报告投资评级 - 投资评级：**买入**（维持） [1] - 目标价：**11.57港元** [1] - 当前价：8.70港元 [1] 核心观点与业绩概览 - **核心观点**：公司凭借“云算 AI 融合全栈生态”与“国产+海外”双轨算力驱动，业绩实现高速增长 [1] - **2025年业绩**：实现营收 **976.3亿港元**，同比增长**9.6%**；实现归母净利润 **13.5亿港元**，同比增长**28.7%** [7] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润年复合增速为**18.6%**，分别达到**16.6亿港元**（+22.9%）、**19.6亿港元**（+17.8%）、**22.6亿港元**（+15.4%） [7][9] - **估值基础**：基于公司云计算及AI业务的快速增长、东南亚市场的持续提振，给予公司**2026年10倍PE估值**，对应目标价11.57港元 [7][10] 分业务表现与增长动力 - **三大业务均实现增长**[7]： - **云计算业务**：收入**50.8亿港元**，同比大幅增长**29.1%**，增速最为强劲 [7] - **消费电子业务**：收入**390.1亿港元**，同比增长**18.9%** [7] - **企业系统业务**：收入**535.3亿港元**，同比增长**2.3%** [7] - **云计算与AI全栈布局**：公司与亚马逊AWS、阿里云、华为云等大厂深度合作，2025年AWS业务同比+**120%**，阿里云业务同比+**38%**，华为云业务同比+**25%**[7]。公司致力于提供覆盖算力调度、云管理、基础模型及智能应用的全栈AI产品及解决方案，并推出自研的VClaw智能助手，标志其向AI服务方案商跨越 [7] - **双轨算力生态驱动**：[7] - **国内算力业务**：收入同比+**27%**，成功落地国家电网算力集采、交大人工智能产教融合及智算平台等多个重点项目，与华为鲲鹏生态合作伙伴保持高速增长 - **海外算力业务**：收入同比+**30%**，助力多个AI算力中心及重点项目在东南亚落地，为英伟达构建本地AI生态提供关键支撑；VMware相关业务同比+**120%** - **东南亚市场表现突出**：2025年东南亚市场实现收入**357.5亿港元**，同比增长**16.6%**，占总收入比重提升至**37%** [7] 财务预测与业务展望 - **未来三年营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为**1101.7亿港元**（+12.9%）、**1225.2亿港元**（+11.2%）和**1342.2亿港元**（+9.6%） [9] - **分业务收入预测关键假设**：[8][9] - **企业系统业务**：未来三年复合增速**13%**，预计2026年收入**621.0亿港元**（+16.0%） - **消费电子业务**：未来三年复合增速**4%**，预计2026年收入**409.6亿港元**（+5.0%） - **云计算业务**：未来三年复合增长率**37%**左右，预计2026年收入**71.1亿港元**（+40.0%） - **盈利能力与效率**：公司运营效率持续优化，2025年库存天数从**48天**降至**45天**，应收账款天数从**72天**降至**69天**，营运周转天数从**52天**降至**46天**；净负债率为**0.09**，处于健康水平 [7] - **关键财务比率预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为**1.16港元**、**1.36港元**、**1.57港元**；净资产收益率（ROE）分别为**14.09%**、**14.23%**、**14.11%** [2][9] 估值比较 - **可比公司估值**：选取IT分销领域3家可比公司，其2026年平均PE为**21倍** [10][11] - **公司估值水平**：报告给予公司2026年**10倍PE估值**，低于行业平均。公司当前股价对应2026年预测PE为**7.52倍**，2025年历史PE为**9.23倍** [2][10][11]