2025年全年业绩概览 - 2025年全年收入达291.61亿港元，创历史新高，较2024年上升30% [1] - 2025年EBITDA为227.96亿港元，较2024年上升40%，EBITDA利润率提升至79%，较2024年上升5个百分点 [1] - 2025年股东应占盈利为177.54亿港元，较2024年上升36% [1] 收入增长驱动因素 - 主要业务收入较2024年上升32%，驱动因素为现货成交量及股票期权成交量上升带来的交易及结算费增加，以及用于存款的保证金规模扩张 [1] - 交易费及结算费显著增长，其中2025年交易费同比增长44%，结算及交收费同比增长49% [1] 核心成交额与分部表现 - 2025年港交所核心成交额为2498亿港元，同比2024年的1318亿港元大幅增长90% [1] - 2025年第四季度单季核心成交额为2298亿港元，同比增长23%，但环比下滑20% [1] - 分部表现：现货分部交易费同比增长80%，结算及交收费同比增长58%；股本证券衍生品分部交易费同比增长10%，结算及交收费同比增长34%；商品分部交易费同比增长11%，结算及交收费同比增长12% [1] IPO与融资市场表现 - 2025年香港新股市场融资额稳居全球首位，全年共有119家公司赴港上市，总集资额达2869亿港元，为2024年的三倍多，创2021年以来最佳表现 [2] - 吸引宁德时代、紫金黄金国际、赛力斯、三一重工等龙头企业，以及7家国际企业和5家特专科技公司上市 [2] - 截至2025年末，待处理IPO申请达345宗（2024年为84宗），上市后再融资额为5146亿港元（为2024年两倍多），其中比亚迪、小米配股集资额跻身全球前五 [2]

公司2025年业绩表现 - 2025年实现收入及其他收益291.61亿港元，同比增长30.3% [1] - 2025年实现归母净利润177.54亿港元，同比增长36.0% [1] - 交易及交易系统使用费、结算及交收费、存管托管及代理人服务费增速显著，分别为+43.73%、+49.29%、+31.15% [1] 收入结构分析 - 交易及交易系统使用费占营收比重最高，为35.43% [1] - 结算及交收费占营收比重为24.15% [1] - 投资净收益占营收比重为17.53%，同比增长3.73% [1] - 联交所上市费占营收比重为6.13%，同比增长20.55% [1] - 市场数据费占营收比重为4.02%，同比增长7.83% [1] 现货市场表现 - 2025年联交所股本证券日均成交额同比大幅上涨92.9% [1] - 沪深股通日均成交额同比增长41.5% [1] - 沪深港通日均成交额同比大幅增长151.2% [1] - 现货市场交易费同比增长80.4%，结算及交收费同比增长57.7% [1] - 2025年新上市公司119家，募资金额同比增长236.1% [2] - 联交所现货市场上市费用同比增长8.6% [2] 衍生品与商品市场表现 - 衍生品交易费及交易系统使用费同比增长10.3% [1] - 衍生品市场联交所上市费同比增长38.4%至8.25亿港元 [2] - 商品分部交易费同比增长10.6% [1] - LME金属合约日均成交量同比上升7.7% [1] 投资表现 - 2025年第四季度单季投资净收益为12.18亿港元，同比增长2%，环比增长20% [2] - 2025年保证金及结算所基金投资收益同比增长1.95% [2] - 保证金投资年化收益率为1.32%，同比下降0.24个百分点，平均资金金额同比增长20.08% [2] - 公司资金的投资收益净额为18.70亿港元，同比增长6.98% [2] - 公司资金规模为370亿元，同比增长7.56%，年化投资收益率为5.06% [2] 未来展望 - 预计2026-2028年收入及其他收益分别为326.14亿港元、344.03亿港元、363.26亿港元 [3] - 预计2026-2028年归母净利润分别为203.53亿港元、214.24亿港元、225.93亿港元 [3] - 对应2026-2028年PE估值分别为25.88倍、24.58倍、23.31倍 [3] - 互联互通政策有望持续提升港股市场流动性、活跃度及估值 [3]

报告投资评级 - 给予香港交易所（00388.HK）“买入”评级，并维持该评级 [1][9] 报告核心观点 - 香港交易所2025年整体业绩创历史新高，主要得益于港股交投维持高位以及赴港上市步伐加快 [1][5] - 中长期来看，伴随一系列互联互通政策的加持，预计港股市场流动性将持续抬升，市场整体活跃度及估值有望随之提升 [1][9] 2025年业绩表现总结 - 公司2025年实现收入及其他收益291.61亿港元，同比增长30.3%；实现归母净利润177.54亿港元，同比增长36.0% [5][9] - 公司业绩延续高增趋势，交易和上市类相关收入均表现强劲 [9] 分项业务收入分析 - **交易及交易系统使用费**：同比增长43.73%，占营收比重35.43%，增长源于现货、衍生品与商品分部交投活跃度提升 [9] - **结算及交收费**：同比增长49.29%，占营收比重24.15% [9] - **联交所上市费**：同比增长20.55%，占营收比重6.13% [9] - **存管托管及代理人服务费**：同比增长31.15%，占营收比重5.15% [9] - **市场数据费**：同比增长7.83%，占营收比重4.02% [9] - **投资净收益**：同比增长3.73%，占营收比重17.53% [9] 各市场交投活跃度分析 - **现货市场**：2025年联交所股本证券日均成交额同比上涨92.9%，沪深股通日均成交额同比+41.5%，沪深港通日均成交额同比+151.2%，推动交易费、结算及交收费同比分别+80.4%、+57.7% [9] - **衍生品市场**：2025年衍生品交易费及交易系统使用费同比增长10.3%，主要系股票期权、衍生权证、牛熊证及权证活跃度提升带动 [9] - **商品市场**：LME金属合约日均成交量同比上升7.7%，使得商品分部交易费同比增长10.6% [9] 上市活动分析 - **现货市场**：2025年联交所上市费用同比增长8.6%，新上市公司119家，募资金额同比增长236.1% [9] - **衍生品市场**：2025年衍生品市场联交所上市费同比增长38.4%至8.25亿港元，主要源于新上市衍生权证数目、新上市牛熊证数目同比高增 [9] 投资收益分析 - **2025年第四季度**：单季投资净收益实现12.18亿港元，同比+2%，环比+20% [9] - **保证金及结算所基金**：2025年投资收益同比增长1.95%，年化投资收益率同比下降0.24个百分点至1.32%，平均资金金额同比增长20.08% [9] - **公司资金**：2025年投资收益净额为18.70亿港元，同比增长6.98%；公司资金规模为370亿港元，同比+7.56%；年化投资收益率为5.06%，同比下降0.03个百分点 [9] 未来业绩预测 - 预计公司2026-2028年实现收入及其他收益分别为326.14亿港元、344.03亿港元、363.26亿港元 [1][9] - 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为203.53亿港元、214.24亿港元、225.93亿港元 [1][9] - 对应2026-2028年PE估值分别为25.88倍、24.58倍、23.31倍 [1][9]

报告行业投资评级 * 报告未对“多元金融行业”或“类金控”板块给出明确的整体投资评级，但基于核心观点和投资建议，其对相关重点公司给出了具体的评级，包括“买入”和“增持” [4][5] 报告的核心观点 * 类金控公司的私募股权投资以“产融结合”为核心逻辑，通过“产业赋能+资本运作”实现协同，头部机构如A股的华金资本、港股的中信股份是行业样本 [4] * A股类金控公司投资呈现两极分化：华金资本等聚焦战略新兴产业（信息技术、医疗健康），采取“投早投小”的分散策略；中油资本、五矿资本等依托集团实业资源，偏向大额集中布局产融协同项目 [4] * A股类金控公司退出以IPO/上市后减持为核心渠道，行业平均退出周期为3-5年，新兴产业项目可缩短至3年 [4] * 港股类金控公司投资布局梯队差异大，头部机构（如中信股份）多赛道均衡，中小机构（如国富量子、华兴资本）聚焦特定赛道 [4] * 港股类金控公司投资向确定性靠拢，轮次从成长期向成熟期、战略投资迁移，金额向中大额倾斜，但受募资趋冷影响，中小机构投资能力收缩 [4] * 港股类金控公司退出周期被动拉长，IPO仍为核心但占比波动，并购、上市后减持等产业协同型退出方式占比提升 [4] * 跨市场核心趋势：硬科技、医疗健康成为A股和港股共同的长期核心配置赛道，紧扣“科技自主可控、双碳”等政策导向 [4] * 一级市场募资趋冷、退出渠道收紧背景下，行业头部效应凸显，A股国资背景、港股头部类金控公司抗周期能力强 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、A 股类金控公司投资与退出项目情况 （一）投资行业分布 * A股类金控公司投资呈现两大主线：一是聚焦战略新兴产业，如华金资本、爱建集团、越秀资本、浙江东方在信息技术/电子信息产业的投资占比分别达56%、60%、10%、15%，在医疗健康的投资占比分别达18%、0%、5%、8% [17][18][19] * 另一主线是依托集团实业资源进行产业链布局，如中油资本2025年至今投资占比最高的为生产制造（18%）和材料（18%）方向，与集团主业一致 [17][18] （二）投资轮次分布 * A股类金控公司的投资轮次集中在较晚期，如浙江东方2025年至今的投资中，上市定增占比40%，战略投资占比20% [37][40] * 部分聚焦创新赛道的机构倾向于早期投资，如华金资本2025年至今的投资中，天使轮占比26%，Pre-A轮占比22% [37][40] （三）投资金额分布 * 投资金额呈现两极分化：华金资本以100万元及以下小额投资为主（占比50%），契合其“投早投小”策略；中油资本则5000万元以上大额投资占比73%，反映其大额产融协同布局 [60][62] * 电投产融、越秀资本以中大额投资为主（2000-5000万元区间合计占比分别为80%和46%），浙江东方金额分布相对分散 [60][62] （四）退出周期及方式 * 行业整体退出周期在5年及以内，若投资集中在新兴产业方向，可加速至3年内退出 [81][83] * 从2025年数据看，IPO及上市后减持是主要退出渠道，华金资本、电投产融的退出项目100%通过IPO完成，浙江东方则100%通过上市后减持退出 [88][90] 二、港股类金控公司投资与退出项目情况 * 报告目录显示，本部分分析了港股类金控公司在投资行业分布、轮次分布、金额分布以及退出周期、方式、行业分布等方面的情况，具体数据要点已在核心观点中涵盖 [8] 三、投资建议 * **A股方面**：推荐同花顺（金融信息服务龙头，受益于市场活跃与AI赋能），评级为“买入”，合理价值436.66元/股；南华期货（受益于衍生品市场扩容），评级为“增持”，合理价值20.63元/股 [4][5] * **港股方面**：推荐香港交易所（唯一交易平台，受益于互联互通与降息周期），评级为“增持”，合理价值508.76港元/股；中信股份（综合性产融集团，抗周期能力强），评级为“买入”，合理价值13.46港元/股；中银航空租赁、远东宏信（融资租赁龙头，在细分领域优势突出），评级分别为“买入”和“增持” [4][5]

投资评级 - 报告给予香港交易所（00388.HK）**买入**评级，并予以**维持** [9] 核心观点 - 香港交易所2025年整体业绩创历史新高，主要得益于港股交投维持高位及赴港上市步伐加快 [1][6] - 中长期来看，伴随一系列互联互通政策加持，预计港股市场流动性将持续抬升，市场整体活跃度及估值有望随之提升 [2][9] - 预计公司2026-2028年实现收入及其他收益326.14亿港元、344.03亿港元、363.26亿港元，归母净利润为203.53亿港元、214.24亿港元、225.93亿港元，对应PE估值分别为25.88倍、24.58倍、23.31倍 [2][9] 2025年业绩表现 - 公司2025年实现收入及其他收益**291.61亿港元**，同比增长**30.3%**；实现归母净利润**177.54亿港元**，同比增长**36.0%** [6][9] - 分收费模式看，交易及交易系统使用费、联交所上市费、结算及交收费、存管托管及代理人服务费、市场数据费、投资净收益同比增速分别为**+43.73%**、**+20.55%**、**+49.29%**、**+31.15%**、**+7.83%**、**+3.73%**，占营收比重为35.43%、6.13%、24.15%、5.15%、4.02%、17.53% [9] 各业务分部表现 - **现货市场**：2025年联交所股本证券日均成交额同比上涨**92.9%**，沪深股通、沪深港通日均成交额分别同比**+41.5%**、**+151.2%**，推动交易费、结算及交收费同比分别**+80.4%**、**+57.7%** [9] - **衍生品市场**：2025年衍生品交易费及交易系统使用费同比增长**10.3%**，主要受股票期权、衍生权证、牛熊证及权证活跃度提升带动 [9] - **商品市场**：LME金属合约日均成交量同比上升**7.7%**，使得商品分部交易费同比增长**10.6%** [9] 上市业务表现 - **现货市场**：2025年联交所上市费用同比增长**8.6%**，新上市公司**119家**，募资金额同比增长**236.1%** [9] - **衍生品市场**：2025年衍生品市场联交所上市费同比增长**38.4%**至**8.25亿港元**，主要源于新上市衍生权证数目、新上市牛熊证数目同比高增 [9] 投资业务表现 - **2025年第四季度**：公司投资净收益实现**12.18亿港元**，同比**+2%**，环比**+20%** [9] - **保证金及结算所基金投资**：2025年投资收益同比增长**1.95%**，年化投资收益率同比下降**0.24个百分点**至**1.32%**，平均资金金额同比增长**20.08%** [9] - **公司资金投资**：2025年投资收益净额为**18.70亿港元**，同比增长**6.98%**；公司资金规模为**370亿港元**，同比**+7.56%**；年化投资收益率为**5.06%**，同比下降**0.03个百分点** [9] 盈利预测（单位：亿港元） - **收入及其他收益**：预计2026E/2027E/2028E分别为**326.14**/**344.03**/**363.26** [2][9][10] - **归母净利润**：预计2026E/2027E/2028E分别为**203.53**/**214.24**/**225.93** [2][9][10] - **主要收入构成预测（2026E）**：交易费及交易系统使用费**122.74**，联交所上市费**20.95**，结算及交收费**82.44**，存管、托管及代理人服务费**15.78**，市场数据费**12.30**，投资收益净额**52.28** [10]

投资评级 - 报告对香港交易所(0388.HK)的投资评级为“推荐”，且为“维持”[1] 核心观点 - 报告认为香港交易所是核心稀缺资产，其一级市场受内地企业赴港IPO数量与金额回升驱动，稳固募资主力地位[8] - 二级市场虽受25年4季度恒生科技回调、资金风格切换等短期调整影响，但中长期修复逻辑清晰，南向资金持续加持，伴随未来业绩与降息环境下流动性上升，港股市场回暖有望释放港交所成交弹性，驱动估值持续修复[8] - 考虑到25年高基数以及4季度港股市场交易量的下滑，报告小幅下调公司26-27年盈利预测，并新增2028年盈利预测[8] 财务业绩与预测 (2025A及展望) - **2025年业绩表现**：2025年实现主营业务收入237.45亿港元，同比增长37%；实现归母净利润177.54亿港元，同比增长36%；归母净资产为581.47亿港元[3] - **盈利能力指标**：2025年全年ROE为30.5%，同比提升6.30个百分点；EBITDA利润率为78.2%；净利率为60.9%[5][6] - **未来盈利预测**：预计公司26-28年归母净利润分别为191亿港元、200亿港元、210亿港元，同比增速分别为+7.5%、+5.0%、+4.8%[8] - **估值水平**：基于2025年业绩，对应PE为29.9倍，PB为9.1倍；预计261-28年PE分别为27.8倍、26.5倍、25.3倍，PB分别为8.8倍、8.6倍、8.3倍[5][8] 分部业务表现 (2025A) - **现货分部**：营收同比增长58%[6] - 市场表现：2025年恒生指数上涨27.7%，市场景气度修复[6] - 交易量：联交所证券产品日均成交金额同比增长93%至2315亿港元，但全年日均交易额较前3季度下滑3.02%[6] - 互联互通：沪深股通平均每日成交额为2124亿港元，同比增长42%；港股通平均每日成交金额为1211亿港元，同比增长151%[6] - IPO市场：全年IPO数量达119家，证券募资金额同比增长236%至6459亿港元，主要由于中国内地与国际发行人上市数量增加[6] - 上市费收入：联交所上市费收入7.28亿港元，同比基本持平[6] - **股本证券及金融衍生品分部**：营收同比增长18%[6] - 衍生权证、牛熊证及权证：每日平均成交金额183亿港元，同比增长55%；交易费同比上涨48%至6.47亿港元[8] - 衍生品合约：每日平均成交合约1663千张，同比增长7%[8] - 期交所衍生产品合约成交张数同比下降6%，交易费同比下降7%[8] - 股票期权合约成交张数同比增长22%，交易费用收入同比增长30%[8] - **商品分部**：营收同比增长13%[6] - LME收费交易金属合约平均每日成交量757千手，同比增长8%[8] - 自2025年1月1日起交易及结算费率上行，推动LME交易费达15.62亿港元，同比增长11%；结算费达7.09亿港元，同比增长12%[8] - **数据与连接分部**：营收同比增长7%[6] - **公司项目分部**：营收同比下降11%[6] 主要收入构成及增长 (2025A) - **交易费及交易系统使用费**：同比增长44%，占主营业务收入比重为35.4%[6][10] - **结算及交收费**：同比增长49%，占主营业务收入比重为24.1%[6][10] - **联交所上市费**：同比增长21%，占主营业务收入比重为6.1%[6][10] - **存管托管及代理人服务费**：同比增长31%，占主营业务收入比重为5.2%[6][10] - **市场数据费**：同比增长8%，占主营业务收入比重为4.0%[6][10] - **投资净收益**：同比增长11%至51.11亿港元，占主营业务收入比重为17.5%[6][10] - 公司自有资金投资净收益达18.7亿港元，同比增长7%，投资净回报率5.06%[8] - 保证金及结算所基金的投资收益净额增加6200万港元至32.41亿港元，平均资金金额为2452亿港元，同比增长20%，投资净回报率1.32%[8] 股息政策 - 公司宣告2025年股息派付比例为90%，与2024年持平[3]

宏观策略 - 核心观点：2026年2月28日爆发的美以对伊朗军事打击及伊朗反击事件加剧了中东地缘冲突，其核心风险在于霍尔木兹海峡阻塞（日运输量约2000万桶，占全球石油消费20%）、伊朗甲醇供应中断（占全球产能约10%，中国超60%进口来自伊朗）以及航运保险费用飙升，将对全球外汇、大宗商品、股票及债券市场产生深远影响 [1][14] - 对国际外汇市场的影响：短期避险情绪或推动美元指数脉冲式上行，但中长期若事态失控（如霍尔木兹海峡被封锁）可能导致美国财政赤字扩大、美元信誉受损，资金流出美元资产，美元中期承压；人民币汇率则因国内政策空间大、内需支撑及跨境资金持续净流入而显现韧性，2026年1月银行结售汇总体净流入798.51亿美元（其中证券投资净流入259亿美元），预计短期人民币对美元在6.80-6.95区间震荡，中期或升至6.70 [1][14] - 对大宗商品的影响：短期地缘冲突推动黄金、原油等避险资产跳空高开，并带动铜、铝、镍等工业金属及煤炭价格联动上涨；中期若冲突演变为持久战，将导致全球供应链收缩、油价运价高企，可能引发二次通胀并迫使全球主要央行停止降息甚至重启加息，重塑全球经济金融格局；长期看，地缘风险常态化将提升黄金的货币属性和长期配置价值，并推动全球能源资源战略从“效率优先”转向“安全优先” [1][3][14][15] - 对股票市场的影响：冲突初期全球股市普遍承压，A股也可能面临脉冲式下行压力，但中国作为远离冲突的巨型经济体，其“大而全”的制造业体系能缓释冲击，且“十五五”规划等国内政策构成利多；冲突直接利好黄金、石油石化、有色、军工等板块，利空其他板块；市场风格正从成长向周期资源品切换，与海外提出的“HALO”交易（重资产、低淘汰率）趋势吻合，短期主线看好油气、有色、化工、公用事业等中上游涨价品，以及存储等科技硬件涨价品 [1][3][15][16] - 对债券市场的影响：全球避险情绪升温短期可能促使资金涌入债券市场，包括中国国债；但中国债市走势主要取决于国内货币政策，2026年以来央行持续投放中长期流动性保持资金面宽松，预计为配合积极财政政策，货币政策将继续保持宽松环境对债市构成支撑 [1][4][17] - 市场趋势与行业配置：春节后A股市场流动性宽松，成交额较节前低点回升近30%，市场整体稳定趋势有望延续；行业配置风格正从小盘成长转向大盘价值，重点关注上游周期行业；短期海外“HALO”交易与国内日历效应可能同步，涨价品相关的油气、有色、化工、公用事业等中上游方向有望成为主线，待流动性宽松进一步明确后，市场可能再度回归AI叙事和新兴产业方向 [5][18][20] 固收金工 - 债券“科技板”与半导体融资：半导体产业具有高资本密集、高技术壁垒、长投资周期特点，国内“债券科技板”虽已纳入半导体企业，但服务能力与产业需求存在结构性错配，大量民营半导体公司融资困难；报告通过复盘海力士、阿斯麦、博通三家海外半导体巨头的债券融资路径，为中国半导体企业拓展融资和债券市场创新提供借鉴 [6][21] - 海力士（SK Hynix）：债券融资策略与其技术迭代和产能扩张战略协同进化，初期作为匹配重资产项目的专用工具，后期转变为稳定资金动脉，在AI阶段形成业务增长与融资能力的“飞轮效应” [21] - 阿斯麦（ASML）：债券融资是其实现关键战略目标（如EUV技术攻坚）的金融工具，通过发行长期债券匹配漫长研发周期，技术优势、信用优势和成本优势形成闭环，巩固其市场垄断地位 [22] - 博通（Broadcom）：采用典型的债务驱动型并购整合模式，债券融资作为支付并购对价的工具，以较低成本实现资产快速扩张，被并购资产的现金流又为债务偿付和再融资提供基础，融资能力成为其核心竞争力之一 [22] - 房贷贴息政策效果评估：已实施贴息政策的城市效果差异显著，南京雨花台区在2024年6-12月商品住宅销售面积同比上升28.6%，显著高于南京全市4.9%的增幅；而武汉（2025年10-12月新政区域成交面积同比跌20%，低于全市-14%的跌幅）和杭州临平区（2023年12月-2024年2月成交面积同比-43.5%，低于全市-26.5%）效果相对有限，显示政策对销售的整体拉动高度依赖本地市场基本面与政策协同 [7][24] - 全国性房贷贴息政策的财政成本预测：若2026年在全国推行1%的贴息政策，预测全国新建住宅总销售额约6.2万亿元，二手住宅总销售额约8.9万亿元；假设新房贷款比例约31.4%，则新建商品住宅新增贷款规模约1.9万亿元，二手房新增贷款规模约2.8万亿元；三种情景下年财政资金需求分别为：仅覆盖新房约195亿元，仅覆盖二手房约280亿元，同时覆盖新房和二手房约470亿元；若扩大至全部约37万亿元的存量房贷贴息，年化成本可能接近4000亿元 [7][24][26] 行业与公司点评 - **徐工机械**：作为中国工程机械龙头，主业稳健，矿机成套成为第二增长曲线，并通过电动化与全球化构筑核心壁垒；预计2025-2027年归母净利润为70/90/119亿元，当前市值对应PE分别为21/16/12倍；基于工程机械国内外共振回暖及矿山开采高景气度，首次覆盖给予“买入”评级 [9][27][28] - **盛科通信-U**：2025年业绩受高强度研发投入短期承压，全年预计营收11.51亿元，归母净利润-1.5亿元；公司持续投入研发巩固以太网交换芯片技术领先优势，看好其在算力国产化进程中的受益前景；调整2025-2027年预期营收至11.51/17.83/22.94亿元，预期归母净利润调整为-1.5/0.5/1.3亿元，维持“增持”评级 [9][29] - **海光信息**：2025年业绩高增，全年营收143.76亿元（同比+57%），归母净利润25.4亿元（同比+32%）；2026年Q1营收中值预计40.65亿元（同比+69%），增长动能强劲，体现DCU加速出货趋势；公司打造“CPU+DCU”双轮驱动产品体系，生态开放兼容（海光光合组织聚合超6000家伙伴），研发人员占比超85%，2025年前三季度研发投入29.35亿元（同比+35.38%），维持“买入”评级 [10][30] - **香港交易所**：2025年业绩创历史新高，收入及其他收益292亿港元（同比+30%），归母净利润178亿港元（同比+36%），ROE达33.2%（同比+7.3pct）；现货市场日均交易额同比+93%至2320亿港元，南向日均成交额1211亿港元（同比+151%）；IPO募资2869亿港元（同比+226%），募资金额全球第一；衍生产品日均成交合约张数达166万张（同比+7%）；小幅调整盈利预测，维持“买入”评级 [12][31][32]

主要市场指数与商品表现 - 恒生指数收报26,630点，上个交易日上涨0.95%，年初至今累计上涨3.90% [1] - 恒生科技指数收报5,137点，上个交易日上涨0.56%，但年初至今累计下跌6.86% [1] - 上证综合指数收报4,162点，年初至今累计上涨4.89%；深证成份指数收报14,495点，年初至今累计上涨7.17% [1] - 美股三大指数上个交易日均下跌，道琼斯指数下跌1.05%至48,977点，纳斯达克指数下跌0.92%至22,668点 [1] - 布伦特原油最新价为每桶71.39美元，过去一个月上涨7.21%，过去六个月上涨7.92% [3] - 黄金最新价为每盎司5,179.43美元，过去六个月大幅上涨52.45% [3] - 白银最新价为每盎司89.872美元，过去六个月大幅上涨132.83% [3] 港股市场回顾与个股表现 - 港股上个交易日先低后高，恒生指数收升249点（+0.95%），主板成交额超过2,884亿港元 [6] - 地产股表现突出，新鸿基地产业绩后收涨7.12%，为表现最佳蓝筹股；恒隆地产和长实集团上涨近4% [6][40] - 重磅金融股造好，汇丰控股再创新高，收涨近2%至147.3港元；友邦保险上涨逾2% [6] - 部分医药股涨幅较大，药明生物上涨5.07%，石药集团上涨3.77% [6][40] - 恒生科技指数上涨0.56%，但ATMXJ（阿里巴巴、腾讯、美团、小米、京东）个股表现分化 [6] - 上个交易日主板涨幅前五的个股包括星太链集团（+63.52%）、元力控股（+56.64%）和御佳控股（+49.49%） [40] - 成交额最大的个股为盈富基金（208.12亿港元）、腾讯控股（167.76亿港元）和阿里巴巴-W（127.42亿港元） [40] A股与全球市场回顾 - 沪深股市上个交易日个别发展，上证综指上涨0.39%，深证成指微跌0.06% [7] - 有色金属、稀土永磁、算力租赁和黄金相关股份上涨；半导体设备、玻璃纤维和锂电池等股份下跌 [7] - 本周（4个交易日）沪指累计上涨约2%，深证成指上涨近3% [7] - 欧洲股市上个交易日个别发展，英国富时100指数上涨0.59%，德国DAX指数微跌0.02% [8] - 美股下跌主要因美国1月最终需求生产物价指数高于预期引发通胀担忧，以及美伊局势紧张 [7] 香港宏观经济与贸易数据 - 香港1月份整体出口货值按年大幅上升33.8%至5,206亿港元，高于市场预期的23.8% [14] - 1月份商品进口货值按年上升38.1%至5,347亿港元，录得有形贸易逆差141亿港元 [14] - 输往亚洲的整体出口货值上升37.3%，其中输往台湾（+88.8%）、马来西亚（+81.1%）和中国内地（+40.6%）的货值升幅显著 [14] - 主要出口货品类别的货值录得升幅，尤其是“电动机械、仪器和用具及零件”（增716亿港元，+39.4%）和“通讯、录音及音响设备和仪器”（增242亿港元，+51.9%） [15] - 香港1月份港元货币供应量M2及M3均上升1.1%，与去年同期比较均上升3.8% [17][18] - 香港政府本财政年度首十个月（截至2026年1月31日）录得879亿港元盈余，财政储备增至7,422亿港元 [19] 行业与公司动态 - 人工智能（AI）领域：2月内地AI模型API调用量首次超越美国，在2月16日至22日达到5.16万亿Token，三周内涨幅达127% [20] - 电动汽车行业：蔚来与博世签署战略合作协议，合作覆盖其三大品牌，聚焦线控底盘、电池管理等智能电动汽车核心技术 [22] - 房地产行业：新世界发展公布中期业绩，亏损收窄至37.3亿港元，但核心经营溢利按年下跌17.7%至36.36亿港元 [23][24] - 新世界发展总债务及净债务分别约为1,443亿港元及1,227亿港元，净负债比率为59.7% [23] - 公司管理层表示未来首要任务是增强现金流及降低债务水平，将全力推行包括加快发展物业销售、出售资产等在内的“七招减债”措施 [26] - 石油行业：OPEC+原则上同意4月增产石油，关键成员国将每日增产20.6万桶 [27] 地缘政治事件影响 - 美伊局势紧张：美国和以色列对伊朗发动军事打击，伊朗最高领袖在袭击中丧生，中东局势紧张 [28][32] - 伊朗已启动临时领导机制，并持续对以色列及美军基地展开报复性飞弹与无人机攻击 [33][38] - 国际能源署（IEA）表示正密切关注中东局势及其对全球油气市场的潜在影响，但目前市场供应充足 [27] 港股市场结构与资金流向 - 上个交易日港股沽空总额为203.14亿港元，沽空比率为18.16% [42] - 恒指成份股中沽空比率较高的包括恒基地产（53.03%）、周大福（40.95%）和电能实业（40.31%） [42] - 港股主要板块表现中，软件、半导体与半导体设备板块涨幅居前，分别上涨2.34%和1.14% [43] - 港股通（沪+深）成交额占港股成交额的比例在过去三年呈现一定波动 [44] 首次公开募股（IPO）市场信息 - 近期表现突出的半新股包括海致科技集团（上市以来累计上涨238.14%）、乐欣户外（累计上涨104.24%）和澜起科技（累计上涨67.65%） [47] - 即将上市的新股包括优乐赛共享、兆威机电、埃斯顿、美格智能和岚图汽车，预计在2026年3月上市 [48] - 已公布上市申请的拟上市公司涵盖中医药、生物制药、云计算、智能制造、储能等多个行业 [49] 近期经济数据展望 - 未来一周将公布的重要经济数据包括中国2月财新制造业PMI、美国2月ISM制造业指数、美国1月零售销售数据等 [50] - 3月上旬还将公布中国2月官方制造业PMI、美国2月非农就业数据、美国2月CPI数据等关键指标 [50]

**港交所电话会议纪要关键要点总结** **一、 纪要涉及的行业与公司** * 公司：香港交易及结算所有限公司（港交所）[1] * 行业：交易所运营、金融市场基础设施、证券及衍生品交易、固定收益、外汇及大宗商品（FICC）[3][5][11] **二、 核心观点与论据** **1. 发展战略：拓展区域互联互通，构建亚洲流动性池** * 未来十年重点是将互联互通网络从中国内地延伸至其他亚洲经济体，形成具有全球吸引力的区域流动性池[3] * 推进路径包括扩大与海外交易所（尤其是中东和东南亚）的合作伙伴网络，并配合产品侧扩容[2][3] * 核心依据是亚太地区股票市场约75%的交易量来自中国内地和香港，显示区域内其他市场存在大量投资需求[2][6] * 合作重点在于构建更大的生态系统，通过双重上市等举措提升股票市场流动性，并围绕衍生品产品线进行开发与整合[2][7] * 2025年已在中东和东南亚推进互联互通，设立新办事处，并欢迎来自相关地区的IPO上市[3][6] **2. 财务与成本管理：坚持审慎纪律，进行必要投资** * 成本管理目标是将成本增幅控制在历史增长趋势线以下[2][4] * 2025年营业支出同比增长5%，但剔除与伦敦金属交易所（LME）镍事件相关的非经常性项目（支付英国金融行为监管局1900万美元罚款及法律费用回收影响）后，主要受员工成本影响同比增长2%[2][4][13] * 未来财务表现取决于市场成交、净投资收益（受修订后的保证金抵押安排及港元汇率波动影响）等因素[2][4] * 成本纪律不等于停止投入，将在固定收益、外汇及大宗商品等领域进行必要且审慎的投资，以实现跨资产类别的多元化配置[2][5] * 人员编制管理严格，2025年员工数量预计基本持平[13] **3. 固定收益、外汇及大宗商品（FICC）战略：构建完整生态系统** * 对中央结算系统（CMU）OmniClear的20%股权投资（支付4.55亿港元）是FICC战略的关键一步，定位为长期投资[3][8] * CMU目前托管资产规模已达5万亿港元，受益于中国政府债券发行量大幅增长[9] * FICC战略将从过去零散推出产品的模式，转向打造覆盖债券发行、交易、回购、清算结算、存管托管的完整生态系统[9] * 固定收益市场规模巨大，是营收多元化的重要机遇，当前是推进的最佳时机[16][17] * 正与中国大陆合作伙伴密切沟通，推进在香港推出中国国债期货[14][15] **4. 商业模式防御：巩固差异化优势，聚焦核心强项** * 商业模式防御重点在于巩固并放大差异化优势，而非追求覆盖所有领域[3][10] * 互联互通业务构成独特卖点，形成与其他交易所的差异化优势[3][10] * 2025年港交所为全球募资平台第一名，拥有超过400个IPO储备项目[10] * 战略上保持聚焦，优先发展最具优势的传统强项（股票、衍生品）并向相邻资产类别（固定收益、大宗商品）延展，而非试图全面覆盖所有业务[3][11] * 目前不计划提供“预测市场”类产品[12] **5. 市场表现与业务进展** * **IPO市场**：2026年年初至今已完成24宗IPO，募资超100亿美元，相当于2025年全年约375亿美元募资额的超过25%[12] * **上市规则改革**：将持续完善上市制度以提升竞争力，可能重新审视加权投票权制度（WVRA）[16] * **人民币柜台**：项目仍在推进中，财政预算案提及将加快推进实施[13] * **ETF通**：计划扩展至允许“60:40配置模式”（60%配置于港股通股票，40%可配置于境外股票），为产品开发带来机会[7] **三、 其他重要内容** * 公司强调将持续评估投入方向与方式，聚焦能够带来最佳机会的领域[2][6] * 在FICC领域，与香港金融管理局（HKMA）及证监会（SFC）合作，合力推动香港成为债券通与国际中央证券存管机构（ICSD）中心[9] * 参考全球其他交易所，固定收益或相关生态系统往往贡献其总收入的重要部分[17]

核心观点 - 受益于港股交投活跃度维持高位及保证金投资规模增长，港交所2025年四季度利润好于预期 [1] - 港股市场扩容及自身服务边界拓宽，推动港股IPO持续活跃，提升港交所中长期盈利中枢 [1][3] 财务业绩与预测 - 2025年公司总收入及净利润分别为291.6亿港元和177.5亿港元，同比分别增长30%和36% [1] - 2025年第四季度总收入及净利润分别为73.1亿港元和43.4亿港元，同比均增长15% [1] - 预计2026至2028年净利润分别为188亿港元、197亿港元和207亿港元，同比增速分别为6%、5%和5% [1] - 维持“增持”评级，目标价由502港元（对应2025年35倍PE）调升至550港元（对应2026年37倍PE） [1] 收入与盈利分部表现 - 2025年现货、股本证券衍生品、商品、数据及连接、公司项目分部收入分别为147亿、69亿、32亿、23亿、22亿港元，同比分别增长56%、11%、14%、7%、17% [2] - 2025年各分部EBITDA分别为134亿、56亿、18亿、18亿、1.5亿港元，同比分别增长64%、12%、16%、8%，公司项目分部实现扭亏 [2] - 现货分部收入高增是公司业绩增长的核心驱动 [2] 投资收益表现 - 2025年公司投资收益达51.1亿港元，同比增长4% [2] - 其中，保证金及结算所基金投资收益为32.4亿港元，同比增长2%，主要受保证金要求提升带动规模增长推动 [2] - 公司资金投资收益为18.7亿港元，同比增长7%，第四季度同比大幅增长68% [2] - 2025年保证金及结算所基金收益率为1.32%，同比下降0.24个百分点，主要因降息周期下Hibor利率承压 [2] 成长驱动因素 - 港交所商业模式使其长期业绩随港股市场扩容而成长，2015年至今其营收与港股总市值之比稳定在约万分之1.2 [3] - 在企业出海需求及外部政策支持下，港股市场IPO有望持续活跃，更多企业赴港上市将进一步提升港股吸引力 [3] - 海外流动性预期改善及国内稳经济政策有望助推港股投融资活跃度维持高位，驱动公司业绩稳步增长 [1]