公司信息 * 公司为深圳科士达科技（Shenzhen Kstar Science & Tech，股票代码002518.SZ）[1] * 公司专注于电力转换技术，为数据中心和储能系统提供稳定电力供应，其不间断电源（UPS）产品在中国出货量领先超过20年[22] 核心财务表现与预测 * **2Q25业绩**：营收12.19亿元人民币（+15% YoY），毛利润3.5亿元（+7% YoY），EBIT 1.41亿元（+82% YoY），净利润1.44亿元（+70% YoY），业绩基本符合预期[1] * **2Q25利润率**：毛利率29%（-2pp YoY），营业利润率12%（+4pp YoY），净利润率12%（+4pp YoY）[1] * **全年预测（高盛）**：预计2025年营收50.523亿元（+21.5% YoY），净利润6.48亿元（+64.4% YoY），EPS 1.11元[4] * **未来增长**：预计2026年营收63.381亿元（+25.4% YoY），2027年营收74.593亿元（+17.7% YoY）[4] * **盈利预测上调**：将2025E-2030E平均净利润预测上调7%，以反映强劲的数据中心需求、海外扩张潜力和储能增长复苏[19] 业务分部表现与展望 * **数据中心产品**： * 1H25销售额13.29亿元（+8% YoY），2Q25订单增长超20%[2] * 公司目标2025年该板块销售额增长15%-20%，隐含2H25需增长21%-30%[2] * 对2026年在中国、东南亚和欧洲的增长前景持乐观态度，并有可能进入北美供应链[2] * **储能系统（ESS）**： * 1H25销售额2.65亿元（+80% YoY），基数较低[17] * 公司目标2025年ESS销售额实现翻倍增长（对比高盛预测的80% YoY）[17] * 1H25毛利率约20%，主要受前期采购的高成本电芯影响，管理层预计在2025年9月清空高成本库存后，毛利率将恢复至25%以上的正常水平[17] * **太阳能逆变器**： * 1H25销售额4.5亿元（+5% YoY）[18] * 国内需求逆风可能影响2H25业务，海外贡献仍较小，该板块盈利能力较低（毛利率约20%），预计不会对整体盈利产生重大拖累[18] 市场扩张与客户进展 * **海外市场**：1H25海外销售贡献数据中心板块约55%的销售额（+8% YoY），主要受东南亚和欧洲驱动[2] * **北美机会**：正与一家UPS品牌商合作，就其为北美AI数据中心的高功率UPS产品进行潜在ODM业务，最早于4Q25可能带来1000万至1亿元人民币的初始销售贡献[2] * **东南亚需求**：在东南亚地区看到强劲的UPS需求，并正在增加在马来西亚等地的人员[2] * **国内客户**：1H25国内销售贡献数据中心板块约45%（+8% YoY），客户包括阿里巴巴、字节跳动、万国数据、世纪互联和京东等[20] * **字节跳动项目**：在1H25成为其合格UPS供应商后，目前正为其一个小型数据中心项目供应产品，预计在2025年底获得更多有意义的订单[20] 利润率与运营指标 * **数据中心毛利率**：1H25毛利率下降至33.3%（对比1H24的35.8%和2H24的34.6%），主要因客户结构变化，国内/云公司订单的毛利率通常较低（但仍高于30%）[20] * **财务健康度**：预计2025年净负债权益比为-11.6%，呈现净现金状态，利息覆盖率达105.4倍[9] * **回报率**：预计2025年ROE为14.1%，2026年提升至16.5%[9] 产品研发与创新 * **新产品开发**：400V高压直流（HVDC）产品正处于内部测试阶段，计划在3Q-4Q25推出[20] * **前沿研发**：正在进行固态变压器（SST）的早期研发[20] 投资建议与风险 * **评级与目标价**：维持“买入”评级，12个月目标价上调至35.3元人民币（原为30.9元），基于24倍2026年预期市盈率（原为22倍），以反映其更高的增长前景（2026E-2030E收益复合年增长率17% vs 原15%）和回报 profile（2026E-2030E平均ROE 18% vs 原14%）[19] * **下行风险**：1) 数据中心收入增长低于预期；2) 新能源业务收入前景低于预期；3) 新能源业务利润率低于预期[19][23] 其他重要信息 * **股价表现**：过去12个月绝对回报率达150.5%，相对于沪深300指数的超额回报为84.4%[12] * **并购可能性**：高盛给予公司的M&A Rank为3，代表其成为收购目标的概率较低（0%-15%）[4][28]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 报告聚焦中美关税升级背景下中国对美出口动态变化，通过对48家企业的研究，分析中国对美贸易变化幅度和节奏，涵盖出口订单、供应链调整、库存、定价讨论和资本配置等方面 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 出口订单情况 - 截至2025年4月28日当周，中国企业来自美国的出口订单与关税前水平相比基本持平，平均为92%，较4月中旬的90%略有上升，订单簿有边际复苏，出现少量紧急订单 [3] - 中国企业对其他非美国地区的出口订单大多不变，但近20%的企业在非美出口方面有所改善，涉及宠物零食、家具等产品 [4] 中国发货和生产情况 - 截至4月28日当周，中国企业的美国订单中，35%由中国发货，57%由中国以外的工厂提供，无有意义的转运/再出口情况 [11] - 40%的产品对美发货仍受较大影响（降幅超50%），较4月中旬的41%略有下降；近2/3的产品发货水平与两周前持平，近20%的产品发货降幅加深 [12] - 短期内，中国以外的工厂因产能灵活性和部分地区关税暂停，缓解了关税影响；国内生产也随发货趋势变化，但幅度较小 [13] 库存情况 - 近半数企业表示美国库存为1.5 - 5个月，生产者在库存耗尽前谨慎提价；库存变化方向不一，38%去库存，42%稳定，8%补库存 [21] - 国内库存大多保持不变 [22] 定价讨论情况 - 近60%的企业参与了价格谈判，部分有进展（限于中国以外地区关税）；6家企业（12%）已达成价格谈判，终端客户承担部分产品关税 [25] - 超半数企业期望终端用户承担主要关税责任；供应链在关税低于30 - 40%时可能可控，超过该水平则难以承受 [26] 企业资本扩张计划 - 近60%的企业有中国以外的生产设施，其中20%用海外工厂替代对美发货；63%的企业正在或计划扩大/建立海外产能，虽有关税不确定性，但资本支出计划未改变，不过对墨西哥和美国项目有犹豫 [32] 集装箱运输数据 - 截至3月，美国从中国的集装箱进口量为76万标准箱（TEU），一季度同比增长9%；美国全国零售联合会预计，2025年一季度进口量同比增长10%，二季度下降15%，三季度下降27% [33] 企业反馈情况 新出口订单和中国发货 - 部分企业订单可见度到2025年7 - 8月，4季度订单受越南关税影响；部分企业订单无变化，部分有增长；部分企业对美发货停止或减少 [45] - 东南亚发货因关税暂停恢复，但未达全年预期；北美工厂订单强劲；部分企业出口欧洲可能增加 [45] 中国以外供应链 - 东南亚是企业转移生产的首选；部分企业直接采购比例上升；部分企业计划将产能从对美出口转向欧洲和东盟 [50] 库存缓冲 - 部分企业美国有一定库存，计划等待关税明确；部分企业客户先销售库存；部分企业库存可支撑到9月 [54] 定价讨论和客户 - 部分企业希望客户承担全部关税；部分企业计划承担关税或与客户协商分担；部分企业在库存耗尽前谨慎提价 [54][55] 未来资本支出和资本配置 - 部分企业计划加速在印尼投资，部分计划在印度扩张；部分企业继续扩大在越南、美国、东南亚和印度的产能 [59] - 部分企业谨慎对待未来资本支出计划，关注墨西哥和泰国的贸易协定；部分企业计划扩大马来西亚工厂产能 [59][60]