四季度平均250万房源，3100万独立访客）[47][48] 公司解决了租户的痛点（如便携申请、定制租约、租金支付），从而带来了高质量的受众，进而吸引了广告商 [48] 广告商反馈Zillow提供了最高的营销投资回报率，这推动了收入和物业数量的增长 [48] 公司对实现10亿美元以上的租赁收入目标充满信心，并认为在此之后仍有巨大机会 [49][50] - **回答 (AI):** 住宅房地产高度监管、本地化、依赖专业人才，且交易过程漫长、金额高、低频，因此需要垂直整合的体验，AI是构建这一垂直领域的助力而非威胁 [51] 公司凭借深厚的行业专业知识、专有资产、数据和规模，以及行业软件工具和交易工作流程，处于有利地位来提供这种整合体验 [52] AI将帮助提升专业效率，减少繁琐工作，从而促成更多交易并取悦客户 [52] 问题: 关于行业整合、私人挂牌网络的影响以及RESPA案件的影响 [55][58] - **回答 (行业整合):** 公司认为近期行业整合和私人挂牌网络不会对业务构成风险，因为涉及的房源数量很少（约1%或更少）[56] 绝大多数卖家和代理商不希望限制曝光，因为这会延长销售时间或影响售价，尤其是如果这意味着失去Zillow的广泛受众 [56] - **回答 (RESPA案件):** RESPA案件并未对Zillow Home Loans或增强型市场战略的推广造成不利影响或摩擦 [59] 公司的长期战略基于消费者选择和构建端到端的整合交易，该战略正在取得成果（抵押贷款业务强劲增长）[60] 增强型市场中ZHL的两位数采用率是持续增长的晴雨表 [61] 问题: 关于法律挑战是否导致业务战略改变，以及2026年收入构成框架 [64] - **回答 (法律挑战):** 公司不因法律问题而计划对业务战略做出任何重大改变，并对其立场和方法充满信心，预计不会对长期战略或财务状况产生重大影响 [66] - **回答 (收入框架):** 2026年公司整体预计中双位数收入增长，租赁业务预计增长30% [67] 待售业务的增长将来自增强型市场的持续扩张、Zillow Showcase的推广、Follow Up Boss的普及、ZHL采用率的增长以及新建房业务的良好发展 [67] 问题: 关于Zillow Pro的更新和早期反馈，以及业绩指引方法的变化 [69][70] - **回答 (Zillow Pro):** Zillow Pro目前处于测试阶段，计划下半年全国推广 [71] 它是一个会员捆绑包，旨在帮助所有代理商（不仅是当前Zillow客户）运营整个业务并转化所有客户，包含Follow Up Boss、高级代理商资料、品牌推广、My Agent功能扩展以及AI驱动的跟进工具 [71] 预计将有助于Follow Up Boss的增长和现有客户的使用效率，并扩大待售业务的可服务市场 [71][72] 2026年主要是学习和推广年，财务贡献不大，收入将计入住宅收入部分，目前是月度订阅模式 [81] - **回答 (指引方法):** 公司始终致力于提供尽可能准确的预测，随着对转化率（特别是PA）的预测能力提高，最近几个季度的实际业绩更接近指引 [73] 第四季度成本结构的主要差异是高于预期的法律费用 [73] 问题: 关于达到75%增强型市场连接率的障碍和时间框架，以及Zillow Pro的贡献 [77] - **回答 (增强型市场):** 公司未给出达到75%连接率的具体时间表，但预计增长节奏将与过去几年相似 [79] 障碍主要在于运营提升和规模扩张、合作伙伴团队的培训以及确保合作伙伴代理商和ZHL贷款专员具备足够的产能和质量 [80] 公司对进展感到满意，并相信这能带来超过10亿美元的增量收入 [80] - **回答 (Zillow Pro贡献):** 预计Zillow Pro在2026年下半年甚至全年都不会产生显著的财务贡献，2026年主要是学习、采用和探索关键价值主张的一年 [81] 问题: 关于2026年利润率扩张预期和潜在的法律费用影响 [84] - **回答:** 市场共识的全年EBITDA预期看起来合理，这暗示着约200个基点的利润率扩张 [85] 潜在的利润率状况优于这个数字，但受到约100个基点法律费用拖累的影响 [85] 业务模式的成本杠杆正在改善 [85] 上半年将保持固定成本与通胀持平，并投资于可变成本；下半年可变成本增长将更接近收入增长 [85][86] 股权激励费用预计将再次下降超过10%，推动净利润进一步增长 [86][87] 问题: 关于抵押贷款业务当前的EBITDA盈利状况，以及2026年EBITDA利润率的季度走势 [90] - **回答 (抵押贷款):** 公司未单独披露该业务EBITDA，但看好其长期增长和盈利机会 [91] 购买抵押贷款市场仍然非常分散，在像抵押贷款这样更商品化的产品中，品牌和分销渠道往往表现出色，而公司拥有强大的品牌和分销 [91] - **回答 (利润率走势):** 法律费用在第四季度较高，预计2026年第一季度将对利润率造成约200个基点的拖累，全年拖累约100个基点 [86] 随着销售团队成熟和Redfin合作协议的可比基数影响过去，预计下半年可变成本增长将与收入增长更趋一致 [86] 问题: 关于负担能力改善与住房市场底部徘徊预期之间的关联，以及投资计划对住房市场的敏感性 [93] - **回答 (宏观):** 公司在制定2026年成本和收入计划时，假设住房市场不会有太大起色 [94] 虽然看到负担能力有所改善（住房支出占收入比例从2023年38%的高点降至32%），但这尚未转化为房屋销售加速 [94] 公司认为这是未来推动更广泛复苏的好迹象，但并未将其纳入2026年的计划 [94] - **回答 (投资计划):** 无论宏观环境如何，公司的费用框架都将保持一致，住房市场回暖对公司是真正的利好，但费用框架不会随之改变 [96] 问题: 关于是否计划加强房源访问标准的执行，以及增强型市场连接率大幅提升是否意味着潜在线索量也在加速 [99] - **回答 (房源标准):** 公司目前已经在执行房源访问标准，这更多是关于教育代理商，大多数人在了解情况后都希望将房源在Zillow上广泛展示 [100][101] - **回答 (增强型市场):** 增强型市场连接率的提升与整体待售业务增长并非严格一对一，因为Zillow Home Loans的收入会有所滞后 [102] 问题: 关于2026年增加营销支出的机会和渠道考量 [105][106] - **回答:** 公司计划在2026年适度增加营销支出，这更多是出于机会主义考量，特别是在增强型市场和租赁业务方面看到了一些空间 [107] 作为品类领导者，拥有强大的品牌认知度和偏好，当竞争对手进行广告投放时，公司往往也能受益 [107] 广告策略没有改变，重点是找到合适的地方加大投入以促进业务 [108] 没有特定的渠道转变计划，营销团队在品牌建设和绩效驱动方面一直非常高效 [109]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入同比增长18%至6.54亿美元，接近指引区间上限 [9][24] - 2025年全年总收入增长16%，符合中双位数增长指引 [9][30] - 第四季度调整后EBITDA为1.49亿美元，EBITDA利润率为23%，同比提升260个基点 [24][29] - 2025年全年调整后EBITDA增长25%，EBITDA利润率同比扩大近200个基点 [9][32] - 2025年实现GAAP净利润2300万美元，达成全年盈利目标 [9][24] - 2025年自由现金流为4.2亿美元，同比增长36% [34] - 截至2025年底，公司持有现金及投资13亿美元 [34] - 2025年公司回购了价值6.7亿美元的股票，全年通过债务偿还和股票回购向股东返还现金总计11亿美元 [33] - 2025年总固定成本约为10亿美元，固定成本占收入比例从2024年的44%下降至41% [31] - 2025年股权激励费用为3.9亿美元，同比下降13% [32] - 2025年公司总增量收入为3.47亿美元，正朝着15亿美元增量收入目标迈进 [32] 各条业务线数据和关键指标变化 **待售业务** - 第四季度待售业务收入同比增长11%至4.75亿美元，其中住宅收入增长8%至4.18亿美元，抵押贷款收入增长39%至5700万美元 [10][25][26][27] - 2025年全年待售业务收入为19亿美元，同比增长9%，其中住宅收入增长7%，抵押贷款收入增长37% [10][30] - 过去三年，待售业务收入累计增长16%，而同期成屋销售量下降了19% [12] - 第四季度，44%的客户连接来自增强型市场，高于一年前的21% [12] - 在增强型市场中，Zillow Home Loans的平均采用率达到两位数 [13] - 2025年，贷款专员生产率提高了11%，同时贷款专员总数增加了40% [13] - 2025年，Zillow Home Loans的购买贷款发放量同比增长53%，第四季度增速加速至67% [13][27] - Zillow Showcase（沉浸式房源展示）在第四季度新上市房源中的采用率达到3.7%，高于一年前的1.7% [16] **租赁业务** - 第四季度租赁业务收入同比增长45%至1.68亿美元，占总收入的26%（上年同期为21%） [10][27] - 2025年全年租赁业务收入为6.3亿美元，同比增长39% [10][30] - 第四季度多户住宅收入同比增长63%，全年增长58% [10][31] - 第四季度平均月度活跃租赁房源为250万套，公司估计其租赁房源市场份额从2024年的54%增至2025年的63% [19] - 第四季度Zillow Rentals平均每月吸引3100万独立访客 [20] - 截至第四季度末，多户住宅（25+单元）物业数量达到7.2万处，同比增加44% [28] - 自2022年以来，租赁业务收入年均增长32%，显著超过行业估计的14%的租赁广告需求年增长率 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司待售业务收入增长持续超越行业趋势，第四季度11%的增长率比全美房地产经纪人协会报告的3%的住宅房地产行业增长率高出约800个基点 [25] - 公司2025年总收入增长16%，而同期住房市场（按NAR数据）仅增长3%，意味着公司表现超越住房市场1300个基点 [30] - 住房市场仍远低于正常水平，2025年成屋销售量为410万套，与上年持平 [33] - 公司估计，若在更正常的住房环境下（如600万套成屋销售），2025年EBITDA利润率可能达到中高30%区间，而实际报告利润率为24% [33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期战略是整合和数字化房地产交易的各个环节，为消费者和专业人士打造无缝体验 [7] - 核心差异化优势在于结合了可信赖的品牌、高参与度的消费者受众以及专业人士依赖的顶级软件 [6] - 公司正通过增强型市场战略，更协调地连接买家、经纪人和贷款专员，以创造更互联的体验 [11][12] - 公司目标是实现超过75%的客户连接通过增强型市场完成 [12][42] - 公司设定了中期目标，使Zillow Showcase覆盖总活跃房源的5%-10% [42] - 在租赁业务，战略是构建一个全面的双边市场，并现代化租赁交易流程 [17][18] - 公司认为住宅房地产高度监管、本地化强、交易低频高额，通用人工智能难以颠覆，成功需要可信赖的合作伙伴和系统 [6][48] - 公司认为人工智能是提升垂直整合体验的助力，而非威胁，专注于利用AI提升专业人士效率和服务客户 [48][49] - 公司推出了Zillow Pro，这是一个综合服务套件，旨在帮助经纪人管理所有客户（包括非Zillow来源的客户），目前处于测试阶段，计划2026年下半年全国推广 [16][42][67] - 公司对近期行业内的合并及私有房源网络等动态不认为构成业务风险，认为限制房源曝光的做法只涉及极少量（约1%或更少）房源，因为大多数卖家和经纪人都希望获得最广泛的曝光 [53][54] - 公司对正在进行的法律事务（如RESPA相关案件）持自信态度，不预期会对财务状况或长期战略产生重大影响，也未改变市场策略 [22][56][62] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的业绩是在住房市场远低于正常水平的背景下取得的 [33] - 对2026年第一季度的展望反映了具有挑战性的住房市场状况将持续 [35] - 预计2026年待售环境将继续在底部徘徊，但负担能力有所改善（购房支出占家庭收入中位数比例从2023年峰值的38%降至2025年12月的32%），这带来了一些乐观情绪 [37][89] - 公司预计负担能力的进一步改善将推动住房市场更广泛的复苏 [38] - 公司计划在2026年适度增加营销支出，主要是在增强型市场和租赁业务领域抓住机会 [39][102] - 公司预计2026年总收入将实现中双位数增长，其中租赁业务收入预计增长约30% [37][63] - 公司预计2026年EBITDA利润率将继续扩大，尽管法律费用将造成约100个基点的阻力 [40][79] - 公司预计2026年股权激励费用将再次下降超过10%，推动净利润进一步增长 [37][41] - 公司对中期目标（在正常化住房市场中实现50亿美元收入和45%的EBITDA利润率）充满信心 [42] - 公司认为租赁业务有明确的路径实现超过10亿美元的年收入机会 [21][42][47] 其他重要信息 - 公司近期获得了5亿美元的循环信贷额度，增强了流动性和资本获取灵活性 [34] - 公司预计2026年第一季度总收入在7亿至7.1亿美元之间，同比增长18%（按指引中值计算） [35] - 第一季度EBITDA预计在1.6亿至1.75亿美元之间，利润率约为24% [35] - 第一季度EBITDA费用预计为5.35亿至5.4亿美元，高于第四季度的5.05亿美元，主要受季节性薪酬税、与Redfin合作相关的潜在客户获取成本增加、租赁销售人员和贷款专员招聘以及持续较高的法律费用驱动 [36] - 法律费用预计将使2026年第一季度EBITDA利润率面临约200个基点的阻力，全年面临约100个基点的阻力 [36][40] - 公司工具BuyAbility（帮助买家了解负担能力）的用户数从第三季度末的290万增至370万 [14] - Follow Up Boss的智能消息功能在2025年从试点推广至全国，经纪人发送了超过700万条AI驱动的消息 [15] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于租赁业务趋势，特别是多户住宅的产品市场契合度以及未来的增长机会 [45] - 租赁业务的增长源于其独特的战略，即整合所有类型的房源（包括大型公寓社区和长尾单户住宅），这吸引了大量受众（第四季度平均3100万独立访客） [46] - 公司为租户提供了数字化交易工具（如便携式申请、定制租约、租金支付、信用报告），满足了市场需求 [46] - 高质量受众吸引了多户住宅广告商，他们反馈Zillow提供了行业内最高的营销投资回报率，这推动了物业数量增长和收入加速 [46] - 公司对实现租赁业务超过10亿美元的收入目标充满信心，并认为在此之后仍有巨大机会 [47] 问题: 关于公司在垂直整合人工智能未来的定位以及与OpenAI的合作 [45] - 住宅房地产的特殊性（高度监管、本地化、依赖专业人士、交易低频高额）使得垂直整合体验至关重要，而AI是提升该体验的要素 [48] - 公司凭借深厚的行业专业知识、专有资产、数据规模以及行业软件工具，在构建整合交易方面处于有利地位 [49] - AI将帮助提升专业人士水平，减少繁琐工作，使他们能更高效地完成更多交易，并取悦共同客户 [49] 问题: 近期行业整合和私有房源网络是否对公司业务构成风险 [52] - 公司不认为构成风险或影响，因为涉及限制曝光的房源数量非常少（约1%或更少） [53] - 绝大多数卖家和经纪人都不希望限制曝光，因为这可能导致房屋销售时间更长或价格未最大化，尤其不愿以失去Zillow广泛受众为代价 [53] - 消费者希望更透明、更快、以更高价格出售房屋，并希望进行广泛营销 [54] 问题: RESPA相关案件是否对ZHL或增强型市场战略的落地造成不利影响或摩擦 [55] - 没有造成影响，公司的长期战略基于消费者选择和构建端到端整合交易 [56] - 策略是帮助买家了解负担能力、提供便捷申请、配备优秀贷款专员，并赢得经纪人对Zillow Home Loans的信任 [56] - 抵押贷款业务的强劲增长（2025年增长37%，第四季度增长39%）以及增强型市场中ZHL的两位数采用率证明了策略的有效性 [56][57] 问题: 法律挑战是否导致公司业务战略需要做出任何改变 [60] - 不需要，公司不预期会做出重大改变，并对自身立场和方法充满信心，不认为这些问题会对长期战略或财务状况产生重大影响 [62] 问题: 关于2026年收入构成的框架，特别是新产品和增强型市场的贡献 [60] - 公司整体预计2026年收入实现中双位数增长，租赁业务收入预计增长30% [63] - 待售业务的增长将来自增强型市场的持续扩张、Zillow Showcase的推广、Follow Up Boss的普及、ZHL采用率的增长以及新建筑业务的发展 [63] - 租赁业务定位良好，预计在2026年将继续良好执行 [63] 问题: Zillow Pro的推出进展、早期学习成果以及对潜在客户转化和CRM工具采用的影响 [66] - Zillow Pro目前处于测试阶段，计划2026年下半年全国推广 [67] - Zillow Pro是一个会员捆绑包，旨在帮助所有经纪人（不仅是当前Zillow客户）运营整个业务并转化所有客户，包含Follow Up Boss、高级经纪人资料、品牌推广、My Agent功能扩展以及AI驱动的跟进工具 [67] - 预计Zillow Pro将促进Follow Up Boss的增长和采用，并为现有Follow Up Boss客户提升其非Zillow客户业务的效率和转化率 [67] - 目前处于早期阶段，2026年主要是学习、采用和探索关键价值主张的年份，预计不会对2026年财务做出有意义的贡献 [68][76] 问题: 公司近期业绩更接近指引上限，是否意味着指引方法发生变化，从超越上限转向更接近上限 [66] - 公司一直致力于提供尽可能准确的预测，近期在预测转化率（特别是待售业务）方面能力有所提升，因此业绩更接近指引 [69] - 第四季度成本结构的主要差异在于法律费用高于预期，对利润率造成了约180个基点的拖累 [69] 问题: 从44%到75%的增强型市场连接份额目标面临的最大障碍及时间框架，以及Zillow Pro的贡献时间和收入归类 [73] - 未设定具体时间框架，但预计扩张速度将与过去几年相似，涉及更多地理区域和现有区域的深化 [74] - 主要制约因素是运营提升和规模扩张、合作伙伴团队的培训、确保合作经纪人有足够的产能和质量，以及ZHL贷款专员的配备 [75] - Zillow Pro在2026年不会产生有意义的财务贡献，主要是学习和推广阶段，其收入将归类在住宅业务项下，目前以促进采用的月度订阅形式提供 [76] 问题: 关于2026年利润率扩张预期，考虑到法律费用的阻力，是否意味着基础利润率扩张实际上比过去几年更强劲 [79] - 市场共识的EBITDA预期（约200个基点的利润率扩张）看起来是合理的 [80] - 基础利润率状况确实优于该水平，但法律费用造成了约100个基点的阻力 [80] - 业务模式的成本结构和杠杆效应正在改善 [80] - 预计2026年股权激励费用将再次下降超过10%，推动净利润进一步增长 [81] - 预计2026年将实现强劲收入增长，EBITDA增长快于收入，净利润增长快于收入和EBITDA [82] 问题: 抵押贷款业务目前是否实现EBITDA盈利，以及在复苏情景中如何展望其利润率，帮助达到中期45%的EBITDA利润率目标 [85] - 公司未单独披露抵押贷款业务EBITDA，但看好其长期增长和盈利机会 [86] - 购买抵押贷款市场仍然非常分散，在像抵押贷款这样更商品化的产品中，品牌和分销渠道往往表现出色，而公司拥有强大的品牌和分销能力 [86] - 抵押贷款业务在第四季度增长39%，ZHL购买贷款发放量增长67%，预计第一季度该类别增长40% [86] 问题: 关于2026年EBITDA季度走势的澄清，法律费用的影响是否会在第四季度消退 [85] - （回答中未直接明确季度走势，但指出法律费用是全年阻力） [80] 问题: 关于负担能力改善与住房市场预计在底部徘徊之间的看法，以及投资计划是否对住房市场增长敏感 [88] - 公司在规划2026年成本和收入时，假设住房市场不会有太大起色 [89] - 虽然开始看到负担能力改善，但尚未转化为房屋销售加速等现象 [89] - 住房支出占总收入比例下降至32%（2023年高位为38%），这是一个好迹象，应会推动更广泛的复苏，但公司未将其纳入2026年规划 [89] - 无论宏观环境如何，公司的费用框架都将保持一致，住房市场回暖对公司是积极的，但费用规划不依赖于它 [91] 问题: 公司是否计划加强Zillow房源访问标准的执行以确保房源广泛分发，以及增强型市场连接份额大幅上升是否意味着潜在客户量也在加速 [94] - 公司目前已在执行房源访问标准，这更多是关于教育，当告知经纪人其行为可能导致房源无法在Zillow上广泛展示时，大多数人会纠正，因为他们希望房源在Zillow上展示 [95] - 大多数卖家和经纪人都希望获得最广泛的曝光，以更快、更高价出售房屋 [96] - 关于增强型市场连接份额，Zillow Home Loans的收入往往伴随增强型市场扩张而来，但存在滞后性，不应视为一一对应关系 [97] - 增强型市场连接增加将与整体待售业务一一对应 [97] 问题: 关于2026年增加营销支出的机会，具体渠道和选择今年加大投入的原因 [101] - 公司计划在营销支出上进行适度增加，主要是基于机会主义原则，在增强型市场和租赁业务领域看到更多空间 [102] - 作为品类领导者，拥有强大的品牌认知度和偏好，当竞争对手进行广告投放时，公司往往也能受益 [102] - 广告重点在于教育用户了解公司的新功能（如增强型市场），加深互动，并赢得为他们提供更多服务的权利 [103] - 没有具体的渠道转变，营销团队擅长“品牌响应”，在建立和强化品牌偏好的同时，也为业务漏斗带来良好绩效 [104]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入同比增长18%至6.54亿美元，接近指引区间上限 [9][25] - 2025年全年总收入增长16%，符合中双位数增长指引 [9][31] - 第四季度调整后EBITDA为1.49亿美元，EBITDA利润率为23%，同比提升260个基点 [25] - 2025年全年调整后EBITDA增长25%，EBITDA利润率同比扩大近200个基点 [9][33] - 2025年实现GAAP净利润2300万美元，达到全年盈利预期 [9][25] - 2025年产生自由现金流4.2亿美元，同比增长36% [35] - 截至2025年底，公司持有现金及投资13亿美元，并新获得5亿美元的循环信贷额度 [35] - 2025年公司回购了6.7亿美元股票，全年通过债务偿还和股票回购向股东返还现金总计11亿美元 [34] - 2025年股权激励费用为3.9亿美元，同比下降13% [33][41] - 2025年固定成本约为10亿美元，固定成本占收入比例从2024年的44%下降至41% [32] 各条业务线数据和关键指标变化 出售业务 - 第四季度出售业务收入同比增长11%至4.75亿美元 [10][26] - 2025年全年出售业务收入达19亿美元，同比增长9% [10][11] - 第四季度住宅收入同比增长8%至4.18亿美元 [10][26] - 2025年全年住宅收入增长7% [31] - 第四季度抵押贷款收入同比增长39%至5700万美元，超出约20%的指引 [10][27] - 2025年全年抵押贷款收入增长37% [31] - 第四季度抵押贷款购买发起量同比增长67% [27] - 2025年抵押贷款购买发起总量同比增长53% [13] - 2025年贷款专员生产率提升11% [13] - 过去三年，在现房销售下降19%的背景下，公司出售业务收入累计增长16% [12] 租赁业务 - 第四季度租赁业务收入同比增长45%至1.68亿美元，占总收入26% [10][27] - 2025年全年租赁业务收入达6.3亿美元，同比增长39% [10][31] - 第四季度多户住宅收入同比增长63% [10][27] - 2025年全年多户住宅收入增长58% [10][32] - 第四季度平均月度活跃租赁房源达250万条 [18][29] - 第四季度Zillow Rentals平均月度独立访客达3100万 [19] - 2025年公司租赁房源份额估计从2024年的54%提升至63% [18] - 2025年多户住宅物业数量同比增长44%，达到7.2万处 [29][32] - 自2022年以来，租赁业务收入年均增长32%，显著超过行业估计的14%的年增长率 [21] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度，44%的客户连接来自增强型市场，高于一年前的21% [12] - 在增强型市场中，Zillow Home Loans的平均采用率达到两位数 [13] - 第四季度，Zillow Showcase在新房源中的采用率达到3.7%，高于一年前的1.7% [16] - 公司目标是将增强型市场连接占比提升至至少75% [12] - 公司中期目标是将Zillow Showcase的采用率提升至总活跃房源的5%-10% [42] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期战略是整合和数字化房地产交易的各个环节，为消费者和专业人士打造无缝体验 [7] - 核心战略是通过整合搜索、看房、融资和经纪人协作，创造更具连接性的体验，以推动增长 [11] - 公司专注于提升客户体验、提高房地产专业人士的生产力，并加强交易成果 [9] - 公司认为住宅房地产高度监管、本地化强、交易低频高额，通用人工智能难以颠覆，成功需要可信赖的合作伙伴和系统 [5] - Zillow的差异化优势在于其规模化整合的资产组合：可信赖的品牌、深度参与的用户群以及专业人士依赖的顶级软件 [5][6] - 公司软件深度嵌入日常工作流，例如ShowingTime支持美国90%的售房看房安排，Follow Up Boss为全国超过80%的高成交量团队提供CRM支持 [8] - 在租赁业务，战略是构建一个全面的双边市场，并现代化租赁交易流程 [17] - 公司正在测试Zillow Pro，这是一个帮助经纪人管理所有客户（包括非Zillow来源）的综合套件，计划2026年下半年全国推广 [16][71] - 公司相信其战略定位能从垂直AI中受益，AI是提升专业效率和客户体验的要素，而非威胁 [49][51] - 公司不认为行业最近的整合或私人挂牌网络会对业务构成风险，因为这类做法涉及的房源比例很小（约1%或更少），且大多数卖家和经纪人希望获得最广泛的曝光 [55][56] - 公司对正在进行的法律事务（如RESPA相关案件）的立场和策略充满信心，预计不会对财务状况或长期战略产生重大影响 [22][66] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年住房市场增长3%（据NAR数据），公司收入表现超出住房市场1300个基点 [31] - 当前住房市场仍远低于正常水平，2025年现房销售持平于410万套 [34] - 假设在正常的住房环境下（600万套现房销售），公司估计2025年EBITDA利润率可能达到中高30%区间，而实际报告利润率为24% [34] - 对于2026年第一季度，预计总收入在7亿至7.1亿美元之间，同比增长18%（按指引中值） [36] - 预计第一季度出售业务增长与第四季度持平或略好，住宅收入实现高个位数增长，抵押贷款收入增长约40% [36] - 预计第一季度租赁业务收入同比增长约40% [36] - 预计第一季度调整后EBITDA在1.6亿至1.75亿美元之间，利润率约为24% [36] - 第一季度EBITDA费用预计为5.35-5.4亿美元，高于第四季度的5.05亿美元，主要受季节性薪酬税、与Redfin合作相关的潜在客户获取成本增加、租赁销售人员和贷款专员招聘以及持续较高的法律费用驱动 [37] - 法律费用预计将使第一季度EBITDA利润率面临约200个基点的阻力，全年面临约100个基点的阻力 [37][40][86] - 对于2026年全年，预计收入实现中双位数增长 [38] - 预计2026年租赁业务收入增长约30% [38] - 预计2026年EBITDA利润率将继续扩大，EBITDA增速将快于收入，净利润增速将快于EBITDA和收入 [38][88] - 预计2026年股权激励费用将同比下降超过10% [38][87] - 公司计划将约10亿美元的固定成本基础随通胀增长，并继续投资于租赁和Zillow Home Loans的变动成本 [39] - 预计2026年上半年变动成本增速将快于收入，下半年将与收入增长趋势一致 [40] - 公司计划在2026年适度增加营销支出，主要针对增强型市场和租赁业务，策略是机会主义的 [40][109] - 公司对其中期目标充满信心：在正常化的住房市场中实现50亿美元收入和45%的EBITDA利润率 [42] - 负担能力有所改善，新购住房支出占家庭收入中位数的比例在12月已从2023年38%的峰值回落至32%，预计这将推动住房市场在未来更广泛的复苏 [38][97] 其他重要信息 - 公司工具BuyAbility已拥有360万用户，高于第三季度末的290万 [14] - 2025年，Follow Up Boss的智能消息功能从试点扩展到全国，经纪人发送了超过700万条AI驱动的消息 [15] - 公司预计Zillow Pro在2026年不会对财务产生重大贡献，主要是学习和推广之年 [82] - 公司正在执行其上市访问标准，重点是教育经纪人，确保房源广泛营销 [103] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于租赁业务趋势和AI垂直整合前景 [45] - **回答 (租赁趋势):** 租赁业务增长源于独特的战略，即整合所有类型的房源（包括多户住宅和长尾单户住宅），从而吸引大量高质量用户（第四季度3100万独立访客）[46]。满足租户对数字交易工具（便携申请、定制租约、租金支付、信用报告）的需求，从而取悦用户，进而吸引广告商[47]。多户住宅广告商因Zillow提供最高的营销投资回报率而希望将更多投资组合上线，这推动了物业数量和收入增长[47]。公司对实现租赁业务10亿美元以上的收入目标充满信心，并认为在此之后仍有巨大机会[48]。 - **回答 (AI前景):** 住宅房地产的独特性（高度监管、本地化、依赖持牌专业人士、交易低频高额）使得垂直整合体验至关重要，AI是构建这一垂直领域的要素，而非威胁[49]。公司凭借深厚的行业专业知识、专有资产、规模化数据、行业软件工具和交易工作流程，处于有利地位来交付这种整合体验[50][51]。AI将帮助提升专业人士效率，减少繁琐工作，从而促成更多交易并取悦客户[51]。 问题: 行业整合和私人挂牌网络是否构成风险，以及RESPA案件是否对业务造成摩擦 [55][58] - **回答 (行业整合风险):** 不构成风险。私人挂牌网络等做法涉及的房源比例很小（约1%或更少），因为绝大多数卖家和经纪人不希望限制曝光，他们希望房屋快速出售并实现最高价格，尤其不想因此失去Zillow的广泛受众[56][57]。 - **回答 (RESPA案件影响):** 没有造成不利影响或摩擦。长期战略基于消费者选择和构建端到端的整合交易，帮助买家了解 affordability，提供便捷的申请和优秀的贷款专员，并赢得经纪人的信任[59]。抵押贷款业务的强劲增长（第四季度增长39%，2025年增长37%）以及增强型市场中Zillow Home Loans的两位数采用率证明了该策略的有效性[59][60]。 问题: 法律挑战是否导致业务策略改变，以及2026年各业务贡献框架 [64] - **回答 (策略改变):** 没有，公司不预期做出重大改变，对自身立场和策略充满信心，不认为这些事项会对长期战略或财务状况产生重大影响[66]。 - **回答 (2026年收入框架):** 公司整体预计中双位数收入增长，租赁业务预计增长30%[67]。在出售业务方面，增长将来自增强型市场的持续扩张、Zillow Showcase的推广、Follow Up Boss的普及、Zillow Home Loans采用率的提升以及新建房业务的增长[67]。租赁业务定位良好，预计在2026年继续良好执行[68]。 问题: Zillow Pro的进展和早期反馈，以及公司业绩指引方法是否变化 [70] - **回答 (Zillow Pro):** Zillow Pro目前处于测试阶段，计划2026年下半年全国推广[71]。它是一个会员捆绑产品，旨在帮助所有经纪人（不仅是Zillow客户）运营整个业务并转化所有客户，包含Follow Up Boss、高级经纪人资料、品牌推广、My Agent功能以及AI驱动的跟进工具[71][72]。预计它将有助于扩大Follow Up Boss的采用和效能，并成为通往Zillow Preferred的途径[72]。目前处于早期阶段，2026年上半年将进行测试学习，下半年推进[73]。 - **回答 (指引方法):** 公司一直力求指引尽可能准确。过去几个季度因对转化率（特别是PA）的预测能力提升，使得实际结果更接近指引上限，而非大幅超出[74]。第四季度成本结构的主要差异是高于预期的法律费用，这对利润率造成了180个基点的拖累[74]。2026年法律费用仍将是拖累，但不会阻止利润率扩张[75]。 问题: 增强型市场连接占比从44%提升至75%的主要障碍和时间框架，以及Zillow Pro在2026年的贡献 [78] - **回答 (增强型市场障碍与时间):** 未设定具体时间框架，但预计增长节奏与过去几年相似[79]。障碍主要在于运营提升和规模扩张，包括培训合作伙伴团队、确保合作经纪人有足够的产能和质量，以及扩充Zillow Home Loans的贷款专员队伍[80]。公司对2025年实现占比翻倍感到自豪，并对实现出售业务10亿美元以上增量收入的目标充满信心[81]。 - **回答 (Zillow Pro 2026年贡献):** 预计Zillow Pro在2026年不会产生有意义的财务贡献，2026年主要是学习、采用和探索关键价值主张的一年[82]。收入将计入住宅业务，目前以促进采用的月度订阅形式提供[82]。 问题: 2026年利润率扩张预期，考虑法律费用拖累后的潜在改善 [85] - **回答:** 市场共识的EBITDA预期（隐含约200个基点的利润率扩张）看起来合理[86]。由于法律费用造成约100个基点的拖累，这意味着基础的利润率状况优于该数字[86]。业务模式的成本结构和杠杆效应正在改善[86]。上半年变动成本增速将快于收入，下半年将与收入增长趋同[87]。股权激励费用预计将再次下降超过10%，推动净利润进一步增长[87]。预计2026年将实现收入强劲增长、EBITDA增速快于收入、净利润增速快于EBITDA和收入[88]。 问题: 抵押贷款业务当前是否盈利，以及2026年EBITDA利润率的季度走势 [92] - **回答 (抵押贷款盈利):** 公司未单独披露该业务盈利状况，但看好其长期增长和盈利机会[93]。抵押贷款购买市场仍然非常分散，在抵押贷款这类更商品化的产品中，品牌和分销渠道往往表现出色，而公司拥有强大的品牌和分销[93]。抵押贷款业务在第四季度增长39%，Zillow Home Loans购买发起量增长67%，第一季度预计增长40%，表现良好[93]。 - **回答 (利润率季度走势):** 法律费用在第四季度造成180个基点的利润率拖累，2026年第一季度预计造成200个基点拖累，全年预计造成100个基点拖累[74][37][86]。随着销售团队成熟以及与Redfin合作的可比基数影响过去，预计下半年变动成本增速将与收入增长更趋一致[87]。 问题: 负担能力改善与住房市场前景的矛盾，以及投资计划对住房市场的敏感性 [96] - **回答 (宏观与负担能力):** 公司的成本结构和收入计划是基于住房市场今年不会有太大起色而制定的[97]。虽然看到负担能力有所改善（住房支出占收入比例从2023年38%的高点降至32%），但尚未转化为房屋销售加速[97]。这被视为未来推动更广泛复苏的积极信号，但公司并未将之纳入2026年的计划[97]。 - **回答 (投资计划敏感性):** 无论宏观环境如何，公司的费用框架都将保持一致[98]。住房市场回暖对公司是真正的利好，但费用框架不会因此改变[98]。 问题: 是否加强房源访问标准的执行，以及增强型市场连接占比跃升是否意味着潜在客户量加速 [102] - **回答 (房源访问标准):** 无需加强，公司目前就在执行。重点在于教育经纪人，当他们了解到违反规定会导致房源无法广泛营销且无法在Zillow上展示时，大多数人并不希望如此[103]。因此，这仍然只是很小一部分房源[104]。 - **回答 (增强型市场与潜在客户):** 不应将增强型市场连接增长与潜在客户量一对一关联。Zillow Home Loans的收入往往伴随增强型市场扩张而来，但存在滞后[105]。随着增强型市场连接增加，它将与整体出售业务增长同步[105]。 问题: 2026年增加营销支出的机会和渠道考量 [108] - **回答:** 公司计划适度增加营销支出，这更多是机会主义行为，因为公司在增强型市场和租赁业务看到了一些机会[109]。作为品类领导者，拥有强大的品牌认知度和偏好，当竞争对手进行广告投放时，公司往往也能受益[109]。广告重点将继续是教育用户了解公司的新服务（如增强型市场），加深互动，并赢得为他们提供更多服务的权利[110]。策略没有改变，仍然是机会主义的，不会出现特定的渠道转移[110][111]。

核心业绩概览 - 公司2025年第三季度业绩表现不一，营收超出市场预期，但净利润未达预期 [1] - 季度总营收同比增长至6.76亿美元，高于去年同期的5.81亿美元，并超出市场预期的6.69亿美元 [3] - 按GAAP准则计算，季度净利润为1000万美元（每股收益0.04美元），相比去年同期的净亏损2000万美元（每股亏损0.08美元）实现扭亏为盈 [2] 分业务营收表现 - 住宅业务收入增长7%至4.35亿美元，主要得益于经纪人及软件产品的强劲增长 [3] - 抵押贷款业务收入增长至5300万美元，主要驱动力是购房贷款发起量激增57% [4] - 租赁业务收入大幅增长41%至1.74亿美元，主要受多户住宅收入同比增长62%的推动 [4] 盈利能力与运营指标 - 季度毛利润因各板块收入健康增长而达到4.91亿美元，高于去年同期的4.41亿美元 [5] - 调整后税息折旧及摊销前利润为1.65亿美元，高于去年同期的1.27亿美元，得益于收入增长和成本控制 [5] - 运营费用为4.94亿美元，略高于去年同期的4.86亿美元 [5] 财务状况 - 2025年前九个月，经营活动产生的现金流为2.96亿美元，略低于去年同期的3.06亿美元 [6] - 截至2025年9月30日，公司持有现金及现金等价物8.74亿美元，长期其他负债为4000万美元 [6] 业绩展望 - 公司预计2025年第三季度总营收在6.45亿至6.55亿美元之间，调整后税息折旧及摊销前利润预计在1.45亿至1.55亿美元之间 [9] - 管理层预计抵押贷款业务收入将同比增长约20%，住宅业务收入预计实现高个位数增长，租赁业务收入预计同比增长超过45% [9] - 公司预计2025年全年营收将实现低至中双位数增长，调整后税息折旧及摊销前利润率将继续扩大，GAAP净利润预计为正值 [10]

核心业绩表现 - 2025年第二季度总收入达6 55亿美元 同比增长14 5% 超出市场预期的6 47亿美元 [3][8] - GAAP净利润200万美元(每股1美分) 同比扭亏(上年同期亏损1700万美元) 非GAAP每股收益40美分 低于预期4美分 [2][8] - 调整后EBITDA达1 55亿美元 同比增长15 7% 主要受益于收入增长和成本控制 [5][8] 分业务收入 - 住宅业务收入4 34亿美元 同比增长6% 主要受Premier Agent和Zillow Showcase等软件产品驱动 [3] - 租赁业务收入1 59亿美元 同比大增36% 其中多户住宅收入增长56%成为主要驱动力 [4][8] - 抵押贷款业务收入4800万美元 同比增长41% 购房贷款发起量激增48% [4] 运营指标 - 季度毛利率提升至74 7%(上年同期77 3%) 毛利润4 89亿美元 [5] - 运营支出增至5亿美元 主要因技术投入和业务扩张 [5] - 截至2025年6月底 现金及等价物5 87亿美元 上半年经营性现金流1 91亿美元(上年同期1 35亿美元) [6] 用户与技术优势 - Zillow生态系统月活用户达2 43亿 技术产品如AI驱动的Zillow Showcase和实时看房功能获得市场认可 [1] 业绩展望 - 2025年第三季度收入指引6 63-6 73亿美元 调整后EBITDA预期1 5-1 6亿美元 [9] - 预计抵押贷款收入增长20% 租赁收入增速超40% 住宅业务中个位数增长 [9] - 全年收入增速指引为低至中双位数 调整后EBITDA利润率持续扩张 [10]