投资评级 - 报告对赢家时尚（03709.HK）维持“买入-B”评级 [1][11] 核心观点 - 2025年公司营收小幅下滑，但电商渠道增长优异，经营活动现金流大幅改善，展望2026年营收有望稳中有升，净利润增速预计快于营收 [4][5][10] - 尽管2025年营收和归母净利润同比下滑，但公司毛利率保持平稳，线上渠道及部分品牌实现逆势增长，线下门店结构持续优化 [5][6][8][9] - 基于2026-2028年盈利预测，当前股价对应估值具有吸引力，是维持买入评级的主要依据 [10][11][13] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营收62.86亿元，同比下降4.6%；实现归母净利润3.97亿元，同比下降15.3% [5] - 营收下滑主要受线下直营门店数量减少、市场信心低迷及消费需求不足影响 [6] - 净利润降幅大于营收，主要受应收账款减值增加、汇兑亏损、金融资产公允价值亏损及所得税率上升等因素扰动 [6] - 经营活动现金流净额表现强劲，达15.55亿元，同比大幅增长56.13% [9] - 毛利率保持高位稳定，2025年为76.6%，同比微升0.1个百分点 [9] 分品牌表现 - 品牌表现分化：La Koradior营收5.60亿元，同比增长10.0%；FUUNNY FEELLN营收1.98亿元，同比增长19.3% [7] - 主品牌Koradior营收21.09亿元，同比微降2.2%；NAERSI营收16.78亿元，同比下降10.3%；NEXY.CO营收9.86亿元，同比下降2.6% [7] - ELSEWHERE和CADIDL品牌营收分别为3.88亿元和3.67亿元，同比分别下降18.8%和7.6% [7] 分渠道表现 - 线上渠道逆势增长：2025年实现营收12.7亿元，同比增长12.01%，占公司收入比重20.12% [8] - 线上渠道中，天猫平台营收同比增长8.75%，抖音平台营收同比增长31.52%，两者合计占线上渠道收入比重约42.5% [8] - 直营门店营收48.2亿元，同比下降6.81%，占收入比重76.68% [8] - 批发渠道营收2.0亿元，同比下降29.96%，占收入比重3.20% [8] 盈利能力与运营效率 - 费用率方面，2025年销售费用率为58.2%，同比下降0.7个百分点，主要由于店铺租赁及相关开支减少；行政费用率为10.4%，同比微升0.1个百分点 [9] - 归母净利润率为6.3%，同比下滑0.8个百分点 [9] - 存货管理改善，截至2025年末存货为15.41亿元，同比下降2.0% [9] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为64.82亿元、68.06亿元、70.86亿元，同比增长3.1%、5.0%、4.1% [13] - 预计2026-2028年归母净利润分别为4.83亿元、5.14亿元、5.49亿元，同比增长21.7%、6.4%、6.9% [13] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.68元、0.72元、0.77元 [10][13] - 以2026年4月8日收盘价6.240港元计算，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为8.0倍、7.5倍、7.1倍 [10][11][13] - 预测期内毛利率将维持在76.5%-76.7%的稳定区间，净利率预计从2025年的6.3%恢复至7.5%以上 [13]

投资评级 - 维持“买入-B”评级 [1][8][9] 核心观点 - 2025年公司电商渠道增长优异，经营活动现金流大幅改善，但营收与净利润受线下调整及非经营性因素影响而下滑 [2][4][6][7] - 展望2026年，预计公司营收有望稳中有升，净利润增速快于营收 [8] - 基于盈利预测，当前股价对应估值具有吸引力，维持买入评级 [8][9] 2025年财务业绩总结 - 实现营收62.86亿元，同比下降4.6% [3][4] - 实现归母净利润3.97亿元，同比下降15.3% [3][4] - 营收下滑主要受线下直营门店数量减少、市场信心低迷及消费需求不足影响 [4] - 净利润降幅大于营收，主因应收账款减值增加、汇兑亏损、金融资产公允价值亏损及所得税率上升 [4] 分品牌表现 - **La Koradior**：营收5.60亿元，同比增长10.0%，占集团收入比重8.9% [5] - **FUUNNY FEELLN**：营收1.98亿元，同比增长19.3% [5] - **Koradior（主品牌）**：营收21.09亿元，同比下降2.2%，占集团收入比重33.5% [5] - **NAERSI**：营收16.78亿元，同比下降10.3%，占集团收入比重26.7% [5] - **NEXY.CO**：营收9.86亿元，同比下降2.6%，占集团收入比重15.7% [5] - **ELSEWHERE与CADIDL**：营收分别为3.88亿元和3.67亿元，同比分别下降18.8%和7.6% [5] 分渠道表现 - **直营门店**：营收48.2亿元，同比下降6.81%，占公司收入比重76.68% [6] - **线上渠道**：营收12.7亿元，同比增长12.01%，占公司收入比重20.12% [6] - 线上渠道中，天猫平台营收同比增长8.75%，抖音平台营收同比增长31.52%，分别占线上渠道收入比重21.28%和21.21% [6] - **批发渠道**：营收2.0亿元，同比下降29.96%，占公司收入比重3.20% [6] 盈利能力与运营效率 - 毛利率为76.6%，同比微升0.1个百分点 [7] - 销售费用率为58.2%，同比下降0.7个百分点，主要由于店铺租赁及相关开支减少 [7] - 行政费用率为10.4%，同比上升0.1个百分点 [7] - 归母净利润率为6.3%，同比下降0.8个百分点 [7] - 截至2025年末，存货为15.41亿元，同比下降2.0% [7] - 经营活动现金流净额为15.55亿元，同比大幅增长56.13% [7] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为64.82亿元、68.06亿元、70.86亿元，同比增长3.1%、5.0%、4.1% [11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为4.83亿元、5.14亿元、5.49亿元，同比增长21.7%、6.4%、6.9% [11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.68元、0.72元、0.77元 [8][11] - 以2026年4月8日收盘价6.240港元/股计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为8.0倍、7.5倍、7.1倍 [8][9][11]

重磅研报：固定收益 - 三月长债震荡调整，期限利差拉大，信用利差收窄，长债偏弱态势源于对通胀压力上升的担忧，而短端因资金持续宽松表现平稳[4] - 二季度债市或持续震荡修复，期限利差有望逐步压降，信用利差或低位震荡，随着资金季节性宽松和银行配置力量恢复，预计债市将继续修复[4] - 建议投资策略为加杠杆、选骑乘、适当拉长久期，预计10年国债利率有望在年中左右降至1.6%-1.7%附近[4] 研究视点：家用电器 - **极米科技**：2025年实现收入34.7亿元，同比+1.85%，归母净利润1.4亿元，同比+19.4%[5]，投影业务毛利率同比+4.21pct至30.8%[6]，海外收入同比+2.53%至11.13亿元[7]，预计2026-2028年归母净利润为2.44/2.84/3.27亿元[8] - **海信视像**：2025年实现收入576.8亿元，归母净利润24.5亿元，同比+9.2%[15]，海外收入同比+4.57%[15]，Mini LED产品收入占比达23%，同比+3pct[16]，预计2026-2028年归母净利润为27.6/30.69/33.41亿元[17] - **绿联科技**：2025年实现收入94.9亿元，同比+53.8%，归母净利润7亿元，同比+52.4%[33]，智能存储类业务2025年同比增速达213.2%[34]，境外收入同比增长64.27%[35]，预计2026-2028年归母净利润为10.52/15.18/20.86亿元[36] 研究视点：食品饮料 - **第一太平**：2025年实现营业收入102.325亿美元，同比+1.7%，母公司拥有人应占溢利6.61亿美元，同比+10.1%[9]，预计2026-2028年归母净利润为7.12/7.60/8.25亿美元[9] - **会稽山**：2025年实现营业收入18.22亿元，同比+11.68%，归母净利润2.45亿元，同比+24.70%[13]，公司坚持高端化、年轻化战略[14]，预计2026-2028年归母净利润同比+13.6%/+13.9%/+12.3%至2.78/3.17/3.56亿元[14] 研究视点：汽车 - **三花智控**：2025年实现收入310亿元，同比+11%，归母净利润40.6亿元，同比+31%[10]，汽车业务收入124亿元，同比+9%[10]，归母净利率同比+2.0pct至13.1%[11]，战略布局人形机器人，拟投资不低于38亿元建设研发及生产基地[11]，预计2026-2028年归母净利润分别为48/56/65亿元[12] - **伯特利**：2025年实现收入120亿元，同比+21%，归母净利润13.1亿元，同比+8%[30]，智能电控产品销量703万套，同比增长35%[30]，2025年新增定点项目预计年化收入95亿元，同比增长45%[31]，积极布局机器人关节模组等关键零部件[32]，预计2026-2028年归母净利润分别为16/20/24亿元[32] 研究视点：交通运输 - **极兔速递**：2025年收入121.58亿美元，同比+18.5%，经调整净利润4.25亿美元，同比+112.3%[19]，预计2026-2028年经调整净利润分别为7.08/9.28/11.98亿美元[20] - **顺丰同城**：作为第三方即时配送龙头，对外开拓客户提升市占率，对内依托顺丰集团协同效应[23]，预计2026-2028年经调整净利润为5.3/7.5/9.7亿元[23] - **顺丰控股**：2025Q4归母净利28.1亿元，同比+10.0%，超出市场预期[25]，经营拐点已现，预计2026-2028年归母净利润分别123.29/137.71/154.08亿元[26] 研究视点：社会服务与传媒 - **古茗**：2025年实现收入129.1亿元，同比增长46.9%，经调整净利润25.7亿元，同比增长66.9%[28]，预计2026-2028年收入为164.4/200.1/232.5亿元，经调整净利润为32.8/39.3/45.4亿元[28] - **吉比特**：四季度业绩符合预期，老产品生命力强，叠加新品大年，利润如期释放，后续关注成熟产品的跨区域复制[29] 研究视点：纺织服饰 - **赢家时尚**：2025年公司收入62.9亿元，归母净利润4.0亿元[24]，作为国内中高端女装市场领军企业，预计2026~2028年归母净利润分别为5.0/5.4/5.8亿元[25] 行业表现数据 - 近1年行业表现前五名：通信（+105.7%）、医药生物（+9.1%）、公用事业（+12.7%）、银行（+1.9%）、食品饮料（-10.5%）[2] - 近1月行业表现后五名：有色金属（-17.9%）、国防军工（-17.4%）、钢铁（-14.5%）、综合（-11.4%）、建筑材料（-10.6%）[2]

投资评级与核心观点 - 报告对赢家时尚（03709）维持“增持”评级 [3] - 报告核心观点：公司2025年业绩展现经营韧性，收入符合预期，利润短期波动但费用管控优异，派息比率提升至54% [3][9] 公司以打造中国轻奢品牌管理集团为愿景，多品牌运营能力出众，在“重质量”战略深化及宏观消费回暖背景下，有望展现更强增长动能 [9] 基于可比公司估值及港股折价，给予公司2026年10倍市盈率估值 [9] 财务表现与预测 - 2025年营业收入为62.9亿元人民币，同比下降4.6% [9] 2026至2028年收入预测分别为65.0亿元、67.8亿元、70.7亿元，同比增长率分别为3%、4%、4% [8] - 2025年归属普通股东净利润为3.97亿元人民币，同比下降15.3% [9] 2026至2028年归母净利润预测分别为4.57亿元、4.90亿元、5.13亿元，同比增长率分别为15%、7%、5% [8] - 2025年每股收益为0.59元人民币，预测2026至2028年每股收益分别为0.68元、0.73元、0.76元 [8] - 2025年毛利率为76.6%，同比微升0.1个百分点 [9] 归母净利率为6.4%，同比下降0.8个百分点 [9] - 2025年销售费用率下降0.7个百分点至58.2%，管理费用率（含研发）为10.4%，同比基本持平 [9] - 2025年经营活动产生的现金流量净额为15.6亿元人民币，同比大幅增长56.1% [9] 年末存货金额为15.41亿元，同比下降2.0% [9] 品牌表现 - 主力品牌表现分化：Koradior收入21.1亿元，同比下降2.2%，收入占比33.5%，门店净减16家至660家 [9] NAERSI收入16.8亿元，同比下降10.3%，收入占比26.7%，门店净减22家至499家 [9] NEXY.CO收入9.9亿元，同比下降2.6%，收入占比15.7%，门店净减16家至219家 [9] - 成长品牌表现亮眼：La Koradior收入5.6亿元，同比增长10.0%，在门店净减少3家的情况下实现增长 [9] 新锐品牌FUUNNY FEELLN收入2.0亿元，同比增长19.3%，门店净减16家至53家 [9] - 其他品牌仍在调整：ELSEWHERE收入下滑18.8%，CADIDL收入下滑7.6% [9] 渠道表现 - 线上电商表现优异：2025年电商收入同比增长12.0%至12.65亿元，收入占比提升至20.1%，毛利率提升3.4个百分点至63.8% [9] 其中抖音收入同比增长31.5%至2.7亿元，微信视频号收入同比大幅增长117.2%至1.35亿元 [9] - 线下渠道优化调整：2025年线下直营收入同比减少6.8%至48.2亿元，占比76.7%，毛利率稳定在80.2%的高位 [9] 直营渠道聚焦优质商圈，200平以上的门店占比提升6个百分点至35%，万象城门店数量增加11家至66家，同时净关闭低效门店88家至1356家 [9] - 批发业务收缩：2025年批发业务收入同比下降30.0%至2.0亿元，占比3.2%，净关12家至383家 [9] 估值与可比公司 - 报告预测赢家时尚2026至2028年市盈率分别为9倍、9倍、8倍 [8] - 可比公司估值：锦泓集团（603518.SH）2026年预测市盈率为11倍，江南布衣（3306.HK）为10倍，平均为10倍 [17] 赢家时尚当前估值低于可比公司平均 [17]

股本情况 - 截至2026年3月底，公司法定/注册股本总额为1500万港元，法定/注册股份数目为15亿股，每股面值0.01港元[1] - 截至2026年3月底，公司已发行股份（不包括库存股份）数目为708,650,195股，库存股份数目为0，已发行股份总数为708,650,195股[2] 公众持股 - 适用的公众持股量门槛为上市股份所属类别的已发行股份总数（不包括库存股份）的25%[3] - 截至2026年3月底，公司已符合适用的公众持股量要求[3]

投资评级与核心观点 - 报告对赢家时尚（03709.HK）维持“买入”评级 [6] - 报告核心观点：公司作为国内中高端女装市场领军企业，业绩符合预期，2025年处于渠道与产品优化调整期，预计2026年通过持续控费提效、优化产品及渠道效率，盈利质量有望在低基数下稳健回升，归母净利润将实现快速增长，当前估值具备吸引力 [1][4] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营业收入62.9亿元，同比下降4.6%；实现归母净利润4.0亿元，同比下降15.3%，业绩表现符合预期 [1] - 2025年毛利率为76.6%，同比微增0.1个百分点；销售费用率为58.2%，同比下降0.7个百分点；管理费用率为10.4%，同比上升0.1个百分点；归母净利率为6.3%，同比下降0.8个百分点 [1] - 公司拟派发股息每股35港仙，股利支付率为55%，以2026年3月31日收盘价计算的股息率为5.2% [1] 渠道运营分析 - 公司渠道以直营为主，2025年直营/加盟/电商收入分别为48.2亿元、2.0亿元、12.7亿元，同比变化分别为-7%、-30%、+12% [2] - 各渠道毛利率表现分化：直营/加盟/电商毛利率分别为80.2%、70.4%、63.8%，同比变化分别为-0.1、-0.7、+3.4个百分点，电商盈利质量显著提升 [2] - 公司主动优化渠道结构，2025年末直营门店较期初净减少88家至1356家，加盟门店净减少12家至383家，旨在关停低效门店、提升渠道效率 [2] - 公司通过试点新模式吸引优质加盟商，中长期有望合理提升加盟渠道占比，同时品牌力及产品效率提升有望带动店效稳健增长 [2] 品牌与产品分析 - 公司旗下品牌矩阵定位清晰，2025年主要品牌收入表现分化：Koradior收入21.1亿元（同比-2.2%），NAERSI收入16.8亿元（同比-10.3%），NEXY.CO收入9.9亿元（同比-2.6%） [3] - 部分品牌增长亮眼：La Koradior和FUUNNY FEELLN品牌2025年收入分别同比增长10%和19%至5.6亿元和2.0亿元 [3] - 公司持续优化产品效率，通过升级商品体系、加大主销款研发投入及整合研发资源，2025年产品SKC总数同比减少9.4%至5338个 [3] 运营效率与库存 - 受终端表现承压影响，公司库存周转速度放缓，2025年末存货金额为15.41亿元，同比微降1.97%；存货周转天数同比增加64天至380天 [4] - 报告判断，伴随公司产品体系效率提升及存货管理优化，后续存货周转效率有望环比改善 [4] 未来业绩展望与估值 - 报告预计公司2026年至2028年归母净利润分别为5.0亿元、5.4亿元、5.8亿元，同比增长率分别为27.0%、7.6%、6.9% [4][5] - 预计2026年至2028年营业收入分别为65.96亿元、69.01亿元、71.84亿元，增长率分别为4.9%、4.6%、4.1% [5] - 以2026年3月31日收盘价计算，当前股价对应2026年预测市盈率（PE）为8倍 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][6] 核心观点 - 2025年业绩符合预期，收入与利润同比下滑，但公司持续控费提效，毛利率保持稳定 [1] - 公司通过优化渠道结构、升级产品体系以提升运营效率，预计2026年盈利质量将在低基数下回升，归母净利润有望实现快速增长 [1][2][3][4] - 作为国内中高端女装市场领军企业，公司当前估值具备吸引力，预计2026年市盈率为8倍 [4][5][6] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：营业收入为62.9亿元，同比下降4.6%；归母净利润为4.0亿元，同比下降15.3% [1][5] - **盈利质量**：2025年毛利率同比微增0.1个百分点至76.6%；销售费用率同比下降0.7个百分点至58.2%；归母净利率同比下降0.8个百分点至6.3% [1] - **股东回报**：拟派发股息每股35港仙，股利支付率为55%，以2026年3月31日收盘价计算的股息率为5.2% [1] - **未来预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为5.0亿元、5.4亿元、5.8亿元，对应增长率分别为27.0%、7.6%、6.9% [4][5] - **估值指标**：当前股价对应2026年预测市盈率为8倍，市净率为0.9倍 [4][5][6] 渠道运营分析 - **渠道结构以直营为主**：2025年直营/加盟/电商收入分别为48.2亿元、2.0亿元、12.7亿元，同比变化分别为-7%、-30%、+12% [2] - **渠道优化调整**：2025年末直营门店净减少88家至1356家，加盟门店净减少12家至383家，公司主动关停低效门店以提升渠道效率 [2] - **电商表现亮眼**：电商渠道收入实现双位数增长，且毛利率同比大幅提升3.4个百分点至63.8% [2] - **渠道战略**：公司坚持结构升级，集中资源发力优质门店，并试点新模式吸引优质加盟商，中长期有望提升加盟渠道占比及店效 [2] 品牌与产品分析 - **核心品牌收入**：2025年，Koradior/NAERSI/NEXY.CO品牌收入分别为21.1亿元、16.8亿元、9.9亿元，同比分别变化-2.2%、-10.3%、-2.6% [3] - **其他品牌表现分化**：La Koradior和FUUNNY FEELLN品牌收入分别同比增长10%和19%，而Elsewhere和CADIDL品牌收入分别同比下降19%和8% [3] - **品牌毛利率**：多数品牌毛利率保持稳定或提升，其中CADIDL品牌毛利率同比提升2.0个百分点至76.2% [3] - **产品效率优化**：公司通过升级商品体系、加大主销款研发投入及整合研发资源，2025年产品SKC总数同比减少9.4%至5338个，以优化产品体验 [3] 运营效率与展望 - **存货周转承压**：2025年末存货金额同比微降1.97%至15.41亿元，但存货周转天数同比增加64天至380天，主要受终端表现压力影响 [4] - **未来展望**：随着产品体系效率提升和存货管理优化，预计存货周转效率将环比改善 [4] - **2026年展望**：预计收入将恢复稳健增长，在持续控费提效的推动下，盈利质量有望回升，带动归母净利润快速增长 [1][4]

投资评级与核心观点 - 报告给予赢家时尚(03709.HK)“买入”评级 [2] - 目标价为每股10.66港元，较此前目标价11.00港元有所下调 [3][6] - 报告核心观点：公司运营正在改善，但需要时间等待新的催化剂，例如销售复苏或第二成长曲线（如男装、海外市场）的出现 [2][5] 2025年财务业绩表现 - 2025年总收入为62.9亿元人民币，同比下降4.6% [3] - 股东应占溢利为4.0亿元人民币，按年减少15.3% [3] - 毛利率维持在76.6%的较高水平，各品牌毛利率变动不大 [3] - 每股派息35港仙 [3] - 旗下品牌La Koradior及FUUNNY FEELLN继续保持双位数成长 [3] 渠道优化与运营策略 - 集团持续推进渠道优化，总门店数量减至1,739家，其中自营店铺为1,356家 [3] - 策略围绕关闭低效小店，提高优质购物中心、奥特莱斯等渠道大店占比 [3] - 2025年200平米以上店铺占比提升至35%，位于万象城的店铺增至66家 [3] - 集团对短期波动未作调整，平稳增长、提升店效及优化渠道结构仍是当前主轴 [3] 电商与经销渠道发展 - 电商渠道销售同比增长12.0%，占总收入比例升至21.6% [4] - 抖音及微信视频号延续较快增长，天猫正价货品占比持续提升 [4] - 集团增加线上广告投入，推动电商由清货模式转向更重视品牌表达、会员运营及正价货品的经营模式 [4] - 管理层重新提及经销渠道的未来规划，可能推出新加盟条件与管理方式，以填补直营效率偏低区域、提升下沉市场覆盖率 [4] - 未来给予经销商的折扣可能加大，经销商的地区分布与门店数量将有所扩张，2026年会进行小规模尝试 [4] 库存与产品管理 - 集团库存水平仍然偏高，但制成品的比例较上半年略有改善，占库存比例下降至86% [4] - 集团的SKC（库存单位）进一步减至5,338个，主销款占比增加，显示集团在积极优化库存 [4] 行业环境与展望 - 中国服装、鞋帽、针纺织品零售额于2026年首两个月反弹逾一成，需求较去年有所改善 [3] - 同期百货店与专卖店增长率的差别显著减少 [3] - 集团期待销售复苏以及如男装、海外市场等第二成长曲线成为新的催化剂 [5] 财务预测与估值 - 预测收入：2026年(E)为64.83亿元人民币，2027年(E)为67.04亿元人民币，2028年(E)为69.60亿元人民币 [6] - 预测归母净利润：2026年(E)为4.244亿元人民币，2027年(E)为4.892亿元人民币，2028年(E)为5.525亿元人民币 [6] - 预测毛利率：未来三年预计维持在76.2%至76.5%之间 [6] - 公司当前股价为6.58港元，52周波幅为6.18 – 10.98港元，市值约47亿港元 [6] 同业比较 - 与同业相比，赢家时尚的毛利率为76.6%，显著高于9家同业公司53.6%的平均值 [9] - 公司预测市盈率为6.5倍，低于同业平均值9.6倍 [9] - 公司市销率为0.6倍，低于同业平均值1.0倍 [9] - 公司股本回报率为8.7%，略低于同业平均值10.1% [9]

股息信息 - 截至2025年12月31日止年度宣派末期普通股息，每股0.35 HKD[1] - 股东批准日期为2026年6月5日[1] - 除净日为2026年6月9日[1] - 股息派发日为2026年6月30日[1] 董事会成员 - 执行董事包括金明先生、贺红梅女士及金瑞先生[2] - 独立非执行董事包括钟鸣先生、周晓宇先生及张国东先生[2] 股份过户 - 为符合获取股息分派递交股份过户文件最后时限为2026年6月10日16:30[1] - 暂停办理股份过户登记手续日期为2026年6月11日至2026年6月12日[1] - 记录日期为2026年6月12日[1] - 股份过户登记处为卓佳证券登记有限公司，地址为夏愨道16号远东金融中心17楼[1]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 集团年度收益为人民币62.858亿元，同比下降4.59%[2] - 2025年总收益为人民币62.85797亿元，较2024年的65.88536亿元下降4.59%[77] - 2025年总收益为人民币6,285.80百万元，较2024年的人民币6,588.54百万元下降4.59%[52] - 公司总收益为62.85797亿元人民币，同比下降4.59%[80] - 2025年客户合约收益为62.85797亿元人民币，较2024年的65.88536亿元人民币下降约4.6%[27] - 年度利润为人民币4.0502亿元，同比下降14.57%[2] - 2025年母公司拥有人应占纯利为人民币397.03百万元，同比下降15.26%；纯利率为6.44%，低于2024年的7.20%[63] - 母公司普通权益持有人应占年内溢利为人民币397,026千元，较上年的人民币468,504千元下降15.3%[38][40] - 除税前溢利为513,595千元，较上年的562,528千元下降8.7%[31] - 净利润率为6.44%，较上年的7.20%下降[2] - 每股基本盈利为人民币59分，较上年的68分下降[2] - 每股基本盈利为人民币0.588元，同比下降15.3%，基于母公司普通权益持有人应占年内溢利人民币397,026千元及加权平均股数674,935,842股计算[38][40] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 年度毛利为人民币48.1229亿元，同比下降4.43%[2] - 2025年销售成本为人民币1,473.50百万元，同比下降5.12%[55] - 已售存货成本为1,473,503千元，较上年的1,552,984千元下降5.1%[31] - 2025年整体毛利率为76.56%，较2024年的76.43%微升[56] - 总毛利为48.12294亿元人民币，毛利率为76.56%，同比微增0.13个百分点[79][81] - 销售及分销开支为人民币36.59429亿元，同比下降5.79%[3] - 2025年销售及分销开支为人民币3,659.43百万元，同比下降5.79%[58] - 2025年行政开支为人民币650.93百万元，同比下降4.05%[59] - 研究及开发成本为159,020千元，较上年的181,581千元下降12.4%[31] - 2025年度研发开支为人民币1.5902亿元，占集团总收益的2.53%，较2024年的人民币1.8158亿元（占比2.76%）有所下降[90] - 广告及推广开支为301,203千元，较上年的262,589千元增长14.7%[31] - 2025年度品牌及营销推广开支（不包括促销开支）为人民币3.012亿元，占集团总收益的4.79%，较2024年的人民币2.6259亿元增加3861万元或14.70%[91] - 雇员福利开支（含董事薪酬）为1,465,271千元，较上年的1,506,027千元下降2.7%[31] - 2025年度薪金及福利开支总额为人民币14.6527亿元，占集团总收益的23.31%，较2024年的人民币14.0655亿元（占比21.35%）增加5872万元或4.17%[92] - 2025年其他开支为人民币51.33百万元，同比大幅增加206.63%[60] - 其他收入及收益总额为121,905千元，较上年的162,960千元下降25.2%[30] 财务数据关键指标变化：现金流与税务 - 经营活动的现金流入净额为人民币15.5548亿元，较上年的9.9624亿元大幅增加56.13%[2] - 2025年经营活动的现金流入净额为人民币15.5548亿元，较2024年的9.9624亿元大幅增长56.13%[65] - 年内所得税支出总额为108,576千元，较上年的88,440千元增长22.8%[34] - 2025年所得税开支为人民币108.58百万元，同比增加22.77%[62] - 实际所得税率为21.1%，较上年的15.7%上升5.4个百分点[36] - 公司部分附属公司享受15%的企业所得税优惠税率[36][37] 业务线表现：渠道与品牌 - 2025年电子商贸收益达人民币1,265.01百万元，同比增长12.01%，其中抖音渠道收益增长31.52%至268.31百万元，微信视频号收益增长117.23%至134.59百万元[53] - 电子商贸渠道收益增长12.01%至12.65009亿元人民币，毛利率显著提升3.41个百分点至63.80%[80][81] - 2025年直营零售店销售占总收益约76.68%，低于2024年的78.50%[52] - 直营零售店收益下降6.81%至48.19573亿元人民币，占总收益76.68%[80][82] - 批发予经销商收益大幅下降29.96%至2.01215亿元人民币[80][82] - 主要品牌Koradior和NAERSI在2025年的销售收益合计超过人民币37.9亿元[75] - 品牌La Koradior在2025年收益为人民币5.5978亿元，同比增长10.00%[77] - 品牌FUUNNY FEELLN在2025年收益为人民币1.97775亿元，同比增长19.25%[77] - 公司收益100%来自销售服装及配饰，且均在某一时点确认[27] - 公司经营单一业务分部，即女装零售及批发，因此未呈列分部分析[24] 各地区表现 - 公司所有收益均来自中国内地市场，2025年及2024年均为62.85797亿元人民币和65.88536亿元人民币[27] - 华东地区零售店收益最高，为15.7873亿元人民币，占总零售收益的31.44%[83][85] 运营与资产状况 - 存货为人民币15.41086亿元，较上年的人民币15.72275亿元略有下降[5] - 现金及现金等价物为人民币4.37932亿元，较上年的人民币3.63926亿元增长20.33%[5] - 截至2025年12月31日，公司现金及现金等价物为人民币4.3793亿元，较2024年同期的3.6393亿元增长20.35%[65] - 贸易应收款项及应收票据总额为人民币686,093千元，其中账龄超过三个月的部分为人民币28,791千元，占比4.2%[41][42] - 贸易应收款项减值亏损拨备年末余额为人民币30,077千元，较上年增加42.8%，年内新增减值净额为人民币9,933千元[42] - 贸易应付款项及应付票据总额为人民币343,068千元，其中超过两个月的贸易应付款项为人民币76,880千元，较上年大幅增加[44] - 应付票据为人民币90,000千元，其中人民币26,000千元已由票据持有人贴现[44] - 其他应付款项及应计费用总额为人民币461,869千元，其中其他应付款项为人民币249,345千元，较上年增长55.3%[45] - 2025年计息银行借贷总额为人民币4.2亿元，较2024年的5.24068亿元减少19.86%[64] - 2025年资产负债比率（未偿还银行贷款除以总权益）为9.10%，较2024年的11.65%有所改善[65] - 2025年流动比率为1.92，较2024年的1.90略有提升[64] - 报告期初合约负债中确认的服装及配饰销售收入为58,764千元，较上年的77,028千元下降23.7%[29] 门店与供应链 - 零售店总数净减少100家至1,739家，其中直营店1,356家，经销商经营店383家[86][87] - 产品SKC总数从5,894个减少至5,338个，同比下降9.43%[89] - 公司所有生产工序外包，业务运营只排放生活废水及产生垃圾[106] - 目标将80%的成品采购集中于20%的供应商，70%的原材料采购集中于30%的供应商[103] 人力资源与研发 - 截至2025年12月31日，集团雇员总数为9,936人，较2024年12月31日的10,313人减少[92] - 公司销售及市场营销部门雇员（含劳务外包人员）为8,762人，其中劳务外包人员为7,519人[92] - 研究与设计团队成员从569名略微减少至567名[89] - 2025年度公司发布超过300个创意设计系列[90] 管理层讨论与指引：市场环境与战略 - 2025年中国社会消费品零售总额达人民币50.1万亿元，同比增长3.7%，但服装品类零售额增速落后且多个月份出现同比负增长[48] - 2025年中国内地个人奢侈品市场同比收缩3%至5%，其中服饰品类下降5%至8%，皮具及箱包品类下滑8%至11%[48] - 2025年中国经济增长率为5.0%，国内生产总值首次突破人民币140万亿元，最终消费支出对经济增长的贡献率达到52%[94] - 公司预计2026年将深化战略转型，从“重规模”转向“重质量”[94] - 直营渠道将简化门店分级，逐步提高正价品与特卖品的折扣率[100] - 线上电商致力于降低费用率，提升人效[101] - 加盟渠道将梳理并精简现有加盟商体系，缩减总量[102] - 全面启动供应链管理系统，实现端到端可视化管理[103] - 推动成本管理全面数字化与可视化，并启动季度成本复盘会议[103] - 致力于实现全流程预算管控的线上闭环系统及关键运营数据看板建设[104] - 逐步构建财务预测模型，如损益滚动预测模型、渠道及产品盈利能力模型等[104] - 公司计划运用AI辅助视觉内容制作及优化生成式引擎，以提升效率、降低成本和增强品牌竞争力[97] - 公司计划通过优化商品运营机制，引入AI工具，以实现降低存货周转天数和提升产销率的核心目标[98] 管理层讨论与指引：资本运作与股东回报 - 拟派末期股息每股35港仙，较上年的38港仙下降[2] - 建议末期股息为每股普通股35港仙，总额约人民币212,178千元，上年为每股38港仙[47] - 拟派发截至2025年12月31日止年度末期股息每股35港仙，低于2024年的38港仙[107] - 公司通过向德林控股发行股份募集资金净额约2960万港元，并已全数用于偿还到期贷款融资[72] - 根据股份奖励计划，公司指示受托人于截至2025年12月31日止年度从市场购买约10,670,000股股份以奖励承授人[111] - 购买上述股份涉及的费用总额（不含交易费）约为86,660,000港元[111] - 截至2025年12月31日止年度，公司或其附属公司除上述股份购买外，无其他购买、赎回或出售任何上市证券的行为[111] - 截至2025年12月31日，公司并无持有库存股份[111] 其他重要内容：会计准则与合规 - 公司及其附属公司（本集团）的财务报表涵盖截至2025年12月31日止年度[9] - 国际财务报告准则第18号将于2027年1月1日或之后开始的年度期间生效[17] - 国际财务报告准则第18号要求将损益表内所有收支分类为五个类别之一，并呈现两个新界定的小计项目[17] - 公司正分析国际财务报告准则第18号新规定并评估其对集团财务报表呈列及披露的影响[17] - 国际财务报告准则第19号允许符合条件的附属公司采用简化披露，但作为上市公司的本公司不符合应用条件[18] - 国际财务报告准则第9号及第7号关于金融工具分类及计量的修订将于2026年1月1日或之后生效[15][16] - 国际财务报告准则第9号及第7号关于依赖自然能源生产电力合约的修订将于2026年1月1日或之后生效[15][16] - 国际财务报告准则第10号及国际会计准则第28号关于资产出售或投入的修订尚未确定强制生效日期[15][16] - 国际会计准则第21号关于换算为恶性通货膨胀呈报货币的修订将于2027年1月1日或之后生效[15][16] - 国际财务报告准则年度改进—第11卷（涉及多项准则修订）将于2026年1月1日或之后生效[15][16] - 多项国际财务报告准则修订（如IFRS 9, IFRS 7, IFRS 10等）预计均不会对集团财务报表产生任何重大影响[19][20][21][22][26] 其他重要内容：客户与治理 - 公司客户群多元化，2025年及2024年无任何单一外部客户贡献收益占集团总收益10%或以上[25] - 审核委员会已审阅集团截至2025年12月31日止年度的全年业绩[113] - 审核委员会由三名独立非执行董事组成，张国庆先生担任主席[113] - 公司核数师已确认初步公告的财务数据与年度综合财务报表初稿金额相符[113] - 董事会包括执行董事金明、贺红梅及金瑞，以及独立非执行董事钟鸣、周晓宇及张国庆[115]