纪要涉及的行业和公司 - **行业**：高端大女装行业 - **公司**：赢家公司 纪要提到的核心观点和论据 2024年经营业绩情况 - **营收与利润**：2024年消费疲软，公司未达成年初目标，营收下降致毛利减少，费用投放增加、基地费用及其他费用综合影响，使利润下降幅度远超营收；派息388，派息率52%，上市以来累计派息近24亿 [2][4][12] - **毛利率亮点**：毛利率稳步提升，得益于管理动作实施和高毛利品牌增长，如拉克蒂一季度双位数增长，耐扣稳定在10亿规模以上 [2][3] - **管理动作** - **品牌运营**：以品牌为本，强调品牌资产积累和体系化推广，增加品牌活动投放 [5] - **品类化研发**：形成高端公司共识，虽营收下降，但复购率和连单率提升 [6] - **渠道调整**：门店数量减少130多家，但直营债管面积增加12%，加强与高端购物中心合作，新增12个万象城门店，购物中心和奥莱业态表现好，百货数量减少，线上连续11年增长 [6][7][10] - **数据系统优化**：对重要数据资产重新标签化 [8] 2025年展望 - **营收指引**：给予中单位数营收增长指引，因宏观环境中性，消费者受经济影响节奏不明显，虽不确定外部因素影响，但渠道调整接近尾声、产品效能提升，认为该目标谨慎可控 [14][15] - **毛利与费用**：毛利率稳中有进，供应链集成、轻车定位、线上转型正价和做品牌电商有正向帮助；费用控制会改善，内部提升组织效率和人才力为长期发展打基础 [17][18] - **一季度情况**：一二月合计下降，三月明显改善，接近双位数同比增长，一季度可能低个位数下降，因店铺调整，直营净减20多家，后续二、三季度较乐观 [20] 渠道调整相关 - **调整原因**：2015 - 16年意识到百货渠道发展瓶颈，2022年开始重视，2023年动手调整，百货销售下滑，消费者在百货购物目的性弱，购物中心业态丰富，消费者目的性强，做购物中心需大投入 [25][26][27] - **调整进展**：在购物中心开大店验证成功，先单品牌复制到更多购物中心，再复制到其他品牌；目前百货占比高因接触购物中心少、投入大，后续占比调整会提速，但百货有位置优势，不应完全否定 [30][31][33] 存货与电商情况 - **存货**：2023年底投放货品较多，但商品结构好，多为主销基本款，可跨越周期延续销售，2025年存货天数会下降，因去年已适当控制投放，2026年较乐观 [38][39] - **电商**：认为电商是品牌建设重要渠道，叫品牌电商，历史上经营谨慎，未来品牌线上销售和业绩会稳步增加，但不会狂飙猛进 [40][41] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **品牌色彩故事**：过去两年推广使赢家公司8个品牌的色彩故事被大部分甲方和很多顾客记住，占了先机，未来更多品牌DNA和品类有望占领消费者心智 [29] - **国际市场拓展**：以安踏为学习榜样，因国内销售业态调整任务重，暂不考虑开过多国外直营店 [43] - **产品开发机遇**：2022年开始意识到产品开发逻辑不正确，有成果且相信未来会更好，可为中国及周边国家女性消费者做更好产品并讲好品牌叙事 [44][45] - **门店运营思路**：不追求门店数量，追求大店产出，关注商品效能、卡小笔和受信率提升，开大店可降低租金在销售产品中的占比 [48][49][52] - **旗舰店作用**：开设旗舰店主要是作为形象点，传递品牌信号，呈现不同品牌叙事和形象，为品牌叙事服务 [53][54]

文章核心观点 - 赢家时尚2024年营收下降但盈利有韧性，多品牌协同发展，渠道多元化，未来有清晰品牌发展战略 [1][2][4] 财务数据 - 2024年公司实现营业收入65.89亿元，较上一年度下降4.68% [1] - 公司毛利率从过往年度稳步提升至76.4%，2024年归母净利润为4.69亿元，同比下降44% [1] - 财报发布后，公司股价上涨1.05%，总市值约54亿港元 [1] 品牌矩阵 - 公司旗下拥有8个自主品牌，3个品牌年销售额超10亿元，Koradior和NAERSI营收总和超35.9亿元，跻身女装行业十大品牌 [2] - 2024年La Koradior、FUUNNY FEELLN、NEXY.CO实现增长，FUUNNY FEELLN增速最快 [2] 渠道策略 - 公司采用直营、批发和电商相结合的多元化销售模式，2024年直营营收51.92亿元，下降6.97%，全国有1444家直营店 [3] - 批发渠道营收下降25.17%至2.87亿元，经销商零售店数量为395家 [3] - 电商渠道营收增长16.57%，达到11.29亿元 [3] 未来展望 - 2025年公司旗下各品牌将进一步完善定位，Koradior延伸至“精致社交”，NEXY.CO致力于打造轻奢女装头部品牌 [4]

报告公司投资评级 - 买入 - B（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年赢家时尚盈利能力稳中有升，线上渠道快速增长，但受国内疲弱消费环境影响，直营及经销渠道净关店，同店销售承压，整体营收规模小幅下降，业绩大幅下滑；2025年公司将强化品牌建设，线下启动全国旗舰店矩阵强化计划，线上重点强化小红书平台运营，伴随国内消费环境弱势复苏，有望展现业绩弹性 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月7日，赢家时尚总市值47.88亿港元，收盘价6.800港元 [4][8] 营收与业绩情况 - 2024年公司实现营收65.89亿元，同比下降4.68%，归母净利润4.69亿元，同比下降44.10%，业绩降幅高于营收降幅，主因销售及管理费用率提升、其它收入及收益下降，部分被销售毛利率同比改善抵消 [1][3] 分品牌营收情况 - 2024年，Koradior营收21.56亿元，同比降9.68%，占集团收入比重32.7%；NAERSI营收14.37亿元，同比降1.87%，占比21.81%；NEXY.CO营收10.12亿元，同比增0.79%，占比15.36%；ELSEWHERE、NAERSILING、La Koradior、CADIDL、FUUNNY FEELLN营收分别为4.78、4.33、5.09、3.98、1.66亿元，同比增长-10.08%、-12.95%、10.23%、-7.60%、22.23%，占比分别为7.25%、6.58%、7.72%、6.03%、2.52% [4] 分渠道营收情况 - 线下渠道：截至2024年末，直营门店1444家、经销门店395家，较期初净减少81、44家；2024年直营、经销渠道营收分别为51.72、2.87亿元，同比下降6.97%、25.17%，占集团收入比重78.5%、4.4%；直营、经销门店毛利率同比提升1.38pct、0.32pct至80.23%、71.09% [4] - 线上渠道：2024年营收11.29亿元，同比增长16.57%，占公司收入比重17.14%，毛利率同比提升3.68pct至60.39%，主要受益于唯品会平台、EEKA时尚商城、抖音平台增速较快 [4] 盈利能力与存货情况 - 盈利能力：2024年公司毛利率75.4%，同比提升1.1pct；销售费用率、管理费用率同比提升4.3、1.5pct至59.0%、10.3%；归母净利润率为7.1%，同比下滑5.0pct [5] - 存货：截至2024年末，存货15.72亿元，同比增长36.4% [5] - 经营活动现金流：2024年经营活动现金流净额为9.96亿元，同比下降36.51% [5] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.89、1.00、1.09元，4月2日收盘价对应2025 - 2027年PE分别为7.9、7.0、6.4倍，维持“买入 - B”评级 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|6,912|6,589|6,962|7,353|7,767| |YoY(%)|22.1|-4.7|5.7|5.6|5.6| |净利润(百万元)|838|469|625|704|769| |YoY(%)|119.2|-44.1|33.5|12.5|9.3| |毛利率(%)|75.3|76.4|76.4|76.4|76.4| |EPS(摊薄/元)|1.19|0.67|0.89|1.00|1.09| |ROE(%)|18.3|10.5|13.3|13.7|13.6| |P/E(倍)|5.9|10.6|7.9|7.0|6.4| |P/B(倍)|1.1|1.1|1.1|1.0|0.9| |净利率(%)|12.1|7.1|9.0|9.6|9.9|[10]

报告公司投资评级 - 买入 - B（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年赢家时尚盈利能力稳中有升，线上渠道快速增长，但受国内疲弱消费环境影响，直营及经销渠道净关店、同店销售承压致整体营收规模小幅下降，业绩降幅高于营收降幅 2025年公司将强化品牌建设，线下启动全国旗舰店矩阵强化计划，线上重点强化小红书平台运营，伴随国内消费环境弱势复苏，有望展现业绩弹性 [1][2][5][10] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 3月25日公司发布2024年度业绩，实现营收65.89亿元，同比下降4.68%；归母净利润4.69亿元，同比下降44.10% [1] 事件点评 - 营收端：2024年营收小幅下降，增长主要由电商渠道带动，线下直营及经销渠道收入同比下滑 业绩端：业绩降幅高于营收降幅，主因销售及管理费用率提升、其它收入及收益下降，部分被销售毛利率同比改善抵消 [2] 分品牌及渠道情况 - 分品牌：2024年Koradior营收21.56亿元，占比32.7%；NAERSI营收14.37亿元，占比21.81%；NEXY.CO营收10.12亿元，占比15.36%；ELSEWHERE、NAERSILING、La Koradior、CADIDL、FUUNNY FEELLN分别实现营收4.78、4.33、5.09、3.98、1.66亿元，占比7.25%、6.58%、7.72%、6.03%、2.52%，La Koradior营收增长超10% [3] - 分渠道：线下截至2024年末，直营门店1444家、经销门店395家，较期初净减少81、44家，直营、经销渠道营收同比下降6.97%、25.17%，占比78.5%、4.4%，毛利率同比提升1.38pct、0.32pct至80.23%、71.09%；线上营收11.29亿元，同比增长16.57%，占比17.14%，毛利率同比提升3.68pct至60.39%，受益于唯品会、EEKA时尚商城、抖音平台增速较快 [3] 盈利能力及财务指标 - 盈利能力：2024年毛利率75.4%，同比提升1.1pct；销售费用率、管理费用率同比提升4.3、1.5pct至59.0%、10.3%；归母净利润率7.1%，同比下滑5.0pct [4] - 存货：截至2024年末，存货15.72亿元，同比增长36.4% [4] - 经营活动现金流：2024年净额为9.96亿元，同比下降36.51% [4] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.89、1.00、1.09元，4月2日收盘价对应2025 - 2027年PE分别为7.9、7.0、6.4倍，维持“买入 - B”评级 [10] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|6,912|6,589|6,962|7,353|7,767| |YoY(%)|22.1|-4.7|5.7|5.6|5.6| |净利润(百万元)|838|469|625|704|769| |YoY(%)|119.2|-44.1|33.5|12.5|9.3| |毛利率(%)|75.3|76.4|76.4|76.4|76.4| |EPS(摊薄/元)|1.19|0.67|0.89|1.00|1.09| |ROE(%)|18.3|10.5|13.3|13.7|13.6| |P/E(倍)|5.9|10.6|7.9|7.0|6.4| |P/B(倍)|1.1|1.1|1.1|1.0|0.9| |净利率(%)|12.1|7.1|9.0|9.6|9.9| [11]

文章核心观点 - 2024年赢家时尚营收、净利润双双下滑，原因包括零售渠道产品销售下降、产品价格虚高与促销矛盾、品牌老化等，公司正采取多种策略改变现状但引入国际品牌计划暂缓 [1][4][11] 业绩表现 - 2024年公司营业收入同比下滑4.68%至65.89亿元，净利润同比减少44.1%至4.69亿元，与过去多年发展有较大反差，除2022年外此前年份多实现业绩增长 [4] - 2024年旗下多品牌出现下滑，三大主力品牌中仅NEXY.CO（奈蔻）取得0.79%的小幅增长，Koradior（珂莱蒂尔）和NAERSI（娜尔思）分别下滑9.68%和1.87%，年轻化品牌LaKoradior（拉珂蒂）和FUUNNYFEELLN（仿佛）分别增长10.23%和22.23%，其余品牌不同程度下滑 [5] 业绩下滑原因 - 公司称业绩下滑原因是零售渠道产品销售下降、产品大力改进及运营优化 [5] - 品牌定位轻奢却被质疑价格虚高，同时在电商渠道极限打折促销，影响销售，且价格虚高是国产女装品牌共性问题，导致用户复购率和品牌忠诚度降低 [1][7][8] - 获客变难，2024年上半年百货渠道收入下滑，基本只有老客 [9] - 品牌老化，除部分年轻化品牌外多为中、大淑女装定位，被称为“妈妈的衣柜”，消费者多为妈妈或婆婆辈，年轻消费者购买意愿低 [9][10] 应对策略 - 关小店开大店，2024年店铺总数净减少125家至1839家 [10] - 增加营销费用投入，2024年品牌及营销推广开支（不包括促销开支）为2.6亿元，同比增长32.34%，通过机场广告、合作品牌代言人等提升品牌影响力 [10] - 曾考虑引入新的男女装国际品牌，预计2025年第一季度上市，但目前计划暂缓，谈判基本停滞 [11] 专家建议 - 分析师建议公司重新定位品牌形象，注入新鲜元素，吸引年轻消费群体，同时关注核心客户群，确保高端定位，开发不同系列产品线满足不同人群需求 [11]

报告公司投资评级 - 报告对赢家时尚维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报表现符合预期，收入及利润下滑受零售市场低迷和高直营占比等负面杠杆影响，拟每股派息 0.38 港元，派息率达 52% [7] - 八大品牌收入“三升五降”，NEXY.CO、La Koradior 表现亮眼，主力品牌下滑幅度可控，成长品牌保持双位数增长 [7] - 线下门店优化升级，数量整体净减少但质量提升，线上渠道增长快速，新兴渠道拓展成效显著 [7] - 盈利能力短期下滑，毛利率提升但费用率增加致归母净利率下降，资产质量相对稳健 [7] - 公司多品牌运营能力出众，后续有望展现更强增长动能，下调 25 - 26 年并新增 27 年盈利预测，给予 9 倍 PE，相比当前市值有 19%上涨空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 69.12 亿、65.89 亿、69.98 亿、74.02 亿、77.75 亿元，同比增长率分别为 22%、 - 5%、6%、6%、5% [6] - 归母净利润分别为 8.38 亿、4.69 亿、6.42 亿、7.07 亿、7.72 亿元，同比增长率分别为 119%、 - 44%、37%、10%、9% [6] - 每股收益（摊薄）分别为 1.22 元/股、0.68 元/股、0.93 元/股、1.03 元/股、1.12 元/股，市盈率分别为 6 倍、10 倍、8 倍、7 倍、6 倍 [6] 各品牌收入表现及门店情况 - 主力品牌中，Koradior 2024 年收入 21.6 亿，同比减少 9.7%，净关店 38 家至 676 家；NAERSI 收入 14.4 亿，同比微降 2%，净关店 18 家至 436 家；NEXY.CO 收入 10.1 亿，同比增长 1%，净增店 4 家至 235 家 [7] - 成长品牌中，La Koradior 收入 5.1 亿，同比增长 10%，净增店 1 家至 47 家；FF 收入 1.7 亿，同比增长 22%，净减店 23 家至 68 家；CADIDL 收入 4 亿，同比下降 7.6%，净关店 17 家至 144 家；Elsewhere 收入 4.8 亿，同比减少 10%，净减店 25 家至 147 家；NAERSILING 收入 4.3 亿，同比减少 13%，净减店 10 家至 85 家 [7] 渠道情况 - 线下门店 2024 年数量为 1839 家，同比净关 125 家，其中直营店 1444 家，同比减少 81 家，加盟店 395 家，同比减少 44 家 [7] - 直营收入同比减少 7%至 51.7 亿元，收入占比 79%，毛利率提升 1.4pct 至 80.2%，线下开大店、开好店，直营门店面积提升 2%，超 200 平直营门店占比提升 6pct，TOP 单店销售收入超 2500 万；经销收入同比下降 25%至 2.9 亿元，占比 4% [7] - 线上电商连续 11 年增长，2024 年收入增长 17%至 11.3 亿元，毛利率提升 3.7pct 至 60.4%，其中唯品会占比 43.5%，同比增长 12%；天猫占比 22%，同比增长 1%；抖音占比 18%，同比增长 9%；微信视频号增长 520%，占比 5% [7] 盈利能力与资产质量 - 毛利率逆势增长 1.1pct 至 76.4%，销售费用率提升 4.3pct 至 58.9%，管理费用率提升 1.5pct 至 10.3%，归母净利率下降 5pct 至 7.1% [7] - 2024 年经营性活动现金流量净额为 10 亿元，同比减少 5.7 亿元，存货同比 23 年底增加 4.2 亿元，资产负债率 34.4% [7] 可比公司估值 - 锦泓集团 2024 - 2026 年 PE 分别为 10 倍、9 倍、8 倍，报喜鸟分别为 11 倍、9 倍、8 倍，平均为 10 倍、9 倍、8 倍，赢家时尚分别为 10 倍、8 倍、7 倍 [16]

文章核心观点 赢家时尚2024年营利双下滑，净利润跌超43%，门店数量锐减，虽采取渠道革新等策略，但轻奢路线能否奏效仍待时间验证 [1][9] 分组1：整体业绩表现 - 2024年集团营收同比下滑4.68%至65.89亿元，毛利率增加1.13个百分点至76.43%，归母净利润减少44.10%至4.69亿元，净利润跌超3.6亿 [1] - 年内利润为1068107千元，年内综合收益总额为1110722千元，本公司拥有人应占年内综合收益总额为1111143千元 [2] 分组2：品牌营收情况 - 旗下珂莱蒂尔、娜尔思、奈蔻3个主力品牌报告期内分别占总营收的32.73%、21.81%及15.36%，仅奈蔻营收增长0.79%，珂莱蒂尔及娜尔思分别同比下滑9.68%及1.87% [3] - 年轻化品牌拉珂蒂和仿佛分别增长10.23%和22.23%，其余品牌均不同程度下滑 [3] 分组3：渠道与门店情况 - 采取“开大店、提店效”策略，2024年200平米以上大店占比近1/3，购物中心店效同比增长3.9%；线上发力新兴平台，电商收入同比增长16.57%至11.3亿元 [5] - 2024年公司店铺总数净减少125家，直营零售店收入同比下滑6.97%，经销商经营零售店收益下滑25.17% [1][5] 分组4：营销投入情况 - 2024年销售及分销开支为38.84亿元，同比增加2.81%，品牌及营销推广开支为2.63亿元，较2023年增加0.64亿元，增幅达32.34% [6] 分组5：未来发展策略 - 未来十年深化“多品牌、全渠道、平台化”战略，重点打造AI时尚设计新赛道，优化产品研发与供应链管理 [9] - 延伸品牌场景，如珂莱蒂尔聚焦“精致社交”、卡迪黛尔拓展“商务差旅”，探索珠宝配饰与运动元素跨界 [9]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入、净利润、经营性现金流净额同比下降，净利润降幅高于收入因费用率提升和其他收入下降，剔除影响后归母净利润仍下降，经营性现金流高于归母净利因折旧与摊销，公司派发末期股息 [2] - 拉珂蒂和FF增长较高，电商双位数增长，门店数量减少，直营和经销收入下降 [3] - CADIDL和电商毛利率增幅大，归母净利率下降因费用率和其他收入影响 [4] - 存货增加，应收账款略降，应付账款大增 [5] - 短期若25年外部环境稳定利润有弹性，中长期成长品牌有开店和店效提升空间，净利率有提升空间，下调25 - 26年收入、归母净利、EPS预测，新增27年预测，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司实现收入65.89亿元、净利润4.74亿元、经营性现金流净额9.96亿元，同比下降4.68%、43.06%、36.51%，派发末期股息每股0.38港元，派息率55.6%，股息率4.97% [2] 分析判断 - 品牌收入方面，2024年三大主品牌收入增速为-9.68%、-1.87%、0.79%，四大成长品牌增速分别为10.23%、-10.08%、-7.6%、-12.95%，新品牌FUUNNY FEELLN增长22%，上下半年各品牌收入增速有差异 [3] - 店数方面，2024年门店同比减125家，仅La Koradior/NEXY.CO净开店1/4家 [3] - 销售渠道方面，2024年直营、经销收入下降，线上双位数增长且毛利率提升，线上各平台收入有不同程度增长 [3] - 毛利率和净利率方面，2024年公司毛利率76.4%同比提升，归母净利率7.1%同比下降，费用率和其他收入影响净利率 [4] - 费用率和其他收入方面，2024年销售、管理、财务费用率同比增加，其他收入占比下降，所得税占比下降 [4] - 存货和账款方面，2024年存货15.72亿元同比增长36%，应收账款7.15亿元同比下降0.3%，应付账款3.06亿元同比增加104.4% [5] 投资建议 - 短期25年外部环境稳定利润有弹性，谨慎预计收入增长中单位数；中长期成长品牌有开店和店效提升空间，净利率有提升空间 [6] - 下调25 - 26年收入、归母净利、EPS预测，新增27年预测，2025年3月28日收盘价对应25 - 27年PE分别为8/7/6X，股息率5%，维持买入评级 [6] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6912.30|6588.54|6980.13|7940.61|8891.02| |YoY（%）|22.05%|-4.68%|5.94%|13.76%|11.97%| |归母净利润(百万元)|838.17|468.50|628.44|749.04|868.75| |YoY（%）|119.17%|-44.10%|34.14%|19.19%|15.98%| |毛利率（%）|75.30%|76.43%|75.40%|75.40%|75.50%| |每股收益（元）|1.19|0.67|0.89|1.06|1.23| |ROE（%）|0.18|81.25|0.12|0.13|0.13| |市盈率|11.08|12.07|7.92|6.64|5.73| [8] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况 [11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面数据及变化 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 赢家时尚是国内中高端女装市场领军企业，产品运营提效和门店扩张有望带动中长期业绩持续成长，估值具备吸引力，但过去利润表现短期承压，调整盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为5.9/6.8/7.8亿元，当前股价对应2025年PE为8倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年公司收入65.89亿元、净利润4.74亿元，同比分别-5%、-43%；2024H2收入/净利润分别为32.7/1.9亿元，同比分别-9%、-51%，负向经营杠杆致短期盈利表现下降 [1] - 2024年公司毛利率同比+1.1pct至76.4%；销售费用率同比+4.3pct至59.0%，因店铺升级及广告营销推广费用提升；管理费用率同比+1.5pct至10.3%，因股份奖励开支增加；净利率同比-4.9pct至7.2% [1] - 2024年公司合计股利支付率约为53%，以2025年3月26日收盘价计算的股息率约为4.9% [1] 品牌表现 - 旗下八大高端女装客群定位与价格带互补，短期消费环境波动下品牌表现分化，2024年Koradior品牌收入21.6亿元，同比-10%，期末门店676家（较年初净减少38家）；NAERSI品牌收入14.4亿元，同比-2%，期末门店436家（较年初净减少18家）；NEXY.CO品牌收入10.1亿元，同比+1%，期末门店235家（较年初净增加4家）；La Koradior/Elsewhere/NAERSILING/CADIDL/FUUNNY FEELLN品牌2024年收入分别5.1/4.8/4.3/4.0/1.7亿元，同比分别+10%、-10%、-13%、-8%、+22% [2] - 卓越产品体系战略逐步落地，强调核心款式有效性，将资源重点投入主销款，2024年SKC总数为5894个，同比减少7.4% [2] 渠道表现 - 渠道体系以直营为主，近年来调整升级门店位置及结构，2025年店铺平均质量有望提升；2024年直营/加盟/电商收入分别51.7/2.9/11.3亿元，同比分别-7%、-25%、+17%，毛利率分别同比+1.38、+0.32、+3.68pct至80.2%、71.1%、60.4% [3] - 2024年末直营门店较期初-81家至1444家，加盟门店较期初-44家至395家，主要系短期渠道优化调整，中长期大部分品牌仍在稳步扩张阶段；渠道结构优化中长期有望带动店效稳健提升 [3] 库存情况 - 短期零售承压使公司库存周转效率变慢，2024年末存货金额同比+36%至15.7亿元，存货周转天数同比+86天至316天，后续随着产品体系效率提升，存货管理及周转效率有望环比优化 [3] 财务预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6912|6589|6942|7360|7815| |增长率yoy（%）|22%|-5%|5%|6%|6%| |归母净利润（百万元）|838|469|593|682|776| |增长率yoy（%）|119%|-44%|27%|15%|14%| |EPS最新摊薄（元/股）|1.24|0.68|0.84|0.97|1.10| |P/E（倍）|10.55|11.64|8.45|7.34|6.45| [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 赢家时尚是国内中高端女装市场领军企业，产品运营提效和门店扩张有望带动中长期业绩持续成长，估值具备吸引力，但过去利润表现短期承压，调整盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为5.9/6.8/7.8亿元，当前股价对应2025年PE为8倍 [4] 各部分总结 整体业绩表现 - 2024年公司收入65.89亿元、净利润4.74亿元，同比分别-5%、-43%；2024H2收入/净利润分别为32.7/1.9亿元，同比分别-9%、-51%，负向经营杠杆使短期盈利表现下降 [1] - 2024年公司毛利率同比+1.1pct至76.4%；销售费用率同比+4.3pct至59.0%，管理费用率同比+1.5pct至10.3%，净利率同比-4.9pct至7.2% [1] - 2024年公司合计股利支付率约为53%，以2025年3月26日收盘价计算的股息率约为4.9% [1] 品牌表现 - 旗下八大高端女装客群定位与价格带互补，品牌表现分化，2024年Koradior品牌收入21.6亿元，同比-10%，期末门店676家（较年初净减少38家）；NAERSI品牌收入14.4亿元，同比-2%，期末门店436家（较年初净减少18家）；NEXY.CO品牌收入10.1亿元，同比+1%，期末门店235家（较年初净增加4家）；La Koradior/Elsewhere/NAERSILING/CADIDL/FUUNNY FEELLN品牌2024年收入分别5.1/4.8/4.3/4.0/1.7亿元，同比分别+10%、-10%、-13%、-8%、+22% [2] - 卓越产品体系战略逐步落地，强调核心款式有效性，将资源重点投入主销款，2024年SKC总数为5894个，同比减少7.4% [2] 渠道表现 - 渠道体系以直营为主，2025年店铺平均质量有望提升，2024年直营/加盟/电商收入分别51.7/2.9/11.3亿元，同比分别-7%、-25%、+17%，毛利率分别同比+1.38、+0.32、+3.68pct至80.2%、71.1%、60.4% [3] - 2024年末直营门店较期初-81家至1444家，加盟门店较期初-44家至395家，主要系短期渠道优化调整，中长期大部分品牌仍在稳步扩张阶段 [3] - 渠道结构优化中长期有望带动店效稳健提升 [3] 库存情况 - 短期零售承压使库存周转效率变慢，2024年末存货金额同比+36%至15.7亿元，存货周转天数同比+86天至316天，后续存货管理及周转效率有望环比优化 [3] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|6912|6589|6942|7360|7815| |增长率yoy（%）|22%|-5%|5%|6%|6%| |归母净利润（百万元）|838|469|593|682|776| |增长率yoy（%）|119%|-44%|27%|15%|14%| |EPS最新摊薄（元/股）|1.24|0.68|0.84|0.97|1.10| |P/E（倍）|10.55|11.64|8.45|7.34|6.45| [5] 其他信息 - 行业为服装家纺，前次评级为买入，2025年3月26日收盘价为7.73港元，总市值为5442.31百万港元，总股本为704.05百万股，自由流通股占比100%，30日日均成交量为1.20百万股 [6]