事件概述 - 2025年12月22日和23日，连续两家采用港股IPO机制B的未盈利生物科技公司（18A公司）上市首日股价大幅破发 [1] - 华芢生物-B(02396)首日收跌近30%，翰思艾泰-B(03378)首日收跌46.25% [1] - 两家公司此前因出色的发行结果被市场视为“创新药大肉”，但首日表现远低于市场预期 [3] 翰思艾泰上市表现与发行详情 - 翰思艾泰于2025年12月23日上市，发行价32港元，开盘价28.9港元，低开9.69% [1] - 股价盘中最低探至17.20港元，最大跌幅达46.25%，最终以全天最低价17.20港元收盘，跌幅锁定在46.25% [1] - 暗盘交易已现跌势，辉立暗盘报收27.26港元，跌幅达14.81% [8] - 全球发售1832.1万股H股，香港公开发售获3074.09倍超额认购，一手中签率约为1% [3] - 公开发售股份最终数目为183.21万股，占发售股份总数约10%；国际发售股份1648.89万股，占90% [3] - 发行价以招股区间（28-32港元）上限定价，净募资5.31亿港元 [4][5] - 上市时市值约为43.59亿港元 [5] 发行策略与市场结构 - 两家公司均采用港股IPO新规下的“机制B”，将公开发售比例压缩至10%下限，形成以机构、基石和锚定投资者为主的发行格局 [4][7] - 此策略旨在通过“人为制造”极致缩量的流通盘，利用“耐心资本”稳定股价 [4][8] - 翰思艾泰引入7名基石投资者，包括富德资源、Sage Partners Master Fund、国泰君安证券等，总投资额9337万港元，合计认购291.78万股，占全球发售的15.93% [6][7] - 与华芢生物采用“无基石”、100%不锁定机构配售的激进策略不同，翰思艾泰采用“少而精基石+长线锚定+交易型锚定”的均衡策略 [8] - 两家公司均设有“绿鞋”机制（超额配股权） [7] 公司业务与研发管线 - 翰思艾泰是一家专注于癌症及自身免疫疾病精准治疗的创新生物科技公司 [10] - 公司利用专有的VersatiBody抗体工程平台，开发“PD-1 plus”、“CTLA-4 plus”等双功能或多功能分子，旨在实现高疗效与低毒性 [10] - 核心产品HX009是一款抗PD-1/SIRPα双功能抗体融合蛋白，已完成中澳I期临床，正在中国推进多项Ib至IIa期临床研究，并于2025年获国家药监局批准与曲妥珠单抗联合治疗晚期三阴性乳腺癌 [10][11] - 研发管线还包括两款临床阶段主要产品HX044和HX301，以及七项临床前候选药物，涵盖ADC、BsAb和mAb [10] - 目前所有管线均处于在研状态，尚无重磅BD（业务发展）交易 [12] 财务状况与估值 - 公司处于未盈利状态，2023年、2024年及2025年前8个月，期内亏损分别为8516.0万元、1.17亿元、8743.8万元 [12] - 截至2025年10月31日，现金及其等价物为1.33亿元，流动负债总额为2.2亿元 [12] - IPO前最后一轮（2024年6月B+轮）融资后估值约为16.15亿元 [13] - 此次IPO按发行价上限定价，投后估值高达43.52亿元 [13] - 上市首日收盘后，公司总市值为23.43亿港元，对应市净率（PB）高达21.77倍，远高于行业平均的4.81倍，并超出公司近三个月历史PB估值达83% [13] 市场反应与潜在原因分析 - 尽管采用了对机构有利的机制B并获得了极高的超额认购，两家公司上市首日仍大幅破发，显示发行策略未能带来预期的“稳价”效应 [8] - “未盈利18A”标签是机构投资者“用脚投票”的重要原因 [8] - 在未盈利状态下仍以招股价区间上限定价，被认为是引爆负面市场情绪的原因之一 [9][13] - 在市场对未盈利18A公司的价值判断更关注现金红线的背景下，公司尚无商业化产品及重磅BD交易的现状影响了市场估值研判 [12]

公司上市申请 - 翰思艾泰生物医药科技（武汉）股份有限公司 - B于6月2日向港交所提交上市申请书，独家保荐人为工银国际融资有限公司 [1] 公司业务与产品管线 - 公司是一家创新型生物科技公司，专注于结构生物学、转化医学及临床开发，自2016年起打造创新药物管线 [1] - 公司拥有一款核心产品HX009及九款其他管线候选产品，包括三款针对肿瘤学的临床阶段候选药物及七款临床前阶段候选药物 [1] - 核心产品HX009是一种自主研发的PD-1/SIRPα双功能抗体融合蛋白，目前在中国进行多个临床项目，包括治疗晚期黑色素瘤、复发性/难治性EBV阳性非霍奇金淋巴瘤及晚期胆道癌的临床研究 [1] - 公司拥有两款主要产品HX301和HX044 [2] - HX301是一种多靶点激酶抑制剂，目前正在中国开展与替莫唑胺联用治疗脑胶质母细胞瘤的II期临床研究 [2] - HX044是一种新型双重功能抗CTLA-4抗体SIRPα融合蛋白，正在澳大利亚及中国开展用于治疗晚期实体瘤恶性肿瘤的I/IIa期临床研究 [2] 产品竞争优势 - HX009在同类CD47靶向双特异性抗体/双功能融合蛋白产品中，在临床试验进展方面处于全球领先地位 [2] - HX044是全球唯一一项在临床试验阶段的CTLA-4/SIRPα双特异性抗体/双功能融合蛋白 [2] 技术平台与已上市产品 - 公司拥有自主研发的VersatiBody平台和autoRx40平台，用于开发具有增强治疗能力的抗体药物 [2] - 公司曾开发HX008（一种PD-1单克隆抗体），已于2022年获得国家药监局批准上市，公司有权获得HX008每年销售收入净额4.375%的特许权使用费 [2] 研发投入 - 截至2023年及2024年12月31日止年度，翰思艾泰的研发成本分别为人民币46.7百万元及人民币74.7百万元，分别占经营开支总额的73.0%及61.8% [2] - 公司尚未盈利，仍在持续投入大量资金进行研发活动 [2]