文章核心观点 - 对Accolade给出买入评级，预计公司在2025财年增长20%，随着业务推进，估值将回归历史水平 [2] 近期业绩与更新 - 2024财年第三季度营收9940万美元，略低于预期但超市场共识预期，EBITDA亏损小于预期 [3] - 管理层重申2025财年营收增长20%、EBITDA利润率2 - 4%的预期 [3] 2025财年增长因素 - 导航解决方案需求强劲，公司帮助雇主降低医疗福利总成本，尤其在专科药房等高成本领域，可降低整体成本 [4] - 健康计划渠道战略是核心雇主市场的增量，已成为公司战略的重要组成部分，是有效的客户获取渠道 [4] - GLP - 1是增量需求驱动因素，公司可开发综合评估工具，满足雇主对综合解决方案的需求，推动会员扩张 [4][5] - 专家医疗意见（EMO）需求回升，新冠疫情后的积压需求和老龄化人口带来的慢性病需求，将促进公司EMO业务增长 [5] 估值与风险 - 模型显示公司估值为19美元，较当前有37%的涨幅，预计2025财年营收接近5亿美元 [6] - 若工资成本持续上升，雇主可能减少医疗福利投资，延迟公司解决方案的采用 [6] 总结 - 维持对公司的买入评级，预计公司因核心需求、健康计划战略、GLP - 1需求趋势和EMO业务量恢复而持续增长 [7] - 管理层重申的业绩预期进一步支撑积极前景，随着业务推进，估值倍数将回归3倍远期营收 [7]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度收入为99.4百万美元,超出之前的指引 [7] - 第三季度调整后EBITDA亏损为4.6百万美元,也好于指引 [15] - 公司全年收入指引上调至411-415百万美元,同比增长21%-22% [17] - 全年调整后EBITDA亏损指引改善至6-10百万美元 [17] - 第四季度预计收入121.5-125.5百万美元,调整后EBITDA为16-20百万美元,将实现公司首个100百万美元收入季度和大幅正EBITDA季度 [17][18] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司的核心业务包括咨询服务、Accolade Care虚拟初级护理和专家医疗意见,预计各业务线明年都将保持20%左右的增长 [30][31][32] - 专家医疗意见业务受益于客户采用案例费模式,使用率上升带来的收入增长 [34][35] - 虚拟初级护理业务在企业客户和消费者渠道都保持高速增长 [42][43] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在政府业务方面,自闭症护理业务表现良好,但TRICARE合同的进展仍存在不确定性,未纳入未来指引 [60][61] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司的核心竞争优势包括:1)医生主导的咨询团队;2)基于AI的技术平台;3)开放的合作生态系统;4)为客户提供全面的运营数据和洞见 [9] - 公司正在持续投资于AI和技术创新,以提升运营效率、服务质量和盈利能力 [10][11][12] - 公司上调了5年内达到15%-20%EBITDA利润率的目标,体现了对未来盈利能力的信心 [12][23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司在本财年和下一财年的业绩指引都超出预期,显示出强劲的市场需求和公司的竞争优势 [6][7][8][17][22] - 管理层对公司未来5年的发展前景持乐观态度,预计到2029财年收入将超过10亿美元,EBITDA利润率将达到15%-20% [12][23] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Ryan Daniels 提问** 询问公司在Accolade Care、ExpertMD和健康保险渠道的销售情况 [26][27] **Rajeev Singh 回答** 公司现有客户可以持续增加使用这些增值服务,同时也在通过健康保险渠道获取新客户 [27] 问题2 **Craig Hettenbach 提问** 询问各业务线的增长情况 [29][30][31][32] **Rajeev Singh 和 Steve Barnes 回答** 各核心业务线包括咨询服务、Accolade Care和专家医疗意见都有望保持20%左右的增长,同时还有一些增值服务可能带来超出20%的增长 [30][31][32] 问题3 **Ryan MacDonald 提问** 询问专家医疗意见业务的增长动力 [34][35] **Rajeev Singh 回答** 该业务受益于客户采用案例费模式,使用率上升带来的收入增长 [35]

公司目标和市场地位 - 公司目标是在5年内实现10亿美元营收和15-20%的调整后息税前利润率[6] - 公司在高度未渗透的个性化医疗保健市场是市场领导者[6] 公司服务和技术特点 - 公司的高触达医疗服务由护士、医生、医疗专家和技术支持团队组成[8] - 公司通过技术和数据分享解决了医生资源不足的问题，80%的就诊可以在同一天完成[11] - 公司致力于提供信任和人性化的医疗服务[12] - 公司利用技术和数据实现会员的信任和人性化连接[13] - 公司未来的目标是通过整合数据和解决方案实现医疗服务的便捷连接[14] - 人工智能（AI）是公司的核心，具有能够感知、推理、行动和适应的能力[17] - 公司的人工智能（AI）能力和利用包括交互监控、人口健康、临床分析等多个方面[18] - 公司在健康生态系统中具有优势，包括端到端报告和高质量解决方案[19] - 公司与合作伙伴生态系统合作，提供高质量解决方案，包括肌肉骨骼、糖尿病、药房等领域[20] 公司财务目标和指标 - 公司目标是在FY29年实现10亿美元的营收和15-20%的调整后息税折旧及摊销前利润率[30] - 调整后毛利率目标为50-55%[32] - 调整后销售和市场费用占营收的比例目标为15-20%[33] - 调整后一般及行政费用占营收的比例目标为7-9%[34] - 调整后息税折旧及摊销前利润率目标为15-20%[35] - 公司的长期目标是实现10亿美元以上的营收，并实现吸引人的和不断改善的单位经济[36] 公司财务指标 - 调整后毛利润和调整后毛利率是公司的非GAAP财务指标，用于消除某些非现金费用的影响，允许直接比较这些指标而不受非现金费用和某些其他非经常性营运费用的影响[38] - 调整后息税折旧及摊销前利润率是公司的非GAAP财务指标，用于提供有关公司经营绩效的有用信息，并与我们过去的财务绩效进行比较[39] - 调整后毛利润、调整后毛利率和调整后息税折旧及摊销前利润率具有一定的局限性，包括排除某些非现金费用的影响，如折旧和摊销，而基础资产可能需要更换并导致现金资本支出，以及股权报酬费用，这是一项经常性费用[40] 公司财务表现 - 2023年调整后的EBITDA（损失）为36,505,000美元[42] - 2023年调整后的毛利率为46.8%[43] - 2023年调整后的营业费用占营业收入的比例为57%[44]

公司业务 - 公司提供全国范围的个性化、技术支持的医疗服务，主要服务对象是雇主和其员工及其家人[47][49] 财务表现 - 公司的总收入在2023年11月30日的三个月内达到9940万美元，同比增长9%；在2023年11月30日的九个月内达到2.895亿美元，同比增长10%[48][63] - 公司的净亏损在2023年11月30日的三个月内为2110万美元，而在2022年同期为3990万美元；在2023年11月30日的九个月内为9230万美元，而在2022年同期为4.292亿美元[48][63] - 2023年11月30日三个月的利润率为-21%，较2022年同期的-44%有所改善；九个月的利润率为-32%，较2022年同期的-163%有所改善[64] 客户和市场 - 公司计划继续增加新客户并扩大与现有客户的关系，以提高利润率[50] - 公司的客户基础增长和续约或扩展合同将提高价值，减少销售和营销费用[50] - 公司通过战略组合产品组合和价格点来确保具有吸引力的价值主张[50] 技术和产品 - 公司通过不断改进技术平台和新产品推出来展示产品和技术创新[50][55] - 公司通过关键指标衡量服务水平，包括客户满意度、成员参与度和健康助理可用性[51] - 公司不断创新，开发新产品，提供信任的咨询服务，开放的技术平台有助于整合新产品和应用[53] 资金状况 - 公司的现金及现金等价物为2.3亿美元[75] - 公司于2021年3月发行了2.875亿美元的0.50%可转换高级票据，截至2023年11月30日，尚有2.11亿美元的票据未偿还[76]

公司动态 - 公司将于1月11日上午7点30分PT在旧金山举行的第42届摩根大通年度医疗保健会议以及1月18日下午3点ET在纽约举行的第26届Needham年度增长会议上进行展示 [1] - 上述活动将在ir.accolade.com进行网络直播，且回放将保留90天 [1] 公司介绍 - 公司是一家个性化医疗保健公司，为数百万人及其家人提供卓越医疗体验，助力他们过上更健康生活 [2] - 公司的雇主、健康计划和消费者解决方案结合了虚拟初级保健和心理健康、专家医疗意见以及一流的医疗导航服务 [2] - 这些服务基于一个平台构建，该平台通过预测人群健康需求、提供主动护理以改善结果和节省成本，并解决医疗服务获取和连续性方面的障碍来提供护理 [2] - 公司的消费者满意度评级始终超过90% [2] 投资者联系方式 - 投资者可联系Todd Friedman，邮箱为IR@accolade.com [2]

财务数据和关键指标变化 - 2024财年第二季度营收9690万美元，同比增长11%，剔除大客户终止合作影响后，按备考口径计算增长19% [17] - 第二季度调整后EBITDA亏损880万美元，表现好于指引 [19] - 第二季度调整后毛利率为44.2%，上年同期为44.7%，主要因一线护理团队投资及人员调整产生的重复成本所致 [19] - 截至第二财季末，现金及现金等价物总计2.92亿美元，约有7620万股流通股 [20] - 维持2024财年全年营收指引在4.1 - 4.14亿美元之间，按备考口径计算同比增长约21%；调整后EBITDA亏损在600 - 1200万美元之间 [20] - 预计2024财年第三季度营收在9500 - 9700万美元之间，调整后EBITDA亏损在500 - 800万美元之间 [21] - 预计2024财年第四季度调整后EBITDA为1700 - 2000万美元，2025财年调整后EBITDA利润率为2% - 4% [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - 虚拟初级保健和心理健康服务持续强劲，GLP - 1需求在第二季度保持强劲，但未达到第一季度的激增水平，导致基于使用率的收入环比略有下降 [17] - 第二季度提前确认约200万美元与绩效保证相关的收入，原预计在第三和第四财季各确认约100万美元 [18] - 预计2024财年整体业务增长率在20% - 21%之间，其中宣传业务增长率约为20%，专家医疗意见业务增长率约为20%，虚拟初级保健业务增长更快 [28] 各个市场数据和关键指标变化 无 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于成为盈利、可扩展的企业，通过改变医疗体验方式改善人们生活，其差异化的个性化医疗套件受市场欢迎，客户在传统直销渠道和快速增长的健康计划业务中持续增加 [5][8] - 在传统雇主销售中，公司在战略和企业客户领域的竞争对手与以往相同，赢率保持强劲；在争取健康计划合作关系时，常与低参与度的纯技术平台竞争，赢率很高 [10] - 公司战略核心是将医生嵌入整个护理旅程，以宣传为核心，连接医生与会员，提供福利宣传和导航服务，运营大型且不断发展的护理交付组织 [11][12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 需求环境保持强劲，销售季进展顺利，随着中端市场业务和客户销售模式的发展，销售季已成为全年过程，各垂直领域和不同规模客户均表现出优势 [7] - 公司对增长前景持乐观态度，持续朝着盈利目标迈进，预计未来五年营收复合年增长率为20%，到2029财年实现10% - 15%的利润率 [20][41] 其他重要信息 - 医疗行业、雇主和消费者仍在不断了解GLP - 1药物的治疗方案、使用模式和药物可用性，药物可用性导致每月使用量出现波动，预计未来几个季度这种波动将持续，但需求依然强劲 [14] - 一些机构开始采取新方法管理GLP - 1药物的成本和处方，如德克萨斯大学系统停止覆盖减肥药物，蓝十字蓝盾密歇根公司改变政策要求患者先进行生活方式调整计划 [15] - 公司仍在等待Health Net对DHA T - 5协议抗议的最终解决方案，预计未来几个月会有结果 [15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 公司相对于竞争对手的差异化优势以及客户选择多种服务的情况 - 公司的核心差异化在于护理团队中嵌入医生，以及医生与实体护理团队互动以推动纵向护理、改善医疗系统碎片化问题的能力 [24] - 产品方面，宣传业务、专家医疗意见和Accolade Care服务表现强劲，越来越多客户利用公司的可信合作伙伴生态系统 [25] 问题2: 是否仍预计核心导航x - comcast在2024财年恢复约20%的增长，以及对第四季度增长的可见性和各业务年度增长率的更新 - 公司仍预计2024财年整体增长率在20% - 21%之间，宣传业务和专家医疗意见业务增长率约为20%，虚拟初级保健业务增长更快，对本财年末和2025年的增长有良好可见性 [28] 问题3: 雇主决策是否延迟以及GLP - 1药物需求对其他领域讨论的影响 - 公司持续看到强劲的需求环境，客户购买公司解决方案的核心原因未变，即控制成本、改善员工体验和提高医疗保健结果 [31] - GLP - 1药物增加了雇主的医疗成本，促使他们调整政策并寻求有效控制成本的方法，这实际上推动了对公司服务的需求 [32] - 公司能够利用客户对GLP - 1药物的兴趣，为会员提供更全面的评估和计划，结合营养、心理健康等多方面资源，满足会员和雇主的需求 [33][34] 问题4: 需求环境的驱动因素是否变化以及如何向客户传达成本节约的投资回报率 - 需求驱动因素包括医疗成本上升和医疗系统日益复杂导致的碎片化问题，公司的解决方案可作为医疗系统的保护伞，缓解这些问题 [37] - 公司通过展示与客户合作的干预措施、参与度以及由此带来的索赔节省，向客户传达价值主张，多年来表现稳定 [38][39] 问题5: 公司长期财务指引的增长路径是否线性，现金流是否与调整后EBITDA相当，以及如何应对可转换债券到期问题 - 公司预计未来五年营收复合年增长率为20%，EBITDA底线增长呈相对线性，2025财年调整后EBITDA利润率为2% - 4%，并在增长和盈利之间取得平衡 [42][43] - 预计自由现金流在调整后EBITDA范围内，资本支出相对较少，主要用于资本化软件和员工工作站等 [43] - 截至8月季度末，公司资产负债表上有2.92亿美元现金，可转换债券将于2026年8月到期，预计届时公司将实现正现金流，有多种选择来处理债券，如部分或全部偿还、再融资等 [44] 问题6: 本季度19%的增长中健康计划渠道的贡献比例以及未来是否会增加，GLP - 1相关活动环比下降的原因 - 公司未单独披露健康计划新预订与雇主或政府新预订的比例，但新的健康计划合作伙伴拓展了目标市场，预计未来健康计划渠道在新预订中的占比将增加 [47][48] - GLP - 1药物在第一季度需求激增，第二季度增长持续但未达第一季度水平，可能受供应限制影响处方和就诊量，但公司多元化平台不依赖单一业务的大幅增长，其他业务如宣传、专家医疗意见和初级保健仍按预期增长 [49][50] 问题7: 年度合同价值（ACV）和预订量的预期 - 公司目前处于销售季，正在持续达成交易，将在第四季度财报电话会议上报告ACV和ARR等关键指标，对当前年度的业绩指引和20%的营收增长率有良好可见性 [53] 问题8: 本季度新PlushCare会员中因寻求GLP - 1相关护理而加入的比例 - 公司未按会员寻求的病症细分会员数据，但过去几个季度与GLP - 1或减肥相关的业务占比为两位数，本季度这一趋势持续 [56] 问题9: 虚拟初级保健业务的发展情况以及将PlushCare推向企业市场的进展 - 公司去年将PlushCare推向企业市场，年初覆盖约50万人，目前看到了预期的利用率，并从会员使用中获得了很多经验，进一步完善了以医生为核心的宣传护理团队的价值主张 [59][60] - 临床方面，公司的虚拟初级保健服务为没有初级保健医生或无法及时获得服务的会员提供了帮助，如出院患者及时获得医生诊疗、会员在药物 refill 时获得慢性病管理建议等，为雇主创造了价值 [61][62][63] 问题10: 公司超出预期但维持全年指引，如何考虑全年业绩在指引范围内高低端的影响因素，以及GLP - 1领域的影响 - 公司超出指引范围的幅度略高于绩效保证收入的提前确认，上季度提高了指引，本季度重申该指引 [66] - 下半年业务的变量包括虚拟初级保健利用率、专家医疗意见利用率和绩效保证收入，公司在制定指引时考虑了历史表现和当前情况，对指引有信心 [66] 问题11: 虚拟初级保健业务20% - 21%的增长指引在商业和消费者领域是否一致 - 20% - 21%的增长指引是针对整个业务，宣传业务增长率约为20%，虚拟初级保健业务增长快于20%，企业初级保健业务虽基数小但增长更快，消费者业务与之结合后整体增长约为20% - 21% [69][70] 问题12: 关于T - 5合同，国会研究服务局更新的时间表是否增加了公司对上诉结论的信心 - 公司预计上诉过程将在未来三到六个月内得出结论，虽政府时间表难以确定，但相信最终会有结果，届时公司将在政府业务中实现良好增长 [73]

公司业务 - 公司提供个性化、技术化解决方案，帮助人们更好地了解、使用医疗保健系统和工作场所福利[45] - 公司通过直接销售团队销售解决方案，销售团队在健康福利管理领域拥有深厚的专业知识[51] - 公司计划继续增加新客户并扩大与现有客户的关系，以提高利润率[51] - 公司不断创新以增强模型并开发新产品，计划通过内部开发或收购创新解决方案[56] - 公司的收入主要来自为商业客户健康计划的成员提供个性化健康指导解决方案、专家医疗意见和虚拟初级护理服务[5] 财务表现 - 公司的收入在2023年8月31日的三个月内为9690万美元，同比增长11%；六个月内为1.901亿美元，同比增长10%[49] - 公司的营收在2023年8月31日的三个月内增加了11%，主要是由于客户数量增长所致[8] - 公司的营收在2023年8月31日的六个月内增加了10%，主要是由于客户数量增长所致[9] - 公司的成本费用在2023年8月31日的三个月内增加了11%，主要是由于人员成本和第三方服务成本增加所致[10] - 公司的产品和技术费用在2023年8月31日的三个月内减少了2%，主要是由于人员成本减少所致[11] - 公司的亏损从操作中减少，但仍然存在[7] 现金流和财务状况 - 截至2023年8月31日，公司现金及现金等价物为2.922亿美元[79] - 在2023年8月31日，公司经营活动中的净现金流为27325千美元，较2022年同期减少6140万美元[82] - 在2023年8月31日，公司投资活动中的净现金流为6630千美元，较2022年同期增加380万美元[82] - 在2023年8月31日，公司融资活动中的净现金流为5092千美元，较2022年同期增加400万美元[82] - 公司将通过可用现金、未来经营活动产生的现金和现有融资安排来满足已知合同和其他义务的现金需求[83]

财务数据和关键指标变化 - 公司在第一财季实现收入9320万美元,同比增长9%,剔除去年大客户终止合作的影响后同比增长19% [34] - 第一财季调整后毛利率为43.5%,去年同期为45.6%,主要受到去年第一财季高毛利的绩效保证收入的影响 [36] - 第一财季调整后EBITDA亏损1260万美元,优于之前的指引,主要得益于收入超预期以及严格的成本管控 [37] - 公司现金和现金等价物余额为3.03亿美元,有足够的流动性实现财务目标,不需要再次融资 [38] 各条业务线数据和关键指标变化 - 虚拟初级护理和心理健康业务,包括消费者和企业端,保持强劲增长 [13][17][18] - 专家医疗意见业务同比增长约30% [34] - 政府业务,特别是自闭症护理示范项目,持续增长 [24] 各个市场数据和关键指标变化 - 企业客户方面,公司在1月1日全面部署了去年新获得的客户,这些客户的初级护理和心理健康服务使用情况符合预期 [17] - 消费者端,对公司医生和治疗师提供的优质持续护理服务需求强劲,增长保持稳定 [18] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司正在建立以倡导为基础的全国性客户导向的医疗服务交付系统,以虚拟初级护理和心理健康为核心 [12][27][28][29] - 公司的合作伙伴生态系统是其差异化的关键,能为客户提供一站式解决方案 [25][54][55][56][57][58][59] - 公司认为行业内成本趋势上升,这有利于公司以倡导为基础的初级护理解决方案的需求 [46][47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对公司在财务和业务方面的表现表示乐观,并提高了全年收入和调整后EBITDA的指引 [13][39][40][41] - 管理层认为公司的虚拟初级护理和心理健康业务以及专家医疗意见业务表现强劲,是公司增长的关键驱动因素 [16][20][51][52] - 管理层表示政府业务,特别是自闭症护理示范项目,以及其他政府机会将继续推动公司增长,但T5合同的推迟存在不确定性 [24] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Ryan Daniels 提问** 2024年医疗成本趋势是否会大幅上升,这是否有助于公司倡导主导的初级护理解决方案的需求 [44][45][46][47] **Rajeev Singh 回答** 公司认为医疗成本趋势上升,这有利于公司以倡导为基础的初级护理解决方案的需求,因为客户希望寻找能够全面解决问题的广泛解决方案 [46][47] 问题2 **Craig Hettenbach 提问** 专家医疗意见业务的增长模式和前景如何 [50][51][52] **Rajeev Singh 回答** 专家医疗意见业务增长得益于新客户的获取以及现有客户的使用量,未来前景良好 [51][52] 问题3 **Stephanie Davis 提问** 公司的合作伙伴生态系统是否存在排他性,还是更注重广度和选择性 [74][75][76][77][78][79] **Rajeev Singh 回答** 公司的合作伙伴生态系统不存在排他性,而是注重为客户提供最佳选择,同时也促进了各领域的竞争和创新 [75][76][77][78][79]

业绩总结 - 2023年调整后的EBITDA亏损为36,505千美元，较2022年下降了5,870千美元[33] - 2023年调整后的毛利率为46.8%，较2022年增长了1.3个百分点[34] - 2023年调整后的营业费用为206,561千美元，占营收的比例为57%[35] 用户数据 - 75%的医疗支出用于慢性健康状况[6] 未来展望 - Accolade的目标是在2029财年实现10-15%的调整后息税折旧及摊销前利润率和10-15%的调整后息税折旧及摊销前利润率[24] 新产品和新技术研发 - Accolade提供个性化、可信赖的医疗平台，包括个性化指导、实时专家咨询和同日访问虚拟初级和心理医疗保健[7] - Accolade引擎旨在提供预测性参与和关怀[10] - Accolade的个性化数字体验由真实健康行动推动，包括成员洞察和护理建议[13] 市场扩张和并购 - Accolade的增长战略包括扩大客户群、保持和扩大客户关系、继续创新和拓展合作伙伴关系[17] 负面信息 - 2023年调整后的EBITDA亏损为36,505千美元，较2022年下降了5,870千美元[33]

公司业务 - 公司提供个性化、技术化解决方案，帮助人们更好地了解、使用医疗系统和工作场所福利[41] - 公司主要通过直销团队销售解决方案，分为战略客户、企业客户和中小企业客户[47] - 公司的收入主要来自为商业客户的健康计划会员提供个性化健康指导解决方案、专家医疗意见和虚拟初级护理服务[59] 财务表现 - 2023年5月31日三个月总收入为9320万美元，同比增长9%[45] - 公司在2023年5月31日的财务报告中显示，收入为93226千美元，较去年同期增长9%[62] - 公司在2023年5月31日的财务报告中显示，除去折旧和摊销费用的营业成本为54203千美元，较去年同期增长14%[64] - 调整后的毛利润为40568千美元，较上年同期39041千美元略有增长[69] - 调整后的毛利率为43.5%，较上年同期45.6%有所下降[69] - 调整后的EBITDA为-12582千美元，较上年同期-15367千美元有所改善[69] - 截至2023年5月31日，公司现金及现金等价物为3.029亿美元[71] - 公司于2021年3月发行了总额为2.875亿美元的0.50%到期于2026年的可转换高级票据[72] - 截至2023年5月31日，公司的运营活动净现金流为-19287千美元，较上年同期-30461千美元有所改善[73] 财务展望 - 公司的营业成本主要包括人员成本、软件和工具成本等，预计随着收入增长而增加[60] - 公司的产品和技术支出预计会逐渐减少，销售和营销支出预计会保持相对稳定，一般和行政支出预计会减少[61] - 公司预计未来现金需求主要包括可转换债务的本金和利息支付、经营租赁费用、其他采购义务和其他现金需求[74]