报告公司投资评级 - 首次覆盖友邦保险，给予“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 友邦保险2024年业绩表现出色，各业务指标增长良好，新获批筹建分公司及地区增长强劲，当前估值偏低，安全边际高，预计未来表现进一步提升 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 全年税后营运利润66.1亿美元，同比+7%，24H2同比+9.5%，每股税后营运利润同比+12% [8] - 净利润68.4亿美元，同比+84%，24H2同比+133% [8] - 内含价值690亿美元，同比+4%，较24年中+1.2%，内含价值营运回报同比+2.0pct至14.9% [8] - 预计末期每股股息130.98港仙，同比+10% [8] 保费及各地区NBV - 全年年化新保费86.1亿美元，同比+14% [8] - 全年NBV47.1亿美元，同比+18%，24Q4单季NBV同比+8.4% [8] - 中国香港NBV同比+23%至17.6亿美元，占比同比+1.5pct至34.8%，本地客户、内地访客分别同比+24%、+22% [8] - 中国内地NBV12.2亿美元，同比+20%，预计2025年在税优健康险热销下将继续正增长 [8] - “新马泰”地区延续NBV正增长，分别同比+15%、+10%和+15% [8] - 其他地区NBV增速大幅提升，同比+18% [8] 产品结构及价值率 - NBV Margin回暖，同比+1.9pct至54.5% [8] - 中国内地NBV Margin同比+4.8pct至56.1%，得益于销售端转向税优产品 [8] - 中国香港NBV Margin提升明显，同比+8.0pct [8] - 泰国/新加坡/马来西亚NBV Margin分别同比+6.2pct/-16.7pct/持平至99.5%/50.5%/67.3% [8] 渠道及人力 - 代理人渠道全年NBV同比+16%，占比74.0%，NBV Margin同比+2.1pct至67.6%，集团MDRT会员领先同业，预计2025年继续领先 [8] - 24年代理人主管人数同比+9%，新入职代理人人数同比+18%，多数市场新入职人数正增长 [8] - 伙伴渠道表现优秀，全年NBV同比+28%，银保渠道全年NBV同比+39%，中介渠道全年NBV同比+21% [8] 投资情况 - 固收/权益/不动产/其他占比71.1%/22.3%/3.3%/3.3%，分别同比-3.0pct/+4.8pct/-0.1pct/-1.6pct [8] - 全年净投资收益率4.0%，总投资收益率4.9%，分别同比-0.1pct、-0.7pct [8] 资本管理 - 原先120亿美元回购方案实施完毕，预计新增16亿美元股份回购计划并于2025年内完成 [8] 估值情况 - 当前股价对应1.12x 2025E PEV，认为估值偏低，安全边际高，给予1.50 x 2025E PEV，对应2025E合理价值9.68美元即75.53港元，合理价值区间为75.53 - 82.65港元 [8] 财务预测 - 给出2024 - 2027E保险收益、税后营运利润、EPS、EV等盈利预测数据 [1][33] - 给出2024 - 2027E利润表、资产负债表相关财务指标预测数据 [33]

报告公司投资评级 - 首次覆盖友邦保险，给予“买入”评级，预计合理估值为 1.5XPEV，对应目标价 81.10 港元 [3] 报告的核心观点 - 友邦业务覆盖亚太 18 个市场，经营及财务表现稳健，新单保费与 NBV 底部有韧性，2023 年来重回高增长，2024 年 NBV Margin 企稳回升，营运利润平稳增长，内含价值兼具成长性和可信性，资本管理政策优化，股东回报可预期性和稳定性提升 [1] - 友邦具备优越公司治理、最优代理人、深耕亚太地区、负债成本低、资产端全球配置等核心优势，中国未来有渠道、客户、区域三大增量，香港、新马泰未来 NBV 有望维持双位数增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司概述 - 发展历程：1919 年创立于上海，二战前后在多地布局，1992 年重返中国内地，2010 年独立上市，2020 年改建中国内地业务为独资子公司 [16] - 股权结构：股权高度分散，截至 2024H1，持股超 5%大股东 6 个，合计持股 44.38%，均为机构财务投资，不干预日常经营，利于管理层决策自主灵活 [19] - 财务表现：新业务价值增长和存量保单摊销驱动营运利润稳健增长，2010 - 2022 年复合增速 11.6%，2019 年后增速放缓，2024H1 税后归母营运利润同比+3.5%（固定利率口径同比+7%）；新单保费与 NBV 底部有韧性，2023 年来高增长，2024Q1 - 3 NBV 同比+19.6%，NBV margin 同比提升 2.4pct 至 53.3%；内含价值成长性和可信性兼具，ROEV 维持高位，利率敏感性低于内地上市公司 [22][24][29] - 股东回报：上市以来分红额稳定提升，分红率提至 35%以上；2024 年 4 月发布优化资本管理政策，以年度自由盈余净额 75%为目标派付率，预计 2024 - 2026 年股东回报率分别为 7.4%、6.5%、5.8% [34] 核心优势一：优越的公司治理为发展根基 - 管理团队：董事会 13 位成员，1 名执行董事和 12 名独立非执行董事，背景多元，决策客观，利于跨区域拓展；管理架构立足本地赋能，权力下放，业务由集团、区域、国家首席执行官三层管理 [41][42] - 激励机制：管理层收入包括基本薪金等，长短期薪酬机制和员工持股计划确保与公司利益一致，短期奖励关注当年核心指标，长期奖励以 3 年为考核期，占薪资比例超 55%，长短期奖励占比达 85% [45] 核心优势二：最优代理人构筑护城河 - 践行最优代理人策略，从招募、管理、培训坚持精英路线，推出科技数码工具支持代理人；新一代代理主管计划带来主管人数两位数增长；MDRT 人数逐年提升，2024 年达 18750 人，全球排名第一 [52][53] 核心优势三：深耕高潜力的亚太地区 - 多市场经营，业务遍布 18 个亚太市场，不同子公司接力增长，经验可复制，亚太地区有需求增长潜力，多区域经营分散风险 [55] - 友邦中国：NBV 常年高增，2010 - 2019 年复合增速 37%，2024H1 同比+30%，对集团贡献提升至 29.8%；最优秀代理策略构筑竞争优势，MDRT 会员人数全球第一；未来有渠道、客户、区域三大增量，银保渠道拓展成效显著，紧抓税优窗口拓展客户，展业区域持续扩张 [58][59][69] - 友邦香港：2023 年 NBV 同比+82%恢复高增，2024H1 同比+26%，NBV 贡献重回第一；MCV 业务价升量减，有较大修复空间，监管打击经纪渠道利好友邦；香港本地业务银保占比低市占率下滑，队伍与业绩有望修复 [79][82][96] - 新马泰：价稳量升，增长稳定性强。新加坡市场成熟，预计长期稳健增长，2024Q1 - 3 新单保费+22.4%，友邦意健险优势显著，储蓄险热销有望驱动 NBV 高增 [101][102][106] 核心优势四：负债成本更低，且利差依赖度优于同业 - 文档未提及具体内容 核心优势五：资产端全球配置，长期投资收益更有保证 - 文档未提及具体内容 估值与投资建议 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年友邦 NBV 增速分别为 17%、9%、10%，归母营运利润增速分别为 9%、9%、8%，EV 增速分别为 3%、5%、7% [3] - 估值及投资建议：截至 3 月 13 日，2025 年 PEV 为 1.18X，位于 2018 年估值分位 10%，当前友邦 NBV 增长稳健、利差损压力小，结合 ROEV 和营运利润 ROE，预计 1.5XPEV 为合理估值，对应目标价 81.10 港元，首次覆盖给予“买入”评级 [3]