报告公司投资评级 - 给予友邦保险“买入”评级 [6] - 合理价值为107.7港币/股 [6] - 当前价格为72.75港元 [6] 报告核心观点 - 友邦保险2026年上半年OPAT实现双位数增长，中国内地业务提质增效 [1] - 公司NBV同比+13.2%，EV同比+4.7%，OPAT同比+15.4% [2][3] - 公司制定了中国大陆地区新地区25-30年NBV增长40%的宏大目标 [2] - 公司坚持23-26年9%-11%的OPAT复合增长目标 [3] 价值指标分析 新业务价值(NBV) - 2026H1公司NBV为32.12亿美元，同比提升13.2% [13] - Q1、Q2单季度新业务价值增速分别为17.4%及8.5% [13] - 中国大陆、中国香港、泰国、新加坡、马来西亚、其他市场NBV增速分别为+26.1%、9.9%、-1.5%、13.5%、20.8%、4.4% [27] - 中国大陆地区受分红险需求增长影响，26H1新业务价值同比大幅增长26.1% [27] 新业务价值利润率(NBVM) - 2026H1公司NBVM同比-0.6pct至57.1% [2] - 产品组合变化和重定价推动NBVM同比-1.2pct [18] - 中国内地及泰国NBVM分别同比-4.5pct及-18.8pct [18] - 假设变动及其他因素导致利润率+0.6pct [18] - 代理人渠道NBVM达到68.3%，伙伴渠道NBVM同比+2.7pct至46.1% [19] - 保费贴现口径下的新业务价值率为11%，较2025年同期持平 [19] 内含价值(EV) - 26H1公司内含价值834.0亿美元，同比增长4.7% [30] - NBV贡献EV增速4.0个百分点 [30] - 内含价值预期回报贡献EV增速3.7个百分点 [30] - 营运偏差贡献0.5% [3] - 截至2026年中期，公司完成17.4亿美元回购 [3] 新单保费分析 总体情况 - 2026H1公司FYP同比+14.4%至56.55亿美元 [14] - 增速较去年同期8.7%显著提升 [14] 分区域新单保费 - 中国香港地区FYP增长0.4%，主因去年同期高基数及MCV业务同比增速放缓 [14] - 中国大陆FYP同比+36.7%，较25年年报的-0.7%显著提升 [14] - 马来西亚FYP同比+34.5% [14] - 新加坡FYP同比+17.7% [14] - 泰国FYP同比+17.5% [14] - 其他市场FYP同比-3.8% [14] 渠道结构 - 代理人渠道及伙伴分销渠道分别贡献年化新单保费的比重为63.0%、37.0% [32] - 代理人渠道贡献的新业务价值规模为24.33亿美元，同比+9.6%，占比72% [33] - 代理人渠道NBVM为68.3%，同比-3.7pct [33] - 公司连续12年保持MDRT人数第一 [32] - 截至2026年7月MDRT人数1.62万人 [33] - 利用人工智能驱动新代理的年化新保费同比+15.6% [32] 营运利润(OPAT)分析 - 2026H1公司营运利润规模41.63亿美元，同比增长15.4% [36] - 保险服务业绩同比+15.2% [36] - 合同服务边际同比+10.4% [36] - 合同服务边际摊销同比+11.3% [36] - 投资服务业绩同比+7.4% [36] - 预计2026年营运利润最低增速要求为12.8% [36] 盈利预测 - 预计26-28年的EPS分别为0.62/0.76/0.9美元/股 [3] - 采用EV估值法给予公司2026年1.7XPEV估值 [3] - 对应合理估值为107.7港币/股 [3] - 美元/港币汇率=7.84 [3] - 预计2026-2028年保险服务业绩分别为7,620/8,442/9,439百万美元 [5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8,797/10,806/12,763百万美元 [5] - 预计2026-2028年ROE分别为12.80%/17.56%/19.89% [5]

瑞银对友邦保险研报及上半年业绩要点总结 核心观点 - 瑞银将友邦保险目标价由104港元下调至102港元，维持“买入”评级，反映下半年至今宏观状况（如沪深300指数跌7.8%）对内涵价值的影响[1] 香港业务 - 投资者高度关注内地访港旅客业务，自2026年5月底起市场对监管（如837号令、税务）消息持续[1] - 友邦表示监管框架一直存在，内地访港旅客需求依然强劲，6月是上半年内地访港旅客新业务价值增长最强劲的月份[1] - 公司强调内地访港旅客需求的结构性驱动因素，包括分散环球投资机会、高质素建议及灵活产品设计[1] - 友邦承认香港市场竞争加剧，但继续专注于高质素增长，以转化为盈利及现金[1] - 上半年香港新业务价值利润率同比扩大6.2个百分点至72%，财务纪律反映于此[1] - 部分同业采取进取定价，倾向短期或少于5年供款期的产品，压缩利润率[1] - 自9月1日起，保险业联会将推出统一危疾定义计划，友邦指参与属自愿性质，其大部分产品已大致符合计划[1] 中国业务 - 友邦中国对2026年增长前景仍具信心，尽管7月1日起实施65号文（加强银行保险渠道备案与执行一致性要求）[2] - 行业正处于过渡期，包括产品重新备案，但银行保险渠道在2025年仅占友邦中国新业务价值不足15%[2] - 友邦预期65号文将加速行业从佣金驱动模式转向更广泛能力竞争[2] 营运利润与财务表现 - 上半年税后营运溢利同比升15%（实际汇率）[2] - 合约服务边际释放同比升11%，受惠于过往年度承保的盈利业务层层累积[2] - 营运差异同比改善22%，反映严谨的费用及理赔管理[2] - 内含价值基础自由盈余生成同比升10%，受惠于在保业务预期可分配盈利同比升18%，主要来自香港市场[2]