North America Equity Research 07 October 2024 J P M O R G A N Monthly Tire Review Latest Industry Metrics Seem Challenging as US Wholesale Shipments Remain Soft Amidst Continued Inventory Alignment and as Raw Material Costs Tick Higher While Pricing Remains Flat | --- | --- | |------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------ ...

行业投资评级 - 报告将周期性行业（cyclicals）升级为超配（OW），防御性行业（defensives）保持中性[1] - 具体行业调整：金融（Financials）升级为超配，医疗保健（Health Care）降级为中性，必需消费品（Staples）降级为低配[1] - 报告还对大盘股和小盘股的配置进行了调整，从大盘股超配转为中性[1] 核心观点 - 报告认为，强劲的就业报告和美联储的利率决策支持了周期性行业的超配[2][5] - 报告指出，债券市场对软着陆的怀疑减少，这对股票投资者是一个重要信号[2] - 报告预测，美联储将继续降息，这将进一步支持周期性行业的领导地位[2][6] 行业和公司分析 - 金融行业：报告认为，强劲的就业报告减少了增长风险，预计金融行业将受益于市场向周期性行业的轮动[8][9] - 医疗保健行业：报告认为，防御性行业在宏观数据好转的情况下可能表现不佳，因此降级医疗保健行业[14] - 必需消费品行业：报告认为，必需消费品行业在利率上升的环境下表现不佳，因此降级该行业[14] - 大盘股和小盘股：报告认为，利率削减周期本身并不足以支持小盘股的超配，但强劲的就业数据使得大盘股的超配风险回报降低[3][15] 经济数据和市场反应 - 报告指出，周五的就业报告显示非农就业人数增加254K，远超预期的150K，失业率降至4.1%[2][4] - 报告认为，股票市场对劳动力和经济数据的反应是积极的，股票回报与债券收益率的滚动相关性现在处于正值区间[2] - 报告指出，债券市场对强劲的宏观数据的反应是2年期和10年期收益率上升，这表明债券市场对软着陆的怀疑减少[5] 盈利和估值分析 - 报告预测，2024年S&P 500的每股收益（EPS）将增长9%，2025年将增长15%，主要由利润率扩张驱动[36][51] - 报告指出，金融行业的相对估值水平低于20年平均水平，预计未来盈利修正的广度将改善[9] - 报告认为，防御性行业在宏观数据好转的情况下可能表现不佳，因此降级医疗保健和必需消费品行业[14] 投资策略和建议 - 报告建议，为了更周期性地定位投资组合，增加ETN和BAC，并移除SBAC[2] - 报告认为，在利率削减周期中，大盘股可能表现不佳，因此建议减少大盘股的配置[3][15] - 报告建议，在小型股中，应选择质量较高的股票，即具有较强利润率和资产负债表的公司[15]

报告行业投资评级 无相关内容 报告的核心观点 1. 消费者对美国经济和家庭财务的信心保持较高水平 [19][20] 2. 消费者可能会提前开始进行假期消费 [29] 3. 与2022年相比,消费者在杂货购物时对价格的敏感度有所下降 [34][35] 4. 就业和经济是2024年总统选举中最重要的问题,其次是移民、医疗保健和税收 [14][16] 分类总结 宏观经济和消费者信心 - 消费者对美国经济和家庭财务的信心保持较高水平 [19][20] - 消费者可能会提前开始进行假期消费 [29] 消费者购买行为 - 与2022年相比,消费者在杂货购物时对价格的敏感度有所下降 [34][35] 2024年总统选举 - 就业和经济是2024年总统选举中最重要的问题,其次是移民、医疗保健和税收 [14][16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对2024年7月美国石油市场的供需、生产、进出口、库存等情况进行分析 指出需求回升但生产增长放缓 进出口和库存有相应变化 部分产品需求和产量受季节、价格、政策等因素影响 [2][31][76] 各部分总结 供应 - 7月美国石油需求同比正增长 日增440千桶 飓风和计划外停产使炼油厂吞吐量略降 但仍处高位 推动原油库存下降和产品库存增加 [2] - 7月美国原油总产量基本持平 日均产量1320万桶 比周数据显示的7月产量低95千桶/日 页岩油产量因飓风下降 但其他地区产量略有增加 全年产量增长预计约320千桶/日 [2] - 7月页岩油产量环比下降45千桶/日 得克萨斯州和北达科他州产量下降是主因 飓风是部分原因 同比增长降至380千桶/日 [4] - 部分大型独立页岩油生产商上调2024年产量指引 Rystad分析显示2024年生产增长指引为5.2% 年末页岩油产量可能反弹 尤其二叠纪盆地 天然气价格上涨或推动产量增加 [6][7] - 7月贝克休斯数据显示石油钻机数量基本持平 4、5月油价疲软致6月钻机减少 6月油价反弹使7月底钻机减少停止 [8] - 7月PADD 3近海产量基本持平 墨西哥湾产量同比下降120千桶/日 是2022年7月以来最大同比降幅 受飓风影响 预计明年墨西哥湾产量将正增长 日增约160千桶 [10][11] - 7月其他下48州（不含阿拉斯加、页岩州和近海）产量环比微增10千桶/日 但同比仍呈下降趋势 [13] - EIA报告新增“转入原油供应”项目 7月供应量达1370万桶/日 高于仅“油田生产”的1320万桶/日 本月原油和凝析油总产量变化主要由该项目变化驱动 [15][16] - 7月原油进口量跃升 日增460千桶 达710万桶 来自加拿大和巴西的进口量增加抵消了来自墨西哥的进口下降 墨西哥原油和凝析油产量降至2022年4月以来最低水平 [18] - 7月原油出口量下降40千桶/日 日均出口420万桶 自3月以来相对平稳 部分反映美国国内原油产量在二、三季度停滞 PADD 5原油出口降至零 反映中国需求疲软 对欧洲出口7月回升至2月以来最高水平 年初至今原油出口同比日均增加280千桶 [19] 需求 - 7月美国石油需求回升至2023年水平以上 同比增长2% 日均达2050万桶 年初至今总需求同比增加50千桶/日 EIA预计2024年美国石油需求增长50千桶/日 [31] - 7月成品需求环比增加480千桶/日 各旅行燃料需求增加推动 同比增长4% [33] - 7月汽油需求增强 环比增加180千桶/日 同比增长4% 是今年第二次出现正增长 新车燃油效率提高、电动汽车份额增加、高比例居家办公等因素影响汽油需求 夏季驾驶季节结束 8月需求或略有下降 [35][37] - 7月车辆行驶里程持平 夏季旅行使车辆使用量保持高位 但行驶里程增加不一定意味着汽油需求相应增加 新能源汽车增加和车辆效率提高使相同汽油量可行驶更多里程 [39] - 7月汽油和中间馏分油的周度需求数据相对月度数据略低估需求 汽油周度数据低估约90千桶/日 柴油低估约35千桶/日 [43] - 7月中间馏分油需求回升 增加100千桶/日 卡车运输数据略有增强 可能推动需求 是今年首次出现正增长 同比增长3% 但与美联储工业生产指数收缩相悖 卡车运输效率提高、可再生柴油供应增加、制造业产出下降等因素影响柴油需求 加州政策将促使公司采用替代动力卡车 [46][47] - 7月喷气燃料需求因夏季旅行增加 环比增加110千桶/日 恢复同比增长 同比增加70千桶/日 TSA安检点数据显示客流量高于2023年和2019年同期 8月需求或因夏季假期结束而减弱 [49] - 7月残余燃料油需求略有增加 环比增加10千桶/日 预计全年剩余时间需求将保持停滞 [53] - 7月石脑油需求环比下降10千桶/日 同比下降40千桶/日 沥青需求环比下降15千桶/日 同比持平 [57] 炼油产品产出 - 7月炼油厂成品产出基本持平 维持在年度高位1950万桶/日 同比增加180千桶/日 是今年最强同比增长 尽管炼油厂原油吞吐量下降250千桶/日 但混合材料使用增加使成品产出保持高位 [60] - 7月汽油产量环比小幅下降50千桶/日 符合夏季季节性趋势 炼油厂略微降低汽油收率 [62] - 7月中间馏分油产量增加 环比增加100千桶/日 炼油厂提高馏分油收率 [64] - 7月喷气燃料/煤油产量环比下降10千桶/日 但同比仍增长7% 持续需求增长支撑高产量 但高产量和高库存使利润率受压 [66] - 7月燃料油产量环比增加6千桶/日 同比增加45千桶/日 石脑油产量环比下降2千桶/日 同比下降10千桶/日 沥青产量环比下降10千桶/日 同比下降3百万桶 [68][72] 进出口 - 7月原油和产品总净出口环比下降835千桶/日 原油和精炼产品净出口均下降 原油进口环比增加7% 出口基本持平 成品进口增加4% 出口下降 [76] - 7月原油净出口大幅下降 环比下降500千桶/日 美国大幅增加原油进口 略微减少出口 WTI对布伦特的贴水收窄使美国货物出口套利吸引力下降 [78] - 7月成品净出口下降370千桶/日 7月石油需求增强和产品进口减少限制了出口量 墨西哥收到的美国清洁产品量减少 [80] - 7月汽油净出口环比下降60千桶/日 7月汽油需求增强使更多汽油留在国内市场 [81] - 7月中间馏分油净出口环比下降110千桶/日 7月需求增强减少了出口量 巴西、英国和墨西哥进口量下降 [83] - 7月喷气/煤油净出口环比下降40千桶/日 国内需求强劲减少了出口量 [86] - 7月燃料油净出口环比下降10千桶/日 同比下降20千桶/日 石脑油净出口环比增加10千桶/日 同比增加25千桶/日 沥青净出口环比下降5千桶/日 同比增加15千桶/日 [89][91][93] 库存 - 7月美国原油总库存进一步下降 减少1050万桶 符合季节性模式 季节性石油需求增加使原油库存大幅下降 使WTI期货曲线处于深度贴水状态 进一步抑制原油储存 [94] - 高炼油厂产出和低成品出口使成品库存增加约500万桶 中间馏分油和汽油库存均大幅增加 喷气燃料库存达到历史新高4650万桶 [95] - 8月原油库存继续大幅下降 原油进口下降但炼油厂产出相对稳定 汽油库存8月正常减少 馏分油库存基本持平 国内需求减弱但对欧洲和墨西哥出口增加 [96] 原油调整因子 - EIA每月（和每周）报告的原油调整数字是供应和需求数据不一致时的平衡项 2019年前调整因子相对较小 近年来年度调整超过1.5亿桶 7月原油调整为负425千桶/日 相当于7月原油供应向下修正1320万桶或需求向上修正 [111]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2024年美国税收权益市场健康，同比增长15 - 20%，预计总资金接近350亿美元，清洁能源税收抵免通过三种途径货币化 [2] - 2025年市场持平，许可和互联问题限制项目部署，但2026和2027年项目储备强劲，人力资源瓶颈将逐步解决 [2] - 2024和2025年项目受选举影响小，2026及以后项目合同有保护条款，修订后的巴塞尔协议III提案预计更支持可再生能源税收权益 [2] - 45x制造税收抵免转让定价在90%低至中区间保持强劲，SPWR破产对住宅太阳能税收权益资产类别影响小 [2] 根据相关目录分别进行总结 2024年市场情况 - 税收权益市场需求强劲，传统提供者和大企业参与度高，预计总资金从2023年约300亿美元增至2024年近350亿美元 [2] - 清洁能源税收抵免通过传统税收权益伙伴关系（约180 - 200亿美元）、混合税收权益伙伴关系（100 - 120亿美元）和纯税收抵免转让（50 - 60亿美元）三种途径货币化 [2] 2025 - 2027年市场展望 - 2025年市场与2024年持平，许可和互联排队问题限制项目部署，太阳能和储能预计持平，风能和新制造设施的45x抵免可能略有上升 [2] - 2026和2027年项目储备强劲，税收权益需求仍强，人力资源瓶颈将逐步解决 [2] 选举和巴塞尔协议III影响 - 2024和2025年项目受选举影响小，2026及以后项目合同有保护条款，防止税收法规变化影响税收权益投资者 [2] - 等待修订后的巴塞尔协议III提案，预计比初始提案更支持可再生能源税收权益，包括降低风险权重要求 [2] 其他情况 - 45x制造税收抵免转让定价在90%低至中区间保持强劲，主要取决于规模和制造商信誉，FSLR 2023年底的4%折扣交易仍是最高定价 [2] - SPWR破产对住宅太阳能税收权益资产类别影响小，投资者关注的回收和客户付款收集风险已降低 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 劳动力市场从夏季疲软中重新加速，预计11月和12月联邦公开市场委员会会议将降息25个基点 [1] - 尽管制造业持续疲软，但服务业重新加速，零售业和专业及商业服务从之前的疲软月份反弹，健康和社会服务继续繁荣 [1] - 失业率下降，扭转了本季度的大部分涨幅，就业变化受人口普查局移民估计偏差影响 [1] - 一个月后的10月工资报告因罢工和飓风较难解读，但这些是暂时干扰，非劳动力市场潜在降温 [1] 根据相关目录分别进行总结 就业数据 - 9月就业岗位增加25.4万个，前几个月累计上修7.2万个 [1] - 失业率降至4.1%，劳动力参与率持平 [1] - 平均时薪保持强劲，较上月上修后的0.5%仍有0.4%的涨幅 [1] 行业表现 - 制造业持续疲软，但服务业重新加速，零售和专业及商业服务反弹，健康和社会服务持续繁荣 [1] 未来展望 - 预计11月和12月联邦公开市场委员会会议将降息25个基点 [1] - 10月工资报告因罢工和飓风较难解读，但这些是暂时干扰，非劳动力市场潜在降温 [1]

行业研究纪要 行业概况 - 本次电话会议涉及的行业为媒体行业 [1] 核心观点和论据 - 会议由Bloomberg Media CEO Karen Saltzer主持 [1] - 会议吸引了众多政府和商业领袖参与 [1] - 会议内容涉及联合国大会(UNGA)和气候周(Climate Week) [1] 其他重要内容 无

行业研究纪要 行业概况 - 该电话会议纪要涉及新兴市场(Emerging Markets, EM)经济体的相关研究 [1] - 该研究由摩根大通新兴市场经济团队的 Catherine Marni、Nikolai Alexandru 和 Stephen Palacio 共同完成 [1] - 该研究每周覆盖约 30 个新兴市场经济体,补充摩根大通的旗舰报告 Global Data Watch [1]

行业和公司概述 [1] 这份电话会议纪要涉及的是上市公司和行业研究。 核心观点和论据 [1] 美联储在9月会议上决定降息50个基点,但许多参与者在点阵图中似乎更倾向于较小幅度的降息。[15] [2] 美联储降息的主要理由是转移了重点,从之前的通胀风险转向了就业风险,因为当时劳动力市场数据有所疲软。[15] [3] 但9月的就业报告已经重置了劳动力市场的narrative,所以9月会议纪要不会反映最新的劳动力市场风险评估。[15] [4] 一些联储官员表示,虽然取得了真正的进展,但通胀战斗尚未取得胜利,仍存在很大的不确定性。[21] [5] 一些官员认为,如果劳动力市场大幅恶化,50个基点的降息幅度会让联储处于更好的位置进行调整,而较小幅度的降息则不会。[7] [6] 一些官员表示,只要就业市场保持韧性,联储应该逐步降息,而不是大幅降息。[8] 其他重要内容 [1] 9月就业报告重置了劳动力市场的narrative,但9月会议纪要不会反映这一点。[15] [2] 一些官员认为,虽然就业市场仍然强劲,但核心通胀仍然高于2%的目标,因此应该以更谨慎的步伐向中性政策立场移动。[3] [3] 一些官员预计,除非数据发生重大变化,否则未来联储将采取较小幅度的降息步伐。[4] 总结 这份电话会议纪要涉及了美联储9月会议的决策过程和官员们的观点。主要包括: 1. 美联储9月会议决定降息50个基点,但许多参与者更倾向于较小幅度降息。降息主要是为了应对劳动力市场的风险,而非通胀风险。 2. 一些官员认为,通胀战斗尚未取得胜利,仍存在很大不确定性,应该谨慎行事。另一些官员则认为,只要就业市场保持韧性,联储应该逐步降息。 3. 9月就业报告重置了劳动力市场的narrative,但9月会议纪要不会反映这一点。一些官员认为,如果劳动力市场大幅恶化,较大幅度的降息会让联储处于更好的位置进行调整。

行业和公司概述: - 本纪要涉及美国整体就业市场和宏观经济状况 [1] 关键观点和论据: 1. 2024年9月非农就业人数增加254,000人,远高于预期 [4][5] 2. 8月和7月就业人数数据也被上调,显示就业市场强劲 [5] 3. 就业增长主要集中在休闲和酒店、医疗保健和政府等行业 [5] 4. 失业率下降至4.05%,反映劳动力市场持续改善 [6] 5. 平均时薪增长0.37%,高于预期,年率增长4.0% [6] 6. 我们估计基于调整后的就业和工资数据,就业和工资增长的潜在速度分别为196,000人和3.9% [7] 7. 我们预计11月和12月会各降息25个基点,11月50个基点降息的可能性较小 [7] 其他重要内容: - 报告包含了详细的就业数据分析,如行业细分、工资变化等 [5][6] - 报告还提供了对就业和工资增长潜在速度的估计 [7] - 报告最后包含了相关的监管披露信息 [9-17]