You put it all together, what's the data telling us about the state of the economy. Joining us now is Michael Foli, chief US economist at JP Morgan, and Sam Stovall, CFR research chief investment strategist. Uh guys, welcome.Mike, how do you read uh this CPI and the uh market's reaction to it. Wonder if we're being uh perhaps overly sanguin about it, whereas perhaps in in uh April, the other direction. Yeah, it's going in the wrong direction.That's for sure. I do think we're seeing some tariff price pass th ...

I mean, how since since you're here, you know, we we want to talk to you about your role, of course, and some of what you have on your plate, which is a lot, including the trade negotiations. Who are which ones are you most focused on right now? Well, we have we're going to sort out India. You know, India basically has to open their market, has to stop buying Russian oil. You know, people don't remember India didn't buy Russian oil before the war with Russia and Ukraine. They had 1% of their oil was from Ru ...

**行业与公司** * 行业涉及宏观经济分析 重点关注美国劳动力市场 货币政策 以及全球主要经济体（美国 欧洲 中国）的经济表现[1][4][16][18] * 公司为高盛 Goldman Sachs 其研究部门 Goldman Sachs Global Investment Research 提供了报告中的全部数据和观点[2][9][13] **核心观点与论据** * 美国劳动力市场明显疲软 8月非农就业增长放缓至仅22k 但更广泛的基础趋势就业增长估计升至41k 失业率微升至4.32% 创周期新高 劳动力市场紧张程度的综合衡量指标现已明显低于疫情前水平[1][4][6] * 高盛对2025年美国GDP增长的预估为1.3% Q4/Q4基础 低于潜在水平 基础就业增长可能低于保持失业率稳定所需的80k"盈亏平衡"率[1] * 高盛基线预测经济将在2026年逐步重新加速至潜在水平 因关税拖累减弱 财政政策转向扩张 金融条件在货币宽松背景下保持宽松 潜在GDP本身正以约2.25%的强劲速度扩张[9] * 自2019年第四季度以来 非农商业部门的实际每小时产出GDP年化增长1.8% 非金融企业部门更是高达2.6% 人工智能AI带来的推动力增长应能在未来几年保持或进一步提升这些趋势[9] * 疲弱的就业市场数据为9月FOMC会议降息25个基点 sealed the case 高盛预测在2025年剩余的10月和12月会议上还将各有一次25bp降息 随后在2026年再有两次季度降息 使联邦基金利率在2026年6月降至3-3.25%[13] * 尽管第三季度追踪数据弱于预期 但高盛仍相信欧洲增长将在未来几个季度回升 美国关税的拖累可能减弱 商业调查已显示制造业改善 德国财政刺激应在第四季度数据中显现 法国政治危机的经济影响好坏参半[16] * 尽管对美国出口同比下降33% 但中国8月整体出口以名义美元计仍同比增长4.4% 高盛2025年GDP增长预测已上调至4.7% 且风险偏向上行 新兴市场增长今年一直稳定在4%左右[18] **其他重要内容** * 由于调查答复率下降和对机构调查的大量修正 以及近年来移民数量的大幅波动 关于真实就业增长速度和盈亏平衡率的更大不确定性 增加了失业率相对于非农数据的重要性[4] * 核心PCE通胀年率可能因关税传导而在第四季度进一步推升至3.2% 但高盛视其为类似于增值税上调的价格水平冲击 其影响应在2026-2027年消退 以通胀为目标的央行通常会看透此类冲击[13] * 高盛策略师观点 利率策略师预计美联储/欧洲央行利差将比当前定价收缩更多 并看到更陡峭的英国金边债券曲线 外汇策略师预计美元将面临新的压力 因美国经济表现不再异常出色 且市场重新关注其在高额经常账户赤字下的高估状态 股票策略师预计尽管估值高企 但随着美联储开始降息 全球GDP增长加快以及AI交易仍是力量来源 将出现温和的正回报 大宗商品策略师继续强调黄金将受益于美联储宽松 央行储备多元化以及对美联储独立性和地缘政治风险的担忧[22] * 市场定价已趋同于高盛的许多货币政策预测[22]

这份研究报告由德意志银行发布 聚焦于印度宏观经济展望 涵盖增长 通胀 财政 货币政策及汇率等多个方面 以下是基于会议纪要的详细分析 涉及的行业或公司 * 报告主要分析印度整体宏观经济 未特别聚焦于某一特定行业或上市公司[1][5] 核心观点和论据 增长前景 (Growth Outlook) * 尽管2025年4-6月实际GDP增长大幅超出预期 但这更多是回顾性数据 由于50%的关税冲击 2026财年下半年增长风险依然很高[5] * 公司维持其对2026财年及2027财年6.5%的同比实际GDP增长预测[5][17] * 名义GDP增长已从2023财年的14.0%放缓至2024财年的12.0% 再到2025财年的9.8% 预计2026财年将进一步放缓至9.0%或更低[6] * 印度本质上是一个内需驱动型经济 增长的关键驱动力是消费和投资 私人消费构成GDP的近60% 是其最大威胁[28][35] * 印度对全球增长的“贝塔”系数为50个基点 全球增长每下调1个百分点 印度增长可能降低50个基点[52] * 美国和印度之间贸易协议的框架将决定风险的平衡[17] 通胀前景 (Inflation Outlook) * 预计印度2026年8月CPI通胀同比升至2.23% 7月为1.55%[7] * 预测2026财年平均CPI通胀为3.0% 2027财年为4.5%[7][8] * 核心CPI通胀(央行定义：剔除食品和燃料)势头预计在8月升至+0.56%环比(同比4.25%) 7月为+0.22%环比(同比3.94%) 但剔除黄金价格的核心通胀8月可能稳定在同比3.4%[9] * 预计核心CPI通胀在2026财年平均为4.4% 2025财年为3.5%[9][111] * 商品及服务税GST税率降低可能使通胀比基线预测低约25个基点[7] * 2026年4-6月通胀可能升至5.1% 随后两个季度分别放缓至4.8%和4.2[8] 财政展望 (Fiscal Outlook) * 财政部官员保证GST 2.0在财政上是可持续的 预期更高的消费将抵消任何收入短缺[10] * 预计2026财年收入短缺在4000-500亿印度卢比之间(占GDP的0.1%) 这将推动2026财年财政赤字达到GDP的4.50% 略高于预算估计的4.40%[10] * 预算估计设定2026财年GST征收额为11.8万亿印度卢比 同比增长10.9%[11] * 预计下一财年2027财年 中央政府可能将财政赤字目标维持在GDP的4.50%[11] 货币政策 (Monetary Policy) * 预计印度央行(RBI)将在10月1日再次降息 基于前瞻性的增长风险 并对最新GDP增长数据进行定性评估[12] * 尽管降息周期已近尾声 但考虑到未来增长轨迹的风险 前瞻性的货币政策委员会(MPC)可能倾向于在10月1日的政策会议上提供25个基点的保险性降息[12] 汇率 (Rupee) * 维持卢兑美元汇率在2025年底达到88.0 2026年底达到90.0的长期预测[13] * 印度6900亿美元的外汇储备缓冲仍然充足 但扣除短期远期头寸后的实际储备缓冲仅为6350亿美元 低于2024财年的6450亿美元[14] * 印度是国际投资头寸(IIP)净负值国家(-330亿美元) 其负债(14692亿美元)超过资产(11392亿美元)[14] * 近期印度卢比面临的压力并非来自高经常账户赤字(2026财年CAD可能仅为GDP的1.1%) 而是资本外流所致[14] 其他重要内容 * 报告包含了大量高频经济指标数据 涉及工业、制造业、服务业、劳动力市场、外部部门等 显示经济复苏态势不均衡[23][24][25][26][27] * 提供了详细的CPI通胀构成及不同度量方式的热图分析[134][135][136][137][138][139] * 分析了印度与主要贸易伙伴(如中国、美国)的贸易关系及关税影响[49][50][51] * 讨论了季风降雨对农业和农村消费的影响[99][102] * 指出企业部门盈利能力将是工业增长的关键驱动力[72] * 房地产行业在2021年后因创纪录的低住房贷款利率和价格调整而改善 但加息的影响延缓了2024年的复苏步伐 RBI降息应有助于复苏进程[80] 数据预测汇总 (DB Forecast Summary) * **实际GDP增长** 2026财年预测6.5% 2027财年预测6.5%[5][15][98] * **CPI通胀(年均)** 2026财年预测3.0% 2027财年预测4.5%[7][15] * **中央政府财政赤字(占GDP)** 2026财年预测-4.5%[15] * **经常账户余额(占GDP)** 2026财年预测-1.1%[15] * **卢兑美元汇率(期末)** 2025年底预测88.0 2026年底预测90.0[13][15]

宏观经济展望 - 预计美国就业增长放缓速度快于预期 劳动力市场存在下行风险 [2] - 核心CPI通胀率预计在7月达到3 04%同比 8月CPI和非农数据将成为美联储9月会议关键参考 [2] - 美国实际GDP增长预计从2024年的2 5%降至2025年1 0%和2026年1 1% 全球增长从2024年3 5%降至2025年2 6% [2][7] - 欧元区增长预测上调 但关税带来的全球贸易下行风险仍存 中国GDP预测上调但结构性通缩持续 [7] 资产配置策略 - 股票资产配置偏好美国市场 建议关注高质量周期股、大盘股及防御性低杠杆标的 [5] - 日本市场看好国内通胀复苏和国防相关支出受益企业 对周期性出口商持谨慎态度 [5] - 欧洲市场建议减持近期上涨的周期股 超配国防、银行、软件、电信和多元化金融板块 [5] - 新兴市场超配金融业和盈利能力领先企业 偏好内需型企业而非出口导向型 [5] 股票市场预测 - 标普500指数2025年EPS预计增长7%至259 2026年增长9%至283 目标价6500对应21 5倍PE [6] - MSCI欧洲指数2025年EPS下降1%至138 2026年增长2 2%至141 目标价2250对应15 6倍PE [6] - 东证指数2025年EPS增长1%至185 2026年增长8%至200 目标价2900对应13 8倍PE [6] - MSCI新兴市场指数2025年EPS增长6%至84 2026年增长10%至92 目标价1200对应12 5倍PE [6] 外汇与利率展望 - 美联储预计在2026年降息175基点 10年期美债收益率2025年末目标4 00% [13] - 欧洲央行和英国央行分别预计降息75基点和100基点 10年期德债和英债目标收益率2 40%和4 35% [13] - 美元指数预计下跌9%至91 欧元/美元目标1 20 美元/日元目标140 [13][14] 大宗商品预测 - 原油市场预计2026年供应过剩130万桶/日 布伦特价格支撑位60美元/桶 [15] - 欧洲天然气和全球LNG价格受亚洲和欧洲热浪需求影响 价格存在边际上行空间 [16] - 贵金属偏好黄金和白银 铜价受关税豁免上游材料影响 COMEX溢价预计持续收窄 [17] 央行政策预期 - 美联储维持利率不变 强调通胀持续风险和失业率指标重要性 [19] - 欧洲央行基线预测9月和12月降息 但沟通显示9月降息门槛提高 [19] - 英国央行以5-4投票结果降息25基点 预计年末利率降至3 5% [19] - 日本央行预计2026年前按兵不动 加息需满足美日贸易协议实施或日元走弱推高通胀条件 [19] 信用市场展望 - 投资级债券预计在牛市情景下利差收窄至70基点 熊市情景下扩大至200基点 [24] - 高收益债券牛市情景利差275基点 熊市情景600基点 建议配置"小尾部"CDX对冲工具 [23][24]

关键要点总结 行业与公司 - 行业：美国宏观经济分析 - 公司：高盛(Goldman Sachs & Co LLC)经济研究团队[1][5] 核心观点与论据 2025年上半年经济表现 - 2025H1 GDP年化增长率1.2%，低于潜在增长率，但符合4月预期[2][5] - 消费支出增长放缓至1%（年初预期为2%），储蓄率从3.5%升至4.5%[9] - 企业投资意外增长6%（剔除进口技术设备前置影响后为3%）[10] - 住宅投资下降3%，受高利率、低负担能力和移民减少影响[12] - 净出口和库存波动导致H1整体拖累GDP 0.1个百分点[13] 2025年下半年预测 - 预计H2 GDP增速降至1%，Q4/Q4增长1.1%（潜在增长率为2%）[14] - 消费支出增速降至0.8%，受实际收入增长放缓影响（包括转移支付减少和关税通胀）[17] - 企业投资预计下降0.6%，其中设备投资回撤2.9个百分点[20] - 住宅投资预计加速下滑至-8%，单户和多户住宅建设持续疲软[21] - 贸易赤字预计从2024年底的3.1%收窄至2.4%[26] 其他重要因素 - 政府支出预计下降0.7%，受联邦削减和州/地方支出放缓影响[29] - 新财政法案对2025H2刺激有限（+0.5pp），但2026年将加大力度[31] - 劳动力市场风险：失业率预计从4.1%升至4.4%，薪资增长放缓[38] 数据细节 - 单户住宅开工量：从2025Q1的140万套(SAAR)降至Q4的117.6万套[24] - 核心PCE通胀：2025年预计3.3%，2026年降至2.7%[38] - 10年期国债收益率：2025年底预测4.2%[38] 风险提示 - 关税政策变化可能导致贸易数据波动[34] - 住房市场面临移民减少和抵押贷款负担能力恶化的双重压力[21] - 企业投资受政策不确定性和经济前景担忧拖累[20]

涉及的行业和公司 - **行业**：金融、科技、医疗、消费、房地产、工业、能源、通信等 - **公司**：英伟达、美團點評、中國建設銀行、阿里巴巴、平安、中國人壽保險、騰訊、泡泡瑪特、小鵬、小米等 核心观点和论据 1. **市场表现** - MXCN/CSI300本周分别上涨3.7%/1.1%，医疗保健板块表现出色，房地产和价值板块表现落后[1] - 香港IPO市场复苏，近期吸引了更多全球长期资本作为基石投资者，投资者参与IPO在首日和三个月内平均可获约10%和40%回报[11][20] - 全球基金6/7月对中国股票的配置有所回升，总配置和净配置分别增至5.2%（5年25分位）和7.2%（5年18分位）[29][31][33] 2. **宏观经济** - 中国Q2 GDP同比增长5.2%，略高于市场预期，经济学家将2025年全年GDP增长预测调整为4.7%[1] - 预计中国政策制定者将在月底前召开7月政治局会议讨论下半年经济政策，鉴于上半年实际GDP增长强劲，短期内不太可能推出广泛、重大的刺激措施[1] 3. **行业估值和盈利** - MXCN/CSI300 12个月远期市盈率分别为12.1倍/13.4倍，I/B/E/S市场普遍预期2025/26年MXCN和CSI300的每股收益增长率分别为5%/14%和15%/12%[9] - 房地产行业的盈利预测上调幅度最大[9] 4. **投资建议** - 建议超配房地产、媒体与娱乐、消费服务、医疗设备与服务、零售、银行等行业[56] - 建议低配汽车、电信服务、材料、公用事业、能源等行业[56] 其他重要内容 1. **政策动态** - 国家市场监督管理总局呼吁主要外卖公司“理性竞争”，加强对促销活动的监管[1] - 英伟达计划恢复向中国销售其H20通用处理单元[4] 2. **风格投资** - 离岸中国市场中，医疗保健、成长风格表现较好，房地产、价值风格表现较差[8] - 在岸中国市场中，新材料、新中国风格表现较好，房地产、价值风格表现较差[8] 3. **A/H溢价** - 截至7月18日，中国A/H股溢价的等权溢价率为61%，加权溢价率为35%[128] 4. **股票通资金流向** - 本周南向资金净买入19.94亿美元，今年以来累计净买入1000亿美元[111] - 本周北向资金成交额为1050亿美元，过去52周平均成交额为1080亿美元[114]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2Q GDP超预期使2025年全年GDP增长预测上调至4.8%，但下半年增长将显著放缓，预计3Q和4Q同比增速分别降至4.5%和4.2% [1][3] - 出口、财政刺激和通缩是影响下半年经济增长的主要因素，出口增长将放缓，财政刺激效果将减弱，通缩压力将持续 [3][11][12] - “反内卷”运动虽有积极意义，但鉴于行业产能过剩、财政刺激空间有限和宏观背景较弱，对其刺激通胀的效果持谨慎态度 [13] 根据相关目录分别进行总结 2Q GDP增长超预期原因 - 出口韧性：包括向美国提前发货、转口贸易和人民币对非美元货币贬值 [10] - 财政前置：政府债券发行前置支持基础设施建设和消费以旧换新计划 [10] 下半年增长放缓的拖累因素 - 出口疲软：预计出口增长从上半年的6%降至下半年的0%，对下半年GDP增长造成60 - 70个基点的拖累 [3] - 财政刺激减弱：政府债券发行前置导致下半年财政刺激效果减弱，消费以旧换新计划的乘数效应也将随时间减弱 [11] - 通缩循环持续：尽管实际GDP增长超5%，但由于通缩加剧，2Q名义GDP增长降至3.9%，影响企业盈利和家庭消费 [12] 通缩持续情况 - 预计2025年下半年GDP平减指数维持在-0.9%，2026年维持在-0.7% [13] - “反内卷”运动虽有积极意义，但由于行业产能过剩、财政刺激空间有限和宏观背景较弱，对其刺激通胀的效果持谨慎态度 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 尽管2Q25 GDP表现强劲，但鉴于中国对外部需求的依赖增加，对近期增长势头保持谨慎 [6] - 零售、投资、通胀数据疲软以及房地产市场持续低迷，加大政策刺激的紧迫性提升，但7月底政治局会议不太可能释放更强政策宽松信号 [6] - 鉴于“反内卷运动”，光伏、水泥等产能过剩行业的投资短期内可能受到抑制 [6] 各部分内容总结 GDP数据 - 2Q25 GDP同比增长5.2%，略低于1Q25的5.4%，符合预期且高于市场共识的5.1%；环比增长1.1%，略低于1Q25的1.2%；1H25实际GDP增长5.3%，高于3月设定的“约5%”的年度政策目标 [1] - 分行业看，第一、二、三产业分别同比增长3.7%、5.3%和5.5% [1] 6月经济活动数据 - 6月经济活动数据好坏参半，固定资产投资和零售销售增长疲软，但工业生产增长强劲，通胀、贸易和信贷数据略好于预期 [2] - 工业生产（IP）超预期，6月同比增速从5月的5.8%升至6.8%，可能受出口活动支撑；41个行业中有36个行业的IP增长；产品方面，工业机器人和集成电路的增长加速 [3] - 零售销售6月同比增长4.8%，低于市场预期和5月的6.3%；“618”促销提前拉动需求和部分地区补贴暂停可能是原因；餐饮服务同比增速从5.9%大幅放缓至0.9%，可能与6月起国企和政府员工外出就餐限制收紧有关；饮料和烟草销售也可能受到影响；受补贴计划支持的行业增长强劲，如家电（32.4%）、家具（28.7%）和通讯设备（13.9%）；汽车销售同比增长4.6%，汽油消费同比收缩7.3% [4] - 固定资产投资（FAI）累计同比增速放缓至2.8%，单月同比仅增长0.5%；基础设施和制造业投资增速从之前的个位数高位放缓至5%左右；1H25，食品、纺织、通用机械、汽车、铁路及其他运输设备和公用事业投资保持韧性；房地产投资仍深度收缩，同比下降11.2% [5] 就业与收入 - 6月全国城镇调查失业率保持在5.0%不变，31个大城市失业率也为5.0%，比去年同期高0.1个百分点；非本地户籍工人失业率为4.8%；平均每周工作时长为48.5小时 [10] - 2Q人均可支配收入为9661元，同比增长5.1%；工资收入占比近60%，为5652元，同比增长5.4%；净转移收入为1863元，同比增长5.8%；人均总支出为6628元，同比增长5.2%；2Q储蓄率约为31%，与去年同期持平 [11] 服务业 - 6月服务业总产出指数同比增长6.0%，较5月的6.2%有所放缓；其中，信息技术（11.6%）、租赁和商务服务（8.4%）和金融服务（7.3%）增长显著 [12] 房地产市场 - 6月房地产市场持续面临下行压力，新房销售面积和销售额分别同比下降7.4%和12.6%；待售面积进一步降至4.082亿平方米 [13] - 新房价格连续25个月下跌，70个大中城市6月新房价格环比下降0.27%；住宅投资同比下降12.4%；新房开工面积同比下降13.1%，竣工面积同比下降4.4% [14]

经济表现 - 中国2025年第二季度GDP同比增长5.2% 超出路透社调查经济学家预期的5.1% [1][2] - 经济增速较第一季度的5.4%有所放缓 [2] - 出口表现强劲 对东南亚 shipments 增长13% 对欧盟出口增长6.6% [4] 政策展望 - 分析师认为近期可能暂不出台额外刺激措施 [3] - 若经济动能进一步减弱 更重大的刺激措施可能推迟至9月 [3] - 中国人民银行顾问黄益平联合撰文呼吁政府推出高达1.5万亿元财政刺激以提振家庭支出 [7] 贸易关系 - 美国4月将中国进口商品关税提高至145% [5] - 中美5月达成休战协议 同意撤回大部分关税 [5] - 6月伦敦后续会议达成框架协议 中国承诺加快稀土出口审批 美国承诺放宽技术限制和放松中国学生签证规则 [6] - 设定8月12日为最终达成永久贸易协议的截止日期 [6] 投资工具 - 可关注的中国市场ETF包括 iShares MSCI China ETF (MCHI) KraneShares CSI China Internet ETF (KWEB) iShares China Large-Cap ETF (FXI) Xtrackers Harvest CSI 300 China A-Shares ETF (ASHR) Invesco China Technology ETF (CQQQ) [9]