公司评级与目标价 - 对Churchill Downs Incorporated (NASDAQ: CHDN) 初始评级为强烈买入 目标价为131美元 [1] 业务板块 - Churchill Downs Incorporated 是美国领先的赛马 在线投注和游戏运营商 业务覆盖三个快速增长领域 现场和历史赛马 TwinSpires 以及游戏 [1] 投资逻辑 - 强烈买入评级基于三个关键因素 但具体因素未在文中详细说明 [1] - 公司具有持久的商业模式 被错误定价的现金流潜力 以及明智的资本配置 [1] 研究方法论 - 采用结构化 可重复的框架识别投资机会 结合严谨的基本面分析和高信号判断驱动流程 [1] - 估值基于务实 行业相关的倍数 强调可比性 简单性和相关性 [1] - 研究覆盖倾向于被低估的公司 这些公司正在经历结构性变化或暂时性错位 [1]

文章核心观点 公司宣布第151届肯塔基德比赛马会相关情况，包括比赛结果、投注额创新高，预计德比周调整后EBITDA为公司历史前二但略低于去年 [1][3][5] 比赛结果 - 主权者（Sovereignty）在第151届肯塔基德比赛马会夺冠，骑师为朱尼尔·阿尔瓦拉多，以1.5个马位优势冲过终点，赔率7-1，用时2分02.31秒，生涯奖金达370万美元 [1][2] 投注数据 - 肯塔基德比日活动所有来源投注额达3.49亿美元，德比比赛投注额达2.344亿美元，德比周投注总额达4.739亿美元，均创历史新高 [3] - 德比官方博彩合作伙伴TwinSpires在德比日活动投注额达1.08亿美元，德比比赛投注额达7300万美元，均创历史新高 [4] 财务预期 - 公司预计德比周调整后EBITDA为公司历史前二，但比去年第150届德比低200 - 400万美元 [5] 公司介绍 - 丘吉尔唐斯公司（CDI）创立超150年，以肯塔基德比最具代表性，业务涵盖赛马娱乐、在线博彩和赌场运营 [8] 非GAAP指标使用 - 公司使用非GAAP指标评估运营结果，包括调整后净收入、调整后摊薄每股收益、EBITDA和调整后EBITDA，用于内部评估和投资者理解核心业务 [9][10] - 调整后EBITDA用于评估部门表现、制定战略和分配资源，但不能替代GAAP指标 [11] - 调整后净收入和调整后摊薄每股收益排除多项非核心业务收支 [12] - 调整后EBITDA包含部分权益投资收益，排除多项特定收支 [13] - 交易费用净额包含收购、处置等相关费用 [14]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度公司实现创纪录的净收入6.43亿美元和调整后EBITDA 2.45亿美元 [11] - 第一季度自由现金流为2.34亿美元，即每股3.15%，主要来自业务产生的强劲现金流 [47] - 第一季度维护资本支出为1300万美元，2025年维护资本预测下调1000万美元至9000 - 1亿美元 [47][48] - 第一季度项目资本支出为6800万美元，2025年项目资本预测下调1 - 1.1亿美元，预计为2.5 - 2.9亿美元 [48] - 第一季度回购近80万股股票，加上1月支付的年度股息，今年已向股东返还近1.2亿美元 [49][50] - 第一季度末银行契约净杠杆率为4.0倍，预计今年剩余时间保持在4倍左右，2026年降至3.6 - 3.8倍 [50] 各条业务线数据和关键指标变化 现场和历史赛马业务 - 第一季度收入和调整后EBITDA创纪录，收入较上年同期增长近2800万美元，即11%，主要因2024年11月玫瑰赌场度假村开业和2025年2月欧文斯伯勒赛马场开业 [40] - 肯塔基州HRM物业调整后EBITDA较上年同期增长310万美元，即6%，弗吉尼亚州HRM物业调整后EBITDA较上年同期减少220万美元，即3% [41] 博彩服务和解决方案业务 - 调整后EBITDA较上年同期增长近200万美元，即4%，Exacta业务贡献近400万美元的调整后EBITDA增长 [44] 博彩业务 - 第一季度全资地区性博彩物业表现相对较好，但同店全资赌场利润率较2024年同期下降2.1个百分点，主要受纽约、宾夕法尼亚和缅因州物业影响 [45][46] 各个市场数据和关键指标变化 - 弗吉尼亚州HRM物业第一季度调整后EBITDA下降，约三分之一是天气和闰年少一天的影响，三分之一是处理税率提高和赛马三天的轻微影响，三分之一是消费者疲软和竞争影响 [42] - 弗吉尼亚州HRM物业尽管调整后EBITDA下降，但本季度同店仍产生2%的利润率 [43] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司在2025年进行战略投资以推动长期股东价值，包括完成丘吉尔唐斯赛马场起跑门亭和庭院项目，预计今年肯塔基德比表现与去年相当 [14][23] - 因经济不确定性和通胀风险，公司决定暂停丘吉尔唐斯赛马场9亿美元的多年项目，待经济环境稳定后再推进 [16] - 宣布丘吉尔唐斯赛马场两项小型项目，即终点线套房和豪宅翻新，预计2026年肯塔基德比前完成，成本约2500 - 3000万美元 [19] - 继续探索HRM业务在关键市场的进一步发展，如弗吉尼亚州玫瑰赌场进展良好，里士满HRM场馆扩建项目提前且预算内，计划在2025年底前实施电子桌游 [25][34] - 收购Exacta技术提升弗吉尼亚和肯塔基州HRM场馆表现，B2B业务为肯塔基、怀俄明和新罕布什尔州第三方HRM运营提供技术 [31] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度虽面临天气事件、经济环境不确定、闰年少一天等挑战，但仍取得创纪录财务业绩，公司领导团队有能力在不同经济周期中管理和调整战略 [12][37] - 肯塔基德比是强大活动，预计今年表现与去年相当，未来增长轨迹将继续，公司对HRM业务在各市场发展前景乐观 [23][35] 其他重要信息 - 公司2025年第一季度业务结果于昨日下午发布，相关财务和统计信息可在公司网站新闻和投资者板块获取 [5] - 本次电话会议部分陈述可能为前瞻性陈述，涉及风险和不确定性，公司不承担更新义务，同时提供GAAP和非GAAP财务指标 [6][7] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 本季度业务疲软情况是否加速，低端玩家何时开始下降 - 宏观经济环境波动和关税不确定性导致市场整体存在犹豫情绪，主要体现在低端或未评级玩家，该情况在过去几个季度保持一致，公司对高端玩家有更好管理能力 [56][57][58] 问题: 肯塔基德比今年构成情况，国际游客是否受影响 - 未看到国际游客数量有实质性变化，甚至可能更好，德比活动持续增长，今年预计与去年相当，高端座位需求强劲，过去八、九周低端门票需求较历史水平有所下降，但整体需求仍强 [62][63][64] 问题: 展望未来几年，肯塔基德比增长和盈利动力如何 - 2026年NBC合同将生效，随着新区域推出和体验改善，门票定价能力将增强，同时预计博彩、赞助和票务将实现增长，国际市场也将改善 [69][70][72] 问题: HRM电子桌游推出规模和范围，以及是否适用不同税率，德比“可比”指的是收入还是EBITDA - 推出电子桌游面临监管和税收挑战，将缓慢保守推进，“可比”主要指调整后EBITDA，各主要指标整体相当 [77][78][80] 问题: 暂停2026 - 2028年大部分支出后，现有物业还有哪些增长机会 - 丘吉尔唐斯项目为暂停，待宏观经济环境稳定后将继续推进，公司多个项目有增长机会，如肯塔基州物业有机增长、玫瑰赌场潜力大、新罕布什尔州市场值得关注等 [86][87][91] 问题: 弗吉尼亚州现有资产成熟度和增长机会如何 - 弗吉尼亚州业务仍处于早期，本季度受天气、税收、竞争等因素影响，但市场和产品有发展潜力，团队表现出色 [99][100][101] 问题: 高端和中级评级玩家是否增长 - 公司部分市场和HRM物业不成熟，尚未充分了解客户情况，这是增长机会，对于玩家数据库中的客户，公司可通过激励措施管理业务，公司业务在经济动荡时期表现良好 [104][105][106] 问题: 如何考虑资本分配和股票回购 - 股票回购是资本分配的一部分，但公司会综合评估，根据市场情况决定最佳投资方向，目前未看到需要大幅改变策略的情况 [113][114][115] 问题: 明年肯塔基德比可能的变化及资本分配影响 - 公司每年赛后会根据数据调整，关注客户需求和反馈，可能会进一步细分客户群体，但需评估数据以区分短期和长期趋势 [120][121][125] 问题: 今年肯塔基德比与去年相比的利弊因素及保守表述原因 - 宏观经济不确定性导致过去八、九周低端门票销售有变化，但德比需求强劲，预计不会对活动表现产生重大影响，公司会坦诚面对市场情况并调整策略 [129][130][131]