公司及股票表现 - 公司Corebridge Financial Inc (NYSE:CRBG)被列为13只当前值得购买的极端价值股之一 [1] - 公司股票在近期连续遭遇多家投行下调目标价：巴克莱银行于3月11日将目标价从34美元下调至33美元 [1]；TD Cowen于3月10日将目标价从38美元下调至35美元 [1]；摩根士丹利于3月3日将目标价从35美元下调至32美元 [2]；富国银行于2月25日将目标价从37美元下调至36美元 [3] - 尽管目标价被下调，但部分分析师维持了其评级，其中摩根士丹利维持“均配”评级 [2]，富国银行维持“超配”评级 [3] 公司业务 - 公司为个人和企业提供退休解决方案和保险产品 [4] - 公司总部位于德克萨斯州休斯顿，成立于1957年 [4] 行业与市场观点 - 行业展望的修订反映了近期趋势以及影响这些公司的更新假设 [2] - 寿险公司对私人信贷的风险敞口被认为是可控的 [2] - 整个行业的估值压力可能持续存在，这意味着投资者可能仍面临挑战 [2] - 行业多家公司在第四季度修正了业绩指引，许多展望符合或略低于市场普遍预期 [3] - 因此，富国银行下调了其覆盖范围内多家公司的每股收益(EPS)预期 [3]

公司近期动态与市场评价 - Corebridge Financial被列为当前最值得购买的十大资产管理股票之一 [1] - 2026年3月10日，TD Cowen在维持“买入”评级的同时，将公司目标价从38美元下调至35美元 [2][7] - 2026年3月11日，巴克莱分析师Alex Scott在维持“超配”评级的同时，将目标价从34美元下调至33美元，此次调整源于对人寿保险集团目标价的全面修订，以及对现金流和私募信贷敞口的重新评估，以更好地区分实际投资风险与市场认知 [2] 公司财务表现与股东回报 - 公司于2026年2月9日发布了2025年第四季度及全年业绩，其中2025年销售额达到创纪录的420亿美元 [3] - 公司宣布股息增加4%，将于2026年3月31日向截至2026年3月17日登记在册的股东支付每股0.25美元的普通股股息 [3] 公司背景信息 - 公司成立于1926年，前身为American General，于2022年从美国国际集团分拆出来，总部位于德克萨斯州，是退休和保险领域的领导者 [4]

核心财务表现 - 2025年总保费和存款额创下417亿美元的历史记录，较上年增长4% [1] - 尽管按美国通用会计准则（GAAP）计算全年净亏损3.66亿美元，但调整后的税后营运收入达到24亿美元，合每股4.42美元 [2] - 公司核心收入来源（包括基础利差、费用收入和承保利润）全年达到61亿美元 [2] 业务板块增长 - 机构市场和个人退休两大板块引领增长，其中机构市场板块第四季度存款因新的养老金风险转移业务而激增28% [1] - 个人退休板块是关键的利润驱动因素，仅在第四季度就贡献了4.55亿美元的调整后税前营运收入，这得益于更高的基础利差 [2] 资本与流动性状况 - 公司资本状况强劲，Life Fleet RBC比率维持在430%至440%之间，远高于监管目标 [3] - 控股公司年末流动性为23亿美元，状况健康，为公司积极的资本管理策略提供了显著灵活性 [3] 公司背景与战略 - 公司在美国提供退休解决方案和保险产品，业务通过个人退休、团体退休、人寿保险和机构市场等板块运营 [4] - 管理层对公司难以复制的竞争优势充满信心，并承诺通过多元化的分销网络和强大的产品组合在2026年持续创造价值 [3]

核心观点 - 投资银行Evercore ISI在Corebridge Financial发布2025年第四季度财报后，将其目标价从38美元微调至37美元，但维持“跑赢大盘”评级，认为其当季表现稳健[1] - 尽管公司2026年每股收益增长指引放缓，但其通过优化资产负债久期匹配和增加浮息资产配置，将投资组合对降息的敏感性大幅降低了75%，部分抵消了增长放缓的负面影响[1][3] - Corebridge Financial被列为当前值得买入的13只深度价值股之一[1] 公司业绩与财务指引 - 公司2025年第四季度业绩被描述为“稳健”[1] - 管理层对2026年每股收益的增长指引为10%至15%，但表示鉴于美联储可能在2026年降息，增长更可能接近该区间的下限[2] - 这一10%-15%的增长指引，相较于公司2022年至2025年18%的每股收益年复合增长率，出现了3至5个百分点的放缓[2] 投资组合与风险管理 - 公司通过改善资产与负债的久期匹配，以及在资产配置中更大量地使用浮息投资工具，将其投资组合对利率下调的敏感性降低了75%[3] - 这一风险管理举措提升了投资组合的质量，并部分抵消了因增长指引放缓带来的负面影响[1] 公司背景 - Corebridge Financial Inc 为个人和企业提供退休解决方案和保险产品[4] - 公司总部位于德克萨斯州休斯顿，成立于1957年[4]

财务数据关键指标变化：总收入与利润构成 - 公司2025年总利差收入为39亿美元，总费用收入为12亿美元，总承保利润为14亿美元，收入来源占比分别为60%、18%和22%[17] - 公司2025年调整后税前营业利润（APTOI）业务构成：个人退休业务占52%，团体退休业务占20%，人寿保险业务占12%，机构市场业务占16%[17] 财务数据关键指标变化：个人退休业务收入 - 个人退休业务2025年总利差收入为26.65亿美元，占总收入（29.75亿美元）的89.6%[31] - 个人退休业务2025年总费用收入为3.1亿美元，占总收入（29.75亿美元）的10.4%[31] - 个人退休业务2025年基础利差收入为25.36亿美元，占其总利差收入的85.3%[31] - 个人退休业务2025年可变投资收入为1.29亿美元，占其总利差收入的4.3%[31] - 个人退休业务2024年总利差收入为26.93亿美元，2023年为24.83亿美元[31] - 2025年递延销售奖励（DSI）摊销额为3700万美元[31] 财务数据关键指标变化：团体退休业务收入 - 团体退休业务2025年总收入为14.85亿美元，其中利差收入占46.0%（6.83亿美元），费用收入占54.0%（8.02亿美元）[54] - 团体退休业务利差收入中，2025年基础利差收入为5.92亿美元（占总收入39.9%），可变投资收入为0.91亿美元（占6.1%）[54] - 团体退休业务费用收入从2023年的7.15亿美元（占总收入46.3%）增长至2025年的8.02亿美元（占54.0%）[54] 财务数据关键指标变化：机构市场业务收入 - 机构市场业务2025年总营收为7.17亿美元，其中利差收入为5.87亿美元，占总收入的81.8%[125] - 机构市场业务2024年总营收为5.97亿美元，其中利差收入为4.54亿美元，占比76.0%[125] - 机构市场业务2023年总营收为4.90亿美元，其中利差收入为3.55亿美元，占比72.4%[125] - 机构市场业务2025年费用收入为6500万美元，占总收入的9.1%[125] 财务数据关键指标变化：寿险业务承保利润 - 公司寿险业务2025年承保利润为13.64亿美元，2024年为13.68亿美元，2023年为14.42亿美元；其中国际寿险承保利润2024年为3300万美元，2023年为2.26亿美元[80] 各条业务线表现：个人退休业务 - 2025年个人年金总保费和存款额为206亿美元[22] - 个人退休业务通过约460家第三方公司组成的多渠道分销网络销售年金产品[33] - 个人退休业务保费与存款总额2025年为206.29亿美元，2024年为204.83亿美元，2023年为163.85亿美元[34] - 按分销渠道划分，2025年个人退休业务保费与存款中，银行渠道占43.6%（89.93亿美元），经纪自营商占37.6%（77.59亿美元），独立非注册营销组织/BGAs占18.8%（38.77亿美元）[34] 各条业务线表现：团体退休业务 - 截至2025年12月31日，约150万名在计划参与者尚未拥有计划外产品，构成潜在客户管道[60] - 公司集团退休业务在计划内市场主要服务于免税和公共部门机构，包括K-12学校、高等教育机构、医疗保健提供商、政府雇主等；计划外业务则针对IRA个人退休账户，预计将成为美国退休资产中最大且增长最快的部分[62] - 公司在计划内解决方案采用开放式架构或以年金为基础的记录保存平台，产生费用和利差混合收入，对保证生存福利的风险敞口极小[68] 各条业务线表现：人寿保险业务 - 公司直接面向消费者渠道Corebridge Direct在2025年12月31日拥有约55名受薪代理人，通过呼叫中心模式销售定期寿险产品[83] - 公司指数万能寿险产品Max Accumulator+主要目标客户年龄在30至65岁之间，Value+ Protector产品主要目标客户年龄在45至70岁之间[77] - 公司保证签发终身寿险和简易核保终身寿险产品主要针对50至80岁之间的客户[75] - 公司指数万能寿险产品为部分客户提供免血液或尿液检查的核保选项，最高保额可达200万美元[77] - 公司计划将产品从资本密集型和利率敏感型产品（如保证万能寿险）转向更专注保障的产品，如保证签发终身寿险、简易核保终身寿险、指数万能寿险和定期寿险[91] - 公司认为近一半的美国成年人未持有任何形式的人寿保险，这预示着寿险和保障产品市场存在扩张机会[86] 各条业务线表现：机构市场业务 - 公司对任何单一人寿的定期寿险风险敞口限制在不超过350万美元[105] - 公司对2022年及以后发行的万能寿险单一人寿风险敞口限制在不超过1000万美元[105] - 公司对2022年之前发行的大部分万能寿险单一人寿风险敞口限制在不超过500万美元[105] - 公司的加速核保适用于保额最高100万美元的定期寿险产品和保额最高200万美元的指数型万能寿险产品[102] - 养老金风险转移交易规模历史范围从中型市场交易到保费超过10亿美元的交易[116] - 公司预计养老金风险转移市场将持续出现保费超过10亿美元的大型交易机会[112] 投资与资产管理 - 截至2025年12月31日，公司管理或托管的客户资产规模为3864亿美元[21] - 公司与Blackstone的资产管理合作始于2021年，初始管理资产为500亿美元，预计到2027年第三季度将增至总计925亿美元[166] - 截至2025年12月31日，Blackstone管理的投资组合资产账面价值约为712亿美元[170] - 截至2025年12月31日，BlackRock管理的投资组合资产账面价值约为919亿美元[171] - 公司通过与贝莱德和黑石集团的合作获取增强的投资能力以应对竞争[38] - 公司投资组合主要由投资级固定期限证券构成，以匹配负债的货币和久期特征[161] - 公司利用衍生品管理资产和负债的久期以及货币风险敞口[161] 投资组合质量与风险管理 - 截至2025年12月31日，公司保险运营子公司的固定期限证券投资组合（不包括Fortitude Re资金保留资产）中，96%为投资级[149] - 截至2025年12月31日，公司保险运营子公司的固定期限证券投资组合（不包括Fortitude Re资金保留资产）总公允价值为1783.05亿美元，其中NAIC 1级（56%）和NAIC 2级（40%）合计占96%[151] - 按信用评级划分，公司固定期限证券投资组合中，AAA/AA/A级占54%，BBB级占40%，投资级（AAA至BBB）合计占94%[152] - 公司持有的商业抵押贷款支持证券（CMBS）组合平均评级为“AA”，其中94%被指定为NAIC 1级[156] - 公司的CLO（抵押贷款义务）投资组合100%为投资级，其中82%为NAIC 1级资产[158] - 公司的ABS（资产支持证券）投资组合99%为投资级，其中65%为NAIC 1级资产[158] - 公司的住宅抵押贷款支持证券（RMBS）投资组合中，98%被指定为NAIC 1级[157] - 公司信用风险管理框架包括制定全公司信用政策、设定限额以及定期向高级管理层报告风险[164][173] - 公司采用复杂的对冲计划在投资组合层面汇总风险，以在各种经济环境下实现稳定收益[42] 再保险与业务剥离 - 截至2025年12月31日，公司通过再保险交易已向Fortitude Re分出241亿美元的负债[140] - 公司目前持有Fortitude Re不到3%的间接权益[140] - 在2025年的一笔交易中，公司旗下AGL和USL将100%的在效可变年金合同负债分给了CSLR[144] - 公司于2023年10月31日完成了子公司Laya Healthcare Limited的出售，并于2024年4月8日完成了子公司AIG Life Limited的出售[71] 运营与分销策略 - 公司利用专有和外部数据识别分销合作伙伴和金融专业人士层面的高价值机会[39] - 截至2025年12月31日，公司拥有超过4800名员工，大部分位于美国[172] 企业社会责任 - 公司通过匹配赠款计划和志愿者活动支持社区，2025年员工志愿服务时间超过12000小时[183] - 公司通过赞助Junior Achievement USA等项目，为超过70%低收入学生构成的学校提供免费学习用品[182] 监管与合规 - 公司在美国的主要保险子公司受各州监管，其中AGC受密苏里州监管，AGL和VALIC受得克萨斯州监管，USL受纽约州金融服务部监管[193] - 密苏里州和德克萨斯州保险法规定，未经监管批准可支付的股息通常不得超过以下两者中较大者：(i) 截至前一年12月31日法定保单持有人盈余的10%，或 (ii) 前一个日历年的法定营业净收益[198] - 公司美国保险子公司所在州（密苏里、纽约、德克萨斯）的法律规定，任何人直接或间接收购保险公司10%或以上有表决权证券即被推定为取得公司"控制权"[199] - NAIC对保险公司投资组合中负利息维持准备金的部分承认为认可资产设定了上限，即不超过保险公司资本和盈余的10%，且调整后风险资本比率需至少达到300%的授权控制水平[204] - NAIC流动性压力测试和集团资本计算要求已纳入控股公司模型认证标准，并于2026年1月1日生效[200] - 截至2025年12月31日，公司每家美国保险公司的风险资本比率均超过最低要求水平[203] - NAIC针对资产密集型人寿保险和年金再保险协议更新的精算指南AG 55，首次报告将于2026年4月提交[204] - NAIC对非可变年金基于原则的储备金VM-22的更新于2025年通过，2026年1月1日生效，公司需在2029年1月前完成合规[207] - NAIC于2025年2月成立了新的风险资本模型治理工作组，该工作组于2025年12月通过了治理原则[203] - 2026年，风险资本C-3随机情景分析将采用新的经济情景生成器[203] - NAIC关于组合再保险合同中法定风险转移的澄清修订立即对新合同生效，现有合同的合规宽限期至2026年12月31日[204]

公司股价表现 - 过去一年Corebridge Financial (CRBG)的股价表现不佳 市值下跌了5% [1] 公司业务与财务 - 公司正在通过一项再保险交易进行业务转型 [1] - 利率下调以及与此转型相关的成本限制了公司的盈利 [1] - 此外还存在技术性压力 [1] 分析师背景说明 - 分析师拥有超过15年的逆向投资经验 其投资决策基于宏观观点和个股的转机故事 旨在获取具有有利风险回报特征的超额回报 [1]

核心财务表现 - 2025年第四季度营收63.4亿美元，同比增长26.4%，远超市场普遍预期的50.6亿美元，超出幅度达25.3% [1] - 季度每股收益为1.22美元，略低于去年同期的1.23美元，但超出市场普遍预期的1.11美元，超出幅度为9.83% [1] - 过去一个月公司股价回报率为+0.3%，同期标普500指数回报率为-0.2% [3] 关键业务指标表现 - 保费收入达26亿美元，远超四位分析师平均估计的13亿美元，同比大幅增长128.3% [4] - 总净投资收入为30.3亿美元，略低于四位分析师平均估计的30.6亿美元，但同比增长5.1% [4] - 咨询费及其他收入为0.99亿美元，低于四位分析师平均估计的1.0771亿美元，同比大幅下降52.9% [4] - 保单费用为6.1亿美元，略低于四位分析师平均估计的6.2041亿美元，同比下降17.3% [4] 各业务板块营收表现 - 人寿保险业务营收10.7亿美元，略低于三位分析师平均估计的10.8亿美元，同比微降0.6% [4] - 个人退休业务营收16.7亿美元，略低于三位分析师平均估计的16.8亿美元，同比下降8.2% [4] - 公司及其他业务营收0.16亿美元，远低于三位分析师平均估计的0.3867亿美元，同比大幅下降84.8% [4] 个人退休业务细分收入 - 个人退休业务保费收入0.29亿美元，高于三位分析师平均估计的0.2679亿美元，同比下降3.3% [4] - 个人退休业务保单费用0.87亿美元，高于三位分析师平均估计的0.8425亿美元，但同比大幅下降56.7% [4] - 个人退休业务净投资收入15.5亿美元，略低于三位分析师平均估计的15.7亿美元，但同比增长5.4% [4] 团体退休业务细分收入 - 团体退休业务保费收入0.03亿美元，低于三位分析师平均估计的0.0548亿美元，但同比增长50% [4] - 团体退休业务保单费用1.14亿美元，略低于三位分析师平均估计的1.1795亿美元，同比无变化 [4]

Corebridge Financial (CRBG) 最新季度业绩 - 2025年第四季度每股收益为1.22美元，超出市场普遍预期的1.11美元，超出幅度为9.83% [1] - 本季度营收为63.4亿美元，远超市场普遍预期，超出幅度达25.30%，去年同期营收为50.2亿美元 [2] - 在过去四个季度中，公司有三次每股收益超出市场预期，有两次营收超出市场预期 [1][2] 近期股价表现与市场比较 - 自年初以来，公司股价上涨约3.3%，同期标普500指数上涨1.3% [3] - 股价的短期走势可持续性，将主要取决于管理层在财报电话会议中的评论 [3] 未来业绩预期与分析师评级 - 发布财报前，对公司盈利预期的修正趋势不利，导致公司股票获得Zacks Rank 4（卖出）评级 [6] - 当前市场对下一季度的普遍预期为：营收50亿美元，每股收益1.20美元 [7] - 对当前财年的普遍预期为：营收207.3亿美元，每股收益5.21美元 [7] 所属行业状况 - 公司所属的Zacks“保险 - 多险种”行业，在250多个Zacks行业中排名处于后38% [8] - 研究显示，排名前50%的行业表现优于后50%的行业，幅度超过2比1 [8] - 同行业公司Octave Specialty Group (OSG) 预计下一季度每股亏损0.21美元，同比变化为-75%，营收预计为8388万美元，同比增长28.6% [9]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 第四季度净收入为8.14亿美元，每股收益1.59美元；全年净亏损3.66亿美元，每股亏损0.68美元[5] - 第四季度调整后税后营运收入为6.26亿美元，营运每股收益1.22美元；全年调整后税后营运收入为24亿美元，营运每股收益4.42美元[5] - 2025年第四季度归属于Corebridge普通股东的调整后税后营运收入为6.26亿美元，较2024年同期的6.06亿美元增长3.3%[57] - 2025年全年归属于Corebridge普通股东的调整后税后营运收入为23.88亿美元，较2024年全年的25.47亿美元下降6.2%[58] - 2025年第四季度调整后税前营运收入为7.60亿美元，与2024年同期的7.58亿美元基本持平[57] - 2025年全年调整后税前营运收入为29.66亿美元，较2024年全年的31.67亿美元下降6.3%[58] - 2025年第四季度总调整后收入为63.41亿美元，较2024年同期的46.73亿美元增长35.7%[59] - 2025年全年调整后总收入为204.63亿美元，较2024年的182.24亿美元增长12.3%[60] - 2025年全年调整后税前营业利润为29.66亿美元，较2024年的31.67亿美元下降6.3%[60] - 2025年全年运营每股收益为4.42美元，较2024年的4.25美元增长4.0%[65] - 2025年第四季度运营每股收益为1.22美元，较2024年同期的1.06美元增长15.1%[65] - 2025年全年，公司归属于普通股东的实际净亏损为3.66亿美元，导致平均股东权益回报率为-2.9%[67] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 全年调整后税前营运收入为30亿美元，同比下降6%，主要受DAC和佣金费用增加影响[11] 各条业务线表现：个人退休业务 - 个人退休业务第四季度保费和存款为43.2亿美元，同比下降5%；核心收入来源为7.26亿美元，同比增长6%[15][18] - 2025年第四季度个人退休板块调整后税前营运收入为4.55亿美元，与2024年同期的4.58亿美元基本持平[59] - 2025年全年个人退休业务总收入为29.75亿美元，与2024年的29.60亿美元基本持平[61] - 2025年全年，个人退休板块的存款额为205.36亿美元，与去年的203.83亿美元基本持平[70] 各条业务线表现：团体退休业务 - 团体退休业务第四季度保费和存款为18.3亿美元，同比增长13%；调整后税前营运收入为1.62亿美元，同比增长1%[19][21] 各条业务线表现：机构市场业务 - 机构市场业务第四季度保费和存款为30.3亿美元，同比增长28%；调整后税前营运收入为1.43亿美元，同比增长8%[23] - 2025年第四季度机构市场板块保费收入为21.88亿美元，较2024年同期的7.23亿美元大幅增长202.4%[59] - 2025年全年机构市场保费收入为42.95亿美元，较2024年的29.29亿美元大幅增长46.6%[64] - 2025年全年机构市场利差收入为5.87亿美元，较2024年的4.54亿美元增长29.3%[64] - 2025年第四季度，机构市场板块保费与存款额大幅增长至30.27亿美元，去年同期为23.65亿美元，主要受保费收入驱动[70] 各条业务线表现：人寿保险业务 - 2025年全年人寿保险承保利润为13.64亿美元，与2024年的13.68亿美元基本持平[63] 投资表现 - 2025年第四季度净投资收入为30.27亿美元，较2024年同期的28.11亿美元增长7.8%[59] - 2025年全年净投资收入为118.32亿美元，较2024年的107.92亿美元增长9.6%[60] - 2025年全年，基于APTOI口径的净投资收入为118.32亿美元，较去年的107.92亿美元增长9.7%[67] - 2025年第四季度，另类投资回报低于长期预期对总调整项产生4600万美元的负面影响[68] 保费与存款表现 - 第四季度保费和存款为101亿美元，同比增长7%；全年保费和存款为417亿美元，同比增长4%[5][6] - 2025年第四季度，公司总保费与存款额为100.55亿美元，较去年同期的93.99亿美元增长7.0%[70] 股东回报与资本管理 - 第四季度向股东回报12亿美元，包括11亿美元股票回购和1.19亿美元股息；全年向股东回报26亿美元，派息率110%，包括21亿美元股票回购[5][17] - 公司董事会批准将普通股股息提高4%，宣布每股0.25美元的股息[3][17] - 2025年全年公司回购了6670万股普通股，期末流通股为4.964亿股[65] - 截至2025年12月31日，公司普通股流通股数为4.964亿股，较2024年同期减少约6.5亿股[66] 资本与流动性状况 - 截至2025年12月31日，控股公司流动性为23亿美元，寿险子公司风险资本比率在430%-440%之间[5][14] - 截至2025年12月31日，公司调整后账面价值为197.69亿美元，普通股每股调整后账面价值为39.83美元[66] - 2025年第四季度，公司经调整后的平均股东权益回报率为12.5%，高于去年同期的11.1%[67] 资产管理规模 - 截至2025年12月31日，公司资产管理规模超过3850亿美元[26] 非GAAP指标与调整项说明 - 公司调整后税前营业利润排除了与Fortitude Re的修正共保协议相关的投资净收益和已实现净损益[36] - 公司调整后税前营业利润排除了“已实现净损益”，但与房地产投资处置相关的损益除外[38] - 公司调整后税前营业利润排除了某些包含保证最低提款/给付利益的年金合同的市场风险利益公允价值变动[39] - 公司调整后税前营业利润排除了通过再保险退出的业务（包括市场风险利益）的业绩[40] - 公司调整后营收排除了已实现净损益（房地产处置损益除外）及通过再保险退出业务的收入[43] - 公司保费与存款为非GAAP指标，包含传统寿险保费、万能寿险存款、投资型年金合同存款及担保投资合同存款[47] - 公司管理资产包括支持寿险和年金产品负债及盈余的一般账户和独立账户资产[51] - 公司管理资产包括团体退休共同基金资产、其他代销或管理第三方资产及稳定价值担保合同的名义价值[51] - 公司财务杠杆比率为金融债务与（金融债务+普通股股东可用调整后账面价值+优先股+不可赎回非控制性权益）之和的比率[54] - 2025年第四季度与Fortitude Re相关的调整项净影响为税前损失0.70亿美元[57] - 2025年全年与Fortitude Re相关的调整项净影响为税前收益4.41亿美元[58] - 2025年全年，人寿保险板块因年度精算假设审查产生8500万美元的负面影响[68]

公司业绩 - Corebridge Financial 2025年第四季度及全年财务业绩表现强劲 [1] - 公司2025年产品销售额达到创纪录的420亿美元 [1] 管理层观点 - 公司总裁兼首席执行官Marc Costantini表示 客户对财务安全的需求从未如此强烈 [1]