纪要涉及的行业或者公司 涉及美国宏观经济、贸易政策、金融市场等多个领域，未明确提及特定公司 纪要提到的核心观点和论据 - **通胀方面** - 核心观点：尽管近期通胀数据低于预期，但关税带来的成本压力最终会传导至物价，预计关税对通胀的推动作用将在初秋（9 - 10月）达到峰值 [1][4][6] - 论据：5月核心CPI环比仅上涨0.13%（同比2.8%），远低于预期；核心PCE价格预计5月环比上涨0.15%（同比2.6%），连续三个月表现温和；纽约联储调查显示企业打算将约50%的关税成本转嫁给最终商品价格，彼得森研究所估计吸收关税成本会使主要零售商的利润率从6.1%降至3.6% [2][3][6] - **贸易政策方面** - 核心观点：美国贸易政策仍不确定，美中贸易谈判进展有限，90天关税暂停期即将结束，总统威胁恢复特定国家关税并提高汽车行业关税 [4][11][12] - 论据：美中在伦敦的贸易讨论未取得重大进展，回到日内瓦谈判达成的休战状态，该休战协议将于8月10日到期；90天的互惠关税暂停期将于7月9日结束，总统威胁在7 - 8月实施特定国家关税和提高汽车行业关税 [4][11][12] - **劳动力市场方面** - 核心观点：劳动力市场状况略有恶化 [13] - 论据：申领失业救济金的初请数据显示劳动力市场状况有轻微恶化，未经调整的初请失业金人数增加46k，连续申领失业救济金人数也有所上升，且高于疫情前基准 [13] - **经济增长方面** - 核心观点：预计2025年美国GDP增长放缓，通胀上升，呈现滞胀特征 [4][18] - 论据：更新的SEP预计2025年核心PCE价格通胀率为3.1%，比之前快0.3pp；实际GDP增长下调0.4pp至1.3%（Q4/Q4）；失业率提高0.1pp至4.5% [18] - **美联储政策方面** - 核心观点：预计美联储下周维持联邦基金利率目标区间在4.25 - 4.50%不变，点阵图可能显示加息延迟，2025年加息一次，2026年加息三次 [4][17][18] - 论据：FOMC预计下周维持利率不变，市场关注更新的SEP；4月关税意外事件后，预计FOMC参与者的预测将更具滞胀特征，点阵图显示加息延迟 [4][17][18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **数据跟踪**：美国Q2 GDP跟踪估计为1.2% q/q saar，批发库存、CPI、PPI等数据对GDP跟踪模型有不同影响 [25] - **数据预览**：预计零售销售数据将显示疲软，工业生产在5月将出现适度下降；住房开工预计在5月下降0.4% m/m至1355k单位saar [28][30] - **风险提示**：美国对某些中国公司实施制裁，可能限制美国个人购买这些公司发行的证券；投资价值和收益可能因经济市场变化而波动，过去表现不代表未来结果 [50]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 自上次FOMC会议以来贸易紧张局势有所缓和、通胀处于低位、硬数据仅显示出有限的疲软迹象 6月会议FOMC可能重申维持现状直至前景更清晰 淡化长期预测 [2][6] - 预计有效关税税率最终提高14个百分点 核心PCE通胀反弹至3.4% 2025年GDP增长降至1¼% 失业率升至4.4% [2][7][8] - 6月会议FOMC声明变化不大 参与者对关税假设可能更谨慎 避免大幅修改预测 预计中位数预测显示GDP增长略低、失业率略高、通胀略高 中位数点阵图不变 均值上升 2025年点阵图接近10 - 9分裂 [16][17][21] - 预计FOMC12月进行首次降息 2026年再降两次至3.5 - 3.75% 因除关税外通胀消息较温和 夏季关税对通胀影响使12月前降息可能性低 [25][26][27] 根据相关目录分别进行总结 经济现状与展望 - 自5月初上次FOMC会议以来 美中关税降低使贸易紧张局势有所缓和 关税对通胀影响较小 硬数据仅显示有限疲软 但贸易、财政和移民政策不确定性仍高 [5] - 预计有效关税税率最终提高14个百分点 超9个百分点来自已实施关税 其余来自预计后续实施的关税 核心PCE通胀将反弹至3.4% [7] - 关税通过影响消费和商业投资使今年GDP增长减少近1个百分点 加上财政和移民政策变化 预计2025年Q4/Q4 GDP增长降至1¼% 失业率上升0.2个百分点至4.4% [8] - 目前判断关税和政策变化对经济影响尚早 软数据虽有反弹但仍弱于关税宣布前 投资者和政策制定者对其信任度低 硬数据仅略有疲软 进口和支出提前使数据难解读且可能延迟疲软显现 [13] 6月会议情况 - 6月会议FOMC整体信息变化不大 声明可能将“经济前景不确定性进一步增加”改为“仍高” [16] - 5月会议纪要显示美联储工作人员预测仅纳入当时已宣布的关税 约占预计有效关税最终增幅的三分之二 参与者对未来关税假设可能更谨慎 避免大幅修改预测 [16] - 预计中位数预测显示2025年GDP增长降至1.5% 失业率升至4.5% 整体和核心PCE通胀分别升至3.0%和2.3%（2026年） 反映关税预期适度增加及其他数据表现 [17] - 预计中位数点阵图不变 显示2025年降息两次至3.875% 2026年两次至3.375% 2027年一次至3.125% 中性利率3% 但2025年点阵图可能10 - 9分裂 2025和2026年平均利率预测适度上升 [21] 利率调整预测 - 预计FOMC12月进行首次降息 2026年再降两次至3.5 - 3.75% [25] - 除关税外通胀消息较温和 调查显示工资增长预期降至约3% 新租户租金增长降至约2% 可能与核心PCE通胀低于2%相符 有信心最终会降息 [26] - 若经济比预期疲软或通胀低于预测 可能提前降息 但夏季关税对月度通胀影响使12月前降息可能性低 [27] 美国经济和金融展望数据 - 包含2022 - 2027年及2024 - 2025各季度产出与支出、住房市场、通胀、劳动力市场、政府财政、金融指标等多方面数据 [36]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年全球实际GDP增速预计放缓至2.4%，受美国关税上调影响；全球核心通胀相对稳定，年底约2.8% [4] - 2025年美国实际GDP增速Q4/Q4基础上放缓至1.0%，未来12个月衰退概率35%；核心PCE通胀年底升至3.6%，失业率升至4.5%；美联储12月起三次25个基点降息，终端利率3.5 - 3.75% [4] - 2025年欧元区实际GDP增速0.9%，核心通胀年底降至2.1%；欧洲央行持续25个基点降息，7月政策利率达1.75% [4] - 2025年中国实际GDP增速4.6%，通胀极低，CPI和PPI通胀年底分别为0%和 - 2.1% [4][5] - 上调2025年LME铝价预测至2400美元/吨，下调2026年至2230美元/吨 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观概览 - 上调2025年LME铝价预测至2400美元/吨，反映贸易战对全球活动影响小于预期；下调2026年至2230美元/吨，反映后期供需平衡可能趋软 [1] 全球经济预测 - 2025年全球实际GDP增速放缓至2.4%，全球核心通胀年底约2.8% [4] 美国经济预测 - 2025年美国实际GDP增速Q4/Q4基础上放缓至1.0%，未来12个月衰退概率35% [4] - 核心PCE通胀年底升至3.6%，失业率升至4.5% [4] - 美联储12月起三次25个基点降息，终端利率3.5 - 3.75% [4] 欧元区经济预测 - 2025年欧元区实际GDP增速0.9%，核心通胀年底降至2.1% [4] - 欧洲央行持续25个基点降息，7月政策利率达1.75% [4] 中国经济预测 - 2025年中国实际GDP增速4.6%，通胀极低，CPI和PPI通胀年底分别为0%和 - 2.1% [4][5] 关键预测数据 | 项目 | 2025年GS预测（部分） | 2026年GS预测（部分） | | --- | --- | --- | | 全球GDP增速（CY） | 2.4% | 2.3% | | 美国GDP增速（Q4/Q4） | 1.0% | 1.5% | | 中国GDP增速（CY） | 4.6% | 3.8% | | 欧元区GDP增速（CY） | 0.9% | 1.1% | | 美国政策利率 | 4.13% | 3.63% | | 欧元区政策利率 | 1.75% | 1.75% | | 中国政策利率 | 1.30% | 1.10% | | 布伦特原油（$/bbl） | 60（3m），56（12m） | - | | 标普500价格 | 6100 | - | | 标普500回报率（12m） | 8.9% | - | | 标普500 P/E | 23.1x | - | [16]

行业与公司 - **行业**：亚太经济（特别是香港经济） - **公司**：未明确提及具体公司，但涉及香港整体经济及金融市场的分析 --- 核心观点与论据 **1 香港经济增长展望上调** - **GDP增长预测上调**：2025年GDP增长预测从1%上调至2.2%，高于市场共识的2%[1] - **原因**： - 中美贸易战缓和降低对香港增长的拖累 - 香港2025年一季度GDP增长达3.1%（同比），高于四季度的2.5%[2] - 金融活动强劲延续至二季度，旅游业复苏（五月黄金周游客量达疫情后新高）[1][3] **2 一季度增长强劲** - **GDP表现**： - 一季度GDP同比增长3.1%，环比增长1.9%（季调后），为2023年一季度以来最快增速[2] - 产出水平首次超过2019年一季度（社会动荡和疫情前的高点）[2][16] - **驱动因素**： - 投资增长（机械设备、计算机及软件投资回升）和服务出口改善[2][11][13] - 去库存速度放缓，可能进一步支撑增长[2][17] **3 二季度积极信号** - **金融活动**：尽管4月关税冲击，金融活动势头延续[3][21] - **旅游业**： - 五月黄金周游客量同比增长近20%，日均游客量为2020年以来最高[3][23][26] - 零售收入尚未显著反弹，但游客回归是前提条件[3][28] **4 增长放缓风险** - **主要风险**：全球关税不确定性（尤其是中美贸易谈判）[4] - **其他关注点**： - 美国对其他经济体的关税政策（如半导体、医药行业232调查）[4] - 香港作为高附加值贸易枢纽的敏感性[4] **5 低HIBOR对经济的积极影响** - **利率下降**：3个月HIBOR从4月底的3.99%降至5月26日的1.37%[6] - **原因**：港元触及强方兑换保证，香港金管局注入流动性[6][34][37] - **影响**： - 缓解高利率对房地产和企业投资的压力[6] - 当前HIBOR与美元SOFR利差超历史2倍标准差，未来可能收窄[40] --- 其他重要内容 **宏观经济指标（2025E）** - **GDP增长**：2.2% - **私人消费**：2.0%（同比） - **固定资产投资**：3.4%（同比） - **CPI通胀**：1.6%（平均） - **3个月HIBOR**：2.5%（年末）[8] **汇率机制** - **联系汇率制度（LERS）**：港元与美元挂钩（7.8 HKD/USD），金管局通过流动性操作维持汇率[34] **风险提示** - **关税升级**：可能拖累香港增长[4] - **金融波动**：HIBOR与美元利差收窄可能推高融资成本[40] --- 数据来源与图表 - 主要数据来自Haver、UBS估算[8][11][16][21][23][26][34] - 图表涵盖投资、旅游、利率及汇率机制分析[11][13][16][21][34][37]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 全球实际GDP增长受美国关税影响，2025年将放缓至2.4%，核心通胀保持相对稳定，年底约2.8% [4] - 美国2025年实际GDP增长Q4/Q4基础上放缓至1.1%，未来12个月衰退概率35%，核心PCE通胀年底升至3.6%，失业率升至4.5%，美联储12月起三次25bp降息 [4] - 欧元区2025年实际GDP增长0.9%，核心通胀年底降至2.1%，欧洲央行持续25bp降息至7月政策利率达1.75% [4] - 中国2025年实际GDP增长4.6%，通胀极低，CPI和PPI通胀年底分别为0%和 -2.1% [4][5] - 需关注美国政策和地缘政治发展，其不确定性给美国和全球经济带来重大风险 [5] 根据相关目录分别进行总结 宏观概览 - 本周无重大变化 [1] 增长 - 全球2025年GDP增长2.4%，2026年预计2.3% [4][15] - 美国2025年Q4/Q4实际GDP增长1.1%，CY增长1.6%，2026年CY增长1.6% [4][15] - 中国2025年GDP增长4.6%，2026年预计3.8% [4][15] - 欧元区2025年GDP增长0.9%，2026年预计1.1% [4][15] 预测 经济预测 - 全球2025年GDP增长2.4%（CY），2026年2.3%（CY）；美国2025年Q4/Q4增长1.1%，CY增长1.6%，2026年CY增长1.6%；中国2025年增长4.6%，2026年3.8%；欧元区2025年增长0.9%，2026年1.1% [15] - 美国10年期利率2025年预计4.50%，2026年4.55%；德国10年期利率2025年预计2.80%，2026年3.25%；日本10年期利率2025年预计1.80%，2026年1.90% [15] - 汇率方面，EUR/$ 2025年预计1.12，2026年1.20；GBP/$ 2025年预计1.32，2026年1.39；$/JPY 2025年预计142，2026年135；$/CNY 2025年预计7.20，2026年7.00 [15] - 政策利率上，美国2025年预计4.13%，2026年3.63%；欧元区2025年1.75%，2026年1.75%；中国2025年1.30%，2026年1.10%；日本2025年0.50%，2026年1.00% [15] 市场预测 - 大宗商品中，布伦特原油2025年预计61美元/桶，2026年56美元/桶；NYMEX天然气2025年预计3.90美元/百万英热单位，2026年4.50美元/百万英热单位；TTF天然气2025年预计39欧元/兆瓦时，2026年29欧元/兆瓦时；铜2025年预计9100美元/吨，2026年10050美元/吨；黄金2025年预计3370美元/金衡盎司，2026年3920美元/金衡盎司 [15] - 信用利差方面，美国IG 2025年Q2预计105bp，Q4预计95bp；HY 2025年Q2预计335bp，Q4预计303bp；欧元区IG 2025年Q2预计116bp，Q4预计108bp；HY 2025年Q2预计355bp，Q4预计330bp [15] - 股市方面，标普500 2025年价格预计6100，12个月回报10.4%，P/E 22.7x；MXAPJ 2025年12个月回报8.2%，P/E 14.4x；Topix 2025年12个月回报4.7%，P/E 14.7x；STOXX 600 2025年12个月回报3.8%，P/E 15x [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 自1月中旬以来油价下跌20美元 商品策略师预计2025年剩余时间和2026年油价将进一步下跌 但低油价无法大幅抵消关税对通胀、通胀预期和GDP增长的影响 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 低油价对通胀的影响 - 低油价将压低消费者能源价格 减缓整体通胀 抵消部分关税的通胀影响 预计2025年剩余时间PCE能源通胀年均约为 -3.5% [2][4] - 能源价格对同比整体PCE通胀的贡献已从1月的约0.05个百分点降至3月的 -0.2个百分点 预计2025年剩余时间维持在 -0.2个百分点 但这远小于关税的推动作用 预计同比整体PCE通胀将从目前的2.3%升至2025年12月的3.3%和2026年12月的2.7% [5] - 低油价会溢出到几个非能源类别 若油价维持在当前水平 大宗商品价格对同比核心PCE通胀的影响在 -0.05至 -0.10个百分点之间 考虑到策略师对油价进一步下跌的预测 核心通胀的影响将再下降0.03 - 0.05个百分点 [6] 低油价对通胀预期的影响 - 消费者通胀预期对汽油价格变化敏感 近期关税担忧推动消费者通胀预期大幅上升 尽管汽油价格下跌有一定抵消作用 但能源策略师预计的汽油价格进一步下跌只能抵消更多一点 [11] - 简单回归显示 近期汽油价格下跌平均使短期通胀预期降低约0.1个百分点 若汽油价格按策略师预测 今年拖累幅度平均将增至约0.3个百分点 [12] 低油价对GDP增长的影响 - 低汽油价格将抵消部分关税对实际可支配收入增长和消费增长的类似税收的冲击 预计未来一年石油对消费增长的推动平均约为0.1个百分点 预计2025年第四季度同比实际消费增长1.2% 2026年为1.9% [15] - 低油价会拖累能源资本支出 目前能源资本支出对油价变化的敏感度降低 估计每桶10美元的下跌对GDP增长的拖累从十年前的0.15个百分点降至如今的0.05个百分点 [18] - 预计2025年剩余时间石油对资本支出增长的拖累平均约为0.05个百分点 低油价通过消费和资本支出对GDP增长的净推动约为0.1个百分点 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美关税过高阻碍双边贸易，贸易谈判或使关税回调但终端税率仍处高位 [3][5] - 经济面临增长与通缩压力，二季度实际GDP同比增速或下滑约1个百分点至4.5%左右，通缩压力将持续更久 [9] - 四月出口因贸易改道暂时平稳，但对美出口五月或进一步下滑 [13] - 房地产交易疲软，二手房销售失去一季度势头，交易价格加速下跌 [18] - 消费意愿低迷，四月人均消费支出同比放缓，劳动节假期人均消费减少 [23] - 关税影响下通缩压力加剧，PPI通缩加深，核心CPI后续动力或减弱 [28][30] - 政策具有滞后性且目前以供给为中心，后续或根据社会动态演变调整 [33][37] - “5R”再通胀策略进展缓慢且不均衡 [40] 各部分总结 关税情况 - 中美关税过高阻碍正常双边贸易，贸易谈判或使关税回调但终端税率仍处高位，整体关税将维持在60%，贸易加权关税在有豁免情况下降至34% [3][5][6] 经济增长与通缩压力 - 二季度实际GDP同比增速或下滑约1个百分点至4.5%左右，若中美关税维持当前水平，2025年GDP增长预测有0.5个百分点的下行风险，通缩压力将持续至2026年四季度 [9][11][10] 出口情况 - 四月出口因贸易改道暂时平稳，但对美出口五月或进一步下滑，四月贸易有两个暂时缓解因素，即四月九日之前中国对美出口提前以及美国暂停对其他地区互惠关税期间供应链贸易加速 [13][17] 房地产市场 - 二手房销售失去一季度势头，交易价格加速下跌 [18] 消费情况 - 四月人均消费支出同比放缓，劳动节假期人均消费减少，汽车和在线家电销售情况不佳 [23][25] 通缩压力 - 关税影响下通缩压力加剧，PPI通缩加深，核心CPI四月表现尚可但后续动力或因关税影响而减弱 [28][30] 政策情况 - 政策具有滞后性，二季度政策前置，下半年或出台1 - 1.5万亿元补充财政方案，政策目前以供给为中心，后续或根据社会动态演变调整 [33][34][37] “5R”再通胀策略 - “5R”再通胀策略进展缓慢且不均衡，包括再通胀、再平衡、重组、改革和重新激活五个方面，各方面有不同的政策措施和预期进展 [40]

行业分析 - 石油和天然气行业具有明显的周期性特征 呈现繁荣与萧条交替的波动模式 [2] - 行业研究需长期跟踪并积累经验 重点关注公司资产负债表 竞争地位及发展前景 [1] 公司策略 - Banc Of California采取谨慎的经营展望 配合保守的前瞻性策略 [2] - 若策略持续不变 可能预示GDP增长放缓 进而对工业活动产生显著影响 [2] 研究服务 - 石油和天然气价值研究服务专注于挖掘被低估标的 会员可优先获取未公开的公司深度分析 [1] - 研究内容涵盖公司财务结构 市场竞争力及发展潜力等核心维度 [1] 分析师背景 - 分析师具备注册会计师资格 拥有工商管理硕士及文学硕士学位 [2] - 长期专注于石油和天然气领域研究 强调耐心和经验在行业分析中的重要性 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2Q GDP增长预计低于4.5%Y，因关税冲击，贸易下滑和家庭消费与房地产市场情绪疲软 [1][6] - 美国对中国125%的互惠关税造成显著贸易影响，4月中国新兴市场PMI出现自2020年2月新冠疫情爆发以来最大单月跌幅 [2] - 约30 - 40%中国对美出口产品关税弹性较低，白宫4月11日豁免占中国对美出口22%的关键消费电子产品的互惠关税 [4] - 1 - 2个月内关税可能降低，但达成全面协议仍具挑战，预计到6月底美国对中国的贸易加权关税降至60%，年底降至34% [5][8] - 维持2Q实际GDP增长低于4.5%Y的观点，预计北京2Q提前实施2万亿人民币的NPC刺激计划，下半年采取1 - 1.5万亿人民币的补充财政方案，但政策只能部分抵消影响 [10] 根据相关目录分别进行总结 经济增长 - 2Q GDP增长追踪显示低于4.5%Y，而1Q为5.4%Y，关税升级产生负面影响 [1][6] - 尽管假设关税将从过高水平逐步降低，但本季度影响最严重，出口需求减少将加剧国内产能过剩和通缩，对国内需求造成二次打击 [10] 贸易影响 - 美国对中国的高关税导致中国对美发货量暴跌，4月第一周中国到美国的海运集装箱预订量环比下降64%，未来几周从中国到美国南加州港口的货运船只数量将进一步暴跌 [2] - 中国集装箱吞吐量下降，到美国的货运价格暴跌，4月中国新兴市场PMI出现自2020年2月新冠疫情爆发以来最大单月跌幅 [2] 消费与房地产市场 - 4月8 - 11日的调查显示，美关税对家庭产生二次打击，家庭对就业和工资的担忧加剧，消费意愿下降，房地产市场情绪降温 [3] - 4月以来，在线家电和乘用车的同比销售放缓，二手房销售的放缓幅度超过季节性因素 [3] 关税情况 - 约30 - 40%中国对美出口产品关税弹性较低，原因是在美国进口中占主导份额以及中国高度复杂的制造业供应链 [4] - 白宫4月11日豁免占中国对美出口22%的关键消费电子产品的互惠关税 [4] - 1 - 2个月内关税可能降低，预计到6月底美国对中国的贸易加权关税降至60%，年底降至34%，但达成全面协议仍具挑战 [5][8] 政策措施 - 预计北京2Q提前实施2万亿人民币的NPC刺激计划，下半年采取1 - 1.5万亿人民币的补充财政方案 [10] - 截至目前，今年政府债券配额的36%已被使用，高于过去五年平均的20% [10] - 75%的2万亿人民币用于地方债务置换的再融资债券已发行 [32]

文章核心观点 - 巴西新推出的私营部门工人工资扣除贷款计划将显著推动该国经济增长，预计为GDP增长贡献0.6个百分点，年化约700亿雷亚尔（约117亿美元）[1] 分组1：贷款计划介绍 - 联邦政府于3月21日推出该计划，通过数字工作卡应用程序提供更实惠信贷，4700万正式员工包括家庭和农业工人有资格申请[2] - 该计划推出几周内已发放超45亿雷亚尔（约7.5亿美元）贷款，显示出强劲需求[2] 分组2：计划对经济的影响 - 该计划有两个关键传导效应，替代效应使消费者用便宜贷款替换昂贵债务，减少偿债并增加可支配收入，对GDP影响为+0.35个百分点；增量效应是更大的信贷获取刺激消费带动的贷款增长，对GDP影响为+0.2个百分点[5] - XP将巴西2025年GDP增长预测从2.0%上调至2.3%，2026年从1.0%上调至1.5%，乐观情景下GDP增长可能最多提高1.0个百分点[3] 分组3：相关人员观点 - XP经济学家Rodolfo Margato称这不仅是新信贷产品，是战略性宏观经济杠杆，家庭可支配收入增加将促进消费和增长[3] - XP经济学家Luíza Pinese表示巴西经济有韧性，该计划是缓解全球逆风及货币紧缩影响的有力工具[4] 分组4：XP公司介绍 - XP是巴西最大独立金融机构之一，拥有多个品牌，有超460万活跃客户和超1.2万亿雷亚尔托管资产，其投资顾问网络是巴西最大，有超18200名专业人员[4]